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Finanzierung

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Literatur

zur Vertiefung der Vorlesungsinhalte wird folgende Literatur empfohlen:

Betsch, Oskar/Groh, Alexander/Lohmann, Lutz: Corporate Finance ­ Unternehmensbewertung, M&A und innovative Kapitalmarktfinanzierung, 2. Auflage, München 2000

Betsch, Oskar/Groh, Alexander/Schmidt, Kay: Gründungs- und Wachstumsfinanzierung innovativer Unternehmen, München, 2000

Brealey, Richard/Myers, Stewart: Principles of Corporate Finance, 7. Auflage, Boston u.a. 2002

Franke, Günter/Hax, Herbert: Finanzwirtschaft des Unternehmens und Kapitalmarkt, 5. Auflage, Berlin, 2004

Perridon, Louis/Steiner, Manfred: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 12. Auflage, München 2003

Schmidt, Reinhard/Terberger, Eva: Grundzüge der Investitions- und Finanzierungstheorie, 4. Auflage, Wiesbaden 1999

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Finanzierung

Inhaltsübersicht

1 1.1 1.2 1.3 1.4 1.5 1.6 1.7 1.8 1.9 2 2.1 2.2 2.3 2.3.1 2.3.2 2.4 2.5 3 3.1 3.2 3.3 3.4 3.4.1 3.4.2 3.4.3 4 4.1 4.2 ÜBERBLICK .........................................................................................................................1 BETRIEBSWIRTSCHAFTLICHE FUNKTIONSKREISE ..................................................................1 FINANZWIRTSCHAFTLICHER KREISLAUF ...............................................................................1 FINANZIERUNGSBEGRIFFE .....................................................................................................1 ENTWICKLUNGSSTUFEN DES FINANZIERUNGSBEGRIFFS........................................................2 INVESTITIONSBEGRIFFE ........................................................................................................2 DOGMENGESCHICHTLICHE BETRACHTUNG DER FINANZWIRTSCHAFT ...................................3 FINANZIERUNG UND FINANZDISPOSITION .............................................................................4 FINANZIERUNGSMATRIX .......................................................................................................4 ÜBERBLICK ÜBER DIE FINANZIERUNGSLEHRE .......................................................................4 FINANZIERUNGSZIELE....................................................................................................5 RENTABILITÄTSSTREBEN ......................................................................................................5 UNABHÄNGIGKEITSSTREBEN ................................................................................................5 SICHERHEITSSTREBEN...........................................................................................................6 Risiken..........................................................................................................................6 Maßnahmen zur Risikominimierung............................................................................6 LIQUIDITÄTSSTREBEN ...........................................................................................................7 FINANZIERUNGSKOSTEN .......................................................................................................8 BILANZIELLE LIQUIDITÄT UND KAPITALSTRUKTUR .........................................9 GOLDENE BANKREGEL ODER GOLDENE FINANZIERUNGSREGEL ...........................................9 GOLDENE BILANZREGEL.....................................................................................................10 ABGRENZUNG VON LIQUIDITÄTSBEGRIFFEN .......................................................................11 THESEN ZUR BESTIMMUNG DER KAPITALSTRUKTUR ..........................................................11 Leverage-Effekt..........................................................................................................12 Modell des optimalen Verschuldungsgrades.............................................................14 Modigliani-Miller-Theorem (Irrelevanztheorie) .......................................................15

FINANZANALYSE .............................................................................................................22 BEREICHE DER FINANZANALYSE.........................................................................................22 BILANZANALYSE ................................................................................................................22

Finanzierung

iii

4.2.1

4.2.1.1 4.2.1.2 4.2.1.3 4.2.1.4 4.2.1.5 4.2.1.6 4.2.1.7 4.2.1.8 4.2.1.9 4.2.1.10 4.2.1.11 4.2.1.12 4.2.1.13

Bilanzpositionen und -kennzahlen.............................................................................22

Return on Investment ........................................................................................................22 Kapitalrentabilitäten..........................................................................................................22 Kapitalumschlag................................................................................................................23 Debitorenumschlag ...........................................................................................................24 Kreditorenumschlag ..........................................................................................................24 Anzahlungen .....................................................................................................................24 Rechnungsabgrenzungen...................................................................................................25 Finanzanlagen ...................................................................................................................25 Liquiditätsgrade ................................................................................................................25 Horizontale und vertikale Bilanzrelationen.......................................................................25 Working Capital................................................................................................................26 Informationswert des Verschuldungsgrades .....................................................................26 Kapitalstruktur deutscher Unternehmen (in % der Bilanzsumme)....................................26

4.2.2 4.3 4.4 4.5 4.6 4.7 5 5.1 5.2 5.3 5.3.1 5.3.2 5.3.3 5.3.4 5.3.5 5.4 5.4.1 5.4.2 5.4.3 5.4.4 5.4.5 5.4.6

Grenzen der externen Bilanzanalyse .........................................................................27 KREDITSTATUS ...................................................................................................................27 KAPITALFLUSSRECHNUNG UND FUNDS STATEMENT ...........................................................28 BEWEGUNGSBILANZ ...........................................................................................................30 GELDFONDS UND FONDS DER FLÜSSIGEN MITTEL ..............................................................31 CASH FLOW ........................................................................................................................32

FINANZPLANUNG ............................................................................................................34 PRODUKTBEZOGENER GRUNDPROZESS OHNE KAPITALBEDARF ..........................................34 KAPITALBEDARFSBEGRÜNDENDER PRODUKTBEZOGENER GRUNDPROZESS ........................34 DETERMINANTEN DES KAPITALBEDARFS............................................................................34 Prozessanordnung .....................................................................................................34 Prozessgeschwindigkeit.............................................................................................35 Unternehmensgröße ..................................................................................................35 Beschäftigung ............................................................................................................35 Leistungsprogramm...................................................................................................36 CHARAKTERISTIKA DER FINANZPLANUNG ..........................................................................36 Ziele der Finanzplanung............................................................................................36 Phasen der Finanzplanung........................................................................................36 Ausgangspunkt der Finanzplanung ...........................................................................36 Probleme der Finanzplanung ....................................................................................37 Kurzfristige Finanzplanung (Liquiditätsplanung).....................................................37 Ungewissheit in der Finanzplanung..........................................................................37

iv

Finanzierung

5.4.7 5.4.8 5.5 5.6 5.6.1 5.6.2 5.7 5.8 5.9 5.10 5.11 6 6.1 6.2

Maßnahmen bei Überdeckung im Finanzplan...........................................................38 Maßnahmen bei Unterdeckung im Finanzplan..........................................................38 KAPITALBINDUNGSPLAN/KAPITALBEDARFSPLAN ...............................................................39 METHODEN DER FINANZPROGNOSE ....................................................................................39 Direktmethode............................................................................................................39 Erfolgsorientierte Prognose ......................................................................................40 CASH FLOW STATEMENT ....................................................................................................40 ABGRENZUNG VON CASH FLOW UND CASH FLOW STATEMENT..........................................41 LIQUIDITÄTSSPEKTRUM ......................................................................................................41 LIQUIDITÄTSSPIEGEL ..........................................................................................................42 FINANZKONTROLLE ............................................................................................................43

INNENFINANZIERUNG ...................................................................................................44 MÖGLICHKEITEN DER INNENFINANZIERUNG .......................................................................44 ZUSAMMENHANG ZWISCHEN INNENFINANZIERUNG UND GEWINNUND VERLUSTRECHNUNG

...................................................................................................45

6.3 6.3.1 6.3.2 6.3.3 6.4 6.4.1 6.4.2 6.4.3 6.4.4 6.4.5 6.4.6 6.4.7 6.4.8 6.4.9 6.5 6.5.1 6.5.2 6.5.3 6.6

GEWINNTHESAURIERUNG ...................................................................................................46 Formen der Gewinnthesaurierung ............................................................................46 Gewinnthesaurierung als Problem der Gewinnverwendung.....................................46 Vorteile der Gewinnthesaurierung ............................................................................46 ABSCHREIBUNGEN ..............................................................................................................47 Ursachen der Abschreibungen ..................................................................................47 Lineare Abschreibungen............................................................................................47 Ungleichmäßige Abschreibungen..............................................................................47 Außerordentliche Abschreibungen ............................................................................48 Finanzwirtschaftlicher Effekt ....................................................................................48 Kapitalfreisetzung aus Abschreibungen ....................................................................49 Lohmann-Ruchti-Effekt (Kapazitätserweiterungseffekt) ...........................................50 Grenzen des Kapazitätserweiterungseffekts ..............................................................51 Qualitätsverbesserungseffekt.....................................................................................51 RÜCKSTELLUNGEN .............................................................................................................51 Finanzierungseffekt ...................................................................................................51 Rückstellungen gem. § 249 HGB ...............................................................................51 Pensionsrückstellungen .............................................................................................52 WERTBERICHTIGUNGEN ......................................................................................................52

Finanzierung

v

6.7 7 7.1 7.1.1 7.1.2 7.1.3 7.1.4 7.2 7.2.1 7.2.2 7.2.3 7.2.4 7.2.5 7.2.6

ERHÖHUNG DES KAPITALUMSCHLAGS ................................................................................53 AUßENFINANZIERUNG ..................................................................................................54 EIGENFINANZIERUNG..........................................................................................................54 Eigenkapitalbegriff ....................................................................................................54 Merkmale des Eigenkapitals......................................................................................55 Motivation der Beteiligungsfinanzierung..................................................................56 Kapitalbeteiligungsgesellschaften.............................................................................57 EIGENFINANZIERUNG BEI VERSCHIEDENEN GESELLSCHAFTSFORMEN ................................58 Einzelunternehmung und Personengesellschaft (OHG)............................................58 Kommanditgesellschaft (KG) ....................................................................................59 Stille Gesellschaft ......................................................................................................59 Genossenschaft (eG)..................................................................................................60 Gesellschaft mit beschränkter Haftung (GmbH).......................................................60 Aktiengesellschaft (AG) .............................................................................................61

Begriff Aktie .....................................................................................................................61 Eigenkapital der Aktiengesellschaft..................................................................................62 Gründung einer Aktiengesellschaft...................................................................................62 Organe der Aktiengesellschaft ..........................................................................................62 Rechte des Aktionärs.........................................................................................................63 Aktienformen ....................................................................................................................63 Aktienmehrheit..................................................................................................................64 Dividende ..........................................................................................................................64 Kapitalerhöhung................................................................................................................65 Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln...................................................................65 Ausgabe von Gratisaktien ............................................................................................66 Ordentliche Kapitalerhöhung.......................................................................................66 Festsetzung des Bezugskurses .....................................................................................67 Bezugsrecht..................................................................................................................68

7.2.6.1 7.2.6.2 7.2.6.3 7.2.6.4 7.2.6.5 7.2.6.6 7.2.6.7 7.2.6.8 7.2.6.9

7.2.6.9.1 7.2.6.9.2 7.2.6.9.3 7.2.6.9.4 7.2.6.9.5 7.2.6.10

Aktienemission..................................................................................................................70 Emissionspolitik.........................................................................................................71 Interessenkonflikte des Emissionsverfahrens ............................................................71 Festpreisverfahren......................................................................................................71 Bookbuilding - Verfahren..........................................................................................71

7.2.6.10.1 7.2.6.10.2 7.2.6.10.3 7.2.6.10.4

7.2.7

7.2.7.1 7.2.7.2 7.2.7.3

Venture Capital .........................................................................................................73

Begriffsabgrenzungen .......................................................................................................74 Beteiligungsfinanzierung nach den Lebensphasen eines Unternehmens ..........................76 Frühphasen-Finanzierung..................................................................................................77

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Finanzierung

7.2.7.4 7.2.7.5

Spätphasen-Finanzierung ................................................................................................. 78 Typen von Beteiligungsgesellschaften ............................................................................. 79 Wertschöpfungsprozess von VC-Gesellschaften ........................................................ 80 Exit (Desinvestitionsphase)......................................................................................... 81

7.2.7.5.1 7.2.7.5.2

7.3 7.3.1 7.3.2 7.3.3

FREMDFINANZIERUNG ........................................................................................................83 Ausweisformen des Fremdkapitals ............................................................................83 Systematik der Kreditformen .....................................................................................84 Kreditwürdigkeitsprüfung..........................................................................................84

Inhalt der Kreditwürdigkeitsprüfung ................................................................................ 85 Instrumente der Kreditwürdigkeitsprüfung ...................................................................... 85 Offenlegung der wirtschaftlichen Verhältnisse (§ 18 KWG) ........................................... 86

7.3.3.1 7.3.3.2 7.3.3.3

7.3.4

7.3.4.1

Kreditsicherheiten .....................................................................................................86

Bürgschaft......................................................................................................................... 87 Beendigung der Bürgschaftsverpflichtung.................................................................. 87 Inanspruchnahme ........................................................................................................ 87 Bürgschaftsverträge von KI ........................................................................................ 88 7.3.4.1.1 7.3.4.1.2 7.3.4.1.3

7.3.4.2 7.3.4.3 7.3.4.4 7.3.4.5 7.3.4.6

Garantie ............................................................................................................................ 88 Schuldbeitritt (Schuldübernahme).................................................................................... 88 Sicherungsübereignung .................................................................................................... 89 Vertragliches Pfandrecht (§§ 1204 - 1296 BGB) ............................................................. 90 Zession.............................................................................................................................. 91 Arten der Abtretung .................................................................................................... 91 Risiken der stillen Zession .......................................................................................... 92 Kreditüberdeckung durch Zession .............................................................................. 92

7.3.4.6.1 7.3.4.6.2 7.3.4.6.3 7.3.4.7

Grundpfandrechte ............................................................................................................. 92 Grundbuch................................................................................................................... 92 Hypothek ..................................................................................................................... 93 Grundschuld ................................................................................................................ 94 Rentenschuld ............................................................................................................... 94

7.3.4.7.1 7.3.4.7.2 7.3.4.7.3 7.3.4.7.4

7.3.5

7.3.5.1

Kurzfristige Fremdfinanzierung ................................................................................95

Bankkredite....................................................................................................................... 95 Kontokorrentkredit...................................................................................................... 95 Lombardkredit............................................................................................................. 96 Avalkredit.................................................................................................................... 96 7.3.5.1.1 7.3.5.1.2 7.3.5.1.3

