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Schweizer Automobilzulieferer

Juni 2003

Equity Research Switzerland

Analysten: Maria Ivek, CFA +41 (0)1 283 73 55 [email protected] Michel Rodrigues +41 (0)1 283 57 99 [email protected] Mario Davatz, CFA +41 (0)1 283 71 52 [email protected] Christian Arnold, CFA +41 (0)1 283 71 04 [email protected]

Gefahren erkennen...

...und Chancen nutzen

Market Outperform:

Market Perform:

© 2003. Vontobel Research. Bitte beachten Sie die wichtigen Angaben am Ende dieses Dokumentes.

Schweizer Automobilzulieferer

Equity Research

Juni 2003

Inhaltsverzeichnis

Zusammenfassung Einleitung Zulieferer mit Potential zum Branchenoutperformer Überblick über das Vontobel Swiss Automotive Supplier Universum Historische Wertentwicklung Matrix der Schweizer Autozulieferer Gegenwärtige Struktur des Automobilmarktes Voraussichtliche Struktur des Automobilmarktes Globale Trends in der Automobilindustrie Trend 1: OEM-Überkapazitäten Trend 2: Zuliefererkonsolidierung Trend 3: Globalisierung Trend 4: Auslagerung Trend 5: Beteiligung an Entwicklungsprozessen Trend 6: Plattform-Ansatz Trend 7: Mehr Sicherheit und Komfort Trend 8: Technologie Trend 9: Voraussichtliche geographische Entwicklungen Trendbezogene Marktaussichten Bonitätsaspekte Autohersteller (OEMs) Schweizer Autozuliefererbranche Schweizer Zulieferer Globale Trends mit unterschiedlichen Auswirkungen auf den Finanzbedarf und die Margen Konklusion Bewertung Trendanalysen Anlageempfehlung Gesellschaftsstudien Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter SAIA-Burgess Sarna Saurer Sika Anhang Vontobel Research Rating System / Disclaimer 2 3 3 3 4 5 5 6 7 7 7 8 9 10 11 12 13 13 15 17 17 18 19 21 23 23 24 25 28 32 36 40 44 48 52 56 60 64 68

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Schweizer Automobilzulieferer

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Juni 2003

Zusammenfassung

Bewertungskonklusion Wir haben zur Bewertung der Titel der Schweizer Autozulieferer aus dem Vontobel-Portfolio quantitative Faktoren herangezogen, die abschliessend in einer Scorecard zusammengefasst werden: Bewertungskennzahlen, Trendanalysen, Zahlungsfähigkeit und unsere subjektive Einschätzung der trendgemäss erwarteten Ergebnisse. Dabei sind wir zu dem Schluss gekommen, dass Sarna und Saia-Burgess die Kandidaten sind, die den Swiss Performance Index wahrscheinlich übertreffen werden. Wir antizipieren für Dätwyler, Feintool, Georg Fischer, Komax, Rieter, Saurer und Sika eine zum SPI parallel verlaufende Entwicklung. Die Schweizer Autozulieferer sind in der Wertschöpfungskette der globalen Automobilindustrie gut vertreten. Sie sind auf allen Ebenen der pyramidenartigen Struktur, den sogenannten ,,Tiers" anzutreffen. Diese Studie will verdeutlichen, welche der Schweizer Zulieferer am günstigsten positioniert sind, um die strukturellen Veränderungen der Automobilindustrie zu überstehen und von ihnen zu profitieren. Wir haben neun vorherrschende Trends identifiziert, die das Wesen der heutigen Automobilbranche angemessen widerspiegeln. Diese Trends reichen von den Überkapazitäten der OEMs (original equipment manufacturers bzw. Autohersteller) bis hin zu vermutlichen geographischen Entwicklungen. Da die einzelnen Schweizer Autozulieferer unterschiedlich auf diese potentiellen Entwicklungen reagieren werden, möchten wir hiermit einen Überblick über die von uns antizipierten Aussichten zu allen neun Trends bieten und gleichzeitig ermitteln, welcher Player für welche etwaige Entwicklung am besten positioniert ist. Diese globalen Trends dienen uns als Anhaltspunkte für die zukünftige Entwicklung des Automobilmarktes und zur Lokalisierung voraussichtlicher Wachstumsimpulse. Während wir dem globalen Automarkt nur begrenzte Wachstumschancen einräumen, sehen wir erhebliches Potential für die chinesischen und osteuropäischen Märkte. Wir gehen davon aus, dass Nischenplayer im Allgemeinen besser abschneiden als Hersteller von Volumenstandardprodukten. Ferner sind wir der Ansicht, dass die kritische Grösse, ein in der Automobilindustrie häufig bemühtes Konzept, nur für Tier-1-Unternehmen von Relevanz ist. Die anstehenden Markteinführungen neuer europäischer Fahrzeugmodelle werden voraussichtlich das Wachstum antreiben. Das Thema Zahlungsfähigkeit spielt angesichts der gegenwärtig trüben Wirtschaftslage bei der fairen Bewertung von Unternehmen eine zunehmend wichtigere Rolle. Wir haben deshalb für alle Werte des Vontobel Swiss Auto Supplier Universums ein angemessenes Kreditrating berechnet. Jeder Player des besagten Universums wurde von uns hinsichtlich seiner Automobilaktivitäten ausführlich bewertet. Den erwähnten Aktivitäten des einzelnen Unternehmens für das Gesamtkonzernergebnis, seiner Positionierung in der Hierarchie der Automobilbranche, seiner Kundenbeziehungen und seiner geographischen Lastigkeit galt unsere besondere Aufmerksamkeit. Abschliessend haben wir die Wachstumstreiber identifiziert und anhand der von uns geschätzten Segmentdaten eine Bewertung und Empfehlung vorgenommen.

Matrix der Schweizer Autozulieferer

Globale Trends in der Automobilindustrie

Trendbezogene Marktaussichten

Zahlungsfähigkeit

Unternehmensanalysen

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Einleitung

Zulieferer mit Potential zum Branchenoutperformer Schweizer Autozulieferer sind nicht unbedingt eine schlechte Kapitalanlage... Die Schweizer Autozulieferer werden angesichts der allgemein trüben Aussichten für die Automobilindustrie als tendenziell schwache Kapitalanlage betrachtet. Für die weltweite Automobilproduktion der kommenden 8 Jahre sehen wir ein CAGR von lediglich 2.8%. Bereits seit dem Jahr 2000 hinkt diese Branche dem SPI kontinuierlich hinterher, wie auch die unten aufgeführte Tabelle verdeutlicht. Während die Automobilbranche als zyklische Branche gilt, unterliegen hingegen nicht unbedingt alle Autozulieferer dieser Volatilität, wie beispielsweise die spezialisierten Nischenplayer. Regelmässige Preisnachlässe und ständiger Margendruck ­ typische branchenspezifische Risikofaktoren ­ betreffen nicht unbedingt alle Schweizer Autozulieferer. Das operative Umfeld für Autozulieferer wird vermutlich weiterhin eine Herausforderung darstellen, die sich unter anderem in Form von geringer Nachfragesteigerung und Überkapazitäten darstellt. Dennoch sind wir der Ansicht, dass Autozulieferer über grössere Differenzierungsmöglichkeiten verfügen als ihre Kunden und dass einige Trends in der Automobilbranche zu ihren Gunsten verlaufen. Überblick über das Vontobel Swiss Automotive Supplier Universum Ziel dieser Untersuchung ist es, einen Überblick über das unten dargestellte Vontobel Swiss Equity Research Auto Supplier Universum zu geben. Daher haben wir die vorherrschenden Trends der globalen Autoindustrie und deren Auswirkungen auf unser lokales Universum untersucht.

VONTOBEL SWISS AUTO SUPPLIER UNIVERSUM UNTERN. PREIS ANZ. NAMENAKTIEN MARKTKAP. (IN 1,000) (MIO. CHF) Dätwyler 1,890 154 291 Feintool Georg Fischer Komax Rieter Saia-Burgess Sarna Saurer Sika 138 141 65 242 370 124 35 415 539 3,449 3,153 4,079 609 2,400 14,204 2,493 74 485 205 985 226 297 490 802

...Differenzierung lautet die Parole

FREE FLOAT 48% 66% 97% 61% 59% 95% 80% 100% 80%

VONT. INDEX GEWICHTUNG 6% 2% 13% 5% 26% 5% 8% 13% 22%

Quelle: Vontobel Equity Research

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Historische Wertentwicklung Da unser Vontobel Automobil-Index nur an der Schweizer Börse kotierte Unternehmen umfasst, sei darauf hingewiesen, dass unser Universum seinen Schweizer Benchmark underperformt hat, wie die nachfolgende Grafik verdeutlicht. Unserer Meinung nach ist diese Wertentwicklung teilweise ungerechtfertigt, da mehrere Schweizer Autozulieferer dank ihrer guten Positionierung durchaus über das Potential verfügen, die allgemeinen Wachstumserwartungen der Industrie zu übertreffen.

KURSENTWICKLUNG VONTOBEL AUTO INDEX VS. SPI SEIT 2000

Price for SPI (CH)

6,000 5,500 5,000 4,500 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 Dec 99 Jun 00 Dec 00 SPI (CH) Jun 01 Dec 01 Jun 02 Dec 02 Jun 03

Source JCFQuant

Vontobel Automotive Suppliers

Quelle: JCF Group

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Matrix der Schweizer Autozulieferer

Gegenwärtige Struktur des Automobilmarktes Direkte Belieferung der OEMs durch Tier-1-Zulieferer

ÜBERBLICK OEMs OEMs BMW DaimlerChrysler Fiat Ford General Motors Honda Hyundai Nissan Porsche PSA Renault Toyota Volkswagen Gesamt

Quelle: Vontobel Equity Research

An der Spitze der Wertschöpfungskette der Automobilindustrie stehen 13 globale Autohersteller (OEMs).

HERKUNFT Deutschland Deutschland Italien USA USA Japan Südkorea Japan Deutschland Frankreich Frankreich Japan Deutschland

MARKEN BMW, Land Rover, MG, Mini, Rolls Royce Chrysler, Dodge, Jeep, Maybach, Mercedes-Benz, Plymouth, Smart Alfa Romeo, Ferrari, Fiat, Lancia, Maserati Aston Martin, Ford, Jaguar, Lincoln, Mazda, Mercury, Volvo

MARKTKAPITALISIERUNG Mrd. EUR 19.3 27.6 3.7 17.9 17.3 30.2 4.7 31.0 5.7 10.4 11.1 74.3 12.7 265.9

UMSATZ 02 Mrd. EUR 42.3 149.6 55.6 137.1 160.1 64.1 24.5 54.5 4.9 54.4 36.3 129.7 86.9 1,000

Cadillac, Chevrolet, GMC, Holden, Hummer, Oldsmobile, Opel /Vauxhall Holden Pontiac, SAAB, Saturn Honda Hyundai, Kia Nissan Porsche Citroen, Peugeot Renault Daihatsu, Lexus, Toyota Audi, Bentley, Bugatti, Lamborghini, Seat, Skoda, VW

Diese OEMs werden von ungefähr 250 Tier-1-Zulieferern beliefert, die wiederum zu den Kunden von 25'000 Tier-2-Zulieferer zählen. Die Basis dieser pyramidenförmigen Versorgungskette bilden die ungefähr 320'000 Tier-3- und Tier-4-Zulieferer. Mehr und mehr beliefern die Tier-1-Zulieferer OEMs mit Komplettmodulen, wie beispielsweise Türen, Instrumententafeln und Klimaanlagen.

STRUKTURELLE VERÄNDERUNG DES AUTOZULIEFERERMARKTES

S ta tu s Q u o

O EM s 250 T ie r- 1 Z u lie fe re r 2 5 ,0 0 0 T ie r- 2 Z u lie fe re r 3 2 0 '0 0 0 T ie r 3 + 4

Z u k u n ft

O EM s 50 M o d u l- / S y s te m s p e z ia lis t 100 T ie r- 1 Z u lie fe re r

1 0 '0 0 0 T ie r- 2 Z u lie fe re r T ie r- 3 + 4 Z u lie fe re r

Quelle: Auto Parts Manufacturers Assoc., Vontobel Equity Research

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Voraussichtliche Struktur des Automobilmarktes Strukturelle Veränderung des Autozulieferermarktes Wir vermuten, dass die Zahl der bisher insgesamt 25'000 Tier-1- und Tier-2-Zulieferer bis 2010 auf lediglich 10'000 zurückgehen wird. Bei den verbleibenden Zulieferern wird es sich um hoch spezialisierte Unternehmen mit globaler Präsenz und Produktionsstandorten in Niedriglohnländern handeln. Dies lässt nicht nur auf eine laufende brancheninterne Konsolidierung schliessen, sondern deutet auch auf eine vollkommene Umstrukturierung der Wertschöpfungskette hin. Viele Zulieferer legen ihr Hauptaugenmerk offensichtlich immer noch auf die Eroberung von Schlüsselpositionen in der auf der Vorseite dargestellten Versorgungspyramide. Wir messen hingegen einer Vormachtstellung bei kritischen Komponenten innerhalb der Versorgungskette die gleiche Bedeutung bei, da sie zur Stärkung der Verhandlungsposition des entsprechenden Zulieferers führt und direkten Kundenkontakt sichert. Unserer Ansicht nach hängt die Rentabilität eines Zulieferers langfristig stärker von seiner Innovationsfähigkeit und technischen Überlegenheit ab als ausschliesslich von seiner Position in der Versorgungskette. Wie der nachfolgenden Tabelle zu entnehmen ist, verfügen alle Schweizer Player über die erforderliche technische Kompetenz - eine allgemeine Stärke des Schweizer Maschinenbausektors. Ausserdem sind alle betroffenen Unternehmen international vertreten, allerdings unterschiedlich stark. Nach unserem Dafürhalten handelt es sich bei diesen Faktoren um die Mindestvoraussetzungen, um die strukturellen Veränderungen des Automarktes zu überleben.

Vormachtstellung bei kritischen Komponenten ist wichtiger als Marktposition

Schweizer Firmen bringen Mindestvoraussetzungen zum Überstehen der Marktrestrukturierung mit sich

VONTOBEL MATRIX DER SCHWEIZER AUTOZULIEFERER Firmenname Umsatz als Autozulieferer % am (in Mio. CHF) Gesamtumsatz Dätwyler 235 23% Feintool Georg Fischer Komax Rieter Saia-Burgess Sarna Saurer Sika

Quelle: Vontobel Equity Research

Marktposition Tier-1,-2,-3 Tier-2,-3 Tier-1,-2 Equipmentlieferant Tier-1,-2 Tier-2 Tier-1,-2 Tier-2 Tier-2

Nischen- oder Massenmarkt Nischenmarkt "Mittelposition" Massenmarkt Massenmarkt Massenmarkt Nischenmarkt Nischenmarkt Nischenmarkt Nischenmarkt

Finanzkraft mittelmässig/gut mittelmässig gut gut gut mittelmässig/gut mittelmässig mittelmässig gut

technische Kompetenz ja ja ja ja ja ja ja ja ja

weltweite Präsenz ja ja ja ja ja ja ja ja ja

305 1,700 105 1,850 235 537 550 410

73% 50% 55% 63% 50% 56% 22% 19%

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Globale Trends in der Automobilindustrie

Trend 1: OEM-Überkapazitäten Die Automobilindustrie muss sich einem schwierigen Umfeld stellen, das durch eine Reihe negativer Faktoren geprägt ist: reife Märkte, Konjunkturabhängigkeit, Überkapazitäten, Preisdruck, politische Einflussnahme, zunehmende umweltpolitische und technische Bestimmungen. Straffung der OEMs Der Automobilmarkt verfügt gegenwärtig über eine Produktionskapazität von ungefähr 70 Mio. Fahrzeugen pro Jahr. Wir rechnen bei einem weltweit geschätzten CAGR von 2.8% bis 2010 mit einer jährlichen Produktion von nicht mehr als 66 Mio. Einheiten. Die in der Vergangenheit getätigten Investitionen der OEMs waren zu hoch und die gegenwärtige Marktkonstellation wirft nicht mehr die erforderlichen Gewinne ab. Da die Anzahl von OEMs und ihrer Zulieferer im Rahmen einer optimalen Ausrichtung auf Versorgung, Nachfrage und Rentabilität zurückgeht, erwarten wir mittelfristig (5-8 Jahre) eine anhaltende Konsolidierung der OEMs.

AUSWIRKUNGEN AUF DAS VONTOBEL AUTO SUPPLIER UNIVERSUM UNTERNEHMEN AUSWIRKUNGEN DER OEM-ÜBERKAPAZITÄTEN Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter Saia-Burgess Sarna Saurer Sika

î î î î î î î î î

Verringerung der OEM-Produktion negativ für alle Zulieferer Verringerung der OEM-Produktion negativ für alle Zulieferer Verringerung der OEM-Produktion negativ für alle Zulieferer Verringerung der OEM-Produktion negativ für alle Zulieferer Verringerung der OEM-Produktion negativ für alle Zulieferer Verringerung der OEM-Produktion negativ für alle Zulieferer Verringerung der OEM-Produktion negativ für alle Zulieferer Verringerung der OEM-Produktion negativ für alle Zulieferer Verringerung der OEM-Produktion negativ für alle Zulieferer

Quelle: Vontobel Equity Research

Trend 2: Zuliefererkonsolidierung Diese ungünstigen Unternehmensbedingungen haben die OEMs zu Verschlankungsmassnahmen gezwungen. Gleichzeitig versuchen sie ihren Zulieferern einen höheren Mehrwert zu entlocken. Das hat wiederum in der Branche zu einer ,,Survival of the fittest"-Mentalität und damit einhergehenden Konsolidierung geführt. OEMs übertragen Verantwortung an niedrigere Ebenen Da OEMs sich in zunehmendem Masse auf die Vermarktung ihrer Produkte konzentrieren, wird die Produktionsverantwortung in der Wertschöpfungskette immer weiter nach unten verlagert. Wir erwarten, dass dieser Trend schon bald mittelständische Zulieferer erreicht, die sich zwecks erhoffter Skaleneffekte zusammenschliessen. Lediglich einige kleinere Nischenplayer werden diesen Trend dank ihrer technologischen Innovationen überleben. Für Tier-1-Zulieferer ist der Aspekt der kritischen Grösse von Bedeutung, da sie über die entsprechende Kapazität verfügen müssen, Automobilherstellern weltweit die gewünschte Anzahl an Einheiten zu liefern. Zu rentablen Bedingungen lässt sich dies jedoch nur durch entsprechende Skaleneffekte realisieren. Zwar

Kritische Grösse betrifft nur Tier-1Zulieferer

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erkenntlich, aber weitaus weniger gravierend ist dieser Trend für Tier-2- und Tier-3-Zulieferer, die sich nicht so sehr auf Massenproduktion konzentrieren. Margenentwicklung unklar Weniger Zulieferer bedeuten auf jeden Fall mehr Verantwortung und eine Symbiose von Volumen und Qualität. Die Überlebenden dieses Konsolidierungstrends sollten eigentlich von höheren Margen und geringerem Preisdruck profitieren, da sie Produkte und Subsysteme mit grösserem Mehrwert produzieren. Betriebswirtschaftlich betrachtet, gehen höhere Produktionszahlen hingegen gewöhnlich mit geringeren Margen und grösseren Klumpenrisiken einher.

AUSWIRKUNGEN AUF DAS VONTOBEL AUTO SUPPLIER UNIVERSUM UNTERNEHMEN AUSWIRKUNGEN DER KONSOLIDIERUNG DER ZULIEFERERINDUSTRIE Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter Saia-Burgess Sarna Saurer Sika

è è ì ì ì è ì è è

breiter Kundenstamm, Beeinträchtigung unwahrscheinlich potentielles Klumpenrisiko Bosch, ansonsten diversifiziert kritische Grösse und Technologieführerschaft sichern Überleben Belieferung aller grossen Kabelbaumhersteller kritische Grösse und Technologieführerschaft sichern Überleben potentielle Klumpenrisiken Behr und Valeo verbesserte Entwicklungsfähigkeiten für Module und Subsysteme für die Herstellung landwirtschaftlicher Fahrzeuge kaum relevant diversifizierter Kundenstamm

Quelle: Vontobel Equity Research

Trend 3: Globalisierung Die Globalisierung der Wertschöpfungskette im Automobilsektor ist die Reaktion, die erforderlich war, um die Margen den lokalen Anforderungen anzupassen. Bestes Beispiel dafür ist China. Die Zulieferer mit Produktionsstätten in Wachstumsländern können von der niedrigen lokalen Kostenstruktur profitieren. OEMs bevorzugen bereits jetzt Zulieferer mit globaler Aufstellung. Um in der Autobranche wettbewerbsfähig zu bleiben, muss die Versorgung der OEMs durch die Zulieferer lokal erfolgen, insbesondere dann, wenn die Transportkosten für entsprechende Lieferteile hoch sind. Für kleinere und weniger kritische Bauteile spielt der Produktionsstandort hingegen eine weniger bedeutende Rolle.

AUSWIRKUNGEN AUF DAS VONTOBEL AUTO SUPPLIER UNIVERSUM UNTERNEHMEN AUSWIRKUNGEN DER GLOBALISIERUNG Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter Saia-Burgess Sarna Saurer Sika

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stark vertreten in Europa und in den USA negativ für Pressengeschäft, kaum Effekte auf Komponenten stark in Europa und bereits in China vertreten starke globale Präsenz bereits Produktionsstätten in allen grossen Wirtschaftsregionen stark in Europa, Nischenprodukte mit niedrigen Transportkosten stark in Europa und USA, schwache Präs. in Lateinamerika+Asien stark vertreten in Europa, Asien und im Mittleren Osten starke globale Präsenz

Quelle: Vontobel Equity Research

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Trend 4: Auslagerung Zwecks Fixkostenreduzierung, Flexibilitätssteigerung und Generierung von Skaleneffekten haben Autohersteller ihre vertikale Integration schrittweise verringert, indem sie einer kleinen Anzahl von Direktzulieferern mehr Verantwortung übertragen haben. Dieser Trend wird die Tier-2- und Tier-3-Zulieferer tangieren, indem von ihnen die Fähigkeit verlangt wird, Systeme und Subsysteme entwickeln zu können. Lieferung von Modulen, Systemen und Subsystemen aus einer Hand vorteilhaft Angesichts des zunehmenden Trends zum Outsourcing in der Automobilbranche setzen OEMs beim Kauf verstärkt auf Komplettmodule (die als Kombination aus Subsystemen und Komponenten definiert werden und an die Fertigungsstrassen der OEMs zu liefern sind) und Systeme (die als eine Gruppe von Komponenten definiert werden, die als solche eine spezielle Funktion erfüllen). Zulieferern, die komplette Module/Systeme/Subsysteme herstellen können, bietet das Outsourcing die Chance zur Realisierung von Umsatz- und Rentabilitätssteigerungen, die oberhalb der Wachstumsrate der Automobilindustrie liegen. Komponentenzulieferer profitieren von diesem Auslagerungstrend vor allen Dingen durch einen erheblichen Volumenzuwachs (insbesondere auf der Tier-1Ebene). Deshalb fielen ihre Wachstumszahlen in den vergangenen 10 Jahren besser aus als die der europäischen Automobilproduktion. Die andere Seite der Medaille ist jedoch ein erhöhter Preisdruck seitens der Autohersteller. Als Gegenleistung für grössere Auftragsvolumen und langfristige Verträge müssen die Zulieferer nämlich niedrigere Verkaufspreise akzeptieren und auf diese Weise Vorteile durch Produktivitätssteigerungen an ihre Kunden weitergeben. Alles in allem sollte dieser Auslagerungstrend weiterhin zu soliden Umsatzsteigerungen für die Zuliefererindustrie führen, auch wenn der Prozess in einigen Produktbereichen bereits gut fortgeschritten ist. Unseren Schätzungen zufolge macht die Auslagerung ungefähr 75% des durch Zulieferer generierten Mehrwerts aus. Als Beispiel hierfür sei Georg Fischer (GF) angeführt. Zwecks Margenmaximierung wurde eine bisher intern produzierte Komponente auf GF ausgelagert. In diesem Fall hat die Auslagerung gleichzeitig zu einer Vertikalisierung geführt, da GF einen weiteren Schritt im Produktionsablauf erledigt und nun Gussteile mit montierten Gummikomponenten liefert, die direkt im Fahrzeug angebracht werden können. Das folgende Diagramm stützt unsere Behauptung, dass sich das Kunden-Zuliefer-Verhältnis in der Automobilindustrie in den Bereichen Produktentwicklung und Einkauf vermutlich dramatisch ändern wird.

Volumen und Preisdruck steigen

Wachstumszuwachs durch Auslagerung bereits weit fortgeschritten

Erhebliche Veränderungen bei Produktentwicklung und Einkauf zu erwarten

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VERÄNDERNDE VERANTWORTUNGSÜBERNAHME DURCH ZULIEFERER

hoch

in Zukunft

gering

R&D Produktentwicklung /Fertigungstechnik Einkauf Produktion Verkauf Kundendienst

heute

= Kernbereiche zunehmender Verantwortungsübernahme durch Zulieferer

Quelle: Roland Berger, Vontobel Equity Research

AUSWIRKUNGEN AUF DAS VONTOBEL AUTO SUPPLIER UNIVERSUM UNTERNEHMEN AUSWIRKUNGEN DER AUSLAGERUNG

Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter Saia-Burgess Sarna Saurer Sika

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anhaltender Preisdruck auf Massenmarkt in der Lage technologische Verbesserungen bereitzustellen gute Positionierung zur Übernahme betriebseigener Produktionsabläufe der OEMs, niedrige Margen für Leichtmetallguss wird den gestiegenen Automatisierungsanforderungen gerecht können den wertmässigen Anteil ihrer Produkte pro Auto steigern in der Lage Subsysteme zu liefern gegenwärtige Restrukturierung zwecks Lieferung von Subsystemen Erfahrung mit Auslagerung auf dem Traktorenmarkt bereits ausgelagert, Nische

Quelle: Vontobel Equity Research

Trend 5: Beteiligung an Entwicklungsprozessen In ihrem Bestreben zur Reduzierung der Fahrzeugentwicklungskosten haben die OEMs ihre Produktentwicklungsprozesse reorganisiert. Durch den Einsatz von Projektteams und Simultaneous Engineering konnte eine Verkürzung der Produktvorlaufzeit erzielt werden. Dies führte ausserdem zu einer engeren Kooperation zwischen OEMs und Zulieferern, die mittlerweile deutlich früher in Abläufe der Vorproduktionsprozesse integriert werden. Das setzt zwar entsprechendes technologisches Know-how seitens der Zulieferer voraus ­ und das gilt für Zulieferer aller vier Schichten ­ verschafft ihnen aber auch Wettbewerbsvorteile, da sie bereits während eines frühen Stadiums am Entwicklungsprozess beteiligt sind. Entwicklungsphase geprägt durch hohen Kostenaufwand Die frühzeitige Beteiligung der Zulieferer ist ein bedeutender Faktor für die Profitabilitätsteigerung während eines Fahrzeug-Lebenszyklus, da zirka 70% der Kosten während der Entwicklungsphase anfallen. Nach der Markteinführung des Fahrzeugs bestehen kaum noch Möglichkeiten für Kosteneinsparungen, denn dann bedarf es umfassender technischer Änderungen, die sich letztendlich finanziell nur noch begrenzt rechnen (5-10% der Gesamtkosten vs. 25-30% für neu entwickelte Bauteile). Aus diesem Grund werden Fahrzeugkomponentenzulieferer in der Regel für die Lebensdauer eines Modells mit der Lieferung ihrer Produkte beauftragt.

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AUSWIRKUNGEN AUF DAS VONTOBEL AUTO SUPPLIER UNIVERSUM UNTERNEHMEN AUSWIRKUNGEN DER BETEILGUNG AN ENTWICKLUNGSPROZESSEN

Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter Saia-Burgess Sarna Saurer Sika

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alle Schweizer Zulieferer an OEM-Entwicklungsphasen beteiligt alle Schweizer Zulieferer an OEM-Entwicklungsphasen beteiligt alle Schweizer Zulieferer an OEM-Entwicklungsphasen beteiligt alle Schweizer Zulieferer an OEM-Entwicklungsphasen beteiligt alle Schweizer Zulieferer an OEM-Entwicklungsphasen beteiligt alle Schweizer Zulieferer an OEM-Entwicklungsphasen beteiligt alle Schweizer Zulieferer an OEM-Entwicklungsphasen beteiligt alle Schweizer Zulieferer an OEM-Entwicklungsphasen beteiligt alle Schweizer Zulieferer an OEM-Entwicklungsphasen beteiligt

Quelle: Vontobel Equity Research

Trend 6: Plattform-Ansatz Der Plattform-Ansatz dient den OEMs zur Rentabilitätssteigerung, denn er sieht die Verringerung von Plattformen vor und optimiert somit Kosten (z.B. Renault/Nissan). Diese Massnahme erfreut sich in der Automobilindustrie dank ihres gewinnbringenden Einsatzes grosser Beliebtheit. Laut DRI/Standard & Poor's ist die Anzahl kombinierter Plattformen grosser europäischer Automobilhersteller deutlich gesunken, nämlich von 72 in 1993 auf 42 bis zur Jahresmitte 1999. Skaleneffekte für Zulieferer grosser Plattformen Dieser Trend zum Plattform-Sharing hat zu einer verstärkten Standardisierung von Komponenten unterschiedlicher Marken geführt, gepaart mit einer erhöhten Produktdiversität. Zulieferer grosser Plattformen (d.h. 1 Mio. Fahrzeuge pro Plattform) profitieren von bedeutenden Skaleneffekten, da sie gewöhnlich Fahrzeugteile für eine grössere Produktionsmenge liefern, und ihnen die Vielfalt an Modellderivaten, die auf ein und derselben Plattform produziert werden, zudem die Diversifizierung ihrer wirtschaftlichen Risiken sichert. Für die Lieferung grösserer Produktmengen eignen sich Tier-1-Zulieferer am besten. Dennoch versuchen OEMs auch weiterhin, das Zulieferrisiko auf mehrere Tier-2 und Tier-3-Player zu verteilen, die vergleichbare Bauteile liefern. Ausserdem verlangt eine grosse Modellvielfalt von dem Lieferanten mehr Flexibilität und macht es in einigen Fällen für den OEM erforderlich, kleinere Losgrössen zu bestellen.

AUSWIRKUNGEN AUF DAS VONTOBEL AUTO SUPPLIER UNIVERSUM UNTERNEHMEN AUSWIRKUNGEN DES PLATTFORM-ANSATZES

Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter Saia-Burgess Sarna Saurer Sika

Tier-2 und -3-Zulieferer von diesem Trend unberührt

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Geschäfte hauptsächlich mit Tier-2 und 3-Kunden, kein positiver Mengeneffekt als Tier-2-Zulieferer kein positiver Mengeneffekt profitiert als Tier-1-Zulieferer von diesem Ansatz als Gerätehersteller von diesem Ansatz nicht betroffen profitiert als Tier-1-Zulieferer von diesem Ansatz als Tier-2-Nischenplayer kein positiver Mengeneffekt OEM-Kunden machen mehr als 70% des Autozulieferergeschäfts aus Antriebssysteme vom Plattform-Ansatz betroffen beliefert fast alle OEMs

Quelle: Vontobel Equity Research

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Trend 7: Mehr Sicherheit und Komfort Wir glauben, dass mittelfristig hauptsächlich höhere Ansprüche an Komfort und Sicherheit die Innovation der Automobilbranche vorantreiben. Durch Verkehrsunfälle sterben in den Industrieländern jährlich ungefähr 100'000 Menschen. Der Druck auf die Automobilindustrie zur Verbesserung der Fahrzeugsicherheit wächst. So müssen beispielsweise aus Sicherheitsgründen ab 2005 alle Fahrzeuge in den USA mit einem Reifendruck-Kontrollsystem ausgestattet werden. Bisher fand man dieses System nur in der Luxusklasse. Ähnliche Trends für mehr Sicherheit sind auch schon aus der Vergangenheit bekannt, wie beispielsweise die Einführung der Anschnallpflicht. Und der Einbau von Airbags ist mittlerweile so weit fortgeschritten, dass die meisten Autos heutzutage sogar mit Seitenairbags ausgerüstet werden. Wunsch nach mehr Sicherheit erfordert mehr Fahrzeugelektronik Kunden sind bereit für Sicherheit zu zahlen, und das Thema Sicherheit lässt sich als wirkungsvolles Werbemittel einsetzen. Wir gehen davon aus, dass sich die technischen Entwicklungen im Bereich Fahrzeugsicherheit während der kommenden Jahre zunehmend um den Einbau entsprechender elektronischer Geräte drehen werden (z.B. Telematiksysteme, GPS-Geräte, mit denen bisher etwa 10% der Fahrzeuge ausgestattet sind, machen den Einbau von ungefähr 70 weiteren Kabeln erforderlich). Dieser Trend äussert sich weiterhin in der Notwendigkeit, das unerwünschte Mehrgewicht zu kompensieren, zu dem der Einbau zusätzlicher Elektronik für weitere Sicherheits- und Komfortmerkmale führt. Fahrzeughersteller müssen sich flexibel zeigen, was die Gewichtsminimierung ihrer Fahrzeuge anbelangt, und verwenden deshalb bevorzugt Leichtbaukomponenten. Die Gewichtseinsparungen ermöglichen ihnen letztendlich die Integration zusätzlicher Features. Damit lässt sich auch das Bestreben erklären, vermehrt neue Verbindungstechnologien (z.B. laminierte Flachkabel) einzusetzen. Unserer Ansicht nach gewinnen Komfortmerkmale in einem schwachen wirtschaftlichen Umfeld zusätzlich an Bedeutung, da sie von OEMs wirksam als Unterscheidungskriterien bei Mittelklassemodellen eingesetzt werden können. Wir vermuten, dass Automobilhersteller besagte Merkmale zunehmend als Verkaufsanreiz nutzen werden (z.B. kostenlose Klimaanlage), da die Null-Prozent-Finanzierung an Attraktivität verliert.

AUSWIRKUNGEN AUF DAS VONTOBEL AUTO SUPPLIER UNIVERSUM UNTERNEHMEN AUSWIRKUNGEN VON MEHR SICHERHEIT UND KOMFORT

Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter Saia-Burgess Sarna Saurer Sika

Leichtere Fahrzeuge für zusätzliche Features

Komfortmerkmale als Unterscheidungskriterien für Mittelklassewagen

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liefert Leichtbaukomponenten profitiert durch technisches Know-how unterdurchschnittliche Margen für Leichtmetallgehäuse profitiert vom zunehmend höheren Elektronikbedarf Rieter-Produkt ,,Ultra Light" ist gut positioniert Spezialkomponenten für Komfort und Sicherheit, Nischenprodukte liefert Leichtbaukomponenten Antriebssysteme tragen zu höherer Sicherheit bei liefert leichte Klebstoffe

Quelle: Vontobel Equity Research

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Trend 8: Technologie Das Thema Technologie spielt in der Automobilindustrie eine bedeutende Rolle. Die an die Zulieferer gestellten technischen Anforderungen sind gestiegen, und wenn ein Unternehmen über modernstes technisches Know-how verfügt, hat es die besten Chancen, überdurchschnittliche Umsatzzuwächse und Rentabilitätssteigerungen zu generieren. Beispiele zunehmender technischer Vorschriften finden sich in den Bestimmungen zur Reduzierung des Kraftstoffverbrauchs und des Emissionsausstosses ­ ein weiterer Grund, warum die Gewichtsoptimierung eines Fahrzeugs von derartiger Bedeutung ist. Wir gehen davon aus, dass die technischen Neuerungen sich zukünftig in Form zusätzlicher Elektronik darstellen. Flexibilität hängt vom technologischen Know-how ab Wenn die Schweizer Autozulieferer auf dieser Welle der Veränderungen mitschwimmen möchten, müssen sie Veränderungen rasch erkennen und flexibel genug sein, sich entsprechend anzupassen. Wie vorausschauend Zulieferer agieren müssen, zeigt uns Komax. Das Unternehmen stellt nicht nur konventionelle Drahtverbindungen her, sondern auch flache Folienkabel, die möglicherweise in Zukunft das Kupferkabel komplementieren werden.

AUSWIRKUNGEN AUF DAS VONTOBEL AUTO SUPPLIER UNIVERSUM UNTERNEHMEN AUSWIRKUNGEN TECHNOLOGISCHER VERÄNDERUNGEN

Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter Saia-Burgess Sarna Saurer Sika

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Präzisionswerkzeuge fördern technologische Änderungen Feinschneid-/Umform-Technologie für Grossserien gefragt keine Produkte, die von technologischen Veränderungen abhängen grösserer Bedarf an Kabeln durch zunehmenden Einsatz v. Elektronik keine Produkte, die von technologischen Änderungen abhängen technologisches Know-how für Nischenmärkte vorhanden keine Produkte, die von technologischen Änderungen abhängen gut positioniert für techn. Verbesserungen im Getriebesektor keine Produkte, die von technologischen Änderungen abhängen

Quelle: Vontobel Equity Research

Trend 9: Voraussichtliche geographische Entwicklungen Das grösste Wachstum in der Autoproduktion binnen der nächsten 10 Jahre wird für Asien antizipiert, insbesondere China und Osteuropa. Der Druck auf Hersteller und deren Zulieferer, in einem gesättigten Marktumfeld ständig neue Fahrzeugkonzepte zu lanzieren, wird weitreichende Veränderungen mit sich bringen, jedoch nur begrenztes Wachstum für die Automobilindustrie in den Industrieländern. Vorteile für die Zulieferer, die als erste in China Fuss fassen In China werden gegenwärtig jährlich 8.000 km neue Strassen gebaut. Wir erwarten deshalb eine Expansion des lokalen chinesischen Automobilmarktes, und in Zukunft chinesische Exporte in die übrigen asiatischen Länder. Als Niedriglohnland mit immensem Arbeitskräftepotential ist unserer Meinung nach davon auszugehen, dass die OEMs sich aggressiver in der Region positionieren, um die steigende Nachfrage zu decken. DRI/Roland Berger prognostizieren für China eine jährliche Produktionsteigerung bei ,,Light Vehicles" (PKWs und Light-Trucks bzw. Geländefahrzeuge, Pick-up-Trucks und SUVs) um 13% von 1.3 Mio. Einheiten in 1998 auf 5.6 Mio. Einheiten in 2010.

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Erwartete Expansion auch in Osteuropa

Wir erwarten auch für Osteuropa hohe Wachstumsraten, denn die Region rüstet sich langsam für den EU-Beitritt. Die Produktion von ,,Light Vehicles" wird laut DRI/Roland Berger jährlich um 6% von 2.8 Mio. Einheiten in 1998 auf 5.6 Mio. Einheiten in 2010 steigen. Eindeutige Wettbewerbsvorteile geniessen die Zulieferer, die sich bereits jetzt auf den dortigen Märkten positioniert haben. Nicht betroffen von geographischen Entwicklungen sind hingegen Nischenprodukte, da wir der Meinung sind, dass ihre Beschaffung nicht vor Ort erfolgen muss. Solange Zulieferer akzeptable Transportkosten und die Verfügbarkeit von Nischenprodukten gewährleisten können, müssen sie unserer Ansicht nach lediglich auf demselben Kontinent präsent sein, auf dem auch ihre Kunden agieren. Das Gegenteil gilt jedoch für Produkte, die für den Massenmarkt bestimmt sind. Ihre Beschaffung sollte lokal erfolgen.

AUSWIRKUNGEN AUF DAS VONTOBEL AUTO SUPPLIER UNIVERSUM UNTERNEHMEN AUSWIRKUNGEN DER GEOGRAPHISCHEN ENTWICKLUNGEN

Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter Saia-Burgess Sarna Saurer Sika

Nischenprodukte bilden die Ausnahmen von der Regel

ì è ì ì ì ì ì è ì

Präsenz in den USA, der Tschechischen Republik und China in China vertreten, keine Präsenz in Osteuropa Giessereien in China, Präsenz in Österreich, Ungarn und Polen Prod./Vertriebsstätten in China, Belieferung Osteuropas aus CH+D Produktion in China und der Tschechischen Republik Präsenz in China, Österreich und Ungarn neue Produktionsstätte in der Tsch. Rep. in 2003, Sarnafil in China mit Antriebssystemen nicht in China oder Osteuropa präsent Präsenz in China und Osteuropa

Quelle: Vontobel Equity Research

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Trendbezogene Marktaussichten

Wachstumserwartungen auf China und Osteuropa beschränkt Einer Prognose (März 2003) der DRI-WEFA zufolge wurden 2002 weltweit ungefähr 57 Mio. Personenkraftwagen und Light Trucks hergestellt. Während die Produktion in Westeuropa um 2% zurückging, verzeichnete die NAFTA-Region einen Zuwachs von fast 6%. Auf dem LKW-Markt mit einem Volumen von ungefähr 2.5 Mio. Einheiten zeichnete sich ein ähnlicher Trend ab: In Europa sank die Produktion um 5%, in der NAFTA-Region nahm sie um 3% zu. Während wir für 2003 mit 57 Mio. Einheiten gleichbleibende Produktionszahlen erwarten, liessen sich bei Auslastung der weltweit verfügbaren Kapazitäten ungefähr 70 Mio. Einheiten produzieren. Für Osteuropa und Asien (Japan ausgenommen), insbesondere China, wie dem nachfolgenden Diagramm zu entnehmen ist, erwarten wir eine Ausweitung der Produktion. Denn diese Regionen weisen als einzige Märkte einen Nachholbedarf auf. Für die weltweite Produktion von ,,Light Vehicles" erwarten wir bis 2010 ein CAGR von 2.8%.

WELTWEITE LIGHT VEHICLE-PRODUKTION NACH REGION, 1998 UND 2010

17 16 2.8 5.6

1998 15.8 1998 2010

2010

Western Europe Euro

14.7

+ 0.5% p.a

.

Eastern Europe

+6% p.a .

9.9 9.3

1998

2010

1998

2010

NAFTA

­ 0.5% p.a .

Japan

­ 0.5% p.a .

2 1998

3.6 10 2010 5 1.3 1998 1998 2010

5.6

South America

+ 5% p.a . Rest of Asia + 13% p.a .

2010

China

+ 13% p.a

.

= Growth

markets

Quelle: DRI-WEFA-Prognose, März 2003, Vontobel Equity Research

Nischenstrategie vs. Massenproduktion

Grösser ist nicht unbedingt besser. Das gilt auch für die Automobilindustrie. Gegenwärtig arbeiten die Nischenplayer am profitabelsten. Wir gehen davon aus, dass sich unter den Komponentenzulieferern langfristig die Unternehmen durchsetzen, die einzigartige Technologien anbieten, die für die Performance eines Autos unentbehrlich sind und bei welchen die Eintrittsbarriere für die Konkurrenz entsprechend hoch ist. Eine zielgerichtete Nischenstrategie auf Basis besagter Technologien erscheint uns als ideale Lösung, die den Auswirkungen der meisten in diesem Bericht aufgeführten Trends Rechnung trägt. Die Umsetzung dieser Strategie setzt selbstverständlich eine gewisse Finanzkraft und technisches Knowhow voraus. Wir sind der Ansicht, dass kritische Grösse ein wenig relevanter Faktor zur Bestimmung des Zukunftspotentials eines Unternehmens ist. Trotz gleichbleibender und rückläufiger Produktionszahlen zählten die Schweizer Zulieferer dank ihrer Rolle als Nischenplayer und ihrer Anpassungsfähigkeit an den Strukturwandel in

Kritische Grösse nur für Tier-1-Zulieferer von Bedeutung

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der Automobilindustrie dennoch zu den Outperformern in diesem Sektor. Dass es sich bei besagten Zulieferern um relativ kleine Unternehmen handelt, bewerten wir als Wettbewerbsvorteil, da ein grosser Markt ihnen mehr Möglichkeiten bietet. Die meisten Schweizer Zulieferer engagieren sich deshalb in Zielmärkten mit überdurchschnittlich hohen Wachstumsaussichten. Unserer Ansicht nach bleibt der Automobilmarkt deshalb für die Zulieferer attraktiv, die schwerpunktmässig auf profitables Wachstum ausgerichtet sind. Bevorstehende Markteinführung neuer Modelle Die kurzfristigen Aussichten der Schweizer Autozulieferer werden von der Anzahl neu eingeführter Modelle oder Modellinnovationen beeinflusst. Die Einführung neuer europäischer Modelle führt in der Regel zu einem deutlichen Wachstumsschub. Liefern Schweizer Zulieferer Komponenten für ein besonders erfolgreiches Modell, wirkt sich dies extrem positiv auf deren Umsatz- und Auslastungsperspektiven aus. Das ist nur ein Grund dafür, warum diese Schweizer Player trotz weltweit schwachen Produktionszahlen Umsatzsteigerungen verzeichnen können. Die nachfolgende Tabelle enthält die zahlreichen 2003 und 2004 anstehenden Markteinführungen. Vermutlich werden die europäischen Automobilhersteller in 2003 und 2004 die folgenden 32 Neumodelle in den Markt einführen.

MARKTEINFÜHRUNG EUROPÄISCHER NEUMODELLE OEM Modell Alfa Romeo GT Coupé 156

Audi A3 S4 A8 5er Serie 6er Serie X3 1er Serie Pluriel C2 C4 Gingo Idea Focus C-Max Focus Ypsilon A-Klasse Meriva Signum 407 107 Carrera GT Boxster Scénic Twingo Roadster/Coupé Forfour Touran Multivan Golf Sharan

Markteinführung Herbst 03 evtl. 2004

Frühjahr 03 Frühjahr 03 Frühjahr 03 Sommer 03 Ende 03 Ende 03 Herbst 04 Frühjahr 03 Herbst 03 2004 Herbst 03 Herbst 03 Sommer 03 2004 Herbst 03 2004 Frühjahr 03 Frühjahr 03 Ende 03 Frühjahr 04 Sommer 03 evtl. 2004 Sommer 03 2004 Frühjahr 03 2004 Frühjahr 03 Sommer 03 Herbst 03 evtl. 2004

BMW

Citroën

Fiat Ford Lancia Mercedes Opel Peugeot Porsche Renault Smart VW

Quelle: Finanz und Wirtschaft, Vontobel Equity Research

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Bonitätsaspekte

Bonität als Erfolgskomponente Für sämtliche Unternehmen, die auf die eine oder andere Art im Entwicklungsund/oder Herstellungsprozess eines Autos involviert sind, stellt die eigene finanzielle Stabilität und Solidität eine strategische Erfolgskomponente dar. Mit der Globalisierung und der Konsolidierungswelle auf der Autohersteller- und Zuliefererseite haben sich die gegenseitigen Abhängigkeiten erhöht. Für den Autohersteller kann der Ausfall eines Schlüssellieferanten bedeuten, dass die veranschlagten Produktionszahlen nicht erreicht werden und im schlimmsten Fall das entsprechende Modell nicht vom Band geliefert wird. Für die Auftragsvergabe stellt daher die Bonitätsbewertung bzw. das Einschätzen der Ausfallwahrscheinlichkeit für den Autohersteller ein wichtiges Entscheidungskriterium dar. Umgekehrt, aus der Perspektive der Zulieferer, kann wegen der beachtlichen Auftragsgrössen die Betriebseinstellung des Auftraggebers ein finanzielles Desaster für den Zulieferer bedeuten. Aufgrund der wechselseitigen Abhängigkeit wollen wir deshalb in diesem Kapital auf die Bonitätsentwicklungen der Autohersteller und der Schweizer Zulieferer eingehen. Wir vergleichen den finanziellen Zustand der gesamten Branche 1998 mit 2002, stellen die Bonitätsprofile der einzelnen Unternehmen anhand eines Kreditratings gegenüber und wollen die finanziellen Auswirkungen der beschriebenen Trends auf die Marktteilnehmer festhalten. Autohersteller (OEMs) Reduziert sich die Zahlungsfähigkeit der OEMs, erhöht sich der Druck auf die Zulieferbranche Die Zahlungsfähigkeit der nordamerikanischen Autohersteller (GM, Ford und DaimlerChrysler) ist von den Ratingagenturen S&P und Moody's in den letzten paar Jahren sukzessiv tiefer bewertet worden. Der erhöhte Konkurrenzdruck durch die erfolgreichen asiatischen Mitbewerber insbesondere im margenattraktiven "Light Truck" Segment und die Ausweitung der Deckungslücken bei den Pensionskassenverpflichtungen zeichnen das Bonitätsprofil. Die tieferen Bonitätseinstufungen führen zu erhöhten Finanzierungskosten, die zusätzlich auf die bereits reduzierte Profitabilität drücken. Die Produzenten versuchen dieser Situation entgegenzuwirken, indem sie Preisdruck ausüben oder die Finanzierung teilweise auf die Lieferanten abschieben. Als Beispiel sei hier DaimlerChryslers Forderungen an ihre Lieferanten von einem Preisnachlass von 10% genannt. Eine ähnliche Entwicklung, obwohl nicht so gravierend wie in Nordamerika, spielt sich auf dem europäischen Kontinent ab. Das Bonitätsprofil der Hersteller wird sich unseres Erachtens in den nächsten 12 bis 24 Monaten nicht verbessern. Das Warten auf den konjunkturellen Aufschwung und der vorherrschende Preiskampf bei den Autoverkäufen, insbesondere in Nordamerika, wird kaum ohne Auswirkungen auf die bereits geringe Margensituation bei den Autoproduzenten bleiben. Die Zulieferbranche hat deshalb von dieser Seite weiterhin mit erhöhtem Kostendruck zu rechnen.

Ohne finanzielle Stabilität keine Aufträge

Druck seitens OEMs wird fortbestehen

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Schweizer Autozuliefererbranche Um einen Gesamteindruck der finanziellen Entwicklung der Schweizer Autozuliefererbranche zu vermitteln, haben wir die neun Finanzrechnungen von 1998 bis 2002, der in dieser Studie erwähnten Schweizer Autozulieferer, konsolidiert. 1998 ­ eine grundsolide Ausgangslage Die Finanzsituation der Branche in 1998 kann als grundsolide beschrieben werden. Ein tiefes Gearing von 13%, ein kurzer Rückzahlungshorizont von 0.4 Jahren, eine starke Eigenkapitalquote von über 44% und ein Goodwillanteil an den gesamten Aktiven von lediglich 2.5% waren die Eckpfeiler des stabilen Finanzprofils. Die zwei Folgejahre 1999, 2000 und teilweise auch 2001 waren geprägt von einer grösstenteils fremdfinanzierten Akquisitionspolitik. Für jeden investierten Franken von 1999 bis 2001 und entsprechender Erhöhung der Nettoverbindlichkeiten, wurden 66 Rappen Goodwill erworben. Der Kapitalbedarf wurde zu 60% über den Markt mit (Wandel)Anleihen finanziert. Die restlichen 40% stellten die Banken zur Verfügung. Bis Ende 2001 hatten sich innerhalb von drei Jahren die Nettoverbindlichkeiten um rund CHF 1.5 Mrd. auf CHF 2.1 Mrd., der Goodwill um rund CHF 1 Mrd. auf CHF 1.15 Mrd. erhöht.

ENTWICKLUNG NETTOSCHULDEN, GOODWILL UND UMSATZ 1998

2,200 2,000 13,916 1,800 1,778 1,600 1,400 1,200 1,000 800 11,084 600 547 400 239 200 1998 1999 GOODWILL (LEFT SCALE) 2000 NET DEBT (LEFT SCALE) 2001 2002 SALES (RIGHT SCALE) 10,000 565 10,500 11,106 11,000 1158 1,089 1029 1041 12,000 11,500 14,508 2,104 13,964 14,000 1,761 13,500 13,000 12,500 15,000 14,500

Für jeden investierten Franken von 1999 bis 2001 wurden 66 Rappen Goodwill erworben

Quelle: Vontobel Credit Research

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ENTWICKLUNG CAPEX UND GEARING 1998 - 2002

850 44.9 800 797 45 50

753 750 36.5 700 655 650

39.1

40

35

30 641 624 25

600

23.7

20

550 12.7 500 1998 1999 CAPEX (LEFT SCALE) 2000 2001 2002

15

10

NET DEBT % EQUITY (RIGHT SCALE)

Quelle: Vontobel Credit Research

Seit 2H02 steht der Cash Flow wieder im Vordergrund

Mit dem zweiten Halbjahr 2001 begann die Konsolidierungsphase, in welcher wir uns heute noch befinden. Restrukturierungsprogramme folgten und der Cash Flow wurde wieder in den Mittelpunkt gestellt. Anreizprogramme koppelte man an Zielvorgaben des Working Capitals und gleichzeitig wurden die Investitionsausgaben (CapEx) stark gekürzt. Entsprechend konnten die Nettoverbindlichkeiten in 2002 um rund CHF 340 Mio. reduziert werden, mit positiver Wirkung auf das Gearing (2001: 45%; 2002: 40%). Das konsolidierte Finanzprofil der Branche per Ende 2002 bewerten wir, ohne Berücksichtigung der allfällig gestärkten Marktposition aufgrund der Akquisitionen, als "Gesund ­ aber mit Altlasten". Das 2003 muss zwingend genutzt werden, um den Schuldenabbau voranzutreiben, den Zinsdeckungsgrad (EBIT / Nettozinsaufwendungen) von 4.5x und die um den Goodwill bereinigte Eigenkapitalquote von 32% (1998: 43%) zu stärken. Schweizer Zulieferer

Beginn 2003 "Gesund ­ aber mit Altlasten"

Bonitätsrating als Messgrösse

Die einfachste Art, die Kreditwürdigkeit verschiedener Unternehmen zu vergleichen, ist wenn man deren Bonitätsrating heranzieht. Je höher das Rating am AAA-Niveau ("triple-A") ist, je geringer ist die Ausfallwahrscheinlichkeit. Von den neun Unternehmen haben allerdings nur fünf ein Rating. Sika ist die einzige Gesellschaft mit einem S&P Rating. Feintool, Rieter, Georg Fischer sowie Saurer werden von Vontobel Credit Research mit einem Rating bewertet. Von Moody's wurde bis anhin kein Unternehmen benotet.

Indikative Ratingbandbreite berechnet

Um eine Vergleichsbasis zu schaffen, haben wir für Komax, Saia-Burgess, Sarna und Dätwyler einen indikativen Ratingbereich berechnet. Wir haben die gleiche Methodik wie im Credit Research angewendet, allerdings im abgekürzten Verfahren. Das Resultat, der Ratingrange, basiert ausschliesslich auf den "harten Faktoren" bzw. den publizierten Geschäftsabschlüssen von 1998 bis 2002 sowie

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unseren Schätzungen. Die wichtigsten Kennzahlen, die wir hierfür herangezogen haben, sind auf der Seite 64 ersichtlich. Die "weichen Faktoren" (Branchentrends, Management, und Marktstellung, Konzernstruktur usw.) wurden nicht direkt bewertet. Erfahrungsgemäss beeinflussen die weichen Faktoren das Rating nicht mehr als +/- eine Stufe. Wir haben uns deshalb dafür entschieden, für die genannten vier Firmen eine Bandbreite von maximal drei Bonitätsstufen zu definieren.

BONITÄTSRATINGS SCHWEIZER ZULIEFERER

higher default probability Credit Ratings low default probability

Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter SAIA-Burgess Sarna Saurer Sika

BBB bis A-

BBB

BBB+

A- bis A+

A

BBB bis ABBB- bis BBB+

BBB

A-

BB

BB+ BBB- BBB BBB+

= Vontobel Credit Rating

A-

A

A+

AA-

AA

AA+ AAA

= S&P

= Bank Vontobel

= indicative rating range (Vontobel)

Quelle: Vontobel Credit Research

Rieter und Komax erhalten die höchsten Noten

Wie aus der oben gezeigten Graphik ersichtlich, verfügen Rieter und Komax über das solideste Bonitätsprofil, gefolgt von Sika und Georg Fischer. SaiaBurgess und Dätwyler haben wir anhand der publizierten Zahlen auf gleicher Stufe wie Georg Fischer eingestuft, allerdings haben wir nur die "harten Faktoren" beurteilt. Am unteren Ende der Liste befindet sich Saurer, Feintool und Sarna. Einige Entscheidungskriterien, welche wir für die Ratingeinstufungen der einzelnen Unternehmen verwendet haben, sind nachfolgend kurz aufgelistet. Dätwyler (Vontobel Credit Ratingrange BBB bis A-): Stabiles Finanzprofil mit starker Eigenkapitalquote 98-02 von über 60%, geringer Verschuldung und entsprechend tiefes Gearing 98-02 von unter 5%. Unterdurchschnittliche Profitabilität auf Stufe EBIT, 98-02 3.9%. Feintool (Vontobel Credit Rating BBB): Schwache qualitative Faktoren, gemischtes Ergebnis fürs 2001/02 und verhaltener Ausblick resultierten im Dezember 2002 in einer Rückstufung um eine Note. Georg Fischer (Vontobel Credit Rating BBB+): Attraktives Geschäfts- und solides Finanzprofil. Komfortable Liquiditätssituation dank unbenützten Banklimiten von CHF 350 Mio. Kennzahlen 2002 unter Druck geraten. Komax (Vontobel Credit Ratingrange A bis A+): Hohe Eigenkapitalquote 98-02 von überdurchschnittlichen 56%, kontinuierliches tiefes Gearing und entsprechend tiefer Rückzahlungshorizont 98-02 von unter einem halben Jahr.