7.3.5.2 7.3.5.3 7.3.5.4 7.3.5.5

Lieferantenkredit .............................................................................................................. 97 Marktübliche Anzahlungen .............................................................................................. 98 Industrieclearing ............................................................................................................... 98 Factoring........................................................................................................................... 98

Finanzierung

vii

7.3.6

7.3.6.1

Langfristige Fremdfinanzierung..............................................................................103

Anleihen ..........................................................................................................................103 Anleihearten...............................................................................................................103 Vergleich von Gläubiger- und Teilhabereffekten ......................................................110 7.3.6.1.1 7.3.6.1.2

7.3.6.2 7.3.6.3 7.3.6.4

Darlehen ..........................................................................................................................111 Schuldscheindarlehen......................................................................................................112 Leasing ............................................................................................................................114 Erscheinungsformen des Leasing ..............................................................................115 Vergleich von Leasing und Kreditfinanzierung.........................................................116

7.3.6.4.1 7.3.6.4.2

7.4 7.4.1

ZWISCHENFORM VON EIGEN- UND FREMDKAPITAL ..........................................................118 Options- und Wandelanleihe ...................................................................................119

Merkmale der Optionsanleihe .........................................................................................119 Merkmal der Wandelanleihe ...........................................................................................120 Voraussetzungen für die Emission..................................................................................121

7.4.1.1

7.4.1.2 7.4.1.3

7.4.2 7.4.3 7.4.4 7.4.5 8 8.1 8.2 8.3 8.3.1 8.3.2 8.3.3 8.3.4

8.3.4.1

Gewinnschuldverschreibung ...................................................................................122 Genussschein ...........................................................................................................122 Vergleich finanzwirtschaftlicher Merkmale von Aktie, Genussschein und Anleihe 123 Vergleich von Vorzugsaktie, Gewinn- und Wandelschuldverschreibung ...............124

FINANZMÄRKTE ............................................................................................................125 ABGRENZUNG DER TEILMÄRKTE ......................................................................................125 FUNKTIONEN DER FINANZMÄRKTE ...................................................................................127 BÖRSENWESEN .................................................................................................................128 Börsenmärkte...........................................................................................................128 Börsenplätze ............................................................................................................128 Börsenarten .............................................................................................................129 Börsenaufsicht .........................................................................................................129

Bundesaufsichtsamt für den Wertpapierhandel (BaWe) (seit 1.5.2002 Teil der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht)............................................................130 8.3.4.2 8.3.4.3 Börsenaufsichtsbehörden der Länder ..............................................................................130 Handelsüberwachungsstellen der Börsen........................................................................131

8.3.5 8.3.6

8.3.6.1

Organisation von Börsen.........................................................................................131 Organisation des Börsenhandels.............................................................................132

Marktsegmente im Kassahandel......................................................................................133 Amtlicher Handel.......................................................................................................133 Geregelter Markt........................................................................................................134 Freiverkehr.................................................................................................................134 8.3.6.1.1 8.3.6.1.2 8.3.6.1.3

8.3.6.2

Neuregelungen per 1.7.2002 ...........................................................................................135

viii

Finanzierung

8.3.6.3 8.3.6.4 8.3.6.5

Arten der Kursbildung.................................................................................................... 135 Arten der Preisfeststellung.............................................................................................. 135 Handelsformen ............................................................................................................... 136 Parketthandel............................................................................................................. 136 Computerhandel (Elektronisches Handelssystem XETRA)...................................... 139 Terminhandel an der EUREX ................................................................................... 142

8.3.6.5.1 8.3.6.5.2 8.3.6.5.3 8.3.6.6

Indizes............................................................................................................................. 142

Finanzierung

1

1 Überblick

1.1 Betriebswirtschaftliche Funktionskreise

Der leistungswirtschaftliche Funktionskreis steht dem finanzwirtschaftlichen Funktionskreis spiegelbildlich gegenüber. Bilanzierungsfähige betriebswirtschaftliche Einsatzfaktoren stellen in der Finanzierung Kapital dar, das Ergebnis der Leistungserstellung entspricht den Verbindlichkeiten des Unternehmens gegenüber den Eigentümern. Leistungswirtschaftliches Denken ist kosten- und erlösorientiert: Kostenminimierung beim Einkauf, Minimalkostenkombination bei der Produktion, Erlösmaximierung beim Absatz. Finanzwirtschaftliches Denken ist kapitalorientiert: Leistungsüberschüsse werden auf das eingesetzte Kapital zur Bestimmung der Rentabilität, der Liquidität, der Sicherheit und der Unabhängigkeit bezogen.

1.2

Finanzwirtschaftlicher Kreislauf

a) Investition (im Sinne von Initiierung der Investition) b) Finanzplanung c) Finanzierung /Kapitalbeschaffung d) Liquiditätsplanung e) Kapitaltilgung

1.3

Finanzierungsbegriffe

a) klassischer Finanzierungsbegriff (Guido Fischer): · Wesen der Finanzierung ist die Kapitalbeschaffung · Kapital wird im Sinne der Bilanz verstanden als ,,Größe der Verpflichtungen, die der Betrieb gegenüber den Eigentümern und Dritten besitzt als Gegenleistung für die Überlassung von Geld- oder Sachwerten." · Berührt nur die Passivseite der Beständebilanz b) Finanzierung als bipolarer Vorgang (Liesel Beckmann), Finanzierung betrifft i. d. R. zwei Betriebswirtschaften: · passive Finanzierung im Sinne von Kapitalbeschaffung (Sicht des Kapitalnehmers) · aktive Finanzierung im Sinne von Kapitalverschaffung (Sicht des Kapitalgebers) c) Bewegungsbilanzorientierter Finanzierungsbegriff = erweiterter Finanzierungsbegriff (Karl Hax): · Zunahme der Passiva - Aufnahme von FK oder EK

2

Finanzierung

- Gewinnthesaurierung · Abnahme der Aktiva - Liquidation von Vermögen d) pagatorischer Finanzierungsbegriff (Rudolf Köhler): · Loslösung von bilanziellen Vorstellungen · Vermeidung der Termini ,,Geldkapital" und ,,Geld" · Finanzierung als Gesamtheit der Zahlungsmittelzuflüsse (Einzahlungen) und der beim Zugang nichtmonetärer Güter vermiedenen sofortigen Zahlungsmittelabflüsse (Auszahlungen) e) Investition und Finanzierung (Dieter Schneider): · ohne Finanzierung keine Investition · Entscheidung über Finanzierung = Entscheidung über Investition

1.4

Entwicklungsstufen des Finanzierungsbegriffs

a) Finanzierung wird definiert als Kapitalbeschaffung. b) Finanzierung umfasst neben der Kapitalbeschaffung auch Kapitaltilgungen und Kapitalumschichtungen. c) Der Finanzierungsbegriff wird auf die Vermögensseite ausgedehnt; es gilt: Finanzierung gleich Kapitalaufbringung und Kapitaldisposition. d) Der Finanzierungsbegriff wird monetär gesehen. Finanzierung ist dann die Gestaltung betrieblicher Zahlungsströme.

1.5

Investitionsbegriffe

a) klassischer (bilanzorientierter) Investitionsbegriff (Walter le Coutre): · gesamtes Vermögen, das durch die Verwendung der Kapitalgegenwerte entstanden ist - produktionswirtschaftlicher Investitionsbegriff (Sachinvestitionen) - finanzwirtschaftlicher Investitionsbegriff (Finanzinvestitionen) b) zahlungsorientierter (pagatorischer) Investitionsbegriff (Dieter Schneider): · Investition = jede Abkehr vom Geldzustand · Investition = gesamtes Vermögen mit Ausnahme des Geldes (Bargeld, Sichteinlagen)

Finanzierung

3

c) liquiditätsorientierter Investitionsbegriff (Horst Brand): · Investition = allein die langfristige Festlegung flüssiger Mittel, wobei teilweise auch Finanzinvestitionen ausgeschlossen werden · Investitionsbegriff beschränkt sich auf langfristige Sachanlagen

1.6

Dogmengeschichtliche Betrachtung der Finanzwirtschaft

a) einseitige Schwerpunktbildungen · Zahlungsverkehr (Fritz Schmidt): - Untersuchungen in den frühen zwanziger Jahren - Eliminierung aus der betrieblichen Finanzwirtschaft Ende der fünfziger Jahre · Finanzierung (Eugen Schmalenbach / Herbert Vormbaum / Peter Swoboda): - Finanzierung im Sinne der Kapitalbeschaffung - Blütezeit dieser Epoche lag in den dreißiger bis fünfziger Jahren · Investitionsbereich (Wilhelm Rieger / Otto Veit / Wolfgang Stützel): - resultiert aus den Vorstellungen über die ,,absolute Liquidität" - es folgt die Theorie des Kapazitätserweiterungs-Effekts (Hans Ruchti) - Ende der fünfziger Jahre Übergang zur Investitionstheorie (Horst Albach) - faktische Identifizierung von ,,Finanzierungstheorie" und ,,Investitionstheorie" (Jochen Drukarczyk) b) Gesamtkonzeptionen · Kreislaufmodell (Emil Gsell), ausgehend von der ,,Kapitaldisposition", die in drei Stufen unterteilt wird: - Einberufung der Kapitalien (Finanzierung) - Kontrolle über die Verwendung der Kapitalien (Investition) - Vorsorge und Durchführung von Rückzahlungen · Theorie des optimalen unternehmerischen Engagements (Vera und Friedrich Lutz) - Verbindung zwischen Finanzierungs- und Investitionstheorie (aufbauend auf der Unternehmenstheorie von Wilhelm Rieger) - finanzwirtschaftlich ausgerichtete Totalbetrachtung der Unternehmung c) problemorientierte Betrachtungen · Finanzanalyse - Bilanzanalyse - Break-Even-Analyse - Liquiditätsanalyse

4

Finanzierung

- Schuldner-Analyse (Kreditwürdigkeit) - Wertpapieranalyse (Technische Analyse, Fundamentalanalyse, Marktanalyse) · Investitionstheorie

1.7

Finanzierung und Finanzdisposition

Finanzierung (bzw. Finanzdispositionen)

Kapitalbeschaffung

Kapitalverwendung

Investition

Rücklagen

Tilgung

1.8

Finanzierungsmatrix

Außenfinanzierung (exogene oder Marktfinanzierung) Innenfinanzierung (endogene oder Selbstfinanzierung i. w. S.) Gewinnthesaurierung

Eigenkapital bzw. Eigenfinanzierung Fremdkapital bzw. Fremdfinanzierung

Beteiligungsfinanzierung

Kreditfinanzierung

eigengebildetes Fremdkapital

1.9

Überblick über die Finanzierungslehre

Finanzierung = Kapitalbeschaffung + Kapitalverwendung (Tilgung, Investition)

Finanzierungstheorie ( -lehre)

finanzwirtschaftliche Entscheidungstheorie Kapitaltheorie finanzwirtschaftliche Entscheidungslogik (,,optimale" Kapitalstruktur, ,,optimale" Investitionsund Finanzentscheidungen) Entscheidungsmodelle, logisch-mathematische Aspekte

tatsächliche finanzwirtschaftliche Willensbildungs- und Entscheidungsprozesse

Finanzierung

5

2 Finanzierungsziele

Finanzwirtschaftliche Unternehmensziele sind u.a.: · Rentabilitätsstreben · Unabhängigkeitsstreben · Sicherheitsstreben · Liquiditätsstreben Aus diesen Zielen resultiert die Forderung

KAPITALBEDARF = KAPITALDECKUNG quantitativ (richtige Menge) zeitlich (rechtzeitig) räumlich (richtiger Ort)

Daher ist die Finanzdisposition zur Herstellung des finanziellen Gleichgewichtes, bzw. der optimalen Kapitalstruktur unter Berücksichtigung der Gesamtzielsetzung des Unternehmens notwendig. Dazu steht ein Informationssystem zur Verfügung: Informationsquellen (extern, intern)

EINGANGSINFORMATION

TRANSFERELEMENTE (Art der Verarbeitung) STEUERELEMENTE (z. B. Zielsystem)

AUSGANGSINFORMATION (Speicherelemente) Finanzdisposition

2.1

Rentabilitätsstreben

Die Rentabilität einer finanzwirtschaftlichen Maßnahme ergibt sich aus ihrem Ergebnis im Verhältnis zum eingesetzten Kapital. Je nachdem, was als Ergebnis und was als Kapitaleinsatz betrachtet wird, sind verschieden Rentabilitätskennzahlen zu unterscheiden, beispielsweise die Eigenkapitalrentabilität oder der Return on Investment.