Alle Gesellschaften mit InvestmentGrade

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Rieter (Vontobel Credit Rating A): Solides Finanzprofil abgestützt auf zwei gut positionierten profitablen Divisionen. Tiefes Gearing 02 von 2.5%, ausgeglichene Finanzierung und konstante hohe Cash Flows. SAIA-Burgess (Vontobel Credit Ratingrange BBB bis A-): Attraktive EBITDA Marge 98-02 von durchschnittlich 14%, entsprechend starker EBITDA-Zinsdeckungsgrad 98-02 von 10.8x, belastende Goodwillposition 02 von CHF 78 Mio. und entsprechend tiefe adjustierte Eigenkapitalquote 02 von unter 22%. Sarna (Vontobel Credit Ratingrange BBB- bis BBB+): Stabile Eigenkapitalquote 98-02 von durchschnittlich 40%, keine Goodwillposition, eine mässige EBIT Marge 98-02 von 6.6% und ein kontinuierlich ansteigendes Gearing auf weiterhin moderates Niveau von 36% 02. Saurer (Vontobel Credit Rating BBB): Positive Überraschung mit FY02 Zahlen. Dank erhöhtem Free Cash Flow auf CHF 140 Mio. (VJ CHF 80 Mio.), Abbau der Nettoverschuldung und entsprechend reduziertes Gearing von 24% (VJ 49%). Ausgewogene Finanzierungsquellen in 02 von je hälftig Banken und Anleihen. Sika (S&P A-): Gute Marktpositionierung in Kernbereichen, allerdings mässige Diversifizierung. Starke Liquiditätssituation dank unbenützter 5-Jahres Kreditlimite von CHF 350 Mio. Globale Trends mit unterschiedlichen Auswirkungen auf den Finanzbedarf und die Margen In der nachfolgenden Skizze zeigen wir auf, was unseres Erachtens die beschriebenen Trends für Auswirkungen auf den Finanzbedarf der einzelnen Zulieferer haben. Global Automotive Trends Auswirkungen für Nischenprodukten MittelMargenbedarf druck NA ì è ì ì ì è ì ì î î î î ì è î Zulieferer von Standardprodukten MittelMargenbedarf druck NA ì ìì ìì ì ì è ì ìì ì î è è ì è è

1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. 8. 9.

OEM-Überkapazitäten Konsolidierung Globalisierung Auslagerung Entwicklungsprozess Plattform-Ansatz Sicherheit und Komfort Technologieentwicklungen Geographische Entwicklungen Mittelbedarf hoher Mittelbedarf geringer Mittelbedarf kein Einfluss Mittelfreisetzung

ìì ì è î

Margendruck hoher Margendruck geringer Margendruck kein Einfluss Margenverbesserung

Quelle:Vontobel Credit Research

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Trend 1:

OEM-Überkapazitäten Die geringen Auslastungen decken nur knapp die hohen Fixkosten der OEMs. Fehlendes Volumen wird teilweise durch Kosteneinsparungen auf der Einkaufseite kompensiert. Konsolidierung Der gut positionierte Nischenplayer kann seine Marktposition zu Gunsten seiner Margenstruktur ausnützen. Hersteller von Standardprodukten müssen aktiv am Konsolidierungsprozess teilnehmen und werden wegen Grossaufträgen Margendruck erfahren. Globalisierung Nischenplayer müssen nicht zwingend den OEMs folgen. Bei Herstellern von Standardprodukten hingegen ist die Nähe zu den OEMs eine kritische Erfolgskomponente. Der Global Supplier Status ist margenunterstützend. Auslagerung Die Übernahme von weiteren Arbeiten in der Wertschöpfungskette bindet zusätzliche Mittel, garantiert hingegen eher den Auftragszuschlag. Entwicklungsarbeit Spezialwissen im Entwicklungsbereich für Nischenprodukte kann teurer verrechnet werden als für Standardprodukte. Plattform-Ansatz Mit der Reduktion der Anzahl an Plattformen wird das Einzelauftragsvolumen grösser und der Preis wird bei Auftragsvergabe im Vordergrund stehen. Sicherheit und Komfort Laufende Aufwendungen für Forschung und Entwicklung sind zwingend notwendig, um die Aufträge zu erhalten. Technologieentwicklungen Zur Gewährleistung einer stabilen Marge müssen Technologietrends antizipiert und umgesetzt werden. Geographische Entwicklung Nischenplayer müssen den OEMs nicht in die Wachstumsländer folgen. Höhere Volumen führen daher zu besseren Kapazitätsauslastungen.

Trend 2:

Trend 3:

Trend 4:

Trend 5:

Trend 6:

Trend 7:

Trend 8:

Trend 9:

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Konklusion

Bewertung Ausserordentliche Heterogenität Die Heterogenität der Schweizer Autozulieferer wirkt hinderlich bei ihrer Bewertung. Wir haben zur besseren Übersicht die nachfolgende Tabelle erstellt. Ihr kann die Bedeutung des Automobilgeschäfts für jedes einzelne Unternehmen sowie deren Profitabilität innerhalb des jeweiligen Marktes entnommen werden, soweit Angaben vorlagen. Hingewiesen sei an dieser Stelle darauf, dass Feintool mit 73% die höchste Automobillastigkeit aufweist, Saurer und Sika mit ungefähr 20% hingegen die niedrigste. Saurer ist ausserdem der einzige Player in unserem Index, der den Grossteil seines Umsatzes (42%) als Zulieferer für den Landmaschinenmarkt macht. Mit einer EBIT-Marge von 9.6% verbucht Saurer beim Autozulieferergeschäft möglicherweise die höchste EBIT-Marge unmittelbar gefolgt von SaiaBurgess mit 8.6%, weil Sika und Komax keine entsprechenden Angaben gemacht haben.

TÄTIGKEIT IM AUTOMOBILBEREICH IN 2002 Umsatz (in Mio. CHF) Anteil am Gesamtumsatz Dätwyler 235 23%

Feintool Georg Fischer Komax Rieter SAIA-Burgess Sarna Saurer Sika 305 1,700 105 1,850 235 537 550 410 73% 50% 55% 63% 50% 56% 22% 19%

EBIT-Margen k. A.

k. A. ~2.9% k. A. 5.9% 8.6% k. A. 9.6% k. A.

Quelle: Vontobel Equity Research

Die nachfolgende Tabelle zeigt eine Reihe von Bewertungskennzahlen für den Vontobel Autozulieferer-Index.

VONTOBEL SWISS AUTO SUPPLIER INDEX ­ VERGLEICH P/E, P/CE UND P/B 2002 P/E

Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter SAIA-Burgess Sarna Saurer Sika NM NM NM 15.4 14.3 9.8 9.2 9.9 13.1

2003E P/E

14.6 NM 9.3 13.5 11.7 9.4 9.1 7.1 11.5

2004E P/B

0.5 0.6 0.5 1.5 1.1 1.4 1.1 0.7 1.2

P/CE

NM NM 23.1 13.9 12.6 8.1 9.2 8.3 12.1

P/B

0.5 0.6 0.5 1.6 1.1 1.6 1.2 0.8 1.3

P/CE

12.7 NM 5.2 12.3 10.6 7.8 9.1 5.8 10.4

P/E

9.7 8.3 6.4 9.6 10.8 7.8 7.4 5.3 10.5

P/CE

8.8 6.5 4.1 9.0 9.8 6.7 7.4 4.6 9.5

P/B

0.5 0.6 0.5 1.3 1.0 1.3 1.0 0.6 1.1

Durchschnitt Total Schweizer Markt (JVC) Prämie / Abschlag

Quelle: Vontobel Equity Research

8.0

9.7

1.0

9.6 18.4 48

8.2

0.9 2.0 55

8.4 15.1 44

7.4 12.1 39

0.9

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Die Bandbreite des P/E 04E in der obigen Tabelle variiert von einem niedrigen 5.3x für Saurer wegen der nach unserer Ansicht bedenklichen Aussichten für Saurers wichtige Textilmärkte bis zu einem hohen 10.5x für Sika wegen dessen vorteilhafter Positionierung in der Automobilbranche. Kaum überraschend kann keine der Aktien als wirklich teuer bezeichnet werden, was unsere Behauptung bestätigt, dass der Index mit einem übertriebenen Abschlag von 44% zum SPI gehandelt wird. Das gilt auch für das P/CE 04E, wo Rieter mit 9.8x ganz oben liegt, während Saurer einen tiefen P/E von 4.6x aufweist. Bei der Betrachtung des P/B 03 ändert sich das Bild ein wenig. Komax liegt mit 1.5x ganz oben, während Dätwyler und Georg Fischer mit 0.5x die niedrigsten Werte aufweisen.

VONTOBEL SWISS AUTO SUPPLIER INDEX ­ VERGLEICH EV/UMSATZ, EV/EBITDA UND EBIT-MARGE 2003E EV/Umsatz

Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter SAIA-Burgess Sarna Saurer Sika 0.3 0.4 0.4 1.1 0.4 0.7 0.4 0.2 0.5

2004E EV/Umsatz

0.3 0.3 0.4 1.0 0.4 0.6 0.4 0.2 0.5

EV/EBITDA

3.3 6.2 4.4 8.2 3.4 4.8 4.2 2.3 4.3

EBIT-Marge

3.1 0.9 4.1 10.0 6.7 8.1 5.8 5.5 7.0

EV/EBITDA

2.7 3.8 3.7 6.2 3.1 4.1 3.7 1.7 3.9

EBIT-Marge

4.1 3.9 5.0 12.7 7.1 8.6 6.5 6.4 7.2

Durchschnitt

Quelle: Vontobel Equity Research

0.5

4.6

5.7

0.4

3.7

6.9

Eine breite Spanne ist auch beim EV/EBITDA zu verzeichnen. Beim EV/EBITDA 04E ist Komax mit 6.2x hoch bewertet und Saurer mit 1.7x eher tief. Allgemein lässt sich feststellen, dass die Unternehmen hinsichtlich Profitabilität und Bewertung verschiedenartig sind, wobei Komax auch bei der EBIT-Marge mit 12.7% an der Spitze liegt, wohingegen Feintool mit 3.9% das Schlusslicht bildet. Trendanalyse Auf keinen Fall sollte für die Bewertung der relativen Attraktivität von Aktien lediglich eine einzelne Bewertungskennzahl genutzt werden. Es empfiehlt sich unserer Ansicht nach stets ein qualitativer Vergleich, der alle Faktoren berücksichtigt, da er subjektive Elemente in die Bewertung einfliessen lässt. Deshalb haben wir die nachfolgende Tabelle erstellt. Sie reflektiert unsere subjektive Meinung, wie gut die Unternehmen des Vontobel Autozulieferer-Index positioniert sind, um den von uns herausgearbeiteten globalen Trends gerecht zu werden. Dabei bedeutet das Symbol ì, dass ein Unternehmen gut positioniert ist, um von besagtem Trend zu profitieren, è weist darauf hin, dass es davon unberührt bleibt und î besagt, dass sich der Trend negativ für das Unternehmen auswirkt. In der letzten Spalte der Tabelle schlägt sich ein ì als Pluspunkt nieder, findet ein è keine Berücksichtigung und wird ein î als Minuspunkt bewertet. Die Unternehmen mit der höchsten Gesamtpunktzahl werden vermutlich am stärksten von den erwähnten Trends profitieren.

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Juni 2003

ÜBERBLICK - TRENDAUSWIRKUNGEN AUF DEN VONTOBEL AUTOZULIEFERER-INDEX

Trends Dätwyler Feintool Georg Fischer Komax Rieter SAIA-Burgess Sarna Saurer Sika 1 Überkapazitäten î î î î î î î î î 2 Konsolidierung è è ì ì ì è ì è è 3 Globalisierung è è ì ì ì ì è ì ì 4 Auslagerung è ì è ì ì ì ì ì è 5 F+E ì ì ì ì ì ì ì ì ì 6 Plattform è è ì è ì è ì è ì 7 Sicherheit ì ì è ì ì ì ì ì ì 8 Technologie ì ì è ì è ì è ì è 9 Geog. Entw. ì è ì ì ì ì ì è ì Total 3 3 4 6 6 5 5 4 4

Quelle: Vontobel Equity Research

Anlageempfehlung Die folgende Tabelle fasst unsere Trend-, Solvenz- und Bewertungsanalysen anhand des unten beschriebenen Bewertungsschlüssels übersichtlich zusammen.

KONKLUSION: SCORECARD Company Trends Dätwyler 0

Feintool Georg Fischer Komax Rieter SAIA-Burgess Sarna Saurer Sika 0 + +++ +++ ++ ++ + +

Solvenz +

0 + +++ +++ + 0 0 ++

Bewertung + ++ --+ + +++ ---

Vontobel-Rating Marktperformer

Marktperformer Marktperformer Marktperformer Marktperformer Marktoutperformer Marktoutperformer Marktperformer Marktperformer

Bewertungsschlüssel: Trends: 1 Trend: -2; 2 Trends: -1; 3 Trends: 0; 4 Trends: +1; 5 Trends: +2; 6 Trends: +3; etc. Zahlungsfähigkeit: BBB- und weniger: -1; BBB: 0; BBB+: +1; A-: +2; A: +3; etc. Bewertung: P/E 04E; P/CE 04E; EV/EBITDA 04E: pro Bewertungsverhältnis +1 wenn unterdurchschnittlich, -1 wenn überdurchschnittlich Quelle: Vontobel Equity Research

Attraktiv bewertet und gut positioniert: SAIA-Burgess

SAIA-Burgess: Ein erfahrenes Führungsteam steht an der Spitze des Unternehmens und SAIA-Burgess ist trotz der kürzlich positiven Entwicklung des Aktienkurses attraktiv bewertet. Als Nischenplayer mit klarer Ausrichtung auf den Sicherheits- und Komforttrend ist SAIA-Burgess gut positioniert, um von hier antizipierten Trends in der Automobilbranche zu profitieren. Die überdurchschnittliche Profitabilität (FY02 EBIT-Marge 8.0%) und die solide finanzielle Stabilität unterstreichen unseren positiven Eindruck von dieser Aktie. Wir räumen der Aktie ein Aufwärtspotential ein mit einem Abschlag von 7% zum Vontobel-Index auf Basis P/E 04E und 9% auf Basis P/CE 04E. Sarna: Sarna sollte aufgrund seiner Repositionierung vom Komponentenzulieferer zum Modul- und Subsystem-Entwickler eigentlich von den oben erwähnten Trends profitieren. Unter besonderer Berücksichtigung der Tatsache, dass sich das Unternehmen inmitten eines Restrukturierungsprogramms befindet, betrachten wir dessen Zahlungsfähigkeit für ausreichend. Bei einem Abschlag von 12% auf Basis P/E 04E zum Vontobel-Index ist die Aktie unserer Meinung nach unterbewertet. Komax: Die Stärken von Komax sind dessen hohe Rentabilität (FY02 EBIT-Marge 12.7%), die vielversprechenden Wachstumsaussichten und die solide Bilanz.

Repositionierung / Restrukturierung: Sarna

Solide, aber teuer: Komax, Rieter, Sika

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Vontobel Research

Schweizer Automobilzulieferer

Equity Research

Juni 2003

Dennoch glauben wir, dass diese positiven Faktoren bereits im derzeitigen Aktienpreis berücksichtigt sind. Komax-Aktien werden mit einer Prämie von 14% auf Basis P/E 04E und einer Prämie von 68% auf Basis EV/EBITDA 04E zum Vontobel-Index gehandelt. Rieter: Obwohl Rieter zu den eher gut positionierten Schweizer Zulieferern mit einer grundsolide Bilanz zählt, wird die Abschwächung der globen Textilmärkte die kurzfristigen Aussichten des Unternehmens vermutlich trüben. Deshalb sind die bewertungsmässig im oberen Bereich des Vontobel-Index angesiedelten Rieter-Aktien mit eine Prämie von 29% auf Basis P/E 04E und einem Abschlag von 16% auf Basis EV/EBITDA 04E unserer Ansicht nach fair bewertet. Sika: Die einzigartige Nischenposition und die solide Bilanz rechtfertigen die hohe Bewertung Sikas. Wir halten den Wert mit einer Prämie von 25% auf Basis P/E 04E und einer Prämie von 5% auf Basis EV/EBITDA 04E zum Vontobel-Index für fair bewertet. Mittelfristig bescheidene Gewinnaussichten: Georg Fischer Georg Fischer: Obwohl GF mit einem Abschlag von 24% zum Vontobel-Index bewertet ist, sehen wir für diesen Titel mittelfristig nur begrenztes Potential. Wir rechnen mit einer langsamen Margensteigerung der Automotive Division aufgrund der für diese Branche typisch hohen Vorausinvestitionen. Ausserdem antizipieren wir Wachstum im weniger profitablen Leichtmetallgehäuse-Geschäft, was zukünftig zu einer Margenverwässerung führt, bis wieder Rentabilitätssteigerungen erzielt werden. Saurer: Obwohl Saurer der günstigste Wert im Vontobel-Index ist, besteht unserer Ansicht nach trotz guter Positionierung im hoch volatilen Textilmarkt (71% des Umsatzes im FY02) Grund zur Vorsicht, insbesondere angesichts der starken Fernost- und Mittelostlastigkeit (46% des Umsatzes im FY02). Zwar sind unsere Wachstumsprognosen für das Antriebssystem-Geschäft optimistisch, aber es macht nur 22% des Saurer-Umsatzes aus. Trotz seiner attraktiven Bewertung bei weiterhin trüben Aussichten für die Textilbranche bewerten wir den Titel auch weiterhin als Marktperformer. Dätwyler: Neben der Automobilbranche zählen der Telekommunikations-sektor und die Pharmaindustrie zu den Kernaktivitäten des Konzerns. Während sich die Automobilindustrie hochgradig preisempfindlich darstellt, kämpft die Telekommunikationsbranche gegenwärtig mit grossen Lagerbeständen. Deshalb gehen wir nicht davon aus, dass Dätwyler seine Margen in naher Zukunft deutlich verbessern kann. Trotz der niedrigen Bewertungen des EV/EBITDA 04E mit 2.7x und einem P/B 03E von 0.5x halten wir die Aktie für fair bewertet, denn mit Ausnahme der Sparte Pharmaceutical Packaging können wir keinen bedeutenden Wachstumsmotor erkennen. Feintool: Das Unternehmen hat offensichtlich Schwierigkeiten, ein erstklassiges Führungsteam zusammenzustellen, nachdem innerhalb der vergangenen 9 Monate bereits 2 CEO den Hut nehmen mussten. Wir erwarten trotz seiner starken Stellung in der Automobilbranche bis FY 03/04E keine Rückkehr in die Gewinnzone. Die Bewertung, welche wir als fair erachten, liegt im Rahmen des Vontobel-Index für 2004.

Riskant: Saurer

Weniger ansprechend: Dätwyler, Feintool

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Schweizer Automobilzulieferer

Equity Research

Juni 2003

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Vontobel Research

Dätwyler Region / Country

)Schweiz Ind. Holdinggesellschaften

Bloomberg: DAE SW Reuters:DAEZ SEDOL no:4249887

Market Perform

03-06-03

CHF 1890 am 02-06-03

Equity Research Switzerland

Analysten: Mario Davatz, CFA [email protected] +41 (0)1 283 71 52 Maria Ivek, CFA [email protected] +41 (0)1 283 73 55

Ausbau Wertschöpfungskette als Antwort auf Preisdruck

Dätwyler besteht aus fünf Konzernbereichen und ist als industrieller Zulieferer und als Distributor technischer und elektronischer Komponenten tätig. Im 2002 schrieb Dätwyler bei einem Umsatz von CHF 1.03 Mrd. (-2.6%) einen Konzernverlust von CHF 16.9 Mio. Der Umsatz mit der Automobilindustrie machte 23% des Gesamtumsatzes aus. Sonderabschreibungen führten zu Konzernverlust: Trotz eines Umsatzrückgangs von 2.6% (organisch -8.0%) vermochte Dätwyler im 2002 ihre Bruttomarge von 51.9% auf 52.8% zu steigern. Der EBIT vor Sonderaufwendungen kam mit CHF 37.3 Mio. dennoch deutlich tiefer zu stehen als im Vorjahr (CHF 62.1 Mio.). Nach Abzug der Sonderaufwendungen von CHF 41.8 Mio. resultierte ein negatives Betriebsergebnis von CHF 4.5 Mio., resp. ein Konzernverlust von CHF 16.9 Mio. Preisdruck als Charakteristikum der Zulieferindustrie: Im 2002 erwirtschaftete Dätwyler im Automobilbereich einen Umsatz von CHF 235 Mio. Dabei entfielen allein auf die Präzisionsrohre CHF 156 Mio. (EBIT-Marge: 2.3%). Das schwache Betriebsergebnis widerspiegelt die kostensensitive Einkaufspolitik der Automobilhersteller und ihrer Direktlieferanten. Verharren auf tiefem Niveau: Dätwyler geht nicht davon aus, dass die Nachfrage nach ihren Produkten bereits im 2003 spürbar anziehen wird. Der Wegfall von Sonderabschreibungen wird dazu führen, dass die Gesellschaft wieder einen Konzerngewinn ausweisen wird. Da wir mit Ausnahme der pharmazeutischen Verpackungen derzeit keine margenstarken Wachstumstreiber orten, stufen wir Dätwyler weiterhin mit Market Perform ein.

KURSENTWICKLUNG

2800 2800

ANGABEN PRO TITEL Kurs DAEZ 02-06-03 CHF Anzahl Aktien DAEZ in '000 Marktkap. DAEZ (Mio. CHF) Übrige Marktkap. (Mio. CHF) Gesamte Marktkap. (Mio. CHF) Free float % Pema Holding AG (Stimmen 79 %) 1'890 110 208 83 291 52 48

2600

2600

2400

2400

2200

2200

2000

2000

1800

1800

1600

1999 DAETWYLER 'B'

2000

2001

2002

2003

1600

HIGH 2780.00 16/2/01, LOW 1620.00 28/3/03, LAST 1950.00 23/5/03 Source: DATASTREAM

Durchschn. Tagesvol. (12M)

47

AKTIENBEWERTUNG CHF EPS EPS Wachstum % P/E CEPS P/CE Dividende Dividendenrendite % Buchwert Kurs/Buchwert EV/EBITDA

2001 228 -21 8.3 247 7.7 90.0 4.8 4'116 0.5 3.4

2002 -110 -148 NM -83.2 NM 50.0 2.7 3'876 0.5 5.7

2003E 130 218 14.6 149 12.7 50.0 2.7 3'996 0.5 3.3

2004E 195 50 9.7 214 8.8 70.0 3.7 4'141 0.5 2.7

HOCH 2'398

12-Monate

TIEF 1'620

EXCESS PERFORMANCE VS. SPIX SMLCPSW -3.2% -7.6% 14.4% 2.7% 8.4% 2.4%

1 2

AUFTEILUNG Umsatzaufteilung 2002 - nach Kabel & Systeme Gummi & Kunststoffe Präzisionsrohre Pharmazeutische Technische Komponenten - nach Regionen Schweiz EU Nordamerika Übrige Märkte

Mio. CHF% Veränd. 200 -15 115 1 157 -3 189 24 379 -6

Anteil 20% 11% 15% 18% 36%

3M 6M 12M

1 2

324 506 109 99

-10 -6 45 8

31% 49% 10% 10%

ECKDATEN Mio. CHF Umsatz EBIT EBIT Marge % Reingewinn Eigenkapitalrendite % Bilanzsumme Eigenkapital Eigenkapitalquote % Verz. Fremdkapital Liquide Mittel Operativer Cashflow Investitionen

2002 1'026 -4.50 -0.4 -16.9 NM 1'011 597 59.1 227 184 87.5 65.8

2003E 1'028 32.0 3.1 20.0 3.3 1'060 615 58.1 150 126 82.0 55.0

2004E 1'063 44.0 4.1 30.0 4.7 1'080 638 59.0 150 155 92.0 55.0

SPI ex Div. Vontobel Small Caps Index

© 2003. Vontobel Research. Bitte beachten Sie die wichtigen Angaben am Ende dieses Dokumentes.

Dätwyler Schweiz/Ind. Holdinggesellschaften

Market Perform 03-06-03

Automobilaktivitäten

¼ des Umsatzes mit Automobilindustrie Bedeutung des Automobilbereichs im Konzern Dätwyler's Tätigkeit als Automobilzulieferer steuerte im 2002 23% zum gesamten Konzernumsatz bei. Die Gesellschaft entwickelt und produziert Präzisionsrohre (bspw. für Gasfedern, Nockenwellen, Stossdämpfer), Präzisionsteile aus Gummi und Kunststoffen (bspw. für Ventile, Steuermembranen, Dichtungen) sowie Schaltmatten. Positionierung innerhalb der Automobilzulieferer Dätwyler ist sowohl als tier 1, tier 2 und in einigen Fällen sogar als tier 3 Zulieferant tätig. Obwohl die Gesellschaft als Nischenanbieter agiert, ist sie dem für die Autoindustrie typischen Preisdruck stark ausgesetzt und muss die niedrigen Margen durch Volumen zu kompensieren versuchen. Der Wert von Dätwyler's Produkten in einem Auto variiert von Modell zu Modell zwischen CHF 0.5 und CHF 100. Kundenportfolio und geographische Abdeckung Zu Dätwyler's Kunden gehören die grössten westlichen Brems- (Bosch, Conti Teves), Motor- (Ford via Krupp Presta), Gasfeder- (Stabilus) und Stossdämpferhersteller (ZF Sachs). Die zehn grössten Kunden machen 60% des Umsatzes aus. Die EU und die USA sind die wichtigsten Absatzgebiete von Dätwyler's Produkten für die Automobilindustrie. Dätwyler's Präsenz in Asien und Südamerika ist schwach.

UMSATZ NACH DIVISIONEN 2002

Technical Components CHF 379 mn (-6%) 37% 11% Cables & Systems CHF 199.5 mn (-15%) 19% Rubber & Plastics CHF 114.8 mn (+1%)

Kompensation Preisdruck durch Volumensteigerung

Europa als wichtigstes Absatzgebiet

UMSATZ NACH REGIONEN 2002

RoW CHF 98.8 mn (+8%) North America CHF 108.8 mn (+45%) 10% Switzerland CHF 324 mn (-10%)

10% 31%

18%

15% Precision Steel Tubes CHF 156.7 mn (-3%)

49%

Pharmaceutical Packaging CHF 188.7 mn (+24%)

EU CHF 505.5 mn (-6%)

Quelle: Dätwyler Holding

Quelle: Dätwyler Holding

Leichtbauweise favorisiert Rohre

Ausbau der eigenen Wertschöpfungskette

Schwellenländer kurbeln Volumen an

Wachstumstreiber Dätwyler profitiert vom anhaltenden Trend in Richtung Leichtbauweise. Die Präzisionsrohre von Dätwyler ersetzen deshalb mehr und mehr die noch immer verwendeten Stangen aus Vollmaterial. Neben der Gewichtsreduktion weisen diese Rohre zudem den Vorteil der einfacheren Verarbeitung auf wodurch Produktionskosten eingespart werden können. Als weiteren Wachstumstreiber sehen wir Dätwyler's zunehmenden Einbezug in die Produktionsprozesse der Automobilhersteller und ­lieferanten. Dadurch nimmt die interne Wertschöpfung von Zulieferern wie Dätwyler zu und damit auch deren Umsatz- und Ertragspotential. Den dritten Wachstumstreiber bilden die extra für Schwellenländer konzipierten Autos. Als Produzent hoher Volumen weist Dätwyler gute Charakteristika auf, um bei der Vergabe jener Zulieferaufträge berücksichtigt zu werden. Die Schwellenländer sind jene Märkte, für welche wir das grösste Absatzpotential der Automobilindustrie orten.

29 Vontobel Research

Dätwyler Schweiz/Ind. Holdinggesellschaften

Market Perform 03-06-03

Bewertung und Einstufung

Automobil- und Telekombranche als hartes Pflaster Als Mischkonzern weist Dätwyler eine breite Produktpalette und somit eine Abhängigkeit von unterschiedlichen Industriezweigen auf. Neben der Automobilbranche bilden die Telekom- und die Pharmabranche das Rückgrat auf der Nachfrageseite. Währenddem sich die Automobilbranche durch eine hohe Preissensitivität auszeichnet, kämpft die Telekombranche mit hohen Lagerbeständen weshalb wir in der nahen Zukunft noch nicht davon ausgehen, dass Dätwyler mit operativen Margensprüngen auf sich aufmerksam machen wird. Für 2003 werden keine weiteren Sonderabschreibungen erwartet. Trotz der tiefen Bewertung auf Stufe EV/EBITDA 04E von 2.7 und des tiefen P/B 02 von 0.5 halten wir die Aktie als fair bewertet, da mit Ausnahme der Pharmazeutischen Verpackungen keine margenstarken Wachstumstreiber auszumachen sind und Dätwyler's Flurbereinigung noch nicht abgeschlossen ist.

DÄTWYLER SEGMENTDATEN (MIO.CHF) Kabel+Systeme Bruttoumsatz - Veränd. (%) EBIT - Veränd. (%) - EBIT Marge % des Gruppen-EBIT

Jun 00 Dec 00 Jun 01 Daetwyler Holding Dec 01 Jun 02 Dec 02 Jun 03 Vontobel Automotive Suppliers

Faire Bewertung Rating: Market Perform

KURSENTWICKLUNG VS. VONTOBEL INDEX

Price for Daetwyler Holding (CH)

2,800 2,600 2,400 2,200 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 Dec 99

Source JCFQuant

2001 235 0 -6.8 nm -2.9 nm 2001 114 -1 -7.1 nm -6.3 nm 2001 161 -3 6.8 -25 4.2 14.4 2001 152 5 12.0 14 7.9 25.5 2001 404 -6 37.9 6 9.4 80.5

2002 200 -15 -27.7 nm -13.9 nm 2002 115 1 -18.6 nm -16.2 nm 2002 157 -3 3.6 -47 2.3 nm 2002 189 24 22.7 89 12.0 nm 2002 379 -6 4.2 -89 1.1 nm

2003E 185 -7 -15.0 nm -8.1 nm 2003E 115 0 -2.0 nm -1.7 nm 2003E 155 -1 4.0 11 2.6 12.5 2003E 205 9 24.0 6 11.7 75.0 2003E 380 0 21.0 400 5.5 65.6

2004E 180 -3 -5.0 nm -2.8 nm 2004E 115 0 0 nm 0.0 nm 2004E 170 10 6.0 50 3.5 13.6 2004E 225 10 25.0 4 11.1 56.8 2004E 385 1 20.0 -5 5.2 45.5

Ziel

Quelle: JCF Group

Gummi+Kunststoffe Bruttoumsatz - Veränd. (%) EBIT - Veränd. (%) - EBIT Marge % des Gruppen-EBIT Präzisionsrohre Bruttoumsatz - Veränd. (%) EBIT - Veränd. (%) - EBIT Marge % des Gruppen-EBIT Pharmazeut. Verpackungen Bruttoumsatz - Veränd. (%) EBIT - Veränd. (%) - EBIT Marge % des Gruppen-EBIT Technische Komponenten Bruttoumsatz - Veränd. (%) EBIT - Veränd. (%) - EBIT Marge % des Gruppen-EBIT

Quelle: Vontobel Equity Research

Ziel

Ziel

Ziel

Ziel

30 Vontobel Research

Dätwyler Schweiz/Ind. Holdinggesellschaften

Market Perform 03-06-03

CONSOLIDATED FINANCIAL DATA (CHF MNS) 1999 GROSS SALES - change (%) EBITDA - as % of net sales GOODWILL AMORTISATION DEPRECIATION - as % of net sales - as % of cap. exp. OPERATING PROFIT BEFORE RESTR. EXP - as % of net sales RESTRUCTURING EXPENSES OPERATING PROFIT - change (%) - as % of net sales FINANCIAL RESULT NON-OPERATING RESULT PRETAX PROFIT - change (%) - as % of net sales TAXES - tax rate (%) GROUP NET PROFIT - change (%) - as % of net sales MINORITY INTERESTS SHAREHOLDERS' NET PROFIT - change (%) - as % of net sales - as % of equity shareholder CASH FLOW - change (%) - as % of net sales CAPITAL EXPENDITURE - 5-year average DATA PER BEARER (CHF, ADJ) EARNINGS - change (%) Cash Earnings per share DIVIDEND - payout ratio (%) CASH FLOW BOOK VALUE TOTAL ASSETS CASH INTEREST-BEARING DEBT NET DEBT - as % of group equity EQUITY SHAREHOLDER GROUP EQUITY - as % of total assets NO. OF EQUIV. BEARER (MNS) 972 6 99 10.4 0.0 -55.2 -5.8 -81 44.2 4.6 0.0 44.2 -15 4.6 -3.5 0.0 40.7 -15 4.2 -10.2 25 30.3 -23 3.2 0.8 31.1 -23 3.2 5.3 85.5 -10 8.9 69 55 202 -23 202 80 40 555 3838 947 152 156 4 1 591 596 63 0.154 2000 1089 12 117 10.9 -3.2 -55.9 -5.2 -74 58.0 5.4 0.0 58.0 31 5.4 -3.9 0.0 54.1 33 5.0 -10.3 19 43.7 44 4.1 0.6 44.3 43 4.1 7.2 103 20 9.6 76 61 288 43 309 90 31 667 4018 994 135 159 24 4 619 619 62 0.154 2001 1065 -2 105 10.0 -3.0 -54.6 -5.2 -68 62.1 5.9 -15.0 47.1 -19 4.5 -3.7 0.0 43.4 -20 4.1 -8.3 19 35.0 -20 3.3 0.0 35.0 -21 3.3 5.5 108 5 10.2 80 67 228 -21 247 90 40 699 4116 1040 132 194 62 10 634 634 61 0.154 2002 1037 -3 58 5.7 -4.1 -58.6 -5.7 -89 37.3 3.6 -41.8 -4.5 -110 -0.4 -5.9 0.0 -10.4 -124 -1.0 -6.5 -62 -16.9 -148 -1.6 0.0 -16.9 -148 -1.6 -2.8 88 -19 8.5 66 68 -110 -148 -83 50 -46 568 3876 1011 184 227 43 7 597 597 59 0.154 2003E 1040 0 94 9.1 -3.0 -59.0 -5.7 -107 32.0 3.1 0.0 32.0 -811 3.1 -5.5 0.0 26.5 -354 2.6 -6.5 25 20.0 -218 1.9 0.0 20.0 -218 1.9 3.2 82 -6 8.0 55 69 130 218 149 50 39 532 3996 1060 126 150 23 4 615 615 58 0.154 2004E 1075 3 106 10.0 -3.0 -59.0 -5.6 -107 44.0 4.1 0.0 44.0 38 4.1 -4.0 0.0 40.0 51 3.8 -10.0 25 30.0 50 2.8 0.0 30.0 50 2.8 4.7 92 12 8.7 55 64 195 50 214 70 36 597 4141 1080 155 150 -6 -1 638 638 59 0.154

31 Vontobel Research

Feintool Region / Country

)Schweiz Maschinenindustrie

Bloomberg: FTON SW Reuters:FTONn SEDOL no:5517044

Market Perform

03-06-03

CHF 138.00 am 02-06-03

Equity Research Switzerland

Analysten: Maria Ivek, CFA [email protected] +41 (0)1 283 73 55 Mario Davatz, CFA [email protected] +41 (0)1 283 71 52

FY02/03 wahrscheinlich schwieriges Jahr

Auf Grund der düsteren Aussichten für das Marktumfeld bleiben wir in Bezug auf Feintool's kurzfristigen Ausblick weiterhin vorsichtig. Wir erwarten für das laufende Geschäftsjahr einen geringen Verlust (CHF -2 Mio.) und für FY03/04 die Rückkehr in die Gewinnzone (CHF 9 Mio.). Die Aktien sind auf dem derzeitigen Niveau fair bewertet und entsprechen dem Vontobel-Autoindex. EBIT 1H02/03 noch im Minus: Nettoumsatz 1H02/03 sank 8.2% auf CHF 186 Mio., EBIT lag bei CHF -1.6 Mio. Die Lichtblicke sind, dass keine Restrukturierungskosten verbucht wurden und die Mühlemann-Aktivitäten ein positives Ergebnis erzielten. Feintool generierte im 1H02/03 einen Verlust von CHF 4.9 Mio. (1H01/02: CHF -4.1 Mio.). Automobilindustrie ist Hauptkunde: 73% des Umsatzes werden in der Automobilindustrie, die bei Feintool das Tempo angibt, generiert. Das in dieser sehr kompetitiven Industrie erlernte Grundwissen ist der Gesellschaft auch in der Computer-/Elektronik- sowie der Maschinenindustrie dienlich. Gerechtfertigter Bewertungsabschlag: Mit einem P/E 04E von 8.1x werden die Aktien gegenüber dem Durchschnitt der Schweizer Maschinentitel (8.4x) mit einem Discount von 4% gehandelt. Vergleicht man Feintool's P/CE 04E von 6.4x mit dem Sektordurchschnitt von 7.2x erhöht sich dieser Abschlag auf 11%. Wir erachten diesen leichten Bewertungsabschlag angesichts der tiefen Erwartungen für FY02/03 und dem schwierigen Unterfangen, die Unternehmensspitze zu halten, als gerechtfertigt.

KURSENTWICKLUNG

800 700 600 500 400 300 200 100 800 700 600 500 400 300 200 100

ANGABEN PRO TITEL Kurs FTONn 02-06-03 CHF Anzahl Aktien FTONn in '000 Marktkap. FTONn (Mio. CHF) Übrige Marktkap. (Mio. CHF) Gesamte Marktkap. (Mio. CHF) Free float % 138.00 539 74 0 74 66

1999 FEINTOOL

2000

2001

2002

2003

HIGH 788.00 8/12/00, LOW 115.75 14/3/03, LAST 135.00 23/5/03

Source: DATASTREAM

Durchschn. Tagesvol. (Mio./12M)

403

AKTIENBEWERTUNG CHF EPS EPS Wachstum % P/E CEPS P/CE Dividende Dividendenrendite % Buchwert Kurs/Buchwert EV/EBITDA

2001 36.7 -20 3.8 40.4 3.4 12.0 8.7 282 0.5 3.1

2002 -13.7 -137 NM -0.19 NM 4.00 2.9 244 0.6 5.8

2003E -3.71 73 NM 0.93 148.8 5.00 3.6 235 0.6 6.2

2004E 16.7 550 8.3 21.3 6.5 9.00 6.5 243 0.6 3.8

HOCH 328.00

12-Monate

TIEF 113.00

AUFTEILUNG Umsatz 2001/2002 nach Segmenten - Feinschneiden/Umform. - Verbinden/Automat. - Kunststoff-/Metall. CHF Mio. 242 115 60 Veränd. -7% -22% -6% Anteil 58% 28% 14%

EXCESS PERFORMANCE VS. SPIX SMLCPSW 6.2% 1.7% -1.0% -12.7% -28.8% -34.8%

1 2

3M 6M 12M

1

nach Regionen - Europa - USA/ Kanada - Asien, übrige Länder Total

265 109 43 417

-12% -17% 8%

64% 26% 10% 100%

ECKDATEN Mio. CHF Umsatz EBIT EBIT Marge % Reingewinn Eigenkapitalrendite % Bilanzsumme Eigenkapital Eigenkapitalquote % Verz. Fremdkapital Liquide Mittel Operativer Cashflow Investitionen

2002 418 1.20 0.3 -7.40 NM 321 132 41.1 103 10.8 28.8 9.30

2003E 395 3.50 0.9 -2.00 NM 299 128 42.7 96.0 15.0 25.0 8.00

2004E 425 16.5 3.9 9.00 6.9 308 132 42.8 89.6 18.0 38.0 15.0

SPI ex Div. 2 Vontobel Small Caps Index

© 2003. Vontobel Research. Bitte beachten Sie die wichtigen Angaben am Ende dieses Dokumentes.

Feintool Schweiz/Maschinenindustrie

Market Perform 03-06-03

Automobilaktivitäten

73% des Gruppenumsatzes durch Fahrzeugtechnik, jedoch kein Klumpenrisiko Bedeutung des Automobilbereichs im Konzern 73% des Feintool-Umsatzes FY01/02 wurden durch Fahrzeugtechnik generiert (siehe nachfolgende Grafik). Um auch kundenspezifischen Subsystemanforderungen zu entsprechen, beliefert Feintool die Automobilindustrie mit Produkten aller drei Divisionen inklusive Feinschneidepressen, Montagesysteme, Feinschneidekomponenten und mit leitenden Metallelementen verschmolzene Spritzgussteile. Wir betrachten diese Verankerung im Automobilsektor nicht als Risiko, da die Feinschneide-Technologie für Aufträge mit grossen Bestellmengen, die typisch für diese Industrie sind, bestens geeignet ist. Feintool bemüht sich derzeit die Kosten dieser Technologie zu reduzieren, um den Freiraum für die Herstellung kleinerer Mengen zu erhöhen. Dies müsste die Tür für Applikationen anderer Industrien öffnen. Positionierung in der Automobilhierarchie Feintool ist trotz starker Vernetzung mit den OEM sowie Systemanbietern ein Tier-2- und -3-Anbieter. Innerhalb des Automobilmarkts liegt die Ausrichtung auf den folgenden fünf Zielbereichen: Getriebe, Sitzmechanismen, Sicherheitssysteme, Bremssysteme und Kühlungskomponenten. Wir würden Feintool nicht als Nischenplayer, sondern eher als Fokusplayer bezeichnen. Auf Grund der enormen Vielfalt an Komponenten und Dienstleistungen, mit denen das Unternehmen die Automobilindustrie beliefert, ist es nicht möglich, einen durchschnittlichen Beitragsanteil pro Fahrzeug zu ermitteln. Kundenportfolio und geografische Positionierung Da ca. 70% des Divisionsumsatzes Plastik-/Metallkomponenten (11% des Gruppenumsatzes) durch diverse Bosch-Tochtergesellschaften generiert werden, muss bei Feintool bezüglich dieses Kunden ein Klumpenrisiko eingeräumt werden. Allerdings verfügen die verschiedenen Bosch-Tochtergesellschaften nicht über einen zentralen Einkauf, befinden sich in verschiedenen Regionen Europas und stellen unterschiedliche Endprodukte her. Wir erachten das Ausmass des Klumpenrisikos daher als begrenzt. Während der Löwenanteil (ca. 95%) des FeintoolUmsatzes aus dem Personenwagenmarkt stammt, ist der Umsatzanteil aus dem LKW-Markt unbedeutend.

GRUPPENUMSATZ NACH DIVISIONEN 2002

Plastic/Metal components CHF 60 mn (-6%) 14% Assembly/ automation CHF 115 mn (-22%) Fineblanking/ forming CHF 242 mn (-7%)

Fokussierung auf Kernbereiche

Grösster Umsatzanteil in Europa

UMSATZSCHÄTZUNG NACH REGIONEN 2002

Asia + RoW CHF 21 mn (+50%)

North America CHF 63 mn (+50%) 15%

28%

58%

80%

Europe CHF 334 mn (+50%)

Quelle: Feintool

Quelle: Vontobel Equity Research

Zielanwendungen mit überdurchschnittlichen Wachstumserwartungen

Wachstumstreiber Feintool's fünf Automobil-Zielanwendungen (Getriebe, Sitzmechanismus, Sicherheits- und Bremssysteme, Kühlungskomponente) werden unserer Ansicht nach rascher wachsen als die Industrie generell und so die Expansion vorantreiben.

33

Vontobel Research

Feintool Schweiz/Maschinenindustrie

Market Perform 03-06-03

Innovative Technologie und neue Applikationen

Feintool dürfte vom Know-how im Bereich Feinschneiden profitieren, da Metalle mit grösseren Querschnitten (z.B. Aluminium) verarbeitet werden können. Wir rechnen ferner mit Wachstum durch neue Technologien, wie zum Beispiel das Verfahren, bei dem eine abgekantete Form zur Herstellung innovativer Bremsstützplatten verwendet wurde. Bei diesem Verfahren wird für die Verbindung kein Klebstoff mehr benötigt. Das Design dieses Produkts führte zu Kosten- und Fertigungszeit-Einsparungen für Feintool's Kundschaft.

Bewertung und Einstufung

Verlust in FY02/03 zu erwarten Auf Grund des Ergebnisses 1H02/03 erwarten wir, dass Feintool im laufenden Geschäftsjahr einen Verlust von ca. CHF 2 Mio. generieren wird. Unsere Schätzungen sind vorsichtiger als Feintool's Zielvorgabe eines unveränderten Ergebnisses, da wir mit anhaltendem Druck durch den schwachen USD rechnen und das Finanzresultat den Zahlen 1H entsprechen dürfte. Nichtsdestotrotz erwarten wir, dass Feintool mit einem Umsatzanteil 1H02/03 von 66% in Europa im zweiten Geschäftsjahr wahrscheinlich vom voraussichtlich starken Euro profitieren wird. Obwohl wir davon ausgehen, dass im FY03/04 wieder schwarze Zahlen geschrieben werden, dürfte sich die Division Verbinden/Automatisieren langsamer erholen. Dies wird die gute Positionierung dank Feintool's technologischen Veränderungen in der Automobilindustrie dämpfen. Die Feintool-Aktien werden derzeit entsprechend des Vontobel-Automobilindexes mit einem P/E04E von 8.2x gehandelt. Wir halten dies für eine angemessene Bewertung, zumal das Aufwärtspotenzial mittelfristig begrenzt ist.

FEINTOOL SEGMENTDATEN (MIO. CHF) Feinschneiden/Umformen 2000/01 Umsatz 260 - Veränderung (%) EBIT - Veränderung (%) - EBIT-Marge % des Gruppen-EBIT

Jun 00 Dec 00 Jun 01 Feintool International Hldg Dec 01 Jun 02 Dec 02 Jun 03 Vontobel Automotive Suppliers

Beschränktes kurzfristiges Profitabilitätsverbesserungspotenzial Aktien entsprechend Vontobel-Index ­ faire Bewertung

KURSENTWICKLUNG VS. VONTOBEL INDEX

Price for Feintool International Hldg (CH)

800

2001/02 242 -7 15 -17 6.0 NA 2002 116 -22 1 -93 1.0 NA 2002 60 -4 -10 NA NA NA

2002/03E 230 -5 9 -38 3.9 NA 2003E 105 -9 0 NA 0 0 2003E 60 0 0 NA 0 0

2003/04E 250 9 15 67 6.0 80 2004E 110 5 4 NA 3.6 13 2004E 65 8 3 NA 4.6 7

Ziel 5-8

700

600

-8 18 -22 6.7 50 2001 149 83 16 57 10.6 45 2001 63 0 3 -36 4.8 5

500

400

300

200

8

100 Dec 99

Source JCFQuant

Quelle: JCF Group

Verbinden/Automatisieren Umsatz - Veränderung (%) EBIT - Veränderung (%) - EBIT-Marge % des Gruppen-EBIT Kunststoff-/Metallteile Umsatz - Veränderung (%) EBIT - Veränderung (%) - EBIT-Marge % des Gruppen-EBIT

Quelle: Vontobel Equity Research

Ziel 5-8

8

Ziel 5-8

8

34

Vontobel Research

Feintool Schweiz/Maschinenindustrie

Market Perform 03-06-03

CONSOLIDATED FINANCIAL DATA (CHF MNS) as of 30 September Sales - change (%) EBITDA - as % of sales DEPRECIATION - as % of sales - as % of cap. exp. OPERATING PROFIT - change (%) - as % of sales RESTRUCTURING EXPENSES NET INTEREST INCOME PRETAX PROFIT - change (%) - as % of sales TAXES - tax rate (%) GROUP NET PROFIT - change (%) - as % of sales MINORITY INTERESTS SHAREHOLDERS' NET PROFIT - change (%) - as % of sales - as % of equity shareholder CASH FLOW - change (%) - as % of sales CAPITAL EXPENDITURE - 5-year average DATA PER REG. (CHF ADJ.) EARNINGS - change (%) CASH EARNINGS - change (%) DIVIDEND - payout ratio (%) CASH FLOW BOOK VALUE TOTAL ASSETS CASH INTEREST-BEARING DEBT NET DEBT - as % of total equity EQUITY SHAREHOLDER GROUP EQUITY - as % of total assets NO. OF REG. SHARES (MNS) 36.7 -20 40.4 -17 12.0 33 83.4 282 373 36 133 97 63 153 154 41 0.543 -13.7 N.M. -0.2 N.M. 4.0 N.M. 37.6 243 321 11 103 93 70 131 132 41 0.539 -3.7 N.M. 0.9 N.M. 5.0 N.M. 36.2 234 299 15 96 81 63 126 128 42 0.539 1) 2) 1H 2H 2000/01 2001/02 2002/03 2002/03E 2002/03E 472 10 55.6 11.8 -21.5 4.6 107 32.1 -2 6.8 -3.9 -2.6 25.5 -20 5.4 -5.4 21 20.16 -18 4.3 -0.2 19.9 -19 4.2 13.0 45.3 4 9.6 -20.2 -18.9 418 -11 28.8 6.9 -20.4 4.9 219 1.2 -96 0.3 -7.4 -2.4 -8.7 N.M. N.M. 1.3 N.M. -7.35 N.M. N.M. 0.0 -7.4 N.M. N.M. N.M. 20.3 -55 4.8 -9.3 -18.6 186 -8 7.8 4.2 -9.4 5.1 0 -1.6 0 0.0 0.0 -2.9 -4.5 -6 -2.4 -0.4 -9 -4.90 20 -2.6 0.0 -4.9 20 -2.6 0.0 0.0 0 0.0 -3.7 0.0 209 -3 17.2 8.2 -9.6 4.6 0 5.1 0 0.0 0.0 -1.6 3.5 -190 1.7 -0.6 17 2.90 -189 1.4 0.0 2.9 -188 1.4 0.0 0.0 0 0.0 -4.3 0.0 395 -5 25.0 6.3 -19.0 4.8 238 3.5 204 0.9 0.0 -4.5 -1.0 N.M. -0.3 -1.0 -100 -2.00 N.M. -0.5 0.0 -2.0 N.M. -0.5 -1.6 19.5 -4 4.9 -8.0 -17.7

gmr/7355 2003/04E 425 8 38.0 8.9 -19.0 4.5 127 16.5 371 3.9 0.0 -3.5 13.0 -1400 3.1 -4.0 31 9.00 -550 2.1 0.0 9.0 -550 2.1 6.9 30.5 56 7.2 -15.0 -16.1

16.7 550 21.3 2200 9.0 54 56.6 242 308 18 90 72 54 130 132 42 0.539

1) INC. AFAG, CHF 60 MN SALES P.A. AS OF 1/01 2) NOT INCLUDING 0.082 MN SHARES FROM CONVERTIBLE 2000-05

35

Vontobel Research

ing

Georg Fischer

Schweiz Maschinenindustrie

Bloomberg: FI/N SW Reuters:FGEZn SEDOL no:4341783

Market Perform

03-06-03

CHF 140.50 am 02-06-03

Equity Research Switzerland

Analysten: Maria Ivek, CFA [email protected] +41 (0)1 283 73 55 Mario Davatz, CFA [email protected] +41 (0)1 283 71 52

Führender Gusskomponenten-Zulieferer

Obwohl Georg Fischer-Aktien (GF) attraktiv bewertet sind, spiegelt der aktuelle Aktienpreis unserer Meinung nach die Herausforderungen angemessen wider, denen sich GF zur Steigerung der Ertragskraft stellen muss. Die derzeitig trübe Wirtschaftslage betrifft insbesondere den Bereich Fahrzeugtechnik. Wir räumen der Aktie begrenztes Aufwärtspotential ein und bestätigen unser Rating als Market Perform. Im FY02 Verluste durch einmalige Belastungen und geringere Profitabilität: Verluste in Höhe von CHF 20 Mio. beinhalten ein schwaches operatives Ergebnis und einmalige Belastungen in Höhe von CHF 48 Mio. Gleichzeitig konnten durch Kostenreduzierungsmassnahmen Einsparungen in Höhe von ungefähr CHF 200 Mio. realisiert werden. In der Autobranche gut verankert: Mit seiner 200jährigen Betriebserfahrung ist GF ein etabliertes Unternehmen mit Kundenvertrauen und ausgezeichnetem Ruf in der Automobilindustrie. Die Verkaufszahlen von GF-Fahrzeugkomponenten sind stabiler als dies zunächst erscheinen mag, da die Komponenten kritisch für die Fahrzeugsicherheit sind. Bewertungsabschlag zum Vontobel Auto Supplier Index gerechtfertigt: Eine Margensteigerung in der Division Fahrzeugtechnik ist unserer Meinung nach nicht einfach realisierbar. Die hohen Vorinvestitionen zahlen sich erst mit Beendigung der Prozessoptimierung und Beginn der Volumenproduktion der entsprechenden Komponenten aus. Wir halten den Kursabschlag auf Basis P/E 04E von 24% und auf Basis P/CE 04E von 45% zum Vontobel Auto Supplier Index für gerechtfertigt.

KURSENTWICKLUNG

600 550 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50 1999 2000 GEORG FISCHER R 2001 2002 2003 600 550 500 450 400 350 300 250 200 150 100 50

ANGABEN PRO TITEL Kurs FGEZn 02-06-03 CHF Anzahl Aktien FGEZn in '000 Marktkap. FGEZn (Mio. CHF) Übrige Marktkap. (Mio. CHF) Gesamte Marktkap. (Mio. CHF) Free float % 140.50 3,450 485 0 485 97

HIGH 583.00 14/1/00, LOW 96.25 14/3/03, LAST 135.50 23/5/03

Source: DATASTREAM

Durchschn. Tagesvol. (Mio./12M)

7,375

AKTIENBEWERTUNG CHF EPS EPS Wachstum % P/E CEPS P/CE Dividende Dividendenrendite % Buchwert Kurs/Buchwert EV/EBITDA

2001 18.7 -57 7.5 30.6 4.6 7.00 5.0 302 0.5 4.8

2002 -5.80 -131 NM 6.09 23.1 0.00 0.0 277 0.5 5.0

2003E 15.1 360 9.3 27.0 5.2 5.00 3.6 285 0.5 4.7

2004E 22.0 46 6.4 33.9 4.1 7.00 5.0 302 0.5 3.9

HOCH 336.00

12-Monate

TIEF 93.50

AUFTEILUNG Umsatz 2002 nach Bereichen - Fahrzeugtechnik - Rohrleitungssysteme - Fertigungstechnik - Anlagenbau CHF Mio. 1,422 775 1,010 175 Veränd. 0% -8% -19% -42% Anteil 42% 23% 30% 5%

EXCESS PERFORMANCE VS. SPIX SMLCPSW 14.8% 10.4% -2.5% -14.2% -29.8% -35.8%

1 2

3M 6M 12M

1 2

nach Regionen - Europäische Union - Deutschland - Übriges Europa - Schweiz

995 1,392 105 160

-13% -6% -22% -8%

29% 41% 3% 5%

ECKDATEN Mio. CHF Umsatz EBIT EBIT Marge % Reingewinn Eigenkapitalrendite % Bilanzsumme Eigenkapital Eigenkapitalquote % Verz. Fremdkapital Liquide Mittel Operativer Cashflow Investitionen

2002 3,417 80.0 2.3 -20.0 NM 3,125 1,054 33.7 1,230 153 275 171

2003E 3,400 140 4.1 52.0 5.3 3,205 1,113 34.7 1,199 200 335 176

2004E 3,565 179 5.0 76.0 7.3 3,256 1,172 36.0 1,135 220 379 180

SPI ex Div. Vontobel Small Caps Index

© 2003. Vontobel Research. Bitte beachten Sie die wichtigen Angaben am Ende dieses Dokumentes.

Georg Fischer Schweiz/Maschinenindustrie

Market Perform 03-06-03

Automobilaktivitäten

Automobillastigkeit ungefähr 50% vom Umsatz Bedeutung des Automobilbereichs im Konzern Der GF-Division Fahrzeugtechnik ist führender europäischer Hersteller von PKWund LKW-Gussteilen. Die Division Fertigungstechnologie realisiert ebenfalls rund 25% ihres Umsatzes in der Automobilbranche. Sie erstellt Geräte für die Elektroerosion und das Hochgeschwindigkeitsfräsen mit dem Werkzeug- und Formenbau als Haupteinsatzgebiet. Wir schätzen, dass ungefähr 50% des GF-Konzernumsatzes in der Automobilindustrie erzielt werden. Positionierung in der Automobilhierarchie GF agiert als Tier-1 und Tier-2-Zulieferer. Hohe Vorinvestitionen sind bezeichnend für das Gussgeschäft (71% der Konzerninvestitionen in FY02) und verlangen zur Prozessoptimierung grosse Produktionsvolumen. Da Volumenaufträge für GF wichtig sind, wird der Fokus auf die kritische Grösse weiterhin elementar sein. Wir glauben, dass GF dieses Ziel mit einem Anteil von 35-40% am Noncaptive-Markt für Eisengussbauteile erreicht hat. Expansionspotential bietet sich für GF jedoch noch im Markt für Bauteile aus Leichtmetallguss, wo GF gegenwärtig einen Marktanteil von ungefähr 15-20% des Non-captive-Marktes hält. Kundenportfolio und geographische Positionierung GF ist stark auf europäische OEMs ausgerichtet. Auf Deutschland fallen 62% des Umsatzes im Autogeschäft. GF beliefert die 4 grössten deutschen OEMs und hat damit einen diversifizierten Kundenstamm. Dabei erzielt GF ungefähr 2/3 des Umsatzes im PKW-Bereich und 1/3 im gegenwärtig rückläufigen Nutzfahrzeugmarkt.

KONZERNUMSATZ NACH DIVISION 2002

Plant Engineering CHF 175 mn (-42%) Manufacturing Technology CHF 1,010 mn (-19%) Automotive Products CHF 1,422 mn (0%)

Von der Volumenproduktion abhängig

Wichtigste Kunden sind deutsche OEMs

UMSATZ AUTOMOTIVE NACH REGION 2002

America CHF 78 mn (-10%) Asia CHF 72 mn (0%)

RoW CHF 4 mn (0%)

30%

42%

23%

Piping Systems CHF 775 mn (-8%)

Europe CHF 1,526 mn (-4%)

91%

Quelle: Georg Fischer

Quelle: Georg Fischer

Reduktion der Fertigungstiefe bei den OEMs Steigerung des Mehrwerts pro Einheit/der Gussbauteile pro Fahrzeug

Mehr Wachstum durch technologische Fortschritte

Produktionsstätten in Asien vorhanden

Wachstumstreiber Wir erwarten, dass GF in zweierlei Hinsicht vom Auslagerungstrend profitiert. Das Unternehmen kann vermutlich seinen Marktanteil ausbauen, da OEMs die Produktion firmenintern produzierter Bauteile weiterhin verringern. Ausserdem wird dieser Trend bei GF zu einer Vertikalisierung führen. Das Unternehmen steigert die Fertigungstiefe und liefert zwecks Margensteigerung Produkte mit erhöhtem Mehrwert. Dies führt neben einem grösseren Marktanteil für GF ausserdem zu einer Marktvergrösserung. Dank seiner Technik kann GF grosse Komponenten aus einem Guss herstellen (z.B. vollständige Türe). Vorteile dieses Verfahrens sind niedrige Kosten und eine Gewichtsreduzierung. Bisherige Technologien konnten diesen Anforderungen nicht entsprechen. Für GFs derzeitige Kunden kommt Asien als Absatzmarkt noch grössere Bedeutung zu (derzeitiger Umsatz ungefähr CHF 20 Mio.). GF kann diese Expansion ohne übermässig hohen Investitionen tragen, da das Unternehmen bereits mit einer Giesserei in China vertreten ist.