2.2

Unabhängigkeitsstreben

Bei finanzwirtschaftlichen Entscheidungen, insbesondere im Bereich der Kapitalaufbringung, ist auf die Erhaltung der Dispositionsfreiheit und der Flexibilität des Unternehmens zu achten. Mit

6

Finanzierung

der Aufnahme zusätzlichen Kapitals werden neue Mitspracherechte geschaffen. Bei Beteiligungsfinanzierungen ergeben sich i. d. R größere Mitspracherechte als bei der Kreditfinanzierung. Unternehmung Fremdkapitalgeber

Rechenschaftslegung Ausschließlichkeitsklausel Finanzierungsregeln Information/Kontrolle Unabhängigkeitsstreben Mitsprache Mitentscheidung Mittelverwendung Gewinnverwendung Neuinvestition Änderung von Betriebszweig und

Eigenkapitalgeber

Rechtsform sonst. Unternehmensführung

2.3

Sicherheitsstreben

Als komplementäres Entscheidungskriterium zur Rentabilität ist das einer finanzwirtschaftlichen Maßnahme innewohnende Risiko zu sehen. Dies gilt sowohl für die Kapitalanlage als auch für die Kapitalaufbringungsentscheidungen des Unternehmens. 2.3.1 Risiken a) Risiken des Kapitalnehmers · vorzeitiger Kapitalabzug (EK und FK) · Nichtprolongation · Aufzehrung des EK durch ständige Verluste · Erhöhte Einflussmöglichkeiten des Gebers · ,,Standingverlust" · Zinsänderungsrisiko = Marktrisiko b) Risiken des Kapitalgebers (= Kreditrisiko) · Kreditausfallrisiko · Bonitätsrisiko · Liquiditätsrisiko (nicht rechtzeitige oder nur teilweise Kredittilgung) · Inflationsrisiko · Untergang gegebener Sicherheiten · Zinsänderungsrisiko = Marktrisiko 2.3.2 Maßnahmen zur Risikominimierung · Verbesserung des Informationssystems (z. B. Kreditwürdigkeitsprüfung) · Aufschieben nicht dringlicher Entscheidungen Liquiditätsrisiko

Finanzierung

7

· Reservehaltung (aktuelle, potentielle) · Risikostreuung (sachlich, räumlich, zeitlich) · Zinssicherungsverträge oder variable Zinsen a) Kapitalnehmer · hoher EK-Anteil · Beziehungspflege zu Kapitalgebern (Hauptversammlung, Aktionärsbriefe) b) Kapitalgeber · Risikoabwälzung durch Forderungsverkauf oder Versicherung · Übersicherung des Kredites · Konsortialkredite · Diversifikation nach Kunden, Branchen, Ländern, Fristen

2.4

Liquiditätsstreben

Im Wesentlichen werden mit dem Begriff der Liquidität folgende Tatbestände belegt: a) Liquidität als Zahlungsmittelbestand b) Liquidität als Eigenschaft von Vermögensobjekten zur Rückverwandlung (Liquidierbarkeit) c) Liquidität als Deckungsverhältnis von Vermögensteilen zu Verbindlichkeiten

(Liquiditätsgrade) d) Liquidität als Eigenschaft von Wirtschaftssubjekten, ihren Zahlungsverpflichtungen in jedem Zeitpunkt nachkommen zu können Aufgabe der Finanzierung ist es, den Forderungen nach ausreichender Liquidität zu genügen in den Bereichen der: · Beschaffungs-Finanzierung · Produktions-Finanzierung · Absatz-Finanzierung INSOLVENZORDNUNG (§ 17 ZAHLUNGSUNFÄHIGKEIT) 1. Allgemeiner Eröffnungsgrund (des Insolvenzverfahrens) ist die Zahlungsunfähigkeit 2. Der Schuldner ist zahlungsunfähig, wenn er nicht in der Lage ist, die fälligen Zahlungsverpflichtungen zu erfüllen. Zahlungsunfähigkeit ist in der Regel anzunehmen, wenn der Schuldner seine Zahlungen eingestellt hat. Zur Sicherung der Zahlungsfähigkeit bedient sich die Finanzwirtschaft liquiditätspolitischer Instrumente: · Liquiditätsreserve · offene Kreditlinien

8

Finanzierung

· Industrieclearing · Konzernclearing · Cash-Management-Systeme LIQUIDITÄTSBILANZEN HELFEN BEI DER AUFSTELLUNG DES LIQUIDITÄTSBEDARFES: AKTIVA Gesamtbestand innerhalb eines Monats flüssig 200 100 10 70 innerhalb eines Monats fällig 50 50 200 0 0 40 innerhalb eines Jahres flüssig 40 20 innerhalb eines Jahres fällig 0 40 60 länger als ein Jahr gebunden 150 10 länger als ein Jahr verfügbar 50 10 100

AV UV PASSIVA

EK Rückstellungen Verbindlichkeiten

2.5

Finanzierungskosten

Den finanzwirtschaftlichen Unternehmenszielen, vor allem dem Rentabilitätsziel, stehen die Finanzierungskosten gegenüber. QUANTITATIVE FINANZIERUNGSKOSTEN: a) Einmalige Kosten · Beschaffungskosten (z. B. Aktienemission) · Tilgungskosten b) Laufende Kosten · Nutzungskosten (z. B. Kurssicherungskosten (FW)) · Kapitaldienstkosten (Bank) · Marktpflegekosten QUALITATIVE FINANZIERUNGSKOSTEN: · Nichtprolongationsrisiko (Streichung der Kreditlinie) · Verlustrisiko Zinsen

Finanzierung

9

3 Bilanzielle Liquidität und Kapitalstruktur

3.1 Goldene Bankregel oder Goldene Finanzierungsregel

Nach klassischer Vorstellung wird die stetige Zahlungsbereitschaft einer Unternehmung dadurch gewährleistet, dass die Fristigkeit der Kapitalien der Geldwerdungsdauer der Vermögenswerte angepasst wird. Das Prinzip der Fristenkongruenz von Vermögen und Kapital (die ,,Goldene Bankregel" von Otto Hübner) wird auch als ,,Goldene Finanzierungsregel" bezeichnet. KRITIKPUNKTE: a) Die Goldene Finanzierungsregel funktioniert nur, wenn es sich um einmaligen Kapitalbedarf handelt. Bei wiederkehrendem Kapitalbedarf wäre c. p. das Prinzip der Liquidität verletzt, denn Liquidität verlangt nicht nur die Möglichkeit der Erfüllung aller Verpflichtungen gegenüber den Gläubigern, sondern darüber hinaus den reibungslosen Ablauf des Betriebsprozesses. b) Nur unter der Voraussetzung, dass zur Befriedigung wiederkehrenden Kapitalbedarfs ohne Schwierigkeiten neue Kapitalien herangezogen oder die fälligen Kapitalien prolongiert werden können, kann die Regel überhaupt Gültigkeit haben. c) Die Goldene Finanzierungsregel setzt weiterhin voraus, dass die am Schluss des Kreislaufs zurückfließenden Erlöse mindestens genauso hoch sind, wie das eingesetzte Kapital. d) Eine Garantie für die Rückzahlbarkeit aufgenommenen Kapitals ohne Störung des Betriebsablaufs bietet die Goldene Finanzierungsregel nicht. e) Durch die Substitutions- und Prolongationsmöglichkeit für das rückzahlbare Kapital wird faktisch anerkannt, dass nicht die Fristenparallelität entscheidend für die Aufrechterhaltung der Liquidität ist, sondern die Fähigkeit einer Unternehmung, im Bedarfsfall neue Kapitalien aufzunehmen oder alte verlängern zu lassen. f) Die Rückzahlbarkeit von Krediten hängt nicht von der Einhaltung der Goldenen Finanzierungsregel ab. Sie kann auch ohne Beachtung dieser Regel gewährleistet sein. Es genügt, wenn die Unternehmung in der Lage ist, fällige Kapitalien zu prolongieren oder durch neues (aufgenommenes oder selbstgebildetes) Kapital zu ersetzen. g) Ohne bestimmte Prämissen garantiert die Goldene Finanzierungsregel weder die termingerechte Rückzahlung aufgenommener Kapitalien noch stellt sie eine unumgängliche Voraussetzung für die Aufrechterhaltung der Zahlungsbereitschaft gegenüber den Gläubigern dar. h) Abgesehen von der theoretischen Problematik hat die Goldene Finanzierungsregel wenig betriebswirtschaftlichen Wert. Die Unternehmung orientiert sich bei ihren Finanzierungs-

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Finanzierung

überlegungen, soweit sie die Liquidität betreffen, regelmäßig nicht an Kreisläufen, sondern an den künftigen Einnahmen und Ausgaben, gleich, welchen Kreislauf sie im Einzelnen betreffen.

3.2

Goldene Bilanzregel

Abgeleitet aus der Goldenen Bankregel besagt die ,,Goldene Bilanzregel", dass langfristig gebundenes Vermögen mit langfristigem Kapital finanziert sein sollte und kurzfristig gebundenes Vermögen mit kurzfristigem Kapital finanziert werden darf. KRITIKPUNKTE: Grundsätzlich gelten die gleichen Einwendungen, die bei der Goldenen Finanzierungsregel vorgebracht werden, darüber hinaus ergeben sich noch zusätzliche Probleme: a) Die Bilanz enthält ihrer Natur entsprechend regelmäßig nur einen Teil der künftigen Einnahmen und Ausgaben. Sie zeigt lediglich Stichtagsbestände zu Vermögen und Kapital und kann nur die aus diesen Beständen zu erwartenden Einnahmen und Ausgaben ausweisen. Alle übrigen Zahlungsaus- und -eingänge der Zukunft zeigt sie nicht. b) Sie gibt keinen hinreichend genauen Aufschluss darüber, wann diese Einnahmen und Ausgaben (Einzahlungen/Auszahlungen) anfallen werden. c) Sie kann die aus zukünftigen Umsätzen resultierenden Einnahmen, die Einnahmen aus Kreditinanspruchnahmen, die kurzfristigen Ausgaben für Warenbezüge, Lohnzahlungen,

Anlagenkäufe u. a. sowie die Termine der erwarteten Einnahmen und Ausgaben nicht ersichtlich machen. All diese Faktoren müssen jedoch ersichtlich sein, wenn die Bilanz einen Einblick in die Entwicklung der Liquiditätslage geben soll. d) Das Kriterium der Liquidität (ständige Harmonie von Einnahmen und Ausgaben) kann völlig unabhängig von der Bilanzstruktur sein. Es ist also offenbar abwegig, die Bilanz in irgendeiner Form als Maßstab für die strukturelle Liquidität anzusehen. e) Die Einhaltung bestimmter Relationen zwischen Vermögen und Kapital kann vom Prinzip her nicht ausschlaggebend für die Liquidität einer Unternehmung sein. f) Selbst wenn Umlaufvermögen und kurzfristiges Fremdkapital sowie Anlagevermögen und langfristiges Kapital sich entsprechen, besagt dies nicht, dass das Vermögen im Zeitpunkt der Kapitalfälligkeit in gleicher Höhe auch geldlich realisiert sein muss. g) Es ist äußerst problematisch, globalen Größen, wie Anlage- und Umlaufvermögen, kurz- und langfristiges Kapital gegenüberzustellen. Die Liquiditätswirksamkeit der hierunter

subsumierten Positionen ist außerordentlich unterschiedlich. Bankguthaben und leicht veräußerliche Wertpapiere haben eine andere Geldnähe als unfertige Erzeugnisse. Schnell amortisierbare Anlagen kann man nicht mit Grundstücken und Gebäuden vergleichen. Für

Finanzierung

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Verbindlichkeiten

gilt

dasselbe.

Kundenanzahlungen

begründen

i. d. R.

keine

Rückzahlungspflicht. Akzeptverbindlichkeiten können binnen kurzem fällig sein. h) Nur unter ganz bestimmten Prämissen mag die Verfolgung der Goldenen Bilanzregel die Liquidität zu gewährleisten: Es muss unterstellt werden, dass sich die Vermögensteile im Rahmen des laufenden Produktionsprozesses in mindestens gleichem Maße und zum gleichen Zeitpunkt verflüssigen lassen, wie es die Pflicht zur Kapitalrückzahlung erfordert, oder dass die Rückzahlung verschoben bzw. mit neu aufgenommenem oder in der Unternehmung gebildetem Kapital finanziert werden kann. Außerdem muss die Unternehmung stets die Möglichkeit haben, auch für den wiederkehrenden Kapitalbedarf Kredite prolongieren zu lassen oder neues Kapital aufzunehmen. FAZIT: Die Forderung, das Umlaufvermögen sollte nicht kleiner sein als die kurzfristigen Verpflichtungen, das Anlagevermögen nicht größer als das langfristige Kapital, da sonst die Zahlungsbereitschaft der Unternehmung gefährdet sei, ist theoretisch unhaltbar.

3.3

Abgrenzung von Liquiditätsbegriffen

Liquidität

absolute (Nähe zum Geldstadium) relative

natürliche (echte ,,Ausreifung") Dauer bis zur Liquidation

künstliche (Liquidation) z. B. Verkauf von RohHilfs- und Betriebsstoffen

statische (bilanzielle)

dynamische (Zahlungsbereitschaft)

Finanzierungsregeln

Liquiditätsplanung

kurzfristig: Liquidität ersten Grades Liquidität zweiten Grades Working Capital

langfristig: Anlagedeckungsgrad

3.4

Thesen zur Bestimmung der Kapitalstruktur

Die klassischen Modelle zur Bestimmung der Kapitalstruktur eines Unternehmens unterstellen einen vollkommenen Kapitalmarkt. Hier kann von allen wohl informierten Marktteilnehmern zu einem gleichbleibenden Zinssatz in beliebigem Umfang sicher Geld angelegt und Kredit aufgenommen werden. Die neueren kapitaltheoretischen Modelle versuchen, die Unsicherheit in die Modellansätze einzubeziehen. Diese Einbeziehung der Unsicherheit erfolgt in den Modellen in unterschiedlichem Ausmaß. Eine Gruppe von Ansätzen, die nur auf eine ,,technologische"

12

Finanzierung

Unsicherheit über den Eintritt bestimmter exogener Daten abstellen, behält die Prämisse der Kreditsicherheit und damit Konstanz des marginalen Zinssatzes für Kredite bei. In der zweiten Gruppe der Modellansätze wird die Unsicherheit dagegen als ,,Marktunsicherheit" ausgeweitet. Dadurch ergeben sich Analysen unter Berücksichtigung des Eigenkapitalgeber- und Kreditrisikos. Unter Kreditrisiko ist die Gefahr des teilweisen oder vollständigen Verlustes von Darlehen einschließlich des Zinsausfalls zu verstehen. Man unterstellt letztlich einen unvollkommenen Kapitalmarkt, auf dem nicht nur zwischen Soll- und Habenzinssätzen unterschieden wird, es wird darüber hinaus eine Abhängigkeit des geforderten Zinssatzes vom Risiko (insbesondere vom Kapitalstrukturrisiko) zugelassen. Die Modelle gehen im Wesentlichen von zwei unterschiedlichen Optimalitätskriterien aus: der Marktwertmaximierung oder der Minimierung der Kapitalkosten. Das Ziel der Marktwertmaximierung lässt zwei Ansätze zu, zum einen die Maximierung des Unternehmensgesamtwertes (vor Befriedigung der Gläubigeransprüche) zum anderen die Maximierung des Eigentümerwertes (nach Befriedigung der Ansprüche aller Nichteigentümer). 3.4.1 Leverage-Effekt Den Ausgangspunkt der Überlegungen zur Optimierung der Kapitalstruktur markiert der funktionale Zusammenhang zwischen Eigenkapitalrendite und Verschuldungsgrad. Die Abhängigkeit der Rentabilität des Eigenkapitals vom Anteil der Fremdfinanzierung wird als Leverage-Effekt (Hebelwirkungseffekt) bezeichnet. Im Hinblick auf die Finanzierung verlangt die Aufwandsdeckungsbedingung, dass die Aufwendungen, die dem Betrieb mit der Aufnahme von Kapital entstehen, zumindest aus den Erträgen gedeckt werden müssen, die der Betrieb mit der Verwendung des Kapitals erzielt. Statt dessen kann auch gesagt werden, dass die Gesamtkapitalrendite vor Fremdkapitalzinsen (Return on Assets, ROA oder Return on Investment, ROI), den das im Betrieb investierte Kapital erzielt, zumindest den Renditeforderungen der Investoren (Kapitalkosten) entspricht. Der Leverage-Effekt setzt neben der Unterscheidung des investierten Gesamtkapitals in Fremdund Eigenkapital eine Aufteilungsregel voraus: Die Gläubiger werden aus den erzielten Periodenüberschüssen in vorher vertraglich festgelegter Höhe bedient (Fremdkapitalzinsen). Das Eigenkapital verzinst sich entsprechend durch die verbleibende Residualgröße

(Periodenüberschuss ./. Zinsaufwand ./. Ertragssteuern auf die Bemessungsgrundlage). Hieraus folgt, dass die Eigenkapitalrendite c. p. mit steigender Verschuldung zunimmt, solange die erzielte Gesamtkapitalrendite größer ist als der Fremdkapitalzinssatz.

Finanzierung

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Formal kann der Effekt (ohne Berücksichtigung von Steuern) wie folgt hergeleitet werden:

rGK =

X EK + FK FK i + EK rEK = EK + FK FK (rGK - i ) rEK = rGK + EK

mit: X i r = Jahresüberschuss vor Steuern und Zinsen = Zinssatz für Fremdkapital = Rendite für Eigenkapital (EK) und für das Gesamtkapital (GK)

FK = Fremdkapitalbestand EK = Eigenkapitalbestand Die Aussicht auf eine beliebig hohe Eigenkapitalrentabilität legt eine möglichst vollständige Substitution des Eigenkapitals durch Fremdkapital nahe. Tatsächlich wäre dies ohnehin nur sinnvoll, wenn höher rentable Alternativen für Eigenkapitalinvestitionen bestehen. Darüber hinaus steigen die Renditeforderungen der Gläubiger mit zunehmender Verschuldung des Unternehmens an, um bestehende Insolvenzrisiken auszugleichen. Dadurch erhöht sich die Zinslast und der Leverage nur noch unterproportional. Die Grenze eines positiv wirkenden Leverage-Effektes wird erreicht, wenn der Fremdkapitalzinssatz der Gesamtkapitalrendite entspricht. Dann werden alle aus der Kapitalstruktur entstehenden Vorteile von den Gläubigern zum Ausgleich der Insolvenzrisiken abgeschöpft. Der Effekt wirkt negativ, falls erzielte Gesamtkapitalrenditen niedriger ausfallen als der Fremdkapitalzinssatz. Dies begründet gleichzeitig auch das mit dem Leverage-Effekt verbundene höhere unternehmerische Risiko und damit einen weiteren Aspekt, welcher der finanzwirtschaftlich grundsätzlich positiven Wirkung der Verschuldung entgegenwirkt.

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Finanzierung

BEISPIEL: Rentabilität des Gesamtkapitals 12 %, Zinsen für Fremdkapital 8 %, keine Berücksichtigung von Steuern A Eigenkapital Fremdkapital Gesamtkapital erwirtschafteter Überschuss bei einer Gesamtkapitalrendite von 12 % ./. Zinsen für Fremdkapital (8 %) Gewinn nach Zinsen (vor Steuern) 16 96 48 60 56 52 700 200 900 108 B 300 600 900 108 C 200 700 900 108

Rentabilität des EK (Gewinn nach Zinsen für Fremdkapital im Verhältnis zum EK (vor Steuern))

13 %

20 %

26 %

3.4.2 Modell des optimalen Verschuldungsgrades

Die häufig als ,,traditionell" bezeichneten Konzeptionen zum Aufbau der Kapitalstruktur von Unternehmen stellen fest, dass Unternehmen bei gegebenem Gesamtkapital in der Lage sind, durch Substitution von Eigen- durch Fremdkapital die Kapitalkosten zu vermindern und somit den Unternehmenswert zu erhöhen. Die Kosten des Kapitals hängen von der Sensibilität der Investoren für das Verschuldungsrisiko ab. Sie berechnen sich durch den gewichteten Durchschnitt der Renditeforderungen der Eigen- und Fremdkapitalinvestoren:

k=

EK FK rEK + i EK + FK EK + FK

Solange weder Eigenkapital- noch Fremdkapitalgeber einen Anlass sehen, ihre Rendite- bzw. Zinsforderungen zu erhöhen, lassen sich die Kapitalkosten eines Unternehmens durch Substitution von ,,teurem" Eigenkapital durch ,,günstiges" Fremdkapital verringern. Allerdings wird die Vorteilhaftigkeit des fortgesetzten Austauschs von Eigen- durch Fremdkapital abnehmen, weil sich die Risikoprämie der Eigenkapitalgeber erhöhen wird und auch die Fremdkapitalgeber einen Aufschlag auf den Fremdkapitalzins für zunehmende Insolvenzrisiken fordern werden. In der folgenden Abbildung markiert der Punkt die Stelle, an der die Kapitalkosten ihr Minimum aufweisen.

Finanzierung

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rEK i k i

rEK k

EK/FK*

3.4.3 Modigliani-Miller-Theorem (Irrelevanztheorie)

FK/EK

Vgl. Franco Modigliani und Merton Miller: The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment, S. 261 ­ 297, in: The American Economic Review, Nr. 3, 1958. Unter anderem für diese Arbeit wurden Franco Modigliani 1985 und Merton Miller 1990 mit dem Nobelpreis für Wirtschaftswissenschaften prämiert. Modigliani und Miller bilden ein Modell, aus dem geschlossen werden kann, dass der Wert eines Unternehmens von dessen Finanzierungsstruktur unabhängig ist. Das Modell basiert auf den folgenden Annahmen. MODELLANNAHMEN: a) Es existiert ein vollkommener Kapitalmarkt. Dafür müssen folgende Bedingungen erfüllt sein: · keine Kapitalmarktbeschränkungen (freier Zugang, beliebig ausgestattete Finanzierungstitel) · Privatpersonen können sich ebenso wie Unternehmen am Kapitalmarkt verschulden · Alle Finanzierungstitel sind beliebig teilbar · keine Diskriminierung irgendeiner Finanzierungsform (keine Steuern) · keine Informations- und Transaktionskosten b) Es herrscht Unsicherheit bezüglich der zukünftigen operativen Ergebnisse der Unternehmen, d. h. die Bruttogewinne des Unternehmens sind unsicher. Damit sind auch die Nettogewinne (nach Abzug der Fremdkapitalzinsen) unsicher. Die Nettogewinne werden vollständig an die Eigenkapitalgeber ausgeschüttet, welche die Risiken in ihren Anlageentscheidungen berücksichtigen. c) Die Erwartungen der Kapitalgeber sind homogen, d. h. alle Kapitalgeber operieren mit den gleichen Wahrscheinlichkeitsverteilungen. Infolgedessen werden Erwartungswert und Risiko der Rendite eines von einem Unternehmen emittierten Wertpapiers von allen Anlegern gleich eingeschätzt.

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Finanzierung

d) Das Investitionsprogramm des zu finanzierenden Unternehmens ist gegeben. Das bedeutet zunächst, der Kapitalbedarf des Unternehmens ist bekannt und von der Finanzierung durch Eigen- oder Fremdkapital unabhängig. Weiterhin beeinflusst auch in nachfolgenden Perioden die Kapitalstruktur nicht das Investitionsprogramm. Beispielweise scheiden damit Notverkäufe infolge von Illiquidität aus. e) Ein Insolvenzrisiko besteht nicht, Fremdkapital ist unabhängig von der Kapitalstruktur sicher. Fremdkapitalgeber erhalten auf jeden Fall die ihnen zustehenden Zinsund

Tilgungszahlungen. Aus diesem Grund ist der Fremdkapitalzins von der Kapitalstruktur unabhängig, denn wo kein Risiko besteht, wird auch keine Risikoprämie gefordert. f) Grundsätzlich sind die Kapitalgeber allerdings risikoscheu und fordern Risikoprämien. Da in dem Ansatz von Modigliani und Miller nur Eigenkapitalgeber Risiken eingehen, beinhaltet auch nur deren Renditeforderung eine Risikoprämie für das Bonitätsrisiko. g) Sämtliche Betriebe können hinsichtlich des unternehmerischen Risikos in Risikoklassen eingeteilt werden. Alle Unternehmen einer Risikoklasse weisen das gleiche existentielle Risiko auf.

Aus diesen Voraussetzungen kann geschlossen werden, dass die Kapitalkosten eines Unternehmens unabhängig von dessen Kapitalstruktur sind. Ist dies der Fall, dann ist auch der Marktwert eines Unternehmens unabhängig von der Kapitalstruktur, weil dieser sich aus der Kapitalisierung der erwarteten Bruttogewinne mit den Kapitalkosten ergibt.

BEWEISFÜHRUNG: Das Theorem wird durch einen Arbitragebeweis nachgewiesen. Es wird gezeigt, dass immer dann ein Arbitrageprozess einsetzt, wenn die Marktwerte zweier Betriebe voneinander abweichen, sofern sie derselben Risikoklasse angehören, gleich hohe Bruttogewinne erzielen und sich nur in ihrer Kapitalstruktur unterscheiden. Die Anleger des höher bewerteten Unternehmens verkaufen ihre Anteile und erwerben Anteile des niedriger bewerteten Unternehmens. Nach Durchführung dieser Transaktion erzielen die Anteilseigner einen Einkommensstrom wie vor der Transaktion. Auch ihre Risikoposition ist unverändert. Sie haben aber einen Arbitragegewinn durch diese Transaktion erzielt. Der Arbitragehandel endet erst, wenn sich durch den Marktmechanismus die Marktwerte beider Unternehmen angeglichen haben.

Finanzierung

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KRITIK: · Vollkommener Kapitalmarkt Ein vollkommener Kapitalmarkt liegt vor, wenn Kapital in beliebiger Höhe zu einem einheitlichen Zinssatz aufgenommen oder angelegt werden kann. Hierbei ist vor allem die Identität von Aufnahme- und Anlagezins, also Soll- und Habenzins realitätsfremd, liegt i. d. R. der Sollzins über dem Habenzins. · Keine Informations- und Transaktionskosten Da modellgemäß keine Informationskosten anfallen, können sich alle Marktteilnehmer alle Informationen kostenlos beschaffen, so dass keine Informationsunterschiede zwischen den Marktteilnehmern Informationskosten vorkommen und auch können. In der Realität zu sind allerdings durchaus Die neo-

Informationsunterschiede

konstatieren.

institutionalistische Finanzierungstheorie in Form der Principle-Agent-Theorie stellt sogar solche Informationsunterschiede und ­kosten in den Mittelpunkt der Betrachtung der Finanzwirtschaft einer Unternehmung. Auch die Prämisse, dass keine Transaktionskosten entstehen, ist realitätsfremd, da beim Erwerb oder der Veräußerung von Finanzierungstiteln sehr wohl Transaktionskosten anfallen. · Keine Steuern Solange Eigen- und Fremdkapital steuerlich gleich behandelt werden, ist diese Prämisse unproblematisch. In vielen Staaten, so auch in Deutschland, wird allerdings Fremdkapital steuerlich gegenüber Eigenkapital dadurch bevorzugt, dass Fremdkapitalzinsen als abzugsfähige Betriebsausgaben die Ertragsbesteuerungsgrundlage vermindern, während die Gewinne der Ertragsbesteuerung unterworfen werden. Da das Modell in diesem Fall keine Aussage macht, ist es praktisch nicht einsetzbar.

Dieser Modellkritik tragen Modigliani/Miller im Rahmen einer späteren Veröffentlichung (Corporate income taxes and the cost of capital: A correction. In: American Review 1963, S.

443-444) Rechnung, in der die steuerliche Bevorzugung von Fremdkapital berücksichtigt wurde.

Sie kommen dabei zu dem Ergebnis, dass durch den Einsatz von Fremdkapital und durch die steuerliche Anerkennung von Fremdkapitalzinsen die durchschnittlichen Kapitalkosten einer Unternehmung gesenkt werden können. Die Konsequenz daraus wäre, dass die ,,optimale" Verschuldung bei der Berücksichtigung der Absetzbarkeit von Steuern bei einer 100%-igen Fremdfinanzierung liegen würde. Auch dies ist realitätsfern, weshalb die Modigliani/Miller-

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Finanzierung

These unter Berücksichtigung von Steueraspekten in der Literatur durch Berücksichtigung

realitätsnaher Aspekte modifiziert wurde. Dabei wird gezeigt, wie Insolvenzkosten, Transaktionskosten, Steuern und Principal-Agent-Beziehungen gemeinsam auf den Unternehmenswert einwirken, so dass diese Einflüsse direkte Auswirkungen auf die Kapitalstruktur und den optimalen Verschuldungsgrad haben (Brealey, Richard A./Myers, Stewart C.: Principles of

Corporate Finance, 6th Edition, New York 2000, S. 499-506). Darin ist ein Versuch zu sehen,

die traditionelle These der Existenz eines optimalen Verschuldungsgrades inklusive der Thesen von Modigliani/Miller fundiert zu begründen. · Beliebige Teilbarkeit der Finanzierungstitel Diese Prämisse ist dann problemlos, wenn die Stückelung der emittierten Titel unterschiedlich ist. Dies ist in der Realität meist der Fall (z. B. Aktien im Nennwert von 1 , Schuldverschreibungen mit Nennwert von 1.000 ). Eine idealtypische Arbitrage wie von

Modigliani/Miller dargestellt, ist dann wegen der unterschiedlichen möglichen Quoten nicht

durchführbar. · Trennung von Geschäfts- und Kapitalstrukturrisiko einer Unternehmung und

Einteilung der Unternehmen in Risikoklassen

Die Prämisse besagt, dass der Verschuldungsgrad der einzige Unterschied zwischen den beiden Unternehmen ist. Sie betreiben also die gleiche Investitionspolitik, stellen dieselben Produkte zu den gleichen Kosten her und verkaufen ihre Erzeugnisse zu identischen Bedingungen auf denselben Absatzmärkten. Ein solches Szenario ist nur gedanklich möglich, in der Realität jedoch nicht auffindbar.