37

Vontobel Research

Georg Fischer Schweiz/Maschinenindustrie

Market Perform 03-06-03

Bewertung und Einstufung

Für 2003 wird Ergebnissteigerung gegenüber dem Vorjahr erwartet GF wird sein Ergebnis im FY03 vermutlich teilweise verbessern, da die Coperion-Kosten in Höhe von CHF 44 Mio. und Mössner-Impairment-Kosten von CHF 4 Mio. wegfallen. Die hohe Anzahl an Projekten der Division und Kosteneinsparungsmassnahmen bei den beiden anderen Divisionen müssten für mehr Profitabilität sorgen. Bei einer Europalastigkeit des Konzerns von 91% erwarten wir, dass GF 2003 von einem starken Euro profitieren kann. Erst nach Erfüllung übernommener niedrigmargiger Mössner-Aufträge wird die Division Fahrzeugtechnik voraussichtlich ihre Ziel-EBIT-Marge von 8% erreichen. Da GF die ehemaligen Mössner-Kunden auch mit anderen Bauteilen beliefert, müssen besagte Aufträge erfüllt werden, und weil sich die betroffenen Automodelle weiterhin gut verkaufen, ist nicht absehbar, wann diese Belastung wegfällt. Auf Basis eines P/E 04E von 6.4x, eines EV/EBITDA 04E von 3.9x und eines P/B 04E von 0.5x liegen die Aktien unterhalb des Vontobel Auto Supplier Index und sind unterdurchschnittlich zum Schweizer Maschinensektor bewertet. Dennoch bleiben wir bei GF angesichts der vermutlich langsamen Margensteigerungen der Automotive Division und des Rückgangs der Rendite auf dem Nettobetriebsvermögen des Konzerns von 14% in 1997 auf 4% in 2002 in Folge der erheblichen Vorinvestitionen für langfristige Zuliefereraufträge vorsichtig. Der Payback kann erst realisiert werden, wenn die Serienproduktion der spezifischen Fahrzeugmodelle optimiert wurde. Dazu wird es unserer Ansicht nach erst mit einer Verbesserung der allgemeinen Wirtschaftslage kommen.

GEORG FISCHER SEGMENTDATEN (CHF MIO.) Fahrzeugtechnik 2001 Umsatz 1,425 - Veränd. (%) EBIT - Veränd. (%) - EBIT-Marge % des Konzern-EBIT Rohrleitungssysteme Umsatz - Veränd. (%) EBIT - Veränd. (%) - EBIT-Marge % des Konzern-EBIT Fertigungstechnik Umsatz - Veränd. (%) EBIT - Veränd. (%) - EBIT-Marge % des Konzern-EBIT

Quelle: Vontobel Equity Research

Profitabilitätssteigerung im Fahrzeugbereich kurzfristig schwierig

Abschlag im Vergleich zum Index gerechtfertigt

KURSENTWICKLUNG VS. VONTOBEL INDEX

Price for Fischer (Georg) (CH)

600 550 500 450 400 350 300 250 200 150 100 Dec 99

Source JCFQuant

2002 1,422 0 42 2 3.0 53 2002 775 -8 28 -13 3.6 35 2002 1,010 -19 22 -63 2.2 28

2003E 1,510 6 60 43 4.0 43 2003E 800 3 40 43 5.0 29 2003E 1,050 4 36 64 3.4 26

2004E 1,550 3 60 0 3.9 33 2004E 820 2 44 10 5.4 25 2004E 1,150 10 70 94 6.1 39

Ziel

-1 41 -42 2.9 26 2001 845 -5 32 -56 3.8 21 2001 1,243 0 59 -47 4.7 38

8%

Jun 00

Dec 00

Jun 01 Fischer (Georg)

Dec 01

Jun 02

Dec 02

Jun 03

Ziel

Vontobel Automotive Suppliers

Quelle: JCF Group

Ziel

38

Vontobel Research

Georg Fischer Schweiz/Maschinenindustrie

Market Perform 03-06-03

CONSOLIDATED FINANCIAL DATA (CHF MNS) 2) 1999 NEW ORDERS - change (%) SALES - change (%) EBITDA - as % of sales DEPR. ASSETS EXC. GW - as % of cap. exp. - as % of sales AMORTISATION OPERATING PROFIT - change (%) - as % of sales FINANCIAL RESULT NON-OPERATING RESULT PRETAX PROFIT - change (%) - as % of sales TAXES - tax rate (%) GROUP PROFIT - change (%) - as % of sales - as % of group equity MINORITY INTERESTS SHAREHOLDERS' NET PROFIT - change (%) - as % of sales - as % of equity shareholder OTHER CASH FLOW ITEMS CASH FLOW - change (%) - as % of sales CAPITAL EXPENDITURE - 10-year average DATA PER REGISTERED (CHF, ADJ) EARNINGS - change (%) CASH EARNINGS DIVIDEND - payout ratio % CASH FLOW BOOK VALUE TOTAL ASSETS CASH & SECURITIES INTEREST-BEARING DEBT NET DEBT - as % of group equity (Gearing) EQUITY SHAREHOLDER GROUP EQUITY - as % of total assets NO. OF REG. (MNS) 1) 2) 3) 4) 5) 38.7 -12 43.2 14.0 36 72 315 3,268 294 1,071 777 66 1,064 1,186 33 3.381 43.8 13 49.0 15.0 34 95 315 3,563 291 1,257 966 79 1,085 1,230 30 3.449 18.7 -57 30.6 7.0 37 65 302 3,548 248 1,382 1,134 96 1,043 1,179 33 3.449 -5.8 -131 6.1 0.0 0 39 277 3,125 153 1,230 1,077 102 954 1,054 31 3.449 15.1 360 27.0 5.0 33 60 285 3,205 200 1,199 999 90 983 1,113 31 3.449 3,247 8 3,239 8 358 11.1 -168 116 5.2 -15 175 -19 5.4 -41 23 157 -22 4.8 -10 6 147 -9 4.5 12.4 -16 131 -9 4.0 12.3 -54 277 -9 8.6 145 139 3) 4) 2000 4,095 26 3,903 21 460 11.8 -175 80 4.5 -18 267 53 6.8 -36 5 236 50 6.0 -55 23 181 23 4.6 14.7 -30 151 15 3.9 13.9 0 374 35 9.6 220 140 5) 2001 3,732 -9 3,848 -1 356 9.2 -159 68 4.1 -41 156 -42 4.0 -56 6 106 -55 2.7 -30 28 76 -58 2.0 6.4 -11 65 -57 1.7 6.2 0 276 -26 7.2 233 142 2002 3,480 -7 3,417 -11 275 8.0 -154 90 4.5 -41 80 -49 2.3 -91 2 -9 -109 -0.3 -3 -33 -12 -116 -0.4 -1.1 -8 -20 -131 -0.6 -2.1 0 183 -34 5.4 171 151 2003E 3,510 1 3,400 0 335 9.9 -154 88 4.5 -41 140 75 4.1 -55 1 86 -1056 2.5 -23 27 63 -625 1.9 5.7 -11 52 -360 1.5 5.3 0 258 41 7.6 176 158

gmr/7355 2004E 3,715 6 3,565 5 379 10.6 -159 88 4.5 -41 179 28 5.0 -55 0 124 44 3.5 -33 27 91 45 2.6 7.8 -15 76 46 2.1 7.3 0 291 13 8.2 180 160

22.0 46 33.9 7.0 32 68 302 3,256 220 1,135 915 78 1,042 1,172 32 3.449

INC. METALLBEARBEITUNG FRIEDRICHSHAFEN (CHF 140 SALES P.A. AS OF 1/11/98) INCL. MÖSSNER GROUP AS OF 7/99, SALES CHF 350 MN P.A. SALE OF 50% PARTICIPATION IN DISA, SALES SHARE 99 CHF 160 MN INC. INDUSTRIAL PIPE SYSTEMS COMPANY (AUS), SALES CHF 50 MN P.A. AS OF 1/00 INC. 3R SYSTEMS AS OF 1/01 (SALES APPROX CHF 100MN P.A.)

39

Vontobel Research

ing

Komax

Schweiz Elektronik/Software

Bloomberg: KOMN SW Reuters:KOMn SEDOL no:5978630

Market Perform

03-06-03

CHF 65.00 am 02-06-03

Equity Research Switzerland

Analysten: Maria Ivek, CFA [email protected] +41 (0)1 283 73 55 Mario Davatz, CFA [email protected] +41 (0)1 283 71 52

Gerechtfertigte Preisprämie

Unserer Meinung nach ist Komax zurecht der teuerste Player in unserem Vontobel Auto Supplier Index und mit einer erwarteten EBIT-Marge von 12.7% für FY04E, die fast dem Doppelten unserer Vergleichsgruppe entspricht, ist die Prämie von 14% auf Basis P/E 04E durchaus gerechtfertigt. Wir Erachten den Aktienpreis als fair, da der steigende Anteil des weniger profitablen Systemgeschäfts am Umsatz die Profitabilitätsaussichten unseren Erwartungen zufolge mittelfristig dämpfen wird. FY02 trotz schwacher Wirtschaft ausgeglichen: Mit einem Umsatzrückgang von 3% auf CHF 192 Mio. und einem EBIT von CHF 18 Mio., was einem Rückgang von 5% im Vergleich zum Vorjahr entspricht, aber einer beeindruckenden EBIT-Marge von 9.2% (FY01: 9.5%) erzielte Komax 2002 ein ansprechendes Betriebsergebnis. Der Reingewinn ging um 5% auf CHF 13 Mio. zurück. Der ungünstige Währungseinfluss wurde erfolgreich ausgeglichen und die Rentabilität aufrechterhalten. Hohe Margen trotz Automobillastigkeit: Komax ist als Zulieferer für Tier-1Kabelbaumhersteller kein integrierter Bestandteil der Versorgungskette der Autobranche. Dies und hohe F&E-Investitionen von rund 9% des Umsatzes erklären, warum das Kabelverarbeitungsgeschäft laut unseren Erwartungen nicht unmittelbar unter dem Preisdruck des Automarktes leiden wird. Die Grösse des Automobilmarktes und der wachsende Bedarf an mehr Kabelinhalt pro Auto ist für Komax ideal. Hohe Bewertung: Die Aktien werden mit einer Prämie von 22% ggü. dem Vontobel Auto Index auf Basis P/CE 04E gehandelt. Diese Prämie steigt bei Betrachtung des P/B 03E auf 66%. Wir glauben dennoch, dass die Komax-Aktien angesichts der guten Wachstumsaussichten und der beneidenswerten Profitabilität fair bewertet sind.

KURSENTWICKLUNG

180 160 140 120 100 80 60 40 20 180 160 140 120 100 80 60 40 20

ANGABEN PRO TITEL Kurs KOMn 02-06-03 CHF Anzahl Aktien KOMn in '000 Marktkap. KOMn (Mio. CHF) Übrige Marktkap. (Mio. CHF) Gesamte Marktkap. (Mio. CHF) Free float % 65.00 3,153 205 0 205 61

1999 KOMAX

2000

2001

2002

2003

HIGH 176.00 25/8/00, LOW 35.80 14/3/03, LAST 64.50 23/5/03

Source: DATASTREAM

Durchschn. Tagesvol. (Mio./12M)

1,852

AKTIENBEWERTUNG CHF EPS EPS Wachstum % P/E CEPS P/CE Dividende Dividendenrendite % Buchwert Kurs/Buchwert EV/EBITDA

2001 4.47 -47 14.5 4.94 13.2 1.00 1.5 37.8 1.7 8.8

2002 4.23 -5 15.4 4.67 13.9 1.00 1.5 40.0 1.6 8.9

2003E 4.82 14 13.5 5.30 12.3 1.20 1.9 43.7 1.5 8.2

2004E 6.76 40 9.6 7.23 9.0 1.50 2.3 48.9 1.3 6.2

HOCH 88.00

12-Monate

TIEF 35.80

AUFTEILUNG Umsatzaufteilung 2002 nach Geschäftsbereichen - Hauptsegment nach Regionen - Europa - Süd-/ Nordamerika - Asien - Afrika Total CHF Mio 192 Veränd. -3% Anteil 100%

EXCESS PERFORMANCE VS. SPIX SMLCPSW 50.7% 46.3% 29.7% 18.1% 2.2% -3.7%

1 2

3M 6M 12M

1 2

121 49 17 5 192

-3% -15% 49% 175%

63% 25% 9% 3% 100%

ECKDATEN Mio. CHF Umsatz EBIT EBIT Marge % Reingewinn Eigenkapitalrendite % Bilanzsumme Eigenkapital Eigenkapitalquote % Verz. Fremdkapital Liquide Mittel Operativer Cashflow Investitionen

2002 192 17.7 9.2 13.2 10.5 208 126 60.6 45.8 22.1 25.8 16.8

2003E 205 20.5 10.0 15.2 11.0 215 138 64.0 45.8 25.6 27.5 7.0

2004E 220 27.9 12.7 21.3 13.8 220 154 70.1 45.8 34.1 34.9 7.0

SPI ex Div. Vontobel Small Caps Index

© 2003. Vontobel Research. Bitte beachten Sie die wichtigen Angaben am Ende dieses Dokumentes.

Komax Schweiz/Elektronik/Software

Market Perform 03-06-03

Automobilaktivitäten

Autobranche macht ungefähr 55% des Umsatzes aus Bedeutung des Automobilbereichs im Konzern Komax ist weltmarktführender Hersteller von Kabelverarbeitungsmaschinen und -systemen. Dieses Geschäft machte im FY02 schätzungsweise 75% seines Umsatzes aus. Den verbleibenden Umsatz erzielt die Firma durch das Systemgeschäft. Im vergangenen Jahr fielen dabei 55% des Konzernumsatzes auf die Automobilindustrie. Da der Kabelinhalt pro Auto ständig zunimmt, erwarten wir diesbezüglich zukünftig gleichbleibende oder steigende Zahlen. Dieses Klumpenrisiko ist dank der Stabilität des Automarktes vertretbar. Angesichts der hohen Produktansprüche seitens der Autobranche und des Preisdrucks, der durch technologische Innovationen überwunden werden kann, ist Komax gut positioniert, um auch andere Märkte vergleichsweise zu beliefern. Positionierung in der Automobilhierarchie Komax ist als Maschinenzulieferer der Autoindustrie zu betrachten. Obwohl das Unternehmen direkt keiner Schicht (Tier) der Automobilhierarchie zugerechnet werden kann, steht es doch in unmittelbarem Kontakt zu den OEMs. Es bestehen kaum Zusammenhänge zwischen den Komax-Wachstumsaussichten und der Anzahl produzierter Fahrzeuge. Von grösserer Bedeutung ist hingegen die Anzahl integrierter elektronischer Geräte in Fahrzeugen, wie z.B. zu verkabelnde Sensoren, Stecker und Aktuatoren, die zu einem höheren Kabelbedarf führen. Der Marktanteil des Unternehmens auf dem Autozulieferermarkt ist von Kontinent zu Kontinent verschieden. In Europa werden ungefähr 80% der Autos mit Kabeln ausgestattet, die mit Komax-Maschinen hergestellt werden, in Nordamerika sind es ungefähr 65% und in Asien wegen der japanischen Konkurrenz 16%. Kundenportfolio und geographische Positionierung Zu Komax's diversifiziertem Kundenmix zählen Tier-1-Kunden wie Delphi, Vistion, Valeo, Yazaki und Lear, in erster Linie alle grossen Kabelbaumhersteller. Die Grafik zeigt nicht nur die starke Verankerung von Komax in Europa, sondern auch dessen starke Präsenz in Nordamerika und in Asien, wobei letztere noch ausbaufähig ist.

KONZERNUMSATZ NACH BEREICHEN 2002

Telecommunications CHF 10 mn (-50%)

Aussichten nicht an Anzahl produzierter Fahrzeuge gebunden

Gut diversifizierter Kundenmix

KONZERNUMSATZ NACH REGIONEN 2002

Asia/Pacific/ Africa CHF 17 mn (+83%) 11%

Medical Technology/ Solar Energy CHF 38 mn (-3%) Household CHF 38 mn (-3%)

20% 55% 20% Automotive CHF 106 mn (+7%)

North & South America CHF 49 mn (-15%)

26% 63%

Europe CHF 121 mn (-3%)

Quelle: Komax

Quelle: Komax

Zunehmend mehr Fahrzeugelektronik

Wachstumstreiber Wir erwarten, dass neue Automodelle im Allgemeinen besser ausgestattet sein werden als ihre Vorgänger, insbesondere hinsichtlich Komfort und Sicherheit. Dieser Trend wird unseren Erwartungen zufolge den Einbau von mehr Elektronik pro Auto forcieren. Für Komax sehen wir deshalb überdurchschnittlich gute Wachstumsaussichten.

41

Vontobel Research

Komax Schweiz/Elektronik/Software

Market Perform 03-06-03

Stärkere Konsolidierung führt zu höherem Automatisierungsbedarf

Automation sichert Bauteilkomplexität und Qualitätsstandards

Deutliche Technologieführerschaft

Komax profitiert voraussichtlich von der Konsolidierung des Automarktes. Diese Entwicklung führt unserer Meinung nach zum Anstieg des Produktionsvolumens am Anfang der Versorgungskette und nach einer steigenden Nachfrage nach Automatisierungs- und Montagevorrichtungen. Vom Trend, das Fahrzeuggewicht nicht zu erhöhen, sind letztendlich auch Kabelbäume betroffen, die derzeit immer noch fast 80 kg wiegen. Angesichts der zunehmenden Bauteilkomplexität treten Qualitätsansprüche in den Vordergrund, insbesondere bei derartig kritischen Komponenten. Komax liefert Montageautomaten zur Herstellung von Kabelbäumen. Mit fortschreitender Industrialisierung Chinas und Osteuropas werden Lohnunterschiede zu den Industriestaaten geringer und Automatisierung immer wichtiger, insbesondere da die Qualitätskontrolle für manuell gefertigte Kabelbäume bereits heute ein Thema darstellt. Die Technologieführerschaft (25% der Mitarbeiter arbeiten in den Bereichen Entwicklung und Engineering) des Unternehmens basiert auf der Entwicklung neuer Verbindungstechnologien, wie z.B. Lichtwellenleiter, laminierte und extrudierte Flachleiter und flexible Prints. Komax ist gut positioniert, um von dieser Technologieverbreitung zu profitieren, die in den kommenden vier bis fünf Jahren die konventionelle Kabelsparte ergänzen sollte.

Bewertung und Einstufung

Niedrigmargige Montageautomation trübt Rentabilitätspotential Während Komax sich zwar deutlich von den anderen Vontobel Auto Index Playern abhebt, gibt das Systemgeschäft in puncto Aktienpotential Anlass zur Vorsicht. Es wurden keine Angaben zur Profitabilität des Systemgeschäfts veröffentlicht, die aber deutlich unter der des angestammten Geschäfts für Kabelverarbeitungsmaschinen (Schätzung Vont.: EBIT-Marge 4%) liegt. Dies betrachten wir als Dämpfer für die mögliche Steigerung der Konzernprofitabilität, da wir in Zukunft mit Wachstumzuwächsen für das Systemgeschäft rechnen. Die Investitionsausgaben (9% des Umsatzes) in F&E aus FY02 zahlen sich für Komax gegenwärtig in Form neu eingeführter innovativer Produkte aus, die der Firma über die unserer Ansicht nach lahmende Weltwirtschaftslage hinweghilft. Das Auftragsbuch ist voll, mit einem Book-to-Bill-Verhältnis von 1.05 im Januar. Wir erwarten im FY03E eine solide Kapazitätsauslastung und eine Bottom-LineSteigerung von 15%. Auf Basis eines EV/Umsatz 04E von 1.0x und eines P/B 04E von 1.3x werden die Aktien mit einer gerechtfertigten Prämie zum Vontobel Swiss Auto Supplier Index gehandelt. Das Komax-Ergebnis hängt eindeutig nicht von der weltweiten Fahrzeugjahresproduktion ab, und Komax darf mit stärkeren Wachstumszuwächsen als die Automobilbranche rechnen. Komax veröffentlicht keine Segmentdaten.

Bottom-Line-Verbesserung für FY03 erwartet

Hoher Aktienpreis ist fair

KURSENTWICKLUNG VS. VONTOBEL INDEX

Price for Komax Holding (CH)

180

160 140 120

100 80

60 40 20 Dec 99

Source JCFQuant

Jun 00

Dec 00

Jun 01 Komax Holding

Dec 01

Jun 02

Dec 02

Jun 03

Vontobel Automotive Suppliers

Quelle: JCF Group

42

Vontobel Research

Komax Schweiz/Elektronik/Software

Market Perform 03-06-03

CONSOLIDATED FINANCIAL DATA (CHF MN 1999 Sales - change (%) EBITDA - as % of sales DEPRECIATION - as % of sales - as % of cap. exp. OPERATING PROFIT - change (%) - as % of sales FINANCIAL RESULT NON-RECURRING ITEMS PRETAX PROFIT - change (%) - as % of sales TAXES - tax rate (%) GROUP NET PROFIT - change (%) - as % of sales MINORITY INTERESTS SHAREHOLDERS' NET PROFIT - change (%) - as % of equity shareholder CASH FLOW - change (%) - as % of sales CAPITAL EXPENDITURE - 5-year average R&D - as % of sales DATA PER REGISTERED (CHF, ADJ) EARNINGS - change (%) CASH EARNINGS % change DIVIDEND - payout ratio (%) CASH FLOW BOOK VALUE TOTAL ASSETS CASH INTEREST-BEARING DEBT NET DEBT - as % of group equity EQUITY SHAREHOLDER GROUP EQUITY - as % of total assets NO. OF BEARER (MNS) 183.7 29 32.4 17.6 -4.7 2.6 82 27.6 24 15.0 0.2 0.0 27.9 0 15.2 -5.6 20 22.2 37 12 0.0 22.2 37 24.6 27.0 32 14.7 5.8 3.6 14.3 7.8 7.2 37 7.3 40 1.5 21 8.7 29 162 16 23 7 8 90 90 56 0.310 1) 2000 212 15 38.5 18.2 -5.6 2.6 40 32.9 19 15.6 -0.8 0.0 32.1 15 15.2 -5.8 18 26.3 18 12 0.0 26.3 18 23.7 31.9 18 15.1 14.1 5.8 15.8 7.5 8.5 18 8.7 18 1.8 21 10.3 36 201 20 30 9 8 111 111 55 3.093 2) 2001 197 -7 26.4 13.4 -6.3 3.2 32 18.7 -43 9.5 -2.5 0.0 16.1 -50 8.2 -2.2 14 14 -47 7 0.0 13.9 -47 11.7 20.2 -37 10.3 19.6 9.2 16.5 8.4 4.5 -47 4.9 -43 1.0 22 6.5 38 209 22 48 27 23 119 119 57 3.117 2002 192 -3 25.8 13.5 -6.8 3.5 40 17.7 -5 9.2 -0.8 0.0 16.8 4 8.8 -3.6 21 13 -5 7 0.0 13.2 -5 10.5 20.0 -1 10.4 16.8 12.1 17.3 9.0 4.2 -5 4.7 -5 1.0 24 6.4 40 208 22 46 24 19 126 126 61 3.126

gmr/7355 2003E 205 7 27.5 13.4 -7.0 3.4 100 20.5 16 10.0 -1.3 0.0 19.2 14 9.4 -4.0 21 15 15 7 0.0 15.2 15 11.0 22.2 11 10.8 7.0 12.7 19.0 9.3 4.8 14 5.3 13 1.2 25 7.0 44 215 26 46 20 15 138 138 64 3.153 2004E 220 7 34.9 15.9 -7.0 3.2 100 27.9 36 12.7 -1.1 0.0 26.8 40 12.2 -5.5 21 21 40 10 0.0 21.3 40 13.8 28.3 27 12.9 7.0 12.9 19.8 9.0 6.8 40 7.2 37 1.5 22 9.0 49 220 34 46 12 8 154 154 70 3.153

1) INC. ASCOR (US) AS OF 9/00, SALES 00 CHF 10 MN 2) INC. PRIME (US) AS OF 1/01, SALES 01E CHF 8 MN

43

Vontobel Research

Rieter Region / Country

)Schweiz Maschinenindustrie

Bloomberg: RIEN SW Reuters:RITZn SEDOL no:5996159

Market Perform

03-06-03

CHF 241.50 am 02-06-03

Equity Research Switzerland

Analysten: Maria Ivek, CFA [email protected] +41 (0)1 283 73 55 Mario Davatz, CFA [email protected] +41 (0)1 283 71 52

Vorteilhafte Kundendiversifikation im Fahrzeugbereich

Als einer der solider positionierten Schweizer Automobilzulieferer erwarten wir, dass sich die Gesellschaft entsprechend der globalen Automobilindustrie entwickelt. Wir halten allerdings an unserer Einstufung Market Perform fest, da wir glauben, dass das stabile Wachstum bereits im aktuellen Aktienkurs diskontiert ist. Geschäftszahlen FY02: Der Auftragseingang nahm organisch um 4% auf CHF 3.0 Mrd. zu. Obwohl der Umsatz vor allem wegen der ungünstigen Währungsentwicklung um 6.1% auf CHF 2.98 Mrd. zurückging, stiegen die EBIT-Margen in beiden Divisionen. Rieter verzeichnete einen Gruppen-EBIT von CHF 201 Mio., -1% y-o-y und eine EBIT-Marge von 7.0% (FY01: 6.7%). Der Reingewinn lag bei CHF 69 Mio., -26% auf Grund des enttäuschenden Finanzergebnisses und der höheren Steuerbelastung. Hohe Abhängigkeit gegenüber weltweiter Automobilproduktion: Rieter ist einziger Schweizer Automobilplayer, der 9 der verbliebenen 13 OEM beliefert. Aufgrund der breiten Diversifizierung von Rieter's Automobilaktivitäten, widerspiegeln diese die generelle Entwicklung in der globalen Automobilindustrie unserer Ansicht nach am besten. Wir erwarten, dass diese Division 2003 einen Umsatzrückgang von 2% ausweisen wird. 2004 dürfte analog unseren Erwartungen an die globale Automobilindustrie eine Wachstumserholung folgen. Faire Bewertung: Das von uns für FY03 geschätzte Wachstum von 22% ist eher auf ein verbessertes Finanzergebnis und einen normalisierten Steuersatz als auf operative Verbesserungen zurückzuführen. Die Rieter-Aktien sind fair bewertet und werden derzeit mit einem P/E 04E von 10.8x und einem EV/EBITDA 04E von 3.4x, einer Prämie von 30% und entsprechend des Schweizer Maschinensektors gehandelt.

KURSENTWICKLUNG

600 550 500 450 400 350 300 250 200 600 550 500 450 400 350 300 250 200

ANGABEN PRO TITEL Kurs RITZn 02-06-03 CHF Anzahl Aktien RITZn in '000 Marktkap. RITZn (Mio. CHF) Übrige Marktkap. (Mio. CHF) Gesamte Marktkap. (Mio. CHF) Free float % 241.50 4,079 985 0 985 59

1999 2000 RIETER HOLDING R

2001

2002

2003

HIGH 585.17 25/8/00, LOW 237.00 14/3/03, LAST 244.00 23/5/03

Source: DATASTREAM

Durchschn. Tagesvol. (Mio./12M)

2,951

AKTIENBEWERTUNG CHF EPS EPS Wachstum % P/E CEPS P/CE Dividende Dividendenrendite % Buchwert Kurs/Buchwert EV/EBITDA

2001 22.9 -27 10.6 25.2 9.6 8.60 3.6 223 1.1 3.7

2002 16.9 -26 14.3 19.2 12.6 8.60 3.6 214 1.1 3.8

2003E 20.6 22 11.7 22.9 10.6 8.60 3.6 226 1.1 3.7

2004E 22.3 8 10.8 24.6 9.8 8.60 3.6 240 1.0 3.4

HOCH 374.20

12-Monate

TIEF 237.00

AUFTEILUNG Umsatzaufteilung 2002 nach Geschäftsbereichen Textile Systems Automotive Systems Übrige Gesellschaften nach Regionen Europa Asien (inkl. Türkei) Nord America Lateinamerika Afrika

Mio. CHF 1,108 1,848 20

Veränd. 2% 1% 22%

Anteil 37% 62% 1%

EXCESS PERFORMANCE VS. SPIX SMLCPSW -18.9% -23.3% -8.2% -19.9% -6.4% -12.3%

1 2

3M 6M 12M

1 2

1,333 685 794 120 44

1% 30% -8% -34% 27%

45% 23% 27% 4% 1%

ECKDATEN Mio. CHF Umsatz EBIT EBIT Marge % Reingewinn Eigenkapitalrendite % Bilanzsumme Eigenkapital Eigenkapitalquote % Verz. Fremdkapital Liquide Mittel Operativer Cashflow Investitionen

2002 2,872 201 7.0 69.0 7.9 2,224 940 42.3 317 295 319 134

2003E 2,730 184 6.7 84.0 9.1 2,250 992 44.1 317 347 316 125

2004E 2,790 197 7.1 91.0 9.3 2,300 1,048 45.6 317 418 339 125

SPI ex Div. Vontobel Small Caps Index

© 2003. Vontobel Research. Bitte beachten Sie die wichtigen Angaben am Ende dieses Dokumentes.

Rieter Schweiz/Maschinenindustrie

Market Perform 03-06-03

Automobilaktivitäten

Automobilgeschäft beeinflusst Gruppe am stärksten Bedeutung des Automobilbereichs im Konzern Rieter Automotive entwickelt und produziert Komponenten, Module und Systeme aus Fasern, Kunststoff und Metall zur Verbesserung der akustischen und thermischen Isolierung von Fahrzeugen. Wie die nachfolgende Grafik zeigt, ist das Unternehmen von der Automobilindustrie (63% des Umsatzes) sehr tangiert. Position in der Automobilindustrie Als einer der wenigen Schweizer Tier-1-Lieferanten beliefert Rieter OEMs mit Komponenten für den ganzen Lebenszyklus eines Modells. Dabei ist die Gesellschaft oft Alleinverantwortliche, da selten zwei Tier-1-Lieferanten für ein Modell beauftragt werden. Der für Rieter wichtige Schallintegratormarkt (schätzungsweise CHF 7 Mrd.) ist fragmentiert und wird von verschiedenen Gesellschaften mit unterschiedlichen Akustikelementen bearbeitet. Rieter ist mit einem Marktanteil von 15% bis 20% bei verschiedenen Applikationen einer der dominanten Wettbewerber. Kundenportfolio und geografische Positionierung Da zur Rieter-Kundschaft grosse weltweite OEM gehören, ist die Diversifikation bezüglich Kundenabhängigkeit gross. Die drei Top-Kunden machen etwa 37% des Umsatzes aus. Dies ist ein gesunder Mix in der Automobilindustrie. Ungefähr 90% des Rieter-Umsatzes werden mittels Personenwagen generiert, die restlichen 10% durch Nicht-USA-Lastwagenhersteller. Die nachfolgende Grafik zeigt Rieter's starke Position in Europa, Nord- und Lateinamerika.

GRUPPENUMSATZ NACH DIVISIONEN 2002

Textile Systems CHF 1,108 mn (-11%)

Wichtiger Tier-1-Player

Kein offensichtliches Kunden- oder geografisches Klumpenrisiko

AUTOMOBILUMSATZ NACH REGIONEN 2002

Latin America CHF 65 mn (-13%) North America CHF 666 mn (-4%) Asia CHF 28 mn (+47%) Africa CHF 10 mn (-12%)

37% Automotive Systems CHF 1,848 mn (-3%) 63%

36%

57%

Europe CHF 1,079 mn (-2%)

Quelle: Rieter

Quelle: Rieter

Erhöhung Wertanteil pro Fahrzeug

Nutzung von Standortvorteilen

Investitionen in neue Anlagen

Leistungsausweis bei Innovationen

Wachstumstreiber Rieter konzentriert sich auf die Erhöhung ihres Lieferanteils pro Fahrzeug. Bei einem geschätzten Wertanteil von CHF 215 pro Fahrzeug in Westeuropa, ist Rieters starke Marktposition ein entscheidender Erfolgsaspekt. Ein weiterer Wachstumsträger ist für Rieter Innovation durch weltweites Produktionwachstum an neuen Standorten. Wie oben beschrieben profitiert das Unternehmen von der guten Positionierung durch die lokale Belieferung globaler Hersteller. Wir erwarten, dass in der Produktionsanlage in Lateinamerika die Überkapazität reduziert wird. Ausserdem dürfte Rieter Schritte einleiten, um den rasch wachsenden chinesischen Markt zu erschliessen. Wir gehen davon aus, dass nach Erstellen der Produktionsanlagen, die Gesellschaft weiteres Wachstum durch Prozessoptimierung und Projektmanagement generieren kann. Wir gehen davon aus, dass Rieter den Preisdruck weiterhin mittels Neuentwicklungen auszugleichen sucht, wie z.B. mit den zusätzlichen Applikationen, die FY02 für das Ultra Light System entwickelt wurden.

45

Vontobel Research

Rieter Schweiz/Maschinenindustrie

Market Perform 03-06-03

Bewertung und Einstufung

Bewertungsfaktoren für Wachstum bei Automotive Systems Da Rieter bezüglich Kunden-Exposure und geografischer Positionierung einer der diversifiziertesten Schweizer Automobilzulieferer ist, kann die Gesellschaft beim Ertrag kleinere "Störimpulse" normalerweise ausgleichen, was die Aussichten stabiler macht. Wir glauben, dass sowohl diese soliden Gewinne als auch Rieter's gute Wachstumsaussichten in der aktuellen Bewertung bereits berücksichtigt sind. Die Schätzungen in der nachfolgenden Tabelle zeigen für 2003 einen Umsatzrückgang von 2%. 2004 dürfte entsprechend unseren Erwartungen an die globale Automobilindustrie eine Wachstumserholung folgen. Wir erwarten für FY03 eine tiefere EBIT-Marge, da das ungünstige USD-Exposure (03E: durchschnittlicher Wechselkurs USD/CHF von 1.35) die Ertragskraft beinträchtigen wird und weiterhin Überkapazitäten an Industriestandorten herrschen werden. 2003 dürften ferner die Textilmarktwerte sinken, weil das Geschäft in der Türkei und China (ca. 30% des Umsatzes Textile Systems) wahrscheinlich durch die anhaltend unsichere Situation im Nahen Osten belastet wird. Vor Mitte 2004 erwarten wir trotz der bevorstehenden Fachmesse ITMA (Oktober) keine signifikante Erholung im Textilmarkt, da Investitionen auf Grund des unsicheren Wirtschaftsumfelds weiterhin zurückgestellt werden. Mit einem EV/Sales 04E von 0.4x und einem P/B 03E von 1.1x liegt der Titel am oberen Ende der Skala der Schweizer Automobilzulieferer und über dem Durchschnitt des Schweizer Maschinensektors. Durch die Unsicherheit betreffend einer möglichen Platzierung von BZ Bank's 28%-Anteil an Rieter scheint das Aufwärtspotenzial begrenzt, obwohl das Unternehmen bewiesen hat, dass es die Ertragskraft angesichts des schwierigen Umfelds halten kann.

RIETER SEGMENTDATEN (MIO. CHF) Automotive systems Aufträge - Veränderung (%) Umsatz - Veränderung (%) EBIT - Veränderung (%)

Jun 00 Dec 00 Jun 01 Rieter Holding Dec 01 Jun 02 Dec 02 Jun 03 Vontobel Automotive Suppliers

Erwartungen widerspiegeln Aussichten für Automobilindustrie weltweit

Stabiler Ausblick bei Textile Systems

Wachstumsaussichten in Bewertung diskontiert

KURSENTWICKLUNG VS. VONTOBEL INDEX

Price for Rieter Holding (CH)

600 550 500

2001 1899 6 1900 4 102 -5 5.4 50 2001 955 -17 1239 14 98 10 7.9 48

2002 1848 -3 1848 -3 110 7 5.9 54 2002 1132 19 1108 -11 94 -4 8.5 48

2003E 1810 -2 1810 -2 99 -10 5.5 54 2003E 1075 -5 1000 -10 85 -10 8.5 46

2004E 1820 1 1820 1 105 6 5.8 53 2004E 1100 8 1065 7 92 8 8.6 47

Ziel

450 400 350 300 250

5.0

200 Dec 99

Source JCFQuant

- EBIT-Marge % des Gruppen-EBIT Textile Systems Aufträge - Veränderung (%) Umsatz - Veränderung (%) EBIT - Veränderung (%) - EBIT-Marge % des Gruppen-EBIT

Quelle: Vontobel Equity Research

8.0

Quelle: JCF Group

Ziel

5.0

stabil

46

Vontobel Research

Rieter Schweiz/Maschinenindustrie

Market Perform 03-06-03

CONSOLIDATED FINANCIAL DATA (CHF MNS) 1) 2) 1999 NEW ORDERS - change (%) NET SALES - change (%) EBITDA - as % of sales DEPRECIATION - as % of sales - as % of aver.cap.exp./5-y OPERATING PROFIT - change (%) - as % of net sales FINANCIAL RESULT NON-OPERATING RESULT NON-RECURRING ITEMS PRETAX PROFIT - change (%) - as % of sales TAXES - tax rate (%) GROUP NET PROFIT - change (%) - as % of sales MINORITY INTERESTS SHAREHOLDERS' NET PROFIT - change (%) - as % of sales - as % of equity shareholder OTHER CASH FLOW ITEMS CASH FLOW - change (%) - as % of sales CAPITAL EXPENDITURE - 5-year average DATA PER REGISTERED (CHF, ADJ) EARNINGS - change (%) DIVIDEND - payout ratio (%) CASH FLOW BOOK VALUE TOTAL ASSETS CASH INTEREST-BEARING DEBT NET DEBT - as % of group equity EQUITY SHAREHOLDER GROUP EQUITY - as % of total assets NO. OF REG. SHARES (MNS) 27.1 -1 7.5 28 54 200 2156 399 443 44 5 826 894 41 2.063 31.2 15 8.6 28 59 223 2429 418 431 13 1 920 994 41 4.129 22.8 -27 8.6 38 58 223 2329 321 398 77 8 908 990 43 4.079 16.9 -26 8.6 51 47 214 2224 295 317 21 2 873 940 42 4.079 2227 -8 2365 -7 243.1 10.0 -107.8 4.4 93.9 135.3 -18 5.7 35.3 0.0 -8.3 162.3 -11 6.7 -38.3 24 124.0 -4 5.1 -12.2 111.8 -7 4.6 13.5 -9.9 221.9 -5 9.1 100.9 114.8 2000 2962 33 2841 20 323.3 11.0 -116.8 4.0 95.2 199.5 47 7.0 11.7 0.0 -7.5 203.7 26 6.9 -57.7 28 146.0 18 5.0 -17.1 128.9 15 4.4 14.0 -20.0 242.8 9 8.3 122.9 122.7 3) 2001 2886 -3 3025 6 337.1 10.6 -123.7 3.9 67.4 203.9 2 6.7 -28.5 0.0 -2.1 173.3 -15 5.5 -62.1 36 111.2 -24 3.5 -18.0 93.2 -28 2.9 10.3 0.0 234.9 -3 7.4 129.7 183.6 2002 3000 4 2872 -5 318.7 10.7 -108.6 3.6 51.9 200.9 -1 7.0 -44.0 0.0 -3.2 153.7 -11 5.2 -69.9 45 83.8 -25 2.8 -14.8 69.0 -26 2.3 7.9 0.0 192.4 -18 6.5 133.6 209.2

gmr/7355

2003E 2865 -5 2730 -5 305.2 10.7 -112.0 3.9 49.9 184.0 -8 6.7 -25.0 0.0 -3.0 156.0 1 5.5 -56.0 36 100.0 19 3.5 -16.0 84.0 22 2.9 9.1 0.0 212.0 10 7.4 125.0 224.7

2004E 2955 3 2790 2 326.2 11.2 -120.0 4.1 52.2 197.0 7 7.1 -20.0 0.0 -3.0 174.0 12 6.0 -63.0 36 111.0 11 3.8 -20.0 91.0 8 3.1 9.3 0.0 231.0 9 7.9 125.0 229.9

20.6 22 8.6 42 52 226 2250 347 317 -31 -3 922 992 44 4.079

22.3 8 8.6 39 57 240 2300 418 317 -101 -10 978 1048 46 4.079

1) FIRST TIME CONS. OF ICBT (F) AS OF 5/00 (SALES 99: CHF 200 MN) 2) FIRST TIME CONS. OF IDEA (I) AS OF 6/00 (ANNUAL SALES CHF 50 MN) 3) FIRST TIME CONS. OF SUESSEN (D) AS OF 01 (ANNUAL SALES CHF 40 MN)

47

Vontobel Research

ing

SAIA-Burgess

Schweiz Elektronik/Software

Bloomberg: SBEN SW Reuters:SBENn SEDOL no:5455962

Market Outperform

03-06-03

CHF 370.00 am 02-06-03

Equity Research Switzerland

Analysten: Maria Ivek, CFA [email protected] +41 (0)1 283 73 55 Mario Davatz, CFA [email protected] +41 (0)1 283 71 52

Wachstum dank Komfort- und Sicherheitstrends

Bereits vor dem Börsengang in 1998 hat Saia-Burgess das Wachstumspotential erkannt, das die zunehmende Ausrichtung auf Sicherheit und Komfort in sich birgt. Dies gilt für alle 3 drei Geschäftseinheiten. Der Erfolg dieser Strategie spiegelt sich in der bisherigen Performance der Firma und seinen Zukunftsaussichten wider. Ruhiger Einstieg in 2003: Die starke Performance der Division Automotive in Europa resultierte in eine Konzernumsatzsteigerung von 1% für 1Q03. Der EBIT reduzierte sich um 11% im Vergleich zum Vorjahr. Die Ertragszahlen wurden durch die negativen Währungseinflüsse eines schwachen USD und einmalige Restrukturierungskosten in Höhe von CHF 0.4 Mio. belastet. Die EBITA-Marge sank im 1Q03 (2002: 9.1%) auf 7.9% und der Reingewinn um 12%. Standhafter Nischenhersteller: Saia-Burgess ist gut für die Markteinführung innovativer Produkte positioniert, da viele deutsche Autohersteller zu ihren Kunden zählen. Als Nischenverkäufer und Komponentenlieferant profitiert die Firma vom allgemeinen Trend zu mehr Sicherheit und Komfort in ihren drei Divisionen. Attraktive Bewertung trotz niedrigerer Schätzungen: Auf Basis eines P/E 03E von 9.4x, eines P/E 04E von 7.8x und eines EV/EBITDA 04E von 4.1x spiegelt der derzeitige Aktienpreis einen verlockenden Abschlag von 60%, 35% und 13% zum Durchschnitt des Swiss Elektronics/Software Sektors wider. Wir erwarten, dass Saia-Burgess mit einem Euro-Exposure von 62% im FY03 vom starken Euro profitieren kann. Die Aktien haben unserer Meinung nach klares Aufwärtspotential.

NB: Prof. Dr. Hans Caspar von der Crone ist Mitglied des board of directors der Saia-Burgess Electronics Holding AG und Vontobel Holding AG.

KURSENTWICKLUNG

800 800

ANGABEN PRO TITEL Kurs SBENn 02-06-03 CHF Anzahl Aktien SBENn in '000 Marktkap. SBENn (Mio. CHF) Übrige Marktkap. (Mio. CHF) Gesamte Marktkap. (Mio. CHF) Free float % 370.00 610 226 0 226 95

700

700

600

600

500

500

400

400

300

300

200

1999 SAIA BURGESS

2000

2001

2002

2003

200

HIGH 790.00 18/8/00, LOW 235.00 14/3/03, LAST 367.00 23/5/03

Source: DATASTREAM

Durchschn. Tagesvol. (Mio./12M)

796

AKTIENBEWERTUNG CHF EPS EPS Wachstum % P/E CEPS P/CE Dividende Dividendenrendite % Buchwert Kurs/Buchwert EV/EBITDA

2001 30.5 -31 12.1 38.8 9.5 10.0 2.7 196 1.9 5.8

2002 37.6 23 9.8 45.7 8.1 10.0 2.7 229 1.6 5.0

2003E 39.4 5 9.4 47.4 7.8 10.0 2.7 258 1.4 4.8

2004E 47.6 21 7.8 55.6 6.7 10.0 2.7 296 1.3 4.1

HOCH 518.00

12-Monate

TIEF 220.00

AUFTEILUNG Umsatzaufteilung 2002 nach Geschäftsbereichen CHF Mio. - Automotive 233 - Industry 193 - Controls 43 nach Regionen - EU 291 - übrige Europäische Lände 47 - Nordamerika 107 - andere Länder 24 Total 469 Veränd. 21 51 -31 1 35 199 5 Anteil 50 41 9 62 10 23 5 100

EXCESS PERFORMANCE VS. SPIX SMLCPSW 25.2% 20.8% 11.9% 0.2% 3.0% -3.0%

1 2

3M 6M 12M

1

ECKDATEN Mio. CHF Umsatz EBIT EBIT Marge % Reingewinn Eigenkapitalrendite % Bilanzsumme Eigenkapital Eigenkapitalquote % Verz. Fremdkapital Liquide Mittel Operativer Cashflow Investitionen

2002 469 37.5 8.0 22.9 16.5 364 139 38.3 118 10.7 66.2 20.9

2003E 486 39.5 8.1 24.0 15.3 375 157 41.9 118 15.6 68.4 27.0

2004E 533 45.6 8.6 29.0 16.1 400 180 45.0 118 27.5 76.5 27.0

SPI ex Div. 2 Vontobel Small Caps Index

© 2003.Vontobel Research. Bitte beachten Sie die wichtigen Angaben am Ende dieses Dokumentes.

SAIA-Burgess Switzerland/Elektronik/Software

Market Outperform 03-06-03

Automobilaktivitäten

Automarkt hat Priorität Bedeutung des Automobilbereichs im Konzern Saia-Burgess stellt hauptsächlich Mikroschalter, Steuerungen, Sensoren und Schrittmotoren für Sicherheits- und Komfortkomponenten in Autos her. Wie das unten aufgeführte Diagramm verdeutlicht, ist die Firma massgeblich auf die Autoindustrie ausgerichtet, da diese Branche hohe Qualitätsstandards verlangt. Positionierung in der Automobilhierarchie Saia-Burgess ist als Tier-2-Zulieferer gut auf dem Markt etabliert und wird Kundenansprüchen dank seiner Erfahrung gerecht. Da Saia hauptsächlich Produkte für die Klimaanlagensteuerung (59% des Autoumsatzes im FY02), Scheinwerfereinstellungen (9%) und Türschlosssysteme (17%) herstellt, lässt sich die Grösse des relevanten Marktes nicht genau bestimmen. Als Nischenplayer ist die Firma jedoch in diesen drei schnell wachsenden Märkten gut positioniert. Der Inhalt an Saia-Burgess-Produkten pro Auto variiert vermutlich zwischen CHF 5 und CHF 75. Kundenportfolio und geographische Positionierung Nachteil der Nischenausrichtung ist das Klumpenrisiko, dem sich die Firma aussetzt. Wir schätzen, dass die zwei grössten Kunden, Behr und Valeo, rund 10% des Konzernumsatzes ausmachen. Der Grossteil des Automotiveumsatzes wird auf dem PKW-Markt erzielt, die Umsätze im LKW-Sektor sind zu vernachlässigen. Obwohl durch die Akquisition von Ledex+Dormeyer in Ohio im FY01 die Präsenz in den USA verstärkt wurde, besteht weiterhin im Autozulieferergeschäft eine unverkennbare Europalastigkeit.

KONZERNUMSATZ NACH DIVISION 2002

Controls CHF 43 mn (-4%)

Nischenposition in 3 Kernbereichen

Klumpenrisiko: zwei Hauptkunden und Orientierung auf europäische Markt

UMSATZ AUTOMOTIVE NACH REGION 2002

RoW CHF 10 mn (-16%)

9% 50% Industry CHF 193 mn (-7%) 41% Automotive CHF 233 mn (+13%)

North America CHF 34 mn (+82%)

14%

82%

Europe CHF 189 mn (+8%)

Quelle: SAIA-Burgess

Quelle: SAIA-Burgess

Neue Autos mit umfangreicherer Ausstattung

Steigende Marktpenetration mit Xenon-Scheinwerfern

Wachstumstreiber Wir gehen allgemein davon aus, dass neue Automodelle besser ausgestattet werden als ihre Vorgängergeneration, d.h. mehr Komfort und Sicherheit aufweisen. Von diesem Trend wird Saia-Burgess profitieren, da die Firma 85% ihres Umsatzes als Autozulieferer im Bereich Klimaanlagensteuerung, Scheinwerfereinstellung und Türschlosssysteme erzielt. Nach unseren Erwartungen wird die Prozentzahl der Luxusklassewagen mit hochwertigen Xenon-Schweinwerfern von derweil 50% bis 2006 auf 70% ansteigen. Eine EU-Verordnung sieht vor, dass besagte Scheinwerfer dynamisch gesteuert werden müssen, um entgegenkommende Autos nicht zu blenden. Mit einem Marktanteil von geschätzten 60% ist Saia-Burgess in Europa die Nummer 1 für dynamische Leuchtweitenregulierung. Ausserdem werden ab 2003 Autos der Mittel- und Oberklasse mit statischem Kurvenlicht angeboten, für die zwei zusätzliche Motoren erforderlich sind.

49

Vontobel Research

SAIA-Burgess Switzerland/Elektronik/Software

Market Outperform 03-06-03

Bewertung und Einstufung

Attraktiv und profitabel Saia-Burgess ist unserer Meinung nach wegen seiner äussert zielgerichteten Strategie der Schweizer Autozulieferer mit den verlockendsten Wachstumsaussichten. Mit einer attraktiven EBIT-Marge von 8.0% im FY02 zählt der Konzern zu den profitableren Kandidaten im Vontobel Supplier Index mit durchschnittlich 4.7%. Derweil spiegelt der Aktienpreis dieses Potential nicht wider. Unsere Neubewertung sieht den Titel deshalb als Market Outperform. Angesichts der trüben Wirtschaftslage und des schwachen US-Dollars wird FY03 voraussichtlich ein schwieriges Jahr. Dennoch antizipieren wir für FY03 ein EPSWachstum von 5% und mit Unterstützung des starken Euro für FY04 eine Steigerung von 21%. Die derzeitige Kapazitätsauslastung liegt über dem Budget und das Management reduziert weiterhin äusserst erfolgreich Kosten durch die Produktionsverlagerung kleiner Losgrössen an Standorte in Niedriglohnländern, weshalb wir mit keinen weiteren einmaligen Belastungen wie im 1Q03 rechnen. So wurden arbeitsintensive Herstellungsprozesse mit Erfolg nach Ungarn, Tunesien und auch China verlegt. Ein Grund dafür, warum wir stabile Margen erwarten. Auf Basis eines P/E 04E von 7.8x und eines P/CE 04E von 6.7x werden die Aktien mit einem Abschlag von 7% und 9% zum Vontobel Swiss Auto Supplier Index und mit einem signifikanteren Abschlag von 28% und 25% zum Swiss Electronics Index gehandelt. Saia-Burgess hat im FY02 und den vorherigen Jahren eindeutig bewiesen, dass seine Leistung nicht von der Anzahl jährlich produzierter Autos abhängt und die Firma weiterhin durch überdurchschnittliche Wachstumsraten gegenüber der Automobilindustrie im Allgemeinen überzeugen kann. Die Aktien haben unserer Ansicht nach beim derweiligen Stand klares Aufwärtspotential.

SAIA-BURGESS SEGMENTDATEN (CHF MIO.) Division Automotive 2001 Umsatz 205 - Veränd. (%) 6 EBIT 16 - Veränd. (%) 8 - EBIT-Marge 7.8 % des Konzern-EBIT 46

Jun 03

Erwartungen spiegeln globale Aussichten für Autobranche wider

Bewertung spiegelt nicht vielversprechenden Wachstums-aussichten wider

KURSENTWICKLUNG VS. VONTOBEL INDEX

Price for Saia Burgess Electronics Hl (CH)

800

700

600

500

400

300

2002 233 14 20 25 8.6 53 2002 193 -7 16 -5 8.2 42 2002 43 -5 3 -26 6.2 7

2003E 250 7 22 8 8.6 54 2003E 193 0 16 -2 8.0 39 2003E 43 1 3 2 6.3 7

2004E 268 7 24 10 8.8 52 2004E 215 11 19 23 8.8 42 2004E 50 16 3 15 6.2 7

Ziel +10%

10% EBITA

200 Dec 99

Source JCFQuant

Jun 00

Dec 00

Jun 01 Saia Burgess Electronics Hl

Dec 01

Jun 02

Dec 02

Vontobel Automotive Suppliers

Quelle: JVC Group

Division Industry Umsatz - Veränd. (%) EBIT - Veränd. (%) - EBIT-Marge % des Konzern-EBIT Division Controls Umsatz - Veränd. (%) EBIT - Veränd. (%) - EBIT-Marge % des Konzern-EBIT

Quelle: Vontobel Equity Research

2001 208 43 17 -11 8.0 48 2001 45 1 4 -39 8.0 10

Ziel

10% EBITA

Ziel

50

Vontobel Research

SAIA-Burgess Switzerland/Elektronik/Software

Market Outperform 03-06-03

CONSOLIDATED FINANCIAL DATA (CHF MNS) 1998 Sales - change (%) EBITDA - as % of sales DEPRECIATION - as % of sales - as % of cap. exp. EBITA - as % of sales GOODWILL AMORTISATION OPERATING PROFIT - change (%) - as % of sales FINANCIAL RESULT NON-RECURRING ITEMS PRETAX PROFIT - change (%) - as % of sales TAXES - tax rate (%) GROUP NET PROFIT - change (%) - as % of sales MINORITY INTERESTS SHAREHOLDERS' NET PROFIT - change (%) - as % of equity shareholder CASH FLOW - change (%) - as % of sales CAPITAL EXPENDITURE - 5-year average R&D - as % of sales DATA PER REGISTERED (CHF, ADJ) EARNINGS - change (%) CASH EARNINGS - change (%) DIVIDEND - payout ratio (%) CASH FLOW BOOK VALUE TOTAL ASSETS CASH INTEREST-BEARING DEBT NET DEBT - as % of group equity EQUITY SHAREHOLDER GROUP EQUITY - as % of total assets NO. OF REGISTERED (MNS) 278 14 39.8 14.3 -12.2 4.4 71 27.6 9.9 0.0 27.6 26 9.9 -4.1 0.0 23.6 57 8.5 -7.5 32 16.1 62 5.8 0.0 16.1 62 23.2 28.2 36 10.1 17.2 0.0 -14.7 -5.3 26.3 33 26.3 33 6.0 23 46.3 113 195 22 38 15 22 69 69 35 0.610 1) 1999 325 17 48.7 15.0 -15.9 4.9 76 32.8 10.1 -0.3 32.5 18 10.0 -2.8 0.0 30.0 27 9.2 -8.1 27 22.0 37 6.8 0.0 22.0 37 24.3 37.8 34 11.6 20.8 13.0 -16.2 5.0 36.0 37 36.5 38 8.0 22 62.0 148 233 11 46 35 39 90 90 39 0.610 2000 383 18 57.9 15.1 -18.0 4.7 69 39.9 10.4 -0.7 39.2 20 10.2 -3.4 0.0 36.2 20 9.4 -9.1 25 27.1 23 7.1 0.0 27.1 23 25.0 45.1 19 11.8 26.3 14.7 -19.5 5.1 44.4 23 45.5 25 10.0 23 73.9 178 262 8 50 42 39 108 108 41 0.610 2) 2001 459 20 62.0 13.5 -21.8 4.8 89 40.1 8.7 -5.0 35.1 -10 7.7 -9.8 0.0 25.3 -30 5.5 -6.7 26 18.6 -31 4.1 0.0 18.6 -31 15.6 40.5 -10 8.8 24.6 15.8 -26.7 5.8 30.5 -31 38.8 -15 10.0 33 66.4 196 376 12 148 135 113 120 120 32 0.610 2002 469 2 66.2 14.1 -23.8 5.1 114 42.5 9.1 -4.9 37.5 7 8.0 -5.9 0.0 31.7 25 6.8 -8.7 28 22.9 23 4.9 0.0 22.9 23 16.5 46.7 15 10.0 20.9 16.4 -26.8 5.7 37.6 23 45.7 18 10.0 27 76.6 229 364 11 118 107 77 139 139 38 0.610 2003E 486 4 68.4 14.1 -24.0 4.9 89 44.4 9.1 -4.9 39.5 5 8.1 -5.9 0.0 33.6 6 6.9 -9.6 29 24.0 5 4.9 0.0 24.0 5 15.3 48.0 3 9.9 27.0 20.1 -27.7 5.7 39.4 5 47.4 4 10.0 25 78.8 258 375 16 118 102 65 157 157 42 0.610

GMR/7355 2004E 533 10 76.5 14.4 -26.0 4.9 96 50.5 9.5 -4.9 45.6 15 8.6 -5.4 0.0 40.2 20 7.5 -11.2 28 29.0 21 5.4 0.0 29.0 21 16.1 55.0 15 10.3 27.0 25.2 -30.4 5.7 47.6 21 55.6 17 10.0 21 90.2 296 400 28 118 90 50 180 180 45 0.610

1) INC. BAER (GERMANY) AS OF 4/99; SALES CHF 33 MN p.a. 2) INC. LEDEX+DORMEYER AS OF 1/2001; SALES 2000 USD 50 MN

51

Vontobel Research

Sarna Region / Country

)Schweiz Bau-/Automobilzulieferer

Bloomberg: SAKN SW Reuters:RNAZn SEDOL no:4773278

Market Outperform

03-06-03

CHF 123.75 am 02-06-03

Equity Research Switzerland

Analysten: Christian Arnold, CFA [email protected] +41 (0)1 283 71 04 Maria Ivek, CFA [email protected] +41 (0)1 283 73 55

Sarna muss operative Probleme lösen

Die Umstellung vom Komponentenlieferanten zum Modul- und Subsystementwickler in der Division Saramotive Europe wurde unterschätzt. Das FY02 Resultat wurde mit CHF 18.5 Mio. und 03E wird mit CHF 10 Mio. belastet. Sarna hat Massnahmen getroffen, um die Schwierigkeiten in den Griff zu bekommen. Falls dies gelingt, erwarten wir in 2004E ein Gewinnwachstum von über 20%. Die Aktie hat Aufholpotential, da die Bewertung sehr tief ist (P/E 04E: 7.4x, 10%-Abschlag zum Vontobel Autozuliefererindex). Wir stufen die Aktie mit Market Outperform ein. Anlaufkosten bei Sarnamotive Europa belasteten FY02: Obwohl Marktanteile bei allen Geschäftsaktivitäten gewonnen werden konnten, wurde der Jahresabschluss durch die Probleme bei Paulmann&Crone getrübt. Unerwartet hohe Anlaufkosten bei der Entwicklung vom Komponentenlieferanten zum Modul- und Subsystementwickler haben das Ergebnis mit CHF 18.5 Mio. belastet. Die positiven Effekte des Verkaufs von Sarnatech wurden dadurch weggewischt. Sarnamotive Europa auf Kurs bringen als Hauptziel 2003: Diverse Massnahmen (Verstärkung/Wechsel im Management, Überprüfung/Kontrolle der Prozesse und Verstärkung der personellen Ressourcen als Sofortmassnahmen) sind ergriffen worden. Wir erwarten einen negativen Effekt von rund CHF 10 Mio. in 2003E. 2003 als Übergangsjahr: Preisdruck, höhere Rohmaterialkosten sowie prinzipiell schwierige Märkte in beiden Geschäftsbereichen Automotive und Bau lassen kein grosses Gewinnwachstum in 2003 erwarten. Wir denken aber, dass Sarna dank der Fokussierung auf zwei Geschäftsbereiche und der starken Kernkompetenzen von einem Aufschwung profitieren wird, was jedoch nicht vor 2004 zu erwarten ist.