Selbst wenn es vorkäme, stellt sich die Frage, wie Kapitalmarktteilnehmer hiervon Kenntnis erlangen. Dies ist notwendig, damit sie die Unternehmen, wie in der Prämisse verlangt, in Risikoklassen einteilen können. Erschwerend für eine Realisierung kommt hinzu, dass modellgemäß alle Marktteilnehmer die Unternehmen identisch den einzelnen Risikoklassen zuordnen. Ermöglicht wird dies im Modell durch die Prämisse, wonach keine Informationskosten und damit auch keine Informationsunterschiede zwischen Marktteilnehmern auftreten. Die Realitätsferne dieser Annahme wurde bereits oben konstatiert, so dass die Verwirklichung dieser Prämisse nicht möglich ist. Hieraus ergibt sich auch die Schwierigkeit, das Modigliani/MillerTheorem empirisch zu überprüfen. Diesbezügliche Untersuchungen haben dementsprechend zu

unterschiedlichen Ergebnissen geführt.

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· Gegebener und von der Finanzierung unabhängiger Kapitalbedarf Diese Prämisse besagt, dass das Investitionsprogramm der Unternehmung unabhängig von der Finanzierung vorgegeben ist. Darüber hinaus haben Finanzierungsentscheidungen auch keinen Einfluss auf sonstige Politikbereiche (z. B. Preispolitik) der Unternehmung.

Eine derartige Annahme ist nicht nur typisch für das Modell von Modigliani/Miller, sondern durchzieht im Grunde die gesamte Finanzierungs- und Investitionstheorie. So wird bei der Untersuchung, ob eine Investition A oder B durchgeführt werden soll, in der Investitionstheorie regelmäßig davon ausgegangen, dass die entsprechenden Finanzierungsmittel vorhanden sind. Umgekehrt lautet die Fragestellung in der Finanzierungstheorie häufig: Welches ist für eine vorgegebene Investition (z. B. unter Kostengesichtspunkten) die optimale Finanzierungsform? Die Kritik an dieser Prämisse trifft somit weite Teile der Investitions- und Finanzierungstheorie.

Hebt man diese Annahme auf, so muss eine simultane Investitions- und Finanzierungsplanung durchgeführt werden. Auch hierfür wurden Modelle entwickelt, die ihrerseits wiederum mit hinsichtlich der Realitätsnähe und Aussagekraft kritikwürdigen Prämissen arbeiten. · Fremdkapital ist risikolos Die Risikolosigkeit des Fremdkapitals führt im Modell dazu, dass die Fremdkapitalkosten unabhängig vom Verschuldungsgrad konstant sind, weil die Fremdkapitalgeber keine Risikoprämie verlangen. Die Eigenkapitalkosten nehmen demgegenüber mit steigendem Verschuldungsgrad zu. Die durchschnittlichen Gesamtkapitalkosten bleiben bei einer zunehmenden Verschuldung konstant, weil teurer werdendes Eigenkapital durch (konstant) billigeres Fremdkapital ersetzt wird.

Modigliani/Miller gehen auch bei Aufhebung der Annahme und damit steigenden

Fremdkapitalkosten davon aus, dass die durchschnittlichen Gesamtkapitalkosten unverändert bleiben, weil die Eigenkapitalkosten entsprechend sinken. Dieser Rückgang der

Eigenkapitalkosten ist allerdings nur schwer bzw. nicht erklärbar.

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Finanzierung

· Eigenkapitalgeber fordern Risikoprämien Da das Fremdkapital risikolos ist, tragen die Eigenkapitalgeber allein die Risken der Unternehmung. Folglich fordern sie eine Risikoprämie. Diese wurde im Modell bewiesen.

Ähnliche Überlegungen bzw. Ergebnisse ergeben sich auch im Rahmen des Capital Asset

Pricing Models (CAPM), das besagt, dass sich die erwartete Rendite eines beliebigen

Wertpapiers im Marktportfolio aus einem risikolosen Zinssatz und der Differenz zwischen der erwarteten Rendite eines repräsentativen Marktportfolios und dem risikolosen Zinssatz gewichtet mit dem Betafaktor des Wertpapiers zusammensetzt. Hieraus folgt, dass für ein einzelnes risikobehaftetes Wertpapier im Kapitalmarktgleichgewicht eine Rendite erwartet werden kann, die sich aus einem risikolosen Zinssatz und einer Risikoprämie zusammensetzt. · Unsicherheit der zukünftigen Gewinne und homogene Zukunftserwartungen der

Kapitalgeber

Die den Marktwert einer Unternehmung bestimmenden Gewinne sind unsicher, weil sie zukunftsorientiert sind. Die Eigenkapitalgeber berücksichtigen diese Unsicherheit. Die Fremdkapitalgeber erhalten ihre Zahlungen demgegenüber sicher, denn gemäß der Modellprämisse ist Fremdkapital risikolos.

In Bezug auf die Zukunftserwartungen der Kapitalgeber wird Homogenität angenommen, d. h. alle Kapitalgeber ordnen den verschiedenen zukünftigen Umweltzuständen dieselben Eintrittswahrscheinlichkeiten und dieselben finanziellen Konsequenzen (Höhe des Gewinns) zu. Auch diese Annahme ist im Grunde nur bei Informationsgleichheit aller Kapitalmarktteilnehmer zu treffen. Dies wurde bereits als realitätsfremd verworfen. Die Beobachtung der Wirklichkeit zeigt zudem, dass die Eintrittswahrscheinlichkeiten wirtschaftlicher Sachverhalte (z. B. gute, mittlere, schlechte Konjunktur) überwiegend nur subjektiv bestimmt werden können. Dies deutet darauf hin, dass sie dann auch subjektiv verschieden sein werden bzw. sind. Gleiches gilt für die finanziellen Konsequenzen der verschiedenen zukünftigen Umweltzustände.

Finanzierung

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FAZIT: a) Der Ansatz von Modigliani und Miller ist lediglich ein theoretischer Ansatz, der in sich logisch ist, für die Realität aber keine Gültigkeit beanspruchen kann. b) Einerseits sind die Annahmen, auf denen der Ansatz beruht, realitätsfremd, andererseits ist die Betrachtung des Problems zu eng. c) Die Optimierung der Kapitalstruktur wird nur unter dem Gesichtspunkt der Kapitalkosten gesehen. Liquiditätsaspekte und Insolvenzrisiken werden vernachlässigt.

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Finanzierung

4 Finanzanalyse

Ziel der Finanzanalyse ist die finanzwirtschaftliche Beurteilung eines Unternehmens für die Vergangenheit, die Gegenwart und die Zukunft.

4.1

Bereiche der Finanzanalyse

a) Bilanzanalyse · Rentabilität (Gewinnspanne, Kapitalumschlag) · Bilanzielle Analyse (Liquidität, W.C., Anlagedeckungsgrad) · Kapitalstruktur (Verschuldungsgrad, Eigenkapitalquote) b) Kreditwürdigkeitsprüfung · Kreditstatus: Bilanzposition - Buchwert - Zeitwert - Liquidationswert · Analyse der Kreditsicherheiten c) Kapitalflussrechnung · Bewegungsbilanz - Gegenüberstellung von Mittelherkunft und Mittelverwendung · Cash Flow - Umsatzüberschuss · Funds Statement - z. B. Veränderung des W. C. · Cash Flow Statement - Liquiditätsplanung

4.2

Bilanzanalyse

4.2.1 Bilanzpositionen und -kennzahlen

Man unterscheidet Vermögens-, Struktur- und Rentabilitätskennzahlen. Zur Bilanzanalyse gehören der zeitliche Vergleich und der Branchenvergleich, bzw. die Betrachtung der Kennzahlen ähnlicher Unternehmen.

4.2.1.1 Return on Investment

ROI = Gewinnspanne Kapitalumschlag = Gewinn vor Zinsen Umsatz Gewinn vor Zinsen = Umsatz Invest. Kapital Invest. Kapital

dient der Beurteilung von Gewinnspanne und Kapitalumschlag: Je höher der ROI, desto besser.

Ermittlung der Vergangenheitswerte (im eigenen Betrieb und im Branchenvergleich) und Prognose unter bestimmenden Parametern, z. B. steigende Löhne oder sinkende Verkaufserlöse.

4.2.1.2 Kapitalrentabilitäten

Eigenkapitalrentabilität =

Gewinn nach Zinsen 100% Eigenkapital

Finanzierung

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Gesamtkapitalrentabilität = ROI = Gewinnspanne Kapitalumschlag = Gewinn vor Zinsen Umsatz 100% Gewinn vor Zinsen = 100% Umsatz Invest. Kapital Invest. Kapital

Dient der Beurteilung von Gewinnspanne und Kapitalumschlag: Je höher der ROI, desto besser. Ermittlung der Vergangenheitswerte (im eigenen Betrieb und im Branchenvergleich) und Prognose unter bestimmenden Parametern, z. B. steigende Löhne oder sinkende Verkaufserlöse. Ändert sich in einem Geschäftjahr die Höhe des investierten Eigen- und oder Fremdkapitals, werden häufig zur Berechnung der Rentabilitäten Durchschnittswerte gebildet.

4.2.1.3 Kapitalumschlag

,,Wie oft hat ein Unternehmen investiertes Kapital in einem Jahr umgeschlagen?" Kapitalumschlag =

Lagerumschlag =

Umsatz c

Umsatz Lagerbestand Verbrauch an RHB RHB - Bestand

Umschlag an RHB - Stoffen =

Kapitalumschlagsdauer = Prozessgeschwindigkeit. Gibt Aufschluss über die Geschwindigkeit, mit der der innerbetriebliche Produktionsprozess bzw. der Umsatzprozess abläuft. Je kürzer die Kapitalumschlagsdauer desto geringer ist der Kapitalbedarf.

BEISPIEL ZUM LAGERUMSCHLAG: Jahresumsatz = 12 Mio., Lagerumschlag = 6 Bilanz AV Vorräte Forderungen 9 2 1 12 EK Verbindlichkeiten Bank 6 3 3 12 Lagerdauer = 60 Tage

Ziel: Bevorratung abbauen auf 45 Tage (L = 8) Lagerbestand = 12 Mio. = 1,5 Mio. 8

Kapitalfreisetzung von 0,5 Mio. (Zinsersparnis von 45.000 bei 9 % p.a.) Je höher der Lagerumschlag, desto geringer der Kapitalbedarf.

Lagerbestand ist im Sinne von Kapitalbedarf für Anschaffung des Lagerbestands zu sehen.

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Finanzierung

4.2.1.4 Debitorenumschlag

Debitorenumschlag =

Zielverkauf Debitorenbestand 360 Debitorenumschlag

Debitorenumschlagsdauer = Debitorenbestand =

Zielverkauf Debitorenumschlag

Je kürzer die Debitorenumschlagsdauer D, desto geringer der Kapitalbedarf. z. B. Zielverkauf = 9.000, D1 = 6 x, D2 = 9 x Debitorenbestand 1 = Debitorenbestand 2 =

4.2.1.5 Kreditorenumschlag

Zielverkauf = 1.500 D1 Zielverkauf = 1.000 D2

Je länger die Kreditorenumschlagsdauer K, desto geringer der Kapitalbedarf. Berechnungen analog Debitorenumschlag Kreditorenumschlag =

4.2.1.6 Anzahlungen

Zieleinkauf Kreditorenbestand

erhaltene Anzahlungen

geleistete Anzahlungen

· auf der Passivseite der Bilanz ausgewiesene · auf der Aktivseite der Bilanz ausgewiesene Verbindlichkeiten · Produktionsbetrieb: Verrechnung mit den Halbfabrikaten · Handelsbetrieb: Verrechnung mit dem Warenlager Forderungen · Zurechnung zum Warenlager (Umlaufvermögen) · Zurechnung zu den Anlagen (Anlagevermögen)

Finanzierung

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4.2.1.7 Rechnungsabgrenzungen

· Aktive Rechnungsabgrenzungsposten, z. B. geleistete Mietvorauszahlungen = kurzfristige Forderungen · Passive Rechnungsabgrenzungsposten, z. B. erhaltene Mietvorauszahlungen = kurzfristige Verbindlichkeiten

4.2.1.8 Finanzanlagen

· Beteiligungen als Daueranlage · Anleihen und Aktien als Daueranlage (ohne dass Beteiligung vorliegt) · langfristig gewährte Kredite mit mehr als vierjähriger Laufzeit

4.2.1.9 Liquiditätsgrade

Liquidität 1. Grades =

Geldwerte + kurzfristige Forderungen 100% kurzfristige Verbindlichkeiten

kurzfristige Verbindlichkeiten

Liquidität 2. Grades (Current Ratio) = Geldwerte + kurzfristige Forderungen + Warenbestände 100%

4.2.1.10 Horizontale und vertikale Bilanzrelationen

Anlagedeckungsgrad AV

EK

langfristiges FK

UV kurzfristiges FK Liquidität 1. u. 2. Grades, W. C.

Anlagedeckungsgrad 1 = Anlagedeckungsgrad 2 = Bilanzkurs =

EK 100% AV EK + langfristiges FK 100% AV

EK GK

(GK = gez. Kapital) FK 100% EK

Verschuldungsgrad (Leverage Factor) = Eigenkapitalquote = EK 100% GK

Tendenz: Verschuldungsgrad steigend

Eigenkapitalquote fallend (GK = EK + FK)

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Finanzierung

Liquiditätskennzahlen und W.C. machen keine Aussage über die aktuelle Zahlungsfähigkeit eines Unternehmens, sie stellen lediglich Orientierungskennzahlen dar.

4.2.1.11 Working Capital Aktiva Passiva

AV langfristiges Kapital (EK + FK)

Working Capital

UV

kurzfristiges Kapital

Working Capital (W.C.) = UV, das durch langfristiges Kapital finanziert ist L II = 100 % W.C. = 0; L II > 100 % W.C. > 0

4.2.1.12 Informationswert des Verschuldungsgrades

a) Umfang des Risikos b) Dispositionsfreiheit c) Kreditwürdigkeit d) Zinssensibilität e) Fremdeinfluss f) Innovationsfreudigkeit

4.2.1.13 Kapitalstruktur deutscher Unternehmen (in % der Bilanzsumme) Eigenmittel kurzfristige Verb. langfristige Verb. Rückstellungen

1965 1970 1975 1980 1985 1990 1991 1992 1993 1994 1995

29,8 26,7 23,0 19,7 18,1 18,2 17,7 18,1 17,8 17,8 18,2

38,0 41,6 42,1 46,7 44,6 45,5 46,0 44,8 44,3 44,6 44,8

18,8 19,7 21,6 18,7 18,3 15,6 15,5 14,9 15,8 15,2 14,9

9,9 9,5 12,9 14,5 18,6 20,4 20,5 21,6 21,7 21,9 22,1

Finanzierung

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Eigenmittel

kurzfristige Verb.

langfristige Verb.

Rückstellungen

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002

18,2 18,2 18,7 18,9 25,6 (17,3) 26,7 (17,7) 27,6

44,8 44,8 44,5 44,3 39,1 (46,8) 37,9 (46,5) 37,7

15,1 14,6 14,8 14,9 9,6 (16,6) 9,4 (15,8) 9,2

21,9 22,4 22,0 21,9 25,2 (19,3) 25,5 (20,0) 25,1

Quelle ab 2000: Deutsche Bundesbank (2004): Statistische Sonderveröffentlichung 6. Verhältniszahlen aus Jahresabschlüssen deutscher Unternehmen von 200 bis 2002, November 2004, S. 18 ­ 19. Die Zahlen in Klammern geben Hochrechnungen wider wie auch die Zahlen bis 1999.

4.2.2 Grenzen der externen Bilanzanalyse

a) Stichtagscharakter der Bilanz b) Vergangenheitscharakter der Bilanz c) Unvollständigkeit der Bilanz · schwebende Geschäfte · offene Kreditlinien · Prolongationsmöglichkeiten d) Vergleich von Bilanzen, die unter verschiedenen Methoden der Rechnungslegung erstellt wurden e) Einfluss von Bilanzkosmetik f) Einfluss von Bilanzpolitik des Unternehmens (z. B. konservative Bilanzpolitik)

4.3

Kreditstatus

a) Ableitung aus der Handelsbilanz b) Informations- und Aussagewert · Vermögensstruktur · Stille Reserven · Zahlungsbereitschaft c) Ergänzung der Bilanz bzw. der Bilanzanalyse d) Analyse der Kreditsicherheiten · Aufstellung von Vermögen und Schulden · Ermittlung von - Buchwert (Handelsbilanz)

28

Finanzierung

- Zeitwert (Reproduktionswert) - Liquidationswert (Realisationswert) - Ertragswert e) Problematik: Analog der Bilanzanalyse besteht ein nur begrenzter Aussagewert (historischer Wert, Zeitpunktbezogenheit).

4.4

Kapitalflussrechnung und Funds Statement

a) deutsche Formen: · Bewegungsbilanz von Walter Bauer · erweiterte Bewegungsbilanz von Walther Busse von Colbe: Kombination von Zahlen der GuV und der von Walter Bauer entwickelten Bewegungsbilanz als

Beständedifferenzbilanz b) amerikanische Form: · Aus der von Walter Bauer entwickelten Bewegungsbilanz bildet Karl Käfer verschiedene in sich logisch zusammenhängende Fonds und entwickelt hieraus die ,,Fondsrechnung". ARTEN DER KAPITALFLUSSRECHNUNGEN: Kapitalflussrechnunge

ermittelt aus Bestandsgrößen ermittelt aus Bewegungsgrößen

Vergleich von Aktiva und Passiva zweier Stichtagsbilanzen

Gegenüberstellung von Umsätzen auf Bilanzkonten

Gegenüberstellung von Umsätzen auf Bilanz- und Erfolgskonten

Ordnung der Beständedifferenzen nach der Art der betroffenen Bilanzbestände

Ordnung der Beständedifferenzen nach der Kontoseite der zugrundeliegenden Buchung

Teilweise Einbeziehung von Kontoumsätzen in Kapitalflussrechnungen, die aus Beständedifferenzen ermittelt wurden Teilbruttorechnung Bewegungsbilanz mit zerlegten Gegenbestandskonten

Vollständige Ermittlung aus Kontenumsätzen

Beständedifferenzenbilanz keine Kapitalflussrechnung im engeren Sinn

Veränderungs- und Bewegungsbilanz

Bruttorechnung Umsatzbilanz

Kapitalflussrechnungen ohne Fondsbildung Fondsrechnung mit Beständedifferenzen Fondsrechnung mit zerlegten Gegenbestandskonten Fondsrechnung mit Kontenumsätzen

Kapitalflussrechnungen mit Fondsausgliederung

Finanzierung

29

30

Finanzierung

4.5

Bewegungsbilanz

a) keine gesetzliche Regelung zur Aufstellung b) keine Vorschriften über die Gliederung einer Bewegungsbilanz c) Bilanzrichtlinien-Gesetz schreibt keine Bewegungsbilanz vor d) Empfehlung zur Erstellung von der OECD (Organization for European Economic Cooperation and Development) freiwillige Veröffentlichung der meisten großen Publikumsaktiengesellschaften AUFBAU EINER BEWEGUNGSBILANZ:

Mittelverwendung Mittelherkunft

I. Eigenkapitalminderung 1. Gewinnausschüttung 2. Kapitalentnahmen 3. Bilanzverlust II. Investitionen 1. Anlagevermögen netto + Abschreibungen brutto 2. Finanzinvestitionen netto + Abschreibungen brutto III. Betriebsmittelzunahme 1. Vorrätemehrungen 2. Krediteinräumungen

I.

Kapitaleinlagen Außenfinanzierung Eigenfinanzierung

II.

Cash Flow Innenfinanzierung: (Selbstfinanzierung) (Finanzierung aus Abschreibungen) (Finanzierung aus Rückstellungen) 1. Gewinn 2. Rücklagenveränderung 3. Abschreibungen 4. Veränderung der Rückstellungen

III. Betriebsmittelabnahme Finanzierung durch Kapitalfreisetzung 1. Vorräteabbau 2. Kreditabbau ( gewährte Kredite)

IV. Schuldentilgung

IV. Schuldenaufnahme Außenfinanzierung in Form der Fremdfinanzierung

V. Erhöhung der liquiden Mittel Zunahme der Aktiva, Abnahme der Passiva

V.

Verminderung der liquiden Mittel

Zunahme der Passiva, Abnahme der Aktiva

Finanzierung

31

VORTEILE DER BEWEGUNGSBILANZ a) nicht zeitpunkt- sondern zeitraumbezogen b) Zu- und Abnahmen einzelner Bilanzpositionen werden aus der Beständedifferenzbilanz ersichtlich INFORMATIONSWERT DER BEWEGUNGSBILANZ a) Erhellung von Finanzierungsvorgängen und deren bilanzielle Konsequenzen b) Quellen, aus denen der Unternehmung Mittel zugeflossen sind, werden ersichtlich c) Information über Kapitalaufbringung und Kapitalverwendung d) Finanzwirtschaftlicher Überschuss (Cash Flow) sowie die Außenfinanzierung werden ersichtlich PROBLEME DER BEWEGUNGSBILANZ a) Nicht allen Bilanzbewegungen liegen konkrete Geld- und Sachmittelbewegungen zugrunde · Kapitalerhöhungen aus Gesellschaftsmitteln · Umwandlung von kurz- in langfristige Kredite (Fristentransformation) · Umbuchung von Wertpapieren vom Anlage- in das Umlaufvermögen · Abschreibungen · Wertberichtigungen · Rückstellungen b) Nicht immer sind eindeutige Zuordnungen der Mittelherkunft zu Positionen der Mittelverwendung möglich c) Die Aussagefähigkeit über die vergangene Liquiditätsentwicklung ist begrenzt und geht nicht über die normale Bilanzinformation hinaus.

4.6

Geldfonds und Fonds der flüssigen Mittel

Zusammensetzung: · Geldfonds: Zahlungsmittel (Kasse, Bank, Postscheck) · Fonds der flüssigen Mittel: Zahlungsmittel + Schecks + Wechsel + leicht verwertbare Wertpapiere Die Summe der Veränderungen dieser Positionen ergibt die Fondsveränderung. Die gleiche Fondsveränderung ergibt sich bei der Kapitalflussrechnung als Gegenbeständerechnung.

32

Finanzierung

Gegenbeständerechnung zum Geldfonds (Cash Fund): I. GELDBESCHAFFUNG

a) Zunahme der Passivpositionen b) Abnahme der Aktivpositionen, die nicht Teil des Geldfonds (bzw. Fonds der flüssigen Mittel) sind. ./. II. GELDVERWENDUNG a) Abnahme der Passivpositionen b) Zunahme der Aktivpositionen, die nicht Teil des Geldfonds (bzw. Fonds der flüssigen Mittel) sind.

= Veränderung des Geldfonds (bzw. Fonds der flüssigen Mittel)

4.7

Cash Flow

Bilanzgewinn (bzw. Verlust) + Zuführung zu den Rücklagen (./. Auflösung von Rücklagen) ./. Gewinnvortrag aus der Vorperiode (+ Verlustvortrag aus der Vorperiode)

= Jahresüberschuss

+ Abschreibungen (./. Zuschreibungen) + Erhöhung der langfristigen Rückstellungen (./. Verminderung der langfristigen Rückstellungen)

= Cash Flow

Finanzierung

33

Gewinnvortrag + Rücklagenzuführung + Abschreibungen + Erhöhung der langfristigen Rückstellungen

= Cash Flow, der langfristig (d. h. mindestens ein Jahr) zur Verfügung steht

Erhöhung der kurz- und mittelfristigen Rückstellungen + Ertrags- und Vermögenssteuer + Dividendenbetrag + passive Rechnungsabgrenzung

= Teile des Cash Flow, die kurzfristig zur Verfügung stehen (bei interner Analyse gegebenenfalls mit Angabe der Fristigkeit

Cash Flow = Finanzwirtschaftlicher Überschuss = Umsatzüberschuss · nur die aus eigenen Quellen zugeflossenen Mittel · nicht alle aus eigenen Quellen zugeflossenen Mittel (Innenfinanzierung), nur Umsatzüberschuss · bezieht sich nur auf die Mittelherkunft, die Kapitalquellen (im Gegensatz zur Bewegungsbilanz) · enthält auch außerordentliche Erträge, bzw. Erträge aus dem nicht operativen Geschäft

Der Cash Flow, interpretiert als erfolgswirtschaftlicher Überschuss, repräsentiert die Ertragskraft des Unternehmens und ist damit aufwands- und ertragsorientiert. In der Interpretation als finanz-

wirtschaftlicher Überschuss verkörpert er die Innenfinanzierungskraft für Investitionen,

Schuldentilgung und Aufrechterhaltung der Liquidität und ist damit zahlungsstromorientiert.

34

Finanzierung

5 Finanzplanung

Die Finanzplanung ist die systematische Schätzung aller ein- und ausgehenden Zahlungsströme, die aufgrund der geplanten Aktivitäten eines Produktionshaushaltes in einem gegebenen Zeitraum zustande kommen sollen.

5.1

Produktbezogener Grundprozess ohne Kapitalbedarf

a) keine eigenen Betriebsmittel b) keine Warenlager morgens: Werkstoffanlieferung Stoffumwandlung durch Arbeitskräfte abends: Werkstoffe verarbeitet, Produktion gegen bar verkauft, Auszahlung der Arbeitskräfte (Unternehmerlohn) c) Auszahlung = Einzahlung (betragsmäßig und zeitmäßig): · Kapitalumschlagsdauer · Kapitalumschlagsgeschwindigkeit · Kapitalbedarf =0 = =0

5.2

Kapitalbedarfsbegründender produktbezogener Grundprozess

a) Prozess der Anlagennutzung: Kapitalbindung, Amortisation durch Abschreibung b) Vorratsprozess: Mindestbestand an Werkstoffen, Zwischenlager (Halb- und Fertigfabrikate), Endlager (Fertigfabrikate) c) Stundungsprozess: Inanspruchnahme von Zahlungszielen (Kapitaleinsparung), Einräumung von Zahlungszielen (Kapitalbedarfseffekt) Je mehr der produktbezogene Grundprozess erweitert wird, desto höher ist der Kapitalbedarf. Benötigt wird Anlagekapital zur Schaffung der Betriebsbereitschaft und Umlaufkapitalbedarf zur Durchführung des betrieblichen Leistungsprozesses.

5.3

Determinanten des Kapitalbedarfs

5.3.1 Prozessanordnung

a) zeitliche Komponenten: · Materialbeschaffung, Materiallagerung, Fertigung, Lagerung und Absatz der Fertigerzeugnisse b) Gestaltungsmöglichkeiten: · zeitlich nebeneinander höchster Kapitalbedarf

Finanzierung

35

· zeitlich gestaffelt · zeitlich hintereinander

5.3.2 Prozessgeschwindigkeit

geringster Kapitalbedarf

Eine Steigerung der Prozessgeschwindigkeit (Senkung der Kapitalumschlagsdauer) bewirkt eine Verringerung des Kapitalbedarfs bei gleichbleibendem Geschäftsvolumen, oder: Eine Steigerung der Prozessgeschwindigkeit erlaubt bei gleichem Kapitalbedarf eine Ausdehnung des Geschäftsvolumens. a) Stundungsprozesse · Kundenziele · Lieferantenkredite b) Vorratsprozesse (ohne Berücksichtigung von Lagereinrichtung) · Verkürzung der Beschaffungsprozesse · Beschleunigung des Absatzprozesses c) Anlageprozesse · Freisetzung von Betriebsanlagen (Verkauf von Anlagen

5.3.3 Unternehmensgröße

Liquidationsverlust)

Problematisch ist die Veränderung des Kapitalbedarfs · proportional · unterproportional · überproportional multiple Betriebsgrößenvariation Rückgriff auf bislang nicht genutzte Kapazitätsreserven kostspielige Verfahrensänderungen, verstärkte Absatzbemühungen

mit fallender oder steigender Betriebsgröße

5.3.4 Beschäftigung

Der Beschäftigungsgrad ist die tatsächliche Nutzung des Leistungsvermögens eines Unternehmens. Variationsmöglichkeiten der Beschäftigung: a) quantitative Anpassung · Stilllegung von Maschinen, weniger Werkstoffe, Entlassung von Arbeitskräften ( plan) b) zeitliche Anpassung · Arbeitszeit, proportionale Veränderung des Kapitalbedarfs, Überstunden c) intensitätsmäßige Anpassung · Änderung der Bandgeschwindigkeit Sozial-

36

Finanzierung

5.3.5 Leistungsprogramm

Einproduktunternehmen: geringster Kapitalbedarf hohe Typenvielfalt: höchster Kapitalbedarf Problem: technische und ökonomische Verbindung der Programmbestandteile untereinander

5.4

Charakteristika der Finanzplanung

5.4.1 Ziele der Finanzplanung

a) Erhaltung der ständigen Zahlungsbereitschaft (

Liquiditätsplan) Deckung des Kapitalbedarfs,

b) Vorhersage der zukünftigen Ein- und Auszahlungsströme ( Kapitalbedarfs- bzw. -bindungsplan)

5.4.2 Phasen der Finanzplanung

a) Festlegung der Finanzierungsziele b) Analyse der Ausgangslage (externe und interne Ausgangslage) c) Prognose der zukünftigen Entwicklung des Unternehmens · Finanzbedarf · Kapitalbedarf · Einzahlungs- und Auszahlungsströme · finanzwirtschaftlich bedeutsame externe Einflussgrößen d) Analyse der Finanzierungsalternativen e) Realisierung der Finanzierungsentscheidung f) Kontrolle im Sinne eines Soll-Ist-Vergleichs

5.4.3 Ausgangspunkt der Finanzplanung

a) Langfristige Finanzplanung (3 - 5 Jahre) b) Kurzfristige Finanzplanung (1 Jahr) c) Liquiditätsplanung d) Konkretisierung von Teilperioden der lang- und kurzfristigen Finanzplanung

5.4.4

Finanzierung

37

Probleme der Finanzplanung

a) Interdependenz der Teilpläne b) Unvollkommene Information (Sicherheit der Erwartungen der Finanzprognose) · zukünftige Preise · zukünftige Abschreibungen · zukünftige Nutzungsdauer · zukünftige Arbeitsplätze · zukünftiger Kapitalbedarf wegen Geldwertschwund · zukünftiger Kapitalbedarf für neue Produkte c) Aufstellung von Alternativplänen

5.4.5 Kurzfristige Finanzplanung (Liquiditätsplanung)

Konkretisierung von Teilperioden der langfristigen Finanzplanung mit dem Ziel der Erhaltung der ständigen Zahlungsbereitschaft als Nebenbedingung des Hauptfinanzierungsziels. Vorhersage der künftigen Einnahmen- und Ausgabenströme. Einflussfaktoren: a) Saisonschwankungen b) erforderliche Lagerproduktion c) langfristige Dispositionen, die in die Periode fallen · Einnahmen aus dem Umsatzprozess · Ausgaben gem. Produktions- und Beschaffungsplan

5.4.6 Ungewissheit in der Finanzplanung

a) Entscheidung unter Sicherheit: · Umweltsituation können genau ermittelt und die Konsequenzen genau festgestellt werden. b) Entscheidung unter Risiko: · Mehrere Umweltsituationen können eintreten. Mit Hilfe der Wahrscheinlichkeitsrechnung kann die Streuung der Daten bestimmt werden. c) Entscheidung unter Unsicherheit: · keine statistischen Wahrscheinlichkeiten über den Eintritt dieses oder jenes Ereignisses liegen vor Instrumente der Ungewissheitsbeurteilung: - elastische Gestaltung der Planung - Erstellen von Alternativplänen - Einrechnen von Sicherheitsspannen

38

Finanzierung

5.4.7 Maßnahmen bei Überdeckung im Finanzplan langfristig kurzfristig

· Finanzanlage · erfolgsbetonte Investitionspolitik · Kredittilgung

· Termingelder · Industrieclearing · zusätzliche Zahlungsziele für Abnehmer · Skontierungsinanspruchnahme · Leistung von Anzahlungen

Verkaufsplan

Produktions-/Kostenplan

Umsätze Barverkäufe Debitorenbestand

Beschaffungsplan (Personal, Anlage-, Umlaufvermögen) Kreditorenbestand

Einnahmen Kapitalerhöhungen Mieteinnahmen Kundenanzahlungen ...

Ausgaben

Kapitaltilgung Kreditgewährung Miete, Zinsen, Dividenden ...

5.4.8 Maßnahmen bei Unterdeckung im Finanzplan

Grenzen: objektive Grenze des Finanzierungsangebots, subjektive Grenze der Verschuldungsbereitschaft

Bereich Erhöhung F&E Verkauf von Patenten und Erfindungen bzgl. Einzahlungen Vorverschiebung Konzentration auf Produkte, die kurz vor der Marktreife stehen Produktion Verkauf von Lizenzen, Liquidation von (nicht betriebsnotwendigen) Vermögensgegenständen Desinvestition von ProAbbau von Kapazitäten, Leasing statt Kauf Minderung Streichung von Kapazitäten bzgl. Auszahlungen Verzögerung Abbau von Kapazitäten

duktionsmitteln vor Ab- Verzicht auf Rationalilauf der Lebensdauer, Desinvestition von fertigen Produkten sierungsmaßnahmen, Verzicht auf Ersatzoder Erweiterungsinvestitionen

Absatz

Verkauf von Dienstleistungen

umsatzfördernde Maßnahmen

Kürzung der Werbung

Verzögerung der Werbung

Finanzierung Bereich Finanzen bzgl. Einzahlungen Kreditaufnahme, z. B. Kontokorrentkredit Beteiligungsfinanzierung, z. B. Aktienemission Skontogewährung, Verkauf von Forderungen (Factoring), Desinvestition von Beständen der Finanzanlagen bzgl. Auszahlungen Kürzung der Dividende, Ausnutzung der Verzicht auf Finanzinvestitionen Zahlungsziele, Beantragung von Steuerstundung

39

5.5

Kapitalbindungsplan/Kapitalbedarfsplan

· am weitesten in die Zukunft blickendes finanzwirtschaftliches Rechenwerk · Orientierung an einer zukunftsorientierten Bewegungsbilanz · zeigt Veränderungen künftiger Kapitalbindung und Kapitalaufbringung · geht von einem aktuellen Gleichgewicht von Kapitalbedarf und Kapitaldeckung aus

5.6

Methoden der Finanzprognose

a) Direktmethode (direkte Schätzung) b) Erfolgsorientierte Prognose (Bewegungsbilanz / Gewinnplanung) c) Kombinierte Methode

5.6.1 Direktmethode

· Schätzung der wichtigsten Bilanzposten, vor allem des UV und der kurzfristigen Verbindlichkeiten · eignet sich nur für kleinere Betriebe bzw. unkomplizierte Verhältnisse · einfachste und direkteste Methode: Geldumlauf in seinen Einzelheiten

geschätzte Einnahmen geschätzte Ausgaben

Kassa-Verkäufe Kunden-Zahlungen Mieteinnahmen sonstige Eingänge

Löhne & Gehälter Rechnungen für Rohstoffe Sonstige Betriebsrechnungen Zahlungen für Investitionen Steuerzahlungen Rückzahlung von Bankkrediten

Überschuss der Einnahmen über die Ausgaben an Stichtag (z. B. jeweils Monatsende)

40

Finanzierung

5.6.2 Erfolgsorientierte Prognose

Finanzprognose aufgrund der liquiditätswirksamen Positionen der geplanten Bewegungsbilanz, bzw. des Funds Statement sowie der bilanziellen Gewinnplanung

Gewinn nach Steuern + Zusätzliche Einnahmen bzw. Positionen der Bewegungsbilanz, die eine Zunahme der Liquidität bedeuten ./. alle zusätzlichen Ausgaben bzw. alle liquiditätswirksamen Positionen der Mittelverwendung

5.7

Cash Flow Statement

Untersuchung der Ursachen der Veränderung von Kassenbeständen, Erfassung aller liquiden Mittel und der Einnahmen- und Ausgabenströme a) Erhöhung der liquiden Mittel (Fonds) durch · Barverkäufe · Inkasso von Forderungen · Verkauf von Anlagevermögen · Zufluss an Eigen- und Fremdkapital b) Verminderung der liquiden Mittel durch · Investitionen · Herstellungs-, Verwaltungs- und Vertriebskosten · Zinszahlungen · Dividendenzahlungen · Steuerzahlungen · Tilgung von Verbindlichkeiten

Finanzierung

41

5.8

Abgrenzung von Cash Flow und Cash Flow Statement

Cash Flow Statement (Liquiditätszufluss)

Cash Flow (Umsatzüberschuss)

Bilanzgewinn + Rücklagen + Abschreibungen + Wertberichtigungen + langfristige Rückstellungen

Liquiditätszufluss + Erhöhung von EK und FK + Barverkäufe, Inkasso + Verkauf von AV Liquiditätsabfluss - Investitionen - Herstellungs-, VerwaltungsVertriebskosten - Kapitaltilgung, Steuern...

Bewegungsbilanz Finanzplanung (langfristig) (Methode der erfolgsorientierten Prognose/ geplante Bewegungsbilanz)

Kapitalbindungs- bzw. bedarfsplan

Liquiditätsplanung (kurzfristige Finanzplanung) Finanzprognose mit Hilfe der Direktmethode

Liquiditätsplan Finanzplan i. w. S.

5.9

Liquiditätsspektrum

a) zeigt, innerhalb welcher Zeit nach Erstellung der Rechnung und in welcher Höhe die fakturierten Beträge eingegangen sind b) Zusammenhang zwischen Umsatz und Geldeingang c) Einsatz bei der Finanzprognose d) Liquiditätsspektrum der Vergangenheit wird auf die Zukunft projiziert e) veränderte Zahlungsbedingungen und veränderte Zahlungsmoral müssen berücksichtigt werden BEISPIEL: Umsatz: Januar 5.000 15% weitere 30% weitere 10% usw.

Geldeingang: eine Woche nach Fakturierung zwei Wochen nach der Fakturierung drei Wochen nach der Fakturierung

42

Finanzierung

5.10 Liquiditätsspiegel

Der Liquiditätsspiegel muss folgende Fragen beantworten: a) Anlagevermögen: Was steht unbedingt, betriebsnotwendig im Eigentum des Unternehmens? Was ist ggf. liquidisierbar und zu welchen Nettoerlösen, wenn man den Verkauf innerhalb kürzester Zeit vornimmt? Wovon sollte man sich trennen, um freie Mittel für die Zukunft zu bekommen? Was bleibt nach Rückzahlung der darauf ruhenden Schulden für das Unternehmen an Liquidität übrig? b) Vorräte: Welcher Bestand ist betriebsnotwendig, welcher nicht? In welchem Zeitraum lässt sich dieser freisetzen? Ertragsausfälle bei sofortiger Liquidation? c) Beteiligungen: Entsprechen alle Beteiligungen des Anlagevermögens strategischen Unternehmensinteressen? d) Finanzanlagen: Können Wertpapiere des Anlage- oder des Umlaufvermögens lombardiert werden? Können Stillhaltepositionen eingegangen werden? Sind stille Reserven realisierbar? e) Forderungen: Welcher Teil lässt sich an ein Factoring-Institut verkaufen? Welche Ertragseinbuße erleidet das Unternehmen dadurch? Welche Forderungen lassen sich kurzfristig einziehen, mit welchen Folgen für das Unternehmen? Soll man die Skontosätze höher setzen, um früher Mittelzuflüsse zu erhalten? Sind diskontierfähige Wechsel im Bestand? f) langfristige Verbindlichkeiten: Welche Möglichkeiten bestehen, kurzfristige in langfristige Verbindlichkeiten zu

transformieren? Wie sind die Zinssätze? g) kurzfristige Verbindlichkeiten: Sind die Bank- und Lieferantenkredite, evtl. auch die Möglichkeiten der Kundenanzahlungen, voll ausgenutzt oder bestehen Reserven ( Liquiditätsreserve)?

h) Gibt es bilanziell nicht erfasste Verpflichtungen, z. B. Kosten der Stillegung von Teilbetrieben, Abfindungen für Handelsvertreter, Bürgschaften, Wechselverpflichtungen?

Finanzierung

43

BEISPIEL: 1. Januar 1. - 31. Januar liquide Mittel ersten Grades geplante Zugänge aus Forderungsrückflüssen, Anzahlungen, Darlehenstilgungen usw. 1. - 31. Januar geplante Abflüsse aus Rückzahlung von Verbindlichkeiten, Personalaufwand etc. 31. Januar 1. - 31. Januar liquide Mittel 1. Grades außerordentliche Einnahmen aus Verkauf von Forderungen à forfait, aus Ausschöpfung des Kreditspielraumes bei Banken 31. Januar äußerstenfalls disponible Mittel 450 400 400 ./. 550 ./. 550 50 500 600 100

Als Liquiditätsstatus bezeichnet man die kurzfristige, tägliche Liquiditätsplanung und -kontrolle.