KURSENTWICKLUNG

220 200 180 160 140 120 100 80 220 200 180 160 140 120 100 80

ANGABEN PRO TITEL Kurs RNAZn 02-06-03 CHF Anzahl Aktien RNAZn in '000 Marktkap. RNAZn (Mio. CHF) Übrige Marktkap. (Mio. CHF) Gesamte Marktkap. (Mio. CHF) Free float % Tweedy Browne Blue Water Plastics Marathon Asset Management Durchschn. Tagesvol. (12M) 123.80 2'400 297 0 297 80 10 5 5 3

1999 SARNA R

2000

2001

2002

2003

HIGH 213.39 25/8/00, LOW 96.00 21/2/03, LAST 116.50 23/5/03

Source: DATASTREAM

AKTIENBEWERTUNG CHF EPS EPS Wachstum % P/E CEPS P/CE Dividende Dividendenrendite % Buchwert Kurs/Buchwert EV/EBITDA

2001 12.8 -25 9.7 12.8 9.7 5.00 4.0 105 1.2 4.4

2002 13.4 5 9.3 13.4 9.3 5.00 4.0 103 1.2 4.5

2003E 13.5 1 9.1 13.5 9.1 5.00 4.0 113 1.1 4.2

2004E 16.7 23 7.4 16.7 7.4 5.00 4.0 124 1.0 3.7

HOCH 169.70

12-Monate

TIEF 93.00

AUFTEILUNG Umsatzaufteilung 2002 - nach Geschäftsbereichen Sarnafil Sarnamotive Übrige - nach Regionen Schweiz Deutschland Grossbritannien Übriges Europa NAFTA Übriges Ausland Veränd. % 382 -2% 537 11% 48 -41% 90 286 52 106 409 23 -10% 6% -2% -6% 4% -9% Anteil % 40% 56% 5% 9% 30% 5% 11% 42% 2%

EXCESS PERFORMANCE VS. SPIX SMLCPSW 12.0% 7.5% 22.6% 11.0% 7.0% 1.1%

1 2

3M 6M 12M

1 2

ECKDATEN Mio. CHF Umsatz EBIT EBIT Marge % Reingewinn Eigenkapitalrendite % Bilanzsumme Eigenkapital Eigenkapitalquote % Verz. Fremdkapital Liquide Mittel Operativer Cashflow Investitionen

2002 948 43.6 4.6 32.1 13.0 628 248 39.5 176 86.3 85.1 59.1

2003E 865 50.0 5.8 32.5 12.0 630 271 43.0 175 88.3 91.5 60.0

2004E 930 60.0 6.5 40.0 13.4 650 299 46.0 175 97.8 102 60.0

SPI ex Div. Vontobel Small Caps Index

© 2003. Vontobel Research. Bitte beachten Sie die wichtigen Angaben am Ende dieses Dokumentes.

Sarna Schweiz/Bau-/Automobilzulieferer

Market Outperform 03-06-03

Automobilaktivitäten

Automobilbereich mit 55% Umsatzanteil Bedeutung des Automobilbereichs im Konzern Rund 55% des letztjährigen Umsatzes wurden im Bereich Automobil generiert (siehe auch Grafik). In Europa ist Sarna als Zulieferer von Kunststoffteilen und Oberflächen positioniert. In Nordamerika werden Kunststoffkomponenten, Lüftungssysteme und Karosserieteile produziert. Positionierung in der Automobilhierarchie Sarna ist ein wichtiger Marktteilnehmer im Volumengeschäft, d.h. für Aschenbecher, Getränkehalter und Mittelkonsolen. Die Gesellschaft gehört in ihrem Tätigkeitsbereich zu den führenden Zulieferern von deutschen OEMs BMW, Daimler Chrysler und Volkswagen. Kundenportfolio und geographische Positionierung Von der Grösse her (Sarnamotive-Umsatz: CHF 537 Mio.) kann Sarna nicht zu den Tier 1 Zulieferern gezählt werden. Anders als bei den typischen Tier 2 oder 3 Zulieferern sind OEMs jedoch direkte Kunden von Sarna.

SARNAMOTIVE EUROPA: KUNDENLISTE Kunde Umsatzanteil Daimler-Chrysler 30% VW/Audi BMW GM Ford Rest

Quelle: Sarna

Kein Tier 1 Lieferant von der Grösse her, aber viele OEMs als Kunden

Wichtigste Kunden: Daimler-Chrysler, GM und VW

SARNAMOTIVE AMERIKA: KUNDENLISTE Kunde Umsatzanteil GM 39% Daimler Chrysler Magna Textron Visteon Rest

Quelle: Sarna

29% 19% 4% 3% 15%

19% 10% 8% 7% 17%

Die nachfolgenden Grafiken zeigen einerseits Sarna's Abhängigkeit von der Automobilindustrie auf, andererseits die geografische Aufstellung (Sarnamotive). Ausgewogene geografische Abhängigkeit Europa - Amerika

UMSATZ NACH DIVISIONEN 2002

Sarnatech CHF 48 mn (-41%) Sarnafil CHF 382 mn (-2%)

GEOGRAFISCHE UMSATZAUFTEILUNG 2002

40% 55% Sarnamotive CHF 537 mn (+11%)

America CHF 255 mn (+8%)

48%

52%

Europe CHF 281 mn (+14%)

Quelle: Sarna

Quelle: Sarna

Ausbau in Osteuropa Oberflächentechnologie

Trend der höherwertigen Innenausstattung

Wachstumstreiber Ausbau von Produktionsstandorten: Im Moment befindet sich ein Werk in Tschechien im Bau, wo Teile für VW, Skoda und Audi produziert werden. Sarna hat sich Know-how in der Oberflächenbehandlung und -technologie angeeignet. Mittels veredelten oder einzigartigen Oberflächen können sich OEMs differenzieren (Kunden: BMW, VW). In Amerika erhofft man sich Wachstum durch die new domestics und vom Trend, dass auch in Amerika die Autoinnenräume edler verarbeitet werden.

53

Vontobel Research

Sarna Schweiz/Bau-/Automobilzulieferer

Market Outperform 03-06-03

Bewertung und Einstufung

Schnelle Desinvestition von der unrentablen Division Sarnatech Die Ende 2001 beschlossene Fokussierung auf die zwei Kernbereiche Sarnafil und Sarnamotive wurde in 2002 abgeschlossen. Sarnatech Wild GmbH (D) wurde per September 2001 mittels eines Management-Buy-outs an den bisherigen Geschäftsführer veräussert. Sarna Xiro wurde im Juni 2002 an den Klebstoffhersteller Collano verkauft. Im Juli 2002 wurde Sarnatech Schenk GmbH (D) in die Sarnamotive Division Europa und Ende 2002 Sarnatech BNL Ltd. (UK) in die Sarnamotive Division Amerika integriert. Sarnatech Rolla AG wurde mittels eines Management Buy-outs Ende September 2002 veräussert. Sarnatech (Schweiz) AG wurde an Galt Industries verkauft. Die Probleme bei Paulmann&Crone, im Zusammenhang mit der Umstellung vom Komponentenlieferanten zum Modul- und Subsystementwickler, führten zu Anlaufkosten von CHF 18.5 Mio. in 2002 (Werkzeuge: CHF 7.8 Mio.; Subcontracting: CHF 6.0 Mio.; Produktionskosten: CHF 4.7 Mio.). Wir erwarten in 2003E nochmals Kosten von CHF 10 Mio. Diese Kosten eliminieren (vorerst) den positiven Effekt der Desinvestition der Sarnatech-Aktivitäten. Wir erwarten, dass Sarna die Anlaufprobleme in 2003E in den Griff bekommt. In 2004E erwarten wir keine zusätzlichen Kosten mehr. Bei Sarnafil erwarten wir in 2003E eine flache Umsatzentwicklung (-1%) und +8% in 2004E. Die schwierige Situation im Baubereich (Deutschland und Schweiz) lassen keine Wachstumssprünge im laufenden Jahr zu. Im laufenden Jahr erwarten wir auch wegen der Sonderkosten bei Sarnamotive Europa kein spürbares Gewinnwachstum (03E: +1%). Die in 2003 erwarteten abgeschlossenen Umstellungsprozesse sowie das (hoffentlich) bessere Umfeld in 2004E lassen den Gewinn im nächsten Jahr über 20% wachsen. Dieses hohe Gewinnwachstum ist in der heutigen Bewertung nicht genügend reflektiert. Die tiefe Bewertung, gemessen am P/E 04E von 7.4x, P/B 03E von 1.1 und EV/EBITDA 04E von 3.7x attestiert dem Titel überdurchschnittliches Kurspotential. Rating: Market Outperform.

SARNA SEGMENTDATEN (CHF Sarnamotive Europa Umsatz - Veränderung (%) - Umsatzanteil (%) EBIT-Marge (E) Sarnamotive Amerika Umsatz - Veränderung (%) - Umsatzanteil (%) EBIT-Marge (E) Sarnafil Umsatz - Veränderung (%) - Umsatzanteil (%) EBIT-Marge (E)

Quelle: Sarna, Vontobel Equity Research

Ausserordentliche Anlaufkosten bei Sarnamotive Europa eliminieren (vorerst) den positiven Effekt aus der Desinvestition von Sarnatech

Stabile Sarnafil (Baubereich)

Tiefe Bewertung und hohes Gewinnwachstum 2004E -> Market Outperform

KURSENTWICKLUNG VS. VONTOBEL INDEX

Price for Sarna Kunststoff Holding (CH)

220 200 180 160 140 120 100 80 60 Dez 99

Source JCFQuant

2001 248 +18% 26%

2002 282 +14% 29% -6% bis -8%

2003E 276 -2% 31%

2004E 274 0% 29%

Ziel

8-10% 2003E 230 -10% 26% 2004E 246 +7% 26% Ziel

Jun 00

Dez 00 Sarna Kunststoff Holding

Jun 01

Dez 01

Jun 02

Dez 02

Jun 03

Vontobel Automotive Suppliers

Quelle: JCF Group

2001 237 +70% 25%

2002 255 +8% 26% +5% bis +7%

8-10% 2003E 379 -1% 43% 2004E 410 +8% 44% Ziel

2001 391 +7% 41%

2002 382 -2% 40% +10% bis +12%

Halten

54

Vontobel Research

Sarna Schweiz/Bau-/Automobilzulieferer

Market Outperform 03-06-03

CONSOLIDATED FINANCIAL DATA (CHF MNS) 1* 1999 SALES - change (%) NET SALES - change (%) EBITDA - as % of sales DEPRECIATION - as % of sales - as % of avg.cap.exp./5-y AMORTIZATION OPERATING PROFIT - change (%) - as % of sales FINANCIAL RESULT NON-RECURRING ITEMS PRETAX PROFIT - change (%) - as % of sales TAXES - tax rate (%) GROUP NET PROFIT - change (%) - as % of sales MINORITY INTERESTS SHAREHOLDERS' NET PROFIT - change (%) - as % of sales - as % of equity shareholder CASH FLOW - change (%) - as % of sales CAPITAL EXPENDITURE - 5-year average DATA PER SHARE (CHF, ADJ) EARNINGS - change (%) CASH EARNINGS DIVIDEND - payout ratio (%) CASH FLOW BOOK VALUE TOTAL ASSETS CASH INTEREST-BEARING DEBT NET DEBT - as % of group equity EQUITY SHAREHOLDER GROUP EQUITY - as % of total assets NO. OF SHARES (MNS) 663 -1 645 0 70.8 11.0 -26.5 4.1 80 0.0 44.3 -22 6.9 0.4 0.6 45.4 -25 7.0 -14.7 32.4 30.7 -32 4.8 0.7 31.3 -31 4.9 8.9 57.1 -13 8.9 42.6 33.2 13.1 -31 13.1 4.0 31 24 147 522 128 32.4 -95.5 27 353 355 68 0.240 2000 860 30 839 30 97.7 11.6 -34.0 4.1 93 0.0 63.7 44 7.6 -0.9 -7.4 55.5 22 6.6 -15.2 27.4 40.3 31 4.8 0.7 41.0 31 4.9 15.1 74.3 30 8.9 45.3 36.5 17.1 31 17.1 5.0 29 31 113 652 101.5 156.5 55.0 20 271 272 42 0.240 2001 956 11 934 11 92 9.8 -41.7 4.5 104 0.0 50.1 -21 5.4 -6.3 -3.6 40.1 -28 4.3 -9.5 23.6 30.7 -24 3.3 0.0 30.7 -25 3.3 12.2 72.4 -3 7.8 48.0 40.2 12.8 -25 12.8 5.0 39 30 105 625 67.5 170.6 103.1 41 251 252 40 0.240 2002 966 1 948 1 85 9.0 -41.5 4.4 90 0.0 43.6 -13 4.6 -8.0 7.4 43.0 7 4.5 -10.9 25.3 32.1 5 3.4 0.0 32.1 5 3.4 13.0 73.6 2 7.8 59.1 46.2 13.4 5 13.4 5.0 37 31 103 628 86.3 175.6 89.3 36 248 248 40 2.400

ARD/7104

2003E 885 -8 865 -9 92 10.6 -41.5 4.8 81 0.0 50.0 15 5.8 -8.0 2.0 44.0 2 5.1 -11.5 26.1 32.5 1 3.8 0.0 32.5 1 3.8 12.0 74.0 1 8.6 60.0 51.0 13.5 1 13.5 5.0 37 31 113 630 88.3 175.0 86.7 32 270 271 43 2.400

2004E 930 5 930 8 102 10.9 -41.5 4.5 76 0.0 60.0 20 6.5 -7.0 2.0 55.0 25 5.9 -15.0 27.3 40.0 23 4.3 0.0 40.0 23 4.3 13.4 81.5 10 8.8 60.0 54.5 16.7 23 16.7 5.0 30 34 124 650 97.8 175.0 77.2 26 298 299 46 2.400

55

Vontobel Research

Saurer Region / Country

)Schweiz Maschinenindustrie

Bloomberg: SAUN SW Reuters:SARZn SEDOL no:7179710

Market Perform

03-06-03

CHF 34.50 am 02-06-03

Equity Research Switzerland

Analysten: Maria Ivek, CFA [email protected] +41 (0)1 283 73 55 Mario Davatz, CFA [email protected] +41 (0)1 283 71 52

Günstig doch mit Unsicherheiten behaftet

Der Start des laufenden Geschäftsjahres verheisst Saurer einen guten kurzfristigen Ausblick. Dieser ist allerdings auf Grund der starken Position im hochvolatilen Textilmarkt (71% des Umsatzes FY02) und des starken Engagements im immer unsicherer werdenden Fernen (27%) und Nahen Osten (19%) schwierig einzuschätzen. Wir halten trotz der scheinbar attraktiven Bewertung an unserer vorsichtigen Haltung gegenüber dem Titel fest. 1Q03 zeigt nach oben: Der Auftragsanstieg auf Gruppenebene von 25% (1Q03) war vor allem auf das starke Ergebnis bei Textile Solutions (75% des Totals) zurückzuführen. Der Anstieg bei den Bestellungen im Chemiefaserbereich (+130%) lässt auf die Erteilung lange zurückgestellter Aufträge schliessen. Da der Gruppenumsatz um 15% zunahm, dürfte sich 2003 die Kapazitätsauslastung erhöhen. Fokussierter technologischer Ansatz im Automobilmarkt: Durch die Fokussierung auf Antriebssysteme innerhalb der Automobilaktivitäten kann die Gesellschaft Kundenanforderungen besser entsprechen. Das Know-how bei der Produktion kleiner Losgrössen unterscheidet das Unternehmen von den Wettbewerbern und ist Schlüssel zur erfolgreichen Marktdurchdringung. Attraktives Bewertungsniveau: Mit einem P/E0 3E 7.2x, einem P/E 04E 5.4x und einem EV/EBITDA 04E 1.8x widerspiegelt der aktuelle Preis einen Discount von 39%, 25% und 48% ggü. dem Durchschnitt des Schweizer Maschinensektors. Es ist zu beachten, dass China, einer der wichtigsten geografischen Märkte von Saurer, in Bezug auf Analgeinvestitionen mit höchst unsicheren Wirtschaftsaussichten konfrontiert ist, was die genannten Discounts und unsere vorsichtige Haltung gegenüber den Aktien zum Teil erklärt.

KURSENTWICKLUNG

120 110 100 90 80 70 60 50 40 30 20 1999 2000 SAURER AG.ARBON R 2001 2002 2003 120 110 100 90 80 70 60 50 40 30 20

ANGABEN PRO TITEL Kurs SARZn 02-06-03 CHF Anzahl Aktien SARZn in '000 Marktkap. SARZn (Mio. CHF) Übrige Marktkap. (Mio. CHF) Gesamte Marktkap. (Mio. CHF) Free float % 34.50 14,204 490 0 490 100

HIGH 110.70 14/7/00, LOW 23.00 11/10/02, LAST 32.50 23/5/03

Source: DATASTREAM

Durchschn. Tagesvol. (Mio./12M)

36,367

AKTIENBEWERTUNG CHF EPS EPS Wachstum % P/E CEPS P/CE Dividende Dividendenrendite % Buchwert Kurs/Buchwert EV/EBITDA

2001 -5.35 -207 NM 1.04 33.3 0.00 0.0 44.0 0.8 10.6

2002 3.42 164 10.1 4.10 8.4 1.00 2.9 45.3 0.8 3.0

2003E 4.82 41 7.2 5.84 5.9 1.50 4.4 50.1 0.7 2.3

2004E 6.44 34 5.4 7.46 4.6 1.80 5.2 55.6 0.6 1.8

HOCH 44.80

12-Monate

TIEF 22.50

AUFTEILUNG Umsatzaufteilung 2002 nach Segmenten - Saurer Textile Systems - Antriebssysteme - Oberflächentechnologie Total CHF Mio. 1,777 558 155 2,490 Verän. -1% 31% -12% Anteil 71% 22% 6% 100%

EXCESS PERFORMANCE VS. SPIX SMLCPSW 3.2% -1.2% 17.2% 5.5% 9.3% 3.4%

1 2

3M 6M 12M

1 2

nach Regionen - Europa - NAFTA - Fern Osten, Asien - Mittle Osten, Übrige

865 418 664 544

2% -13% -10% 59%

35% 17% 27% 21%

ECKDATEN Mio. CHF Umsatz EBIT EBIT Marge % Reingewinn Eigenkapitalrendite % Bilanzsumme Eigenkapital Eigenkapitalquote % Verz. Fremdkapital Liquide Mittel Operativer Cashflow Investitionen

2002 2,490 101 4.1 48.6 7.6 1,910 647 33.9 300 147 173 72.7

2003E 2,335 128 5.5 68.5 9.6 2,110 712 33.8 310 230 178 75.0

2004E 2,490 160 6.4 91.5 11.6 2,125 790 37.2 320 314 201 80.0

SPI ex Div. Vontobel Small Caps Index

© 2003. Vontobel Research. Bitte beachten Sie die wichtigen Angaben am Ende dieses Dokumentes.

Saurer Schweiz/Maschinenindustrie

Market Perform 03-06-03

Automobilaktivitäten

Mit 22% tiefstes Autoexposure aller Index-Firmen Bedeutung des Automobilbereichs im Konzern Transmission Systems entwickelt und produziert Getriebekomponenten und Antriebssysteme für Motorfahrzeuge. Obwohl diese Aktivitäten derzeit lediglich 22% zum Gruppenumsatz beisteuern, beabsichtigt Saurer diese profitable Division auszubauen. Wir erwarten, dass dies zu einem grösseren Gleichgewicht zwischen Textile Solutions und Transmission Systems führen wird. Position in der Automobilindustrie Saurer ist ganz klar Nischenplayer und verkauft Antriebssysteme für Landwirtschaftsfahrzeuge, Fahrzeuge mit 4-Radantrieb (4WD) und Luxussportwagen. Auf Grund der Fragmentierung dieser Nischenmärkte ist es nicht möglich, die Grösse des entsprechenden Marktes oder Saurer's derzeitigen Marktanteil festzustellen. Nichtsdestotrotz ist Saurer ein wichtiger Hersteller im US-amerikanischen und europäischen Traktormarkt, wo der Trend in Richtung Auslagerung und Wachstum in aufstrebenden Märkten geht. Kundenportfolio und geografische Positionierung Saurer hat eine besondere Position unter den Schweizer Automobilzulieferern, weil ungefähr 42% des Umsatzes mit Antriebssystemen im Markt für Landwirtschaftsfahrzeuge generiert wird, während Personenwagen mit 30% an zweiter Stelle liegen. Daneben werden etwa 31% des Antriebssysteme-Umsatzes durch Spezialapplikationen, wie Erdbauequipment, Gabelstapler und Antriebssysteme für Golfwagen, erzielt. Saurer ist der Konkurrenz einen Schritt voraus, da die Gesellschaft in Asien und Indien (siehe nachfolgende Grafik) bereits bestens vertreten ist, während die Anderen aufzuholen versuchen.

GRUPPENUMSATZ NACH DIVISIONEN 2002

Surface Technology CHF 155 mn (-12%) Transmission Technology CHF 558 mn (+31%) 6% 22% 72% Saurer Textile Solutions CHF 1,777 mn (-1%)

Nischenplayer bei Antriebssystemen und 4WD-Getriebekomponenten

Nur ca. 30% des Automobilumsatzes durch Personenwagen

GESCHÄTZTER AUTOUMSATZ 2002

North America CHF 122 mn 22% 33% Europe CHF 185 mn

45%

Asia, Africa, Middle East CHF 251 mn

Quelle: Saurer

Quelle: Vontobel Equity Research

Trend zu Auslagerung, besonders bei Landwirtschaftsfahrzeugen

Erhöhte Komplexität bei Antriebssystemen

Steigender Bedarf an 4WD in Europa

Wachstumstreiber Der anhaltende Trend bei den Fahrzeugherstellern nicht zum Kerngeschäft gehörende Aktivitäten auszulagern und die zunehmende Spezialisierung der Komponentenzulieferer eröffnen neue Möglichkeiten. Besonders Traktorhersteller bewegen sich in Richtung Baugruppen-Outsourcing von kleinen und mittelgrossen Komponenten. Die Wachstumsträger der Antriebstechnologie beinhalten Leistung/Treibstoffverbrauch, Kosten, Komfort/Fahrverhalten und Gewicht. Die Antriebssysteme werden immer komplexer. Wir erwarten deshalb, dass Saurer's Know-how die technologischen Verbesserungen beflügeln wird. Wir rechnen ausserdem mit einem Anstieg der 4WD-Nachfrage, vor allem weil die Fahrzeuge grösser werden und auch Luxusmodelle vermehrt über 4WD-Ausstattung verfügen. Mit einer 4WD-Marktdurchdringung von 8% weist Europa angesichts der 50%-Penetrationsrate in den USA noch Wachstumspotenzial auf.

57

Vontobel Research

Saurer Schweiz/Maschinenindustrie

Market Perform 03-06-03

Präsenz im aufstrebenden indischen Traktormarkt

Saurer hat sich geografisch gesehen so positioniert, dass der rasch wachsende indische Traktormarkt durch den Ausbau der vor drei Jahren in Betrieb genommenen Produktionsanlage erschlossen werden kann.

Bewertung und Einstufung

Textile Solutions beschleunigt Wachstum 2003 Textile Solutions dürfte 2003 das Wachstum beschleunigen. Obwohl wir im Chemiefaserbereich noch einen leichten Verlust von CHF 5 Mio. erwarten, sollte die Kapazität der derzeitigen Auslastung angepasst worden sein und der Verlust von CHF 41 Mio. (2002) kaum wiederholt werden. Wenngleich verschiedene Verträge bei Transmission Systems FY03 ausgelaufen sind und dies zu einem Umsatzrückgang führen dürfte, sollte die Ertragskraft konstant bleiben, da Magnetto in den bestehenden Betrieb integriert wird. Mit einem P/E 04E von 5.4x, einem EV/EBITDA 04E von 1.8x und einem P/B 03E von 0.7x ist Saurer der am tiefsten bewertete Titel der Vontobel-Autozulieferer und liegt unter dem Durchschnitt des Schweizer Maschinensektors. Trotz der scheinbar attraktiven Bewertung und dem viel versprechenden Wachstumspotenzial des Automobilgeschäfts bleiben wir angesichts des starken Engagements im hoch volatilen Textilmarkt vorsichtig. Wir gehen davon aus, dass die unsicheren Märkte Ferner und Naher Osten (46% des Gruppenumsatzes FY02) die Investitionen in diesen Regionen abbremsen werden. Die Aktien sind unserer Ansicht nach aus diesen Gründen auf dem derzeitigen Niveau fair bewertet.