5.11 Finanzkontrolle

a) Vergleich von Soll- und Ist-Daten b) Ursachenanalyse bei Abweichungen c) Rückkopplung der wahrscheinlichen Konsequenzen d) Liquiditätsplan wird durch Liquiditätskontrolle kontrolliert e) zeitraumbezogen (nicht zeitpunktbezogen wie Liquiditätskennziffern)

44

Finanzierung

6 Innenfinanzierung

Innenfinanzierung

Finanzierung aus Umsatzerlösen Finanzierung aus Kapitalfreisetzung

Abschreibungsgegenwerte (kalkulatorisch)

Rückstellungsgegenwerte

Gewinnthesaurierung

Beschleunigung des Kapitalumschlags

Funktionsausgliederung

Vermögensliquidation

offene Selbstfinanzierung

verdeckte Selbstfinanzierung

Bei der Innenfinanzierung werden einer Betriebswirtschaft Mittel zur Verfügung gestellt, die aus dem laufenden Betriebsprozess entstanden sind. Dies kann vom Absatz der Fertigprodukte herrühren oder durch eine Vermögensumschichtung bzw. eine sonstige Maßnahme bewirkt werden. Die Mittel fließen der Unternehmung zwar ,,von außen" zu, haben ihren Ursprung jedoch im betrieblichen Umsatzprozess und sind nicht das Ergebnis neuer Kontakte zu Kapitalgebern.

Innenfinanzierung

Eigenfinanzierung: · Gewinnthesaurierung · Abschreibungen · Erhöhung des Kapitalumschlags

Fremdfinanzierung: · Rückstellungen

Zwischenform: · Wertberichtigungen · Sonderposten mit Rücklageanteil

6.1

Möglichkeiten der Innenfinanzierung

Passivseite der Bilanz

Aktivseite der Bilanz

Verminderung des AV durch Abschreibung oder Verkauf

EK:

Gewinnthesaurierung (Selbstfinanzierung i. e. S., Rücklagendotierung)

Verminderung d. UV durch Pauschalwertberichtigung zu Forderungen oder Verkauf von Vorratsvermögen

FK:

Rückstellungen

Zwischenform: Sonderposten mit Rücklagenanteil (unversteuert) / Wertberichtigungen

Finanzierung

45

6.2

Zusammenhang zwischen Innenfinanzierung und Gewinn- und Verlustrechnung

GuV Umsatzerlöse

Erzielung von Umsatzerlösen als Voraussetzung der Innenfinanzierung

+ (./.) Bestandsveränderungen und aktivierte Eigenleistungen

Gesamtleistung

./. Aufwendungen für RHB (Stoffverbrauch)

Rohertrag

+ andere Erträge (Zinsen, Mieten, usw.), die nicht dem operativen Geschäft entspringen + außerordentliche Erträge

außerordentliche Erträge aus Verkauf von AV über Restwert, Kursgewinne, Rückzahlungen wertberichtigter Forderungen

Gesamtertrag

./. Löhne / Gehälter, soziale Abgaben u. Aufwendungen für Altersversorgung ./. Abschreibungen auf Sachanlagen ./. Pauschalwertberichtigungen zu Forderungen ./. Sonstige Aufwendungen (Steuern, Zinsen usw.) ./. außerordentliche Aufwendungen

Jahresüberschuss (Gesamtertrag-Gesamtaufwand)

gesamter betrieblicher Aufwand

z. B. durch Sonderabschreibungen Abschreibungen, Rückstellungen, Wertberichtigungen wurden ,,verdient"

./. Einstellung in die freie und gesetzliche Rücklage

Gewinnthesaurierung (Erhöhung des Eigenkapitals möglich)

Bilanzgewinn (wird ausgeschüttet)

vermindert um Steuerzahlungen

46

Finanzierung

6.3

Gewinnthesaurierung

6.3.1 Formen der Gewinnthesaurierung

a) offene Selbstfinanzierung, durch offene Rücklagen (Unternehmen mit festem Nominalkapital), gesetzliche oder freie Rücklagen, bzw. statutarische Rücklagen b) Zuweisung zu Kapitalkonten c) Verdeckte Selbstfinanzierung aufgrund: · Bildung stiller Reserven · Minderung des Bilanzgewinns durch konservative Abschreibungen oder Wertberichtigungen Die wichtigste Form der Finanzierung, unabhängig von der Unternehmensform, ist die Selbstfinanzierung = Überschussfinanzierung = Gewinnthesaurierung.

6.3.2 Gewinnthesaurierung als Problem der Gewinnverwendung

vollständige Gewinnausschüttung: keine Thesaurierung

Kapitalrückzahlung Kapitalauszahlung

Erhöhung des Eigenkapitals durch Bildung von Reserven

6.3.3 Vorteile der Gewinnthesaurierung

a) Mittel sind sofort verfügbar b) Unternehmen ist nicht auf den Kapitalmarkt angewiesen c) Keine fixen Fremdkapitalzinsen (allerdings stellt auch Eigenkapital Gewinnansprüche in Form des kalkulatorischen Unternehmerlohnes) d) Keine Rückzahlungsverpflichtungen e) Keine Tilgungszahlungen f) Keine Kreditwürdigkeitsprüfung g) Erhaltung der Unabhängigkeit des Unternehmens, Minderung des Risikos h) Möglichkeit zur Dividendenkontinuität (gleiche Dividendenzahlungen auch bei niedrigeren Gewinnen in schlechteren Jahren) i) Verbesserung der Kapitalstrukturkennzahlen j) Erhöhung des Unternehmenswertes KOSTENOPTIMALE SELBSTFINANZIERUNG:: Verhältnis des einbehaltenen Gewinns zum erzielten Gesamtgewinn, bei dem die Kapitalkosten am niedrigsten sind.

Finanzierung

47

6.4

Abschreibungen

Abschreibungen sind Aufwand, der einer Abschreibungsperiode für die Wertminderung materieller und immaterieller Gegenstände des Anlagevermögens (Umlaufvermögens) zugerechnet wird. Bilanzielle Abschreibungen werden in der GuV erfasst, kalkulatorische Abschreibungen werden nur in der internen Kostenrechnung berücksichtigt.

6.4.1 Ursachen der Abschreibungen

a) Technischer Verschleiß b) Natürlicher Verschleiß c) Ruhender Verschleiß d) Entwertung durch technischen Fortschritt e) Entwertung durch Bedarfsverschiebungen f) Entwertung durch Fristablauf

6.4.2 Lineare Abschreibungen

K

Gleichmäßige Abschreibungen in jeder Periode mit konstantem Betrag.

6.4.3 Ungleichmäßige Abschreibungen

t

a) Unregelmäßig wechselnde, leistungsbezogene Abschreibung (nach HGB unzulässig, wird nur in der internen Kostenrechnung berücksichtigt) b) Gleichmäßig fallende Abschreibung · Geometrisch-degressive Abschreibung (konstanter Abschreibungsprozentsatz vom Restwert) · Arithmetisch-degressive Abschreibung(arithmetische Reihe, z. B. c) Gleichmäßig steigende Abschreibung (steuerlich unzulässig!) · Geometrisch-progressive Abschreibung · Arithmetisch-progressive Abschreibung t

5 15

K

t ,

4 15

,

3 15

,

2 15

,

1 15

)

K

48

Finanzierung

6.4.4 Außerordentliche Abschreibungen

aufgrund: a) Katastrophenverschleiß b) Entwertung durch Preisänderungen c) unvorhersehbare Ereignisse

6.4.5 Finanzwirtschaftlicher Effekt

Abschreibungen setzen einen Desinvestitionsprozess in Gang. Anlagegüter werden dadurch wieder in Geld umgewandelt, dass ihr Werteverzehr in Abschreibungserträgen erfasst und in die Verkaufspreise eingerechnet wird (kalkulatorische Abschreibungen). Voraussetzungen für die finanzwirtschaftliche Relevanz: Der verrechnete Abschreibungsaufwand muss über die Umsatzerlöse verdient werden und die Abschreibungsgegenwerte müssen als Einzahlungen zufließen.

Finanzwirtschaftliche Effekte entstehen durch: a) Zeitlich begrenzte Freisetzung · Ersatzbeschaffung nicht sofort, sondern erst nach Ausscheiden des Wirtschaftsgutes · Zwischenzeitliche Anlage der freigesetzten Mittel durch - Horten - Bankguthaben - Auszahlung für Roh-, Hilfs- und Betriebsstoffe b) Bodensatz der Abschreibungsgegenwerte · unterschiedliche Zeitpunkte der Reinvestition · tatsächliche Nutzungsdauer über geplanter Nutzungsdauer · Badewannentheorem (Bodensatz, der langfristig als Innenfinanzierungspotential zur Verfügung steht) c) Anlagen-Erneuerungs-Effekt · Abschreibungsgegenwerte werden uno actu reinvestiert · Leistungsabfall wird dadurch kompensiert · zeitliches Auseinanderfallen von Abnutzung und Eingang der Umsatzerlöse d) Kapitalfreisetzungseffekt Annahme dazu: Der Markt vergütet Abschreibungen laufend, sofern Absatz und Preisniveau gesichert sind.

Finanzierung

49

Der Werteverzehr ist zwar gegeben, wirkt sich aber primär auf die künstliche Liquidität der Betriebsmittel aus, während sich an der Leistungsabgabe bis zum Ende der Nutzungsdauer i. d. R. nicht viel ändert. Der Ersatzbedarf tritt erst am Ende der Nutzungsdauer auf. Möglichkeiten: · Gutbringung der freigesetzten Mittel an einen Erneuerungsfonds (Liquidisierungseffekt) · Einsatz der freigesetzten Mittel in betriebsnotwendiges Kapital (Kapitaleinsparung) · Sofortige Reinvestition der Abschreibungsgegenwerte ( Lohmann-Ruchti-Effekt)

Zusammenfassung der finanzwirtschaftlichen Wirkungen der Abschreibungen: - Abschreibungen sind Kosten, die nicht unmittelbar Ausgaben verursachen - Quasi-Finanzierung, da kein neues Kapital zugeführt, sondern lediglich Vermögen umgeschichtet wird - Abschreibungen müssen ,,verdient" sein - zeitlich begrenzte bzw. dauerhafte Freisetzung von Mitteln - Verbleib im Unternehmen durch Gewinnminderung

6.4.6 Kapitalfreisetzung aus Abschreibungen Eröffnungsbilanz

Maschinen (100 Stück) 100 Eigenkapital 100

Schlussbilanz

Maschinen (100 Stück) liquide Mittel (aus Abschreibungen) 80 20 Eigenkapital 100

Kapazitätserweiterung ohne zusätzliches Kapital

Bilanz nach Investition der liquiden Mittel

Maschinen (120 Stück) 100 Eigenkapital 100

50

Finanzierung

6.4.7 Lohmann-Ruchti-Effekt (Kapazitätserweiterungseffekt)

= Effekt sinkender Kapitalbindung VORAUSSETZUNGEN: a) Abschreibungswert für die Anlagennutzung wird früher vergütet als dass er für verschleißbedingte Erneuerung benötigt wird b) Finanzierung der Erstausstattung an Maschinen durch Eigenkapital c) laufende Investition der anfallenden Abschreibungsmittel in Anlagen d) Abschreibungen müssen verdient werden e) dem Unternehmen müssen zusätzliche finanzielle Mittel zur Verfügung stehen, um die mit der Erweiterung der Anlagen in Verbindung stehende zwangsläufige Erhöhung des UV finanzieren zu können Jahre Maschinen Gesamtwert (St.) der Anlagen 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 10 12 14 17 20 14 15 16 16 16 16 100.000 100.000 96.000 98.000 94.000 94.000 96.000 96.000 94.000 92.000 100.000 Abschreibungen Reinvestition Abschreibungsrest

20.000 24.000 28.000 34.000 40.000 28.000 30.000 32.000 32.000 32.000 32.000

20.000 20.000 30.000 30.000 40.000 30.000 30.000 30.000 30.000 40.000 30.000

0 4.000 2.000 6.000 6.000 4.000 4.000 6.000 8.000 0 2.000

bei Nutzungsdauer von 5 Jahren und linearer Abschreibung von 20 % erfolgt eine Stabilisierung bei 16 Maschinen (aus 10 neuen Maschinen werden 16 im Durchschnitt ältere Maschinen) Kritischer Punkt im 6. Jahr (Verminderung der Maschinen von 20 auf 14: u. U. nicht volle Befriedigung aller Kunden möglich)

Finanzierung

51

6.4.8 Grenzen des Kapazitätserweiterungseffekts

a) Kapazitätsausweitung wird zum Ende der Nutzungsdauer durch Ersatzbeschaffung eingeschränkt b) Grundausstattung muss mit Eigenkapital finanziert sein c) fehlende Teilbarkeit der Betriebsmittel erlaubt nicht immer die sofortige Reinvestition d) homogene Anlagenstruktur e) Identität von Amortisationsdauer und wirtschaftlicher Nutzungsdauer f) stabile Wiederbeschaffungspreise g) Absatzlage des Unternehmens bleibt unberücksichtigt

6.4.9 Qualitätsverbesserungseffekt

(Georg Walterspiel): · Variation des Kapazitätserweiterungseffekts · Verbesserung der vorhandenen Produktionsmittel statt Kapazitätserweiterung

6.5

Rückstellungen

Zweck: a) Periodengerechte Erfolgsermittlung b) Kapitalsicherung c) Liquiditätssicherung d) Finanzierungseffekt (insbesondere bei Pensionsrückstellungen) e) Bilanzkosmetik

6.5.1 Finanzierungseffekt

a) Verbindlichkeiten werden erst zu einem späteren Zeitpunkt fällig · kurzfristiger Finanzierungseffekt b) Ständiger Durchschnittsbestand an Rückstellungen (Badewannentheorem) · langfristiger Finanzierungseffekt

6.5.2 Rückstellungen gem. § 249 HGB

a) Rückstellungen für ungewisse Verbindlichkeiten b) Rückstellungen für drohende Verluste aus schwebenden Geschäften c) Rückstellungen für im Geschäftsjahr unterlassene Aufwendungen für Instandhaltung und Abraumbeseitigung, die im folgenden Geschäftsjahr nachgeholt werden d) Rückstellungen für Gewährleistungen, die ohne rechtliche Verpflichtung erbracht werden

52

Finanzierung

e) Rückstellungen für im Geschäftsjahr unterlassene Aufwendungen für Instandhaltung, die später als drei Monate nach dem Abschlussstichtag, aber vor Ablauf des nachfolgenden Geschäftsjahres nachgeholt werden f) Rückstellungen für ihrer Eigenart nach genau umschriebene, dem Geschäftsjahr