SAURER SEGMENTDATEN (MIO. CHF) Antriebssysteme 2001 Umsatz - Veränderung (%) EBIT - Veränderung (%) - EBIT-Marge

Jun 00 Dec 00 Jun 01 Saurer Arbon Dec 01 Jun 02 Dec 02 Jun 03

Tiefe Bewertung wegen steigender Unsicherheit im Nahen und Fernen Osten gerechtfertigt

KURSENTWICKLUNG VS. VONTOBEL INDEX

Price for Saurer Arbon (CH)

110 100 90 80 70 60 50 40 30 20 Dec 99

Source JCFQuant

2002 558 31 53 19 9.6 52 2002 1,777 -1 50 NA 2.8 48 2002 155 -12 -6 NA

2003E 540 -3 53 -1 9.8 41 2003E 1,660 -7 75 51 4.5 63 2003E 135 -13 -3 NA

2004E 595 10 60 13 10.1 38 2004E 1,755 6 96 28 5.5 60 2004E 140 4 1 NA

Ziel CHF 1 bn 2004

426 28 45 NA 10.6 NA 2001 1,796 8 -87 NA NA NA 2001 177 -21 -9 NA

>10%

% des Gruppen-EBIT Textile Solutions Umsatz - Veränderung (%) EBIT - Veränderung (%) - EBIT-Marge % des Gruppen-EBIT Oberflächentechnologie Umsatz - Veränderung (%) EBIT - Veränderung (%)

Quelle: Vontobel Equity Research

Vontobel Automotive Suppliers

Quelle: JCF Group

Ziel

Ziel

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Vontobel Research

Saurer Schweiz/Maschinenindustrie

Market Perform 03-06-03

CONSOLIDATED FINANCIAL DATA (CHF MNS) 1) 2000 2'374 64 2'224 60 122.2 -315 5.5 -27.2 0.0 94.9 -284 4.3 -22.1 23 72.8 -204 3.3 -1.6 71.2 -199 3.2 9.9 -15.4 170.8 592 7.7 119.2 87.9 2) 2001 2'176 -8 2'406 8 -52.6 -143 2.2 -29.7 0.0 -82.4 -187 3.4 8.0 10 -74.3 -202 3.1 -1.7 -76.0 -207 3.2 12.2 140.8 193.5 13 8.0 96.7 105.2

gmr/7355

1999 ORDERS - change (%) Sales - change (%) OPERATING PROFIT - change (%) - as % of sales NET FINANCIAL RESULT NON-RECURRING ITEMS PRETAX PROFIT - change (%) - as % of sales TAXES - tax rate (%) GROUP PROFIT - change (%) - as % of sales MINORITY INTERESTS SHAREHOLDERS' NET PROFIT - change (%) - as % of sales - as % of equity shareholder OTHER CASH FLOW ITEMS CASH FLOW - change (%) - as % of sales CAPITAL EXPENDITURE - 5-year average DATA PER REGISTERED (CHF, ADJ.) EARNINGS - change (%) CASH EARNINGS - change (%) DIVIDEND - payout ratio (%) CASH FLOW BOOK VALUE TOTAL ASSETS CASH INTEREST-BEARING DEBT NET DEBT - as % of group equity EQUITY SHAREHOLDER GROUP EQUITY - as % of total assets NO. OF REG. SHARES (MNS) -5.0 -185 -4.13 -166 0.00 0 1.73 45.6 1610 254 374 120 18 652 655 41 1.431 1'450 -4 1'388 -20 -56.7 -170 4.1 5.2 0.0 -51.5 -151 3.7 -18.7 -36 -70.2 -181 5.1 -1.5 -71.7 -184 5.2 11.0 1.5 24.7 -86 1.8 102.7 78.2

2002 2'629 21 2'490 4 101.3 -293 4.1 -26.4 0.0 74.9 -191 3.0 -24.6 33 50.3 -168 2.0 -1.7 48.6 -164 2.0 7.6 15.2 172.8 -11 6.9 72.7 106.1

2003E 2'605 -1 2'495 0 141.0 39 5.7 -22.5 0.0 118.5 58 4.7 -39.5 33 79.0 57 3.2 -2.0 77.0 58 3.1 10.7 0.0 186.0 8 7.5 75.0 93.3

2004E 2'772 6 2'552 2 167.0 18 6.5 -18.0 0.0 149.0 26 5.8 -49.5 33 99.5 26 3.9 -2.5 97.0 26 3.8 12.1 0.0 206.5 11 8.1 80.0 54.8

5.0 200 5.81 -241 0.00 0 12.01 50.8 2045 133 423 290 39 722 740 36 1.423

-5.4 -207 1.04 -82 0.00 0 13.63 44.0 2065 199 507 308 48 625 642 31 14.204

3.4 164 4.10 295 1.00 29 12.16 45.3 1910 146 300 154 24 644 647 34 14.204

5.4 58 6.44 57 1.50 28 13.09 50.7 2110 238 310 72 10 721 721 34 14.204

6.8 26 7.85 22 1.80 26 14.54 56.6 2125 328 320 -8 -1 803 803 38 14.204

1) INC. BARMAG AS OF 5/00 AND NEUMAG AS OF 9/2000, SALES 2000 CHF 460 MN 2) INC. CARR HILL (GB) AS OF 4/2001 and MAGNETTO (I) AS OF 10/2001, SALES CHF 200 MN

59

Vontobel Research

Sika Region / Country

)Schweiz Bau- / Automobilzulieferer

Bloomberg: SIK SW Reuters:SIKZ SEDOL no:4808084

Market Perform

03-06-03

CHF 415.00 am 02-06-03

Equity Research Switzerland

Analysten: Christian Arnold, CFA [email protected] +41 (0)1 283 71 04 Maria Ivek, CFA [email protected] +41 (0)1 283 73 55

Sika profitiert von den Trends in der Automobilindustrie

Sika ist mit ihren Produkten richtig positioniert, um von den Trends in der Automobilindustrie zu profitieren. Das führte unter anderem auch zu 1Q03-Umsatzzahlen, die unsere Erwartungen übertroffen haben. Die Outperformance gegenüber dem Gesamtmarkt führte einerseits zu einer (zu Recht) überdurchschnittlichen Bewertung. Andererseits erachten wir das Kurspotential als limitiert an, weshalb wir den Titel mit Market Perform einstufen. 1Q03 Umsatz leicht über unseren Erwartungen: Der Umsatz der ersten drei Monate stieg um 2.6% auf CHF 476 Mio. (E: CHF 464 Mio., 0%). In Lokalwährung betrug das Wachstum sogar 11.7%. Der Geschäftsbereich Bau nahm um 2.5% auf CHF 329 Mio. zu. Der Bereich Industrie wuchs leicht überdurchschnittlich um 2.8% auf CHF 147 Mio. Stabile Geschäftsentwicklung im Automobilbereich erwartet: Sika kann von den Trends in der Automobilindustrie profitieren. Höherem Sicherheits- und Komfortbedürfnis begegnet Sika mit crashfesten Klebstoffen und Lösungen zur Lärm- und Vibrationsdämmung. SikaProdukte ermöglichen zudem durch lokale Verstärkung der Karosserie den Einsatz von leichteren Materialien. Diese erfolgversprechende Positionierung wird es Sika erlauben, auch im schwierigem 03E zu wachsen (+3% im Industriebereich, +4% auf Gruppenstufe). Faire Bewertung: Sika weist zur Zeit ein P/E 04E von 10.5x, ein EV/EBITDA 04E von 3.9x und ein P/B 03E von 1.2x aus. Damit ist die Aktie leicht höher als der Bausektor, aber vergleichbar bewertet wie andere Automobilzulieferer (gemessen am EV/EBITDA 04E). Wir erachten eine kleine Bewertungsprämie gegenüber den Vergleichsgruppen als fair, da Sika eine sehr stabile Geschäftsentwicklung aufweist.

KURSENTWICKLUNG

600 550 500 450 400 350 300 250 600 550 500 450 400 350 300 250

ANGABEN PRO TITEL Kurs SIKZ 02-06-03 CHF Anzahl Aktien SIKZ in '000 Marktkap. SIKZ (Mio. CHF) Übrige Marktkap. (Mio. CHF) Gesamte Marktkap. (Mio. CHF) Free float % Burkard-Schenker family (Stimmen 54 %) Sika pension fund and Sika Stiftung DDurchschn. Tagesvol. (12M) 415.00 1'932 802 231 1'032 80 19 1 1761

1999 SIKA 'B'

2000

2001

2002

2003

HIGH 594.00 2/6/00, LOW 283.50 11/10/02, LAST 403.00 23/5/03

Source: DATASTREAM

AKTIENBEWERTUNG CHF EPS EPS Wachstum % P/E CEPS P/CE Dividende Dividendenrendite % Buchwert Kurs/Buchwert EV/EBITDA

2001 23.5 -43 17.7 27.9 14.9 13.8 3.3 336 1.2 5.3

2002 31.6 35 13.1 34.4 12.1 14.4 3.5 319 1.3 4.7

2003E 36.1 14 11.5 40.1 10.4 15.0 3.6 344 1.2 4.4

2004E 39.5 10 10.5 43.5 9.5 16.0 3.9 371 1.1 3.9

HOCH 430.00

12-Monate

TIEF 282.00

AUFTEILUNG Umsatzaufteilung 2002 (Mio. CHF) - nach Geschäftsbereichen Bau Industrie Total - nach Regionen Europa (inkl.Afrika) Amerika Asien/Pazifik Total

Veränd. % 1'558 1% 564 0% 2'122 1%

Anteil % 73% 27% 100%

EXCESS PERFORMANCE VS. SPIX SMLCPSW 11.0% 6.6% 18.0% 6.4% 28.8% 22.8%

1 2

3M 6M 12M

1 2

1'394 492 236 2'122

4% -8% 6% 1%

66% 23% 11% 100%

ECKDATEN Mio. CHF Umsatz EBIT EBIT Marge % Reingewinn Eigenkapitalrendite % Bilanzsumme Eigenkapital Eigenkapitalquote % Verz. Fremdkapital Liquide Mittel Operativer Cashflow Investitionen

2002 2'122 153 7.2 78.8 9.9 1'734 795 45.8 495 301 201 85.6

2003E 2'205 155 7.0 89.9 10.5 1'755 857 48.8 470 330 188 105

2004E 2'275 164 7.2 98.5 10.6 1'803 926 51.4 445 383 214 105

SPI ex Div. Vontobel Small Caps Index

© 2003. Vontobel Research. Bitte beachten Sie die wichtigen Angaben am Ende dieses Dokumentes.

Sika Schweiz/Bau- / Automobilzulieferer

Market Perform 03-06-03

Automobilaktivitäten

Automotive als Teilbereich vom Geschäftsbereich Industrie für rund 20% des Umsatzes verantwortlich (2002E) Bedeutung des Automobilbereichs im Konzern Sika teilt die Aktivitäten in zwei Geschäftsbereiche ein: Bau und Industrie. Im Geschäftsbereich Industrie ist das Marktfeld Automotive angesiedelt, neben Reparatur, Transportindustrie, Marine, Gerätebau, Gebäudeelemente und Tooling. Das Tätigkeitsfeld Transportation, mit den Bereichen Automotive und den automotive-verwandten Bereichen Reparatur und Transport ist für den grössten Anteil im Geschäftsbereich Industrie verantwortlich, für rund 70%. Damit macht der Transportation-Umsatz rund 20% des Gesamtumsatzes aus. Sika hat die Kernkompetenzen Dichten (Abdichtungen, Unterfütterungskleben), Kleben (Dachversteifung, Scheibenverklebung, Strukturkleben Innenausstattung, Verklebung Komponenten, Kaschierkleben), Dämpfen (Hohlraumabschottungen, Dämpfungsfolien) und Verstärken (Strukturkleben Rohbau, Strukturschäume). Positionierung in der Automobilhierarchie Mit etwas über CHF 400 Mio. Umsatz im Transportation-Bereich ist Sika absolut gesehen kein grosser Marktteilnehmer in der Fahrzeugzuliefererindustrie. Das für Sika relevante Marktvolumen dürfte jedoch nur bei etwa CHF 1.4 Mia. liegen. Davon fällt rund 30% auf Sika ab. In ihrem Tätigkeitsgebiet nimmt Sika damit eine führende Stellung ein. Kundenportfolio und geographische Positionierung Sika beliefert praktisch alle grossen OEMs. Zum Beispiel werden für die neue VW Golf Plattform alle akustischen Schaumteile geliefert. Geografisch ist der Industrie- und somit der Automotive-Bereich ausgewogen zu vergleichbaren Teilen in Europa und Amerika/Asien aufgestellt.

UMSATZ NACH DIVISIONEN 2002 GEOGRAFISCHE UMSATZAUFTEILUNG 2002

Asia/Pacific CHF 50 mn (+2%) 9%

Sika hält führende Marktposition in ihrer Marktnische

Sika beliefert alle grossen OEMs (in Europa, Amerika und Asien)

Industry CHF 564 mn (0%) 27% 73%

America CHF 214 mn (-3%)

38%

53%

Construction CHF 1558 mn (+1%)

Europe incl. Africa CHF 300 mn (+2%)

Quelle: Sika

Quelle: Sika

Sika profitiert von der Substitution alter Technologien Sika profitiert von den Trends zu mehr Sicherheit, Komfort und leichteren Autos Geographische Diversifikation

Wachstumstreiber Sika wächst überproportional zu der Anzahl produzierten Autos, da die Gesellschaft von der Substitution alter Technologien wie Schrauben, Schweissen und Nieten profitieren wird. Die Trends zu mehr Sicherheit (crashfeste Klebstoffe), Komfort (Lärm- und Vibrationsdämmung) sowie leichtere Strukturen (lokale Verstärkung der Karosserie) ermöglichen es Sika, Wachstum auch bei stagnierenden Stückzahl zu erreichen. Die geographische Diversifikation (Asien, Osteuropa) wird vorangetrieben.

61

Vontobel Research

Sika Schweiz/Bau- / Automobilzulieferer

Market Perform 03-06-03

Bewertung und Einstufung

Leichtes Umsatzplus im Bereich Bau erwartet (2003E: +4%) Im Bereich Bau kann sich der hohe Anteil des Renovationsgeschäfts (E: 40%) stabilisierend auswirken. Nichtsdestotrotz leidet auch Sika unter der Baurezession in Deutschland. Im Bauhandel-Bereich erwarten wir Wachstum. Sika will die Präsenz in den Home Depot Geschäften massiv erhöhen (von 250 auf 1300 Geschäfte). Sika wird von verschiedenen Trends in der Automobilindustrie profitieren. Insbesondere bei den Trends Sicherheit (crashfeste Strukturklebstoffe ersetzen Schweisspunkte), Komfort (Lärm- und Vibrationsdämmung durch Hohlraumabschottung) und leichtere Bauweise (lokale Verstärkung der Karosserie) kann Sika mit ihren Produkten SikaPower, SikaBaffle und Sika Reinforcer punkten. Damit sollte es für Sika möglich sein, trotz schwierigem Marktumfeld und negativen Währungseinflüssen den Umsatz (+4%) und Reingewinn (+14%) in 2003E zu steigern. Mit einer Eigenkapitalquote von 46% und einem Gearing von 24% (2002A) weist Sika stabile Bilanzrelationen auf. Sika ist mit einem P/E 04E von 10.5x und einem EV/EBITDA 04E von 3.9x höher als der Schweizer Bauzulieferersektor (ohne Holcim), aber vergleichbar bewertet wie andere Schweizer Automobilzulieferer (EV/EBITDA 04E). Basierend auf der stabilen Geschäftsentwicklung und Bilanz erachten wir eine Prämie als gerechtfertigt. Die Outperformance seit anfangs Jahr limitiert das Kurspotential relativ zum Gesamtmarkt. Wir stufen Sika mit Market Perform ein.

SIKA SEGMENTDATEN (MIO. CHF) Bau Umsatz - Veränderung - Umsatzanteil EBIT - Veränderung - Marge - EBIT-Anteil Industrie Umsatz - Veränderung - Umsatzanteil - Automotive (E) EBIT - Veränderung - Marge - EBIT-Anteil - Automotive (E)

* Ziele beziehen sich auf die Gesamtgruppe Quelle: Sika, Vontobel Equity Research

Sika profitiert von verschiedenen Trends in der Automobilindustrie

Stabile Bilanzrelationen

Faire Bewertung

Rating: Market Perform

KURSENTWICKLUNG VS. VONTOBEL INDEX

Price for Sika Ag (Ordinary) (CH)

600 550 500 450 400 350 300 250 200 Dez 99

Source JCFQuant

2001 1540 +5% 73% 73 -24% 4.7% 60% 2001 563 +5% 27% 46 -36% 8.2% 38%

2002 1558 +1% 73% 94 +29% 6.0% 61% 2002 564 0% 27% 410 77 +67% 13.7% 50% 49

2003E 1625 +4% 74% 94 0% 5.8% 61% 2003E 580 +3% 26% 64 -17% 11.0% 41%

2004E 1675 +3% 74% 100 +6% 6.0% 61% 2004E 600 +3% 26% 67 +5% 11.2% 41%

Ziel 2000 8-10%

+0.5%*

Jun 00

Dez 00 Sika Ag (Ordinary)

Jun 01

Dez 01

Jun 02

Dez 02

Jun 03

Vontobel Automotive Suppliers

Quelle: JCF Group

Ziel 1000 9-11%

+0.5%*

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Vontobel Research

Sika Schweiz/Bau- / Automobilzulieferer

Market Perform 03-06-03

CONSOLIDATED FINANCIAL DATA (CHF MNS) 1999 Sales - change (%) EBITDA - change (%) - as % of sales DEPRECIATION - as % of sales EBITA - change (%) - as % of sales AMORTISATION OPERATING PROFIT - change (%) - as % of sales FINANCIAL RESULT NON-OPERATING RESULT PRETAX PROFIT - change (%) - as % of sales TAXES - tax rate (%) GROUP NET PROFIT - change (%) - as % of sales MINORITY INTERESTS SHAREHOLDERS' NET PROFIT - change (%) - as % of sales - as % of equity shareholder CASH FLOW - change (%) - as % of sales CAPITAL EXPENDITURE - 5-year average DATA PER SHARE (CHF ADJ.) EARNINGS - change (%) CASH EARNINGS DIVIDEND PER BEARER SHARE - payout ratio (%) CASH FLOW BOOK VALUE TOTAL ASSETS CASH & SECURITIES INTEREST-BEARING DEBT NET DEBT - as % of group equity EQUITY SHAREHOLDER GROUP EQUITY - as % of total assets NO. OF EQUIV. SHARES (MNS) 35.9 17 37.5 12.6 27 76.6 318 1471 193 281 88 11 804 815 55 2.529 40.9 14 43.4 13.8 26 89.9 341 1812 275 482 207 23 854 885 49 2.507 23.5 -43 27.9 13.8 46 71.1 336 1760 253 453 200 23 838 865 49 2.493 31.6 35 34.4 14.4 35 81.1 319 1734 301 495 194 24 794 795 46 2.493 1689 7.5 242.3 22 14.3 -88.8 -5 153.5 20 8.1 -4.0 150 17 8.9 -6.2 1.0 144.3 14 8.5 -51.7 35.8 92.7 18 5.5 -1.8 90.9 21 5.4 11.3 193.8 45 11.5 131.9 106 2000 1998 18.3 280.6 16 14.0 -114.3 -6 166.3 8 7.3 -6.4 160 7 8.0 -9.2 7.3 158.0 9 7.9 -53.4 33.8 104.6 13 5.2 -2.2 102.5 13 5.1 12.0 225.3 16 11.3 145.3 117 2001 2103 5.3 238.5 -15 11.3 2002 2122 0.9 264.1 11 12.4

ARD/7104 2003E 2205 3.9 270.0 2 12.2 -105.0 -5 165.0 3 6.5 -10.0 155 2 7.0 -18.0 0.0 137.0 5 6.2 -46.6 34.0 90.4 14 4.1 -0.5 89.9 14 4.1 10.5 194.0 -4 8.8 105.0 115 2004E 2275 3.2 279.0 3 12.3 -105.0 -5 174.0 5 6.6 -10.0 164 6 7.2 -14.0 0.0 150.0 9 6.6 -51.0 34.0 99.0 9 4.4 -0.5 98.5 10 4.3 10.6 214.0 10 9.4 105.0 109

-106.0 -104.5 -5 -5 132.5 -20 5.3 -11.0 121 -24 5.8 -22.2 0.0 99.2 -37 4.7 -39.1 39.4 60.1 -43 2.9 -1.6 58.5 -43 2.8 7.0 177.1 -21 8.4 104.8 121 159.6 20 6.5 -7.0 153 26 7.2 -21.6 0.0 131.0 32 6.2 -51.8 39.5 79.2 32 3.7 -0.4 78.8 35 3.7 9.9 202.1 14 9.5 85.6 120

36.1 14 40.1 15.0 32 77.8 344 1755 330 470 140 16 856 857 49 2.493

39.5 10 43.5 16.0 31 85.8 371 1803 383 445 62 7 926 926 51 2.493

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Schweizer Automobilzulieferer

Equity Research

Juni 2003

CREDIT KEY RATIOS

DÄTWYLER 98-02 CREDIT RATINGS S&P / MOODY'S / VONTOBEL INDICATIVE RATINGRANGE (VONTOBEL) KEY FIGURES SALES EBITDA EBITDA MARGIN EBIT EBIT MARGIN NET INTEREST CAPEX TOTAL ASSETS CASH GOODWILL INTEREST BEAR. DEBT EQUITY SHAREHOLDER NET DEBT CAPITALISATION (EQUIT.+ DEBT) SOLVENCY RATIOS EQUITY % ASSETS ADJ. EQUITY % ADJ. ASSETS EBITDA COVERAGE (x) EBITDA ./. CAPEX COVERAGE (x) EBIT COVERAGE (x) NET DEBT % EQUITY INT. BEAR. DEBT % CAPITAL. NET DEBT / EBITDA (years) GOODWILL % ASSETS CAPEX % SALES FUNDING (INTEREST BEAR. DEBT) SHORT TERM DEBT - IN % OF TOTAL FUNDING LONG TERM DEBT - IN % OF TOTAL FUNDING BANKS % OF TOTAL FUNDING BONDS % OF TOTAL FUNDING 02 FEINTOOL 97/98-01/02 01/02 GEORG FISCHER KOMAX 00/01 01/02 98-02 02 RIETER 98-02 02

-- / -- / -BBB TO A-

-- / -- / BBB, negative

-- / -- / BBB+, negative

-- / -- / -A- TO A+

-- / -- / A, stable

1017 97 9.6 39 3.9 -4 66 969 147 46 174 598 26 772

1037 58 5.6 -5 -0.4 -6 55 1011 184 49 224 597 40 820

373 40 10.9 22 6.0 -1 19 316 18 17 88 133 69 220

418 29 6.9 1 0.3 -2 9 321 11 23 83 131 73 214

3482 356 10.2 179 5.2 -50 179 3265 265 322 1184 1017 919 2201

3417 275 8.0 80 2.3 -58 171 3125 153 367 1213 954 1060 2167

185 30 16.3 24 13.0 -1 12 183 19 11 32 103 13 135

192 26 13.5 18 9.2 -1 17 208 22 9 46 126 24 172

2730 296 10.8 181 6.6 -20 125 2256 376 117 403 865 27 1268

2872 310 10.8 201 7.0 -19 134 2224 295 160 317 873 21 1190

61.8 59.9 22.8 x 7.5 x 9.2 x 4.4 22.5 0.3 y 4.7 6.4 98 41 30% 94 70% 38% 56%

59.1 57.0 9.7 x 0.6 x -0.8 x 6.6 27.3 0.7 y 4.8 5.3 02 128 57% 95 43% 65% 35%

42.1 38.8 50.7 x 27.3 x 27.1 x 52.2 39.7 1.7 y 5.4 5.0 97/98 12 30% 29 70% 86% 0%

40.8 36.2 12.1 x 8.2 x 0.5 x 55.6 39.0 2.5 y 7.1 2.2 01/02 10 12% 74 88% 26% 62%

31.2 23.6 7.1 x 3.5 x 3.5 x 90.4 53.8 2.6 y 9.9 5.1 98 109 12% 797 88% 62% 25%

30.5 21.3 4.7 x 1.8 x 1.4 x 111.1 56.0 3.9 y 11.7 5.0 02 375 31% 838 69% 60% 36%

56.5 53.7 32.3 x 19.3 x 25.7 x 12.3 23.6 0.4 y 6.0 6.5 98 0 0% 13 100% 100% 0%

60.6 58.8 19.9 x 7.0 x 13.6 x 18.8 26.6 0.9 y 4.4 8.8 02 8 16% 38 84% 100% 0%

38.3 35.0 14.8 x 8.5 x 9.1 x 3.1 31.8 0.1 y 5.2 4.6 98 90 21% 340 79% 42% 58%

39.3 34.6 16.0 x 9.1 x 10.4 x 2.5 26.6 0.1 y 7.2 4.7 02 54 17% 263 83% 37% 63%

SAIA-BURGESS 98-02 CREDIT RATINGS S&P / MOODY'S / VONTOBEL INDICATIVE RATINGRANGE (VONTOBEL) KEY FIGURES SALES EBITDA EBITDA MARGIN EBIT EBIT MARGIN NET INTEREST CAPEX TOTAL ASSETS CASH GOODWILL INTEREST BEAR. DEBT EQUITY SHAREHOLDER NET DEBT CAPITALISATION (EQUIT.+ DEBT) SOLVENCY RATIOS EQUITY % ASSETS ADJ. EQUITY % ADJ. ASSETS EBITDA COVERAGE (x) EBITDA ./. CAPEX COVERAGE (x) EBIT COVERAGE (x) NET DEBT % EQUITY INT. BEAR. DEBT % CAPITAL. NET DEBT / EBITDA (years) GOODWILL % ASSETS CAPEX % SALES FUNDING (INTEREST BEAR. DEBT) SHORT TERM DEBT - IN % OF TOTAL FUNDING LONG TERM DEBT - IN % OF TOTAL FUNDING BANKS % OF TOTAL FUNDING BONDS % OF TOTAL FUNDING 36.8 23.5 10.8 x 6.5 x 6.8 x 63.6 43.1 1.2 y 17.4 5.7 98 7 18% 31 82% 100% 0% 383 55 14.4 34 9.2 -5 22 286 13 50 80 105 67 185

02

SARNA 98-02

02

SAURER 98-02

SIKA 02 98-02 02

-- / -- / -BBB TO A-

-- / -- / -BBB- TO BBB+

- / - / BBB / stable

A-, stable / -- / --

469 66 14.1 38 8.0 -6 21 364 11 78 118 139 107 257

803 85 10.7 52 6.6 -3 46 584 104 0 114 292 10 406

948 85 9.0 44 4.6 -8 59 628 86 0 176 248 89 423

2047 160 7.5 39 1.6 -9 106 1873 204 166 372 680 168 1052

2490 218 8.8 101 4.1 -16 73 2085 146 204 300 644 154 944

1897 245 13.0 142 7.6 -14 120 1629 250 77 406 798 156 1204

2122 264 12.4 153 7.2 -22 86 1734 301 152 495 794 194 1289

38.3 21.5 11.2 x 7.7 x 6.3 x 76.9 45.8 1.6 y 21.5 4.5 02 42 36% 76 64% 100% 0%

50.0 50.0 28.3 x 12.8 x 17.3 x 3.4 28.0 0.1 y 0.0 5.8 98 6 18% 27 82% 94% 0%

39.4 39.4 10.6 x 3.2 x 5.5 x 36.1 41.5 1.0 y 0.0 6.2 02 9 5% 166 95% 34% 57%

36.3 30.1 17.5 x 5.9 x 4.3 x 24.7 35.4 1.0 y 8.9 5.2 98 181 70% 77 30% 100% 0%

30.9 23.4 13.5 x 9.0 x 6.3 x 23.9 31.8 0.7 y 9.8 2.9 02 27 9% 274 91% 49% 51%

49.0 46.4 18.1 x 9.3 x 10.5 x 19.6 33.7 0.6 y 4.7 6.3 98 138 43% 180 57% 27% 73%

45.8 40.6 12.2 x 8.3 x 7.1 x 24.4 38.4 0.7 y 8.8 4.0 02 168 34% 327 66% 40% 60%

Source: Company reports, Vontobel Credit Research

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Vontobel Equity Rating System / Disclaimer

Rating System

Unser Rating System unterscheidet zwischen Gesellschaften, die wir als Teil der paneuropäischen "Areas of Expertise" (inkl. Schweizer Unternehmen) abdecken und denen, die Teil unserer Abdeckung des Schweizer Marktes sind. Für die Gesellschaften in unseren "Areas of Expertise" dient der jeweilige MSCI Europa Index (siehe unten) als Benchmark, für die übrigen Schweizer Gesellschaften in unserem Universum der Swiss Performance Index (SPI). Sector/Market Outperform (+): Sector/Market Perform (0): Sector/Market Underperform (-): Not rated (NR): Erwartete Titelperformance innerhalb eines Zeithorizonts von 12 Monaten mindestens 5% über dem Referenzindex Erwartete Titelperformance innerhalb eines Zeithorizonts von 12 Monaten entsprechend dem Referenzindex (+/-5%) Erwartete Titelperformance innerhalb eines Zeithorizonts von 12 Monaten mindestens 5% unter dem Referenzindex Bank Vontobel AG limitiert bzw. verzichtet in folgenden Fällen auf das Rating einer Gesellschaft: 1. Ungenügende Informationen 2. Free Float unter CHF 20 Mio. 3. Interessenskonflikte der Vontobel-Gruppe auf Grund von a. unternehmerischen Partnerschaften, b. kapitalmässigen Verbindungen (ab 5% des Stimmrechts), c. personellen Verflechtungen (vollamtliches Verwaltungsratsmitglied der Vontobel Holding AG), d. familiären Banden, e. Geschäftsbeziehungen, die über das übliche Mass hinausgehen. Research-Studien und -Rating werden intern bzw. extern während eines bestimmten Zeitraums nicht publiziert. Vontobel's "Areas of Expertise" Life Sciences Specialty Chemicals Life Sciences Medical Technology Life Sciences Biotechnology Life Sciences Pharma Luxury Goods Food & Beverage Insurances Information & Communication Semiconductors Übrige Schweizer Unternehmen

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Indizes MSCI Europa Chemicals Health Care Equipment & Supplies Biotechnology Pharmaceuticals Textiles, Apparel & Luxury Goods Food Products Insurance Information Technology Semiconductor Equipment & Products Swiss Performance Index

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Vontobel Fund Management S.A. 1A Parc d'activité Syrdall L-5365 Munsbach Telefon +352-34 17 19 Telefax +352-34 65 55 Vontobel Asset Management, Inc. 450 Park Avenue New York, NY 10022, USA Telefon +1-212-415 70 00 Telefax +1-646-840 58 88 www.vusa.com Vontobel Asset Management GmbH Goethestrasse 10 D-60313 Frankfurt am Main Telefon +49 (0)69 297 208-0 Telefax +49 (0)69 297 208-33 Vontobel Asset Management SGR SpA Via Galileo Galilei, 5 I-20124 Mailand Telefon +39 02 6367 3411 Telefax +39 02 6367 3422 Vontobel Securities AG Bahnhofstrasse 3 CH-8022 Zürich Telefon +41 (0)1 283 71 11 Telefax +41 (0)1 283 76 49 Vontobel Securities AG WDR-Arkaden Auf der Ruhr 2 D-50667 Köln Telefon +49 (0)221 20 30 00 Telefax +49 (0)221 20 30 030 Bank Vontobel AG Geschäftsstelle Luzern Obergrundstrasse 70 Postfach 2265 CH-6002 Luzern Telefon +41 (0)41 249 31 11 Telefax +41 (0)41 249 31 50 Bank Vontobel Österreich AG Niederlassung München Möhlstrasse 9 D-81675 München Telefon +49 (0)89 411 890-0 Telefax +49 (0)89 411 890-30 Oficina de Representación en España del Bank Vontobel AG Marqués de Villamagna 6, 2° E-28001 Madrid Telefon +34-91-431 64 91 Telefax +34-91-435 20 67

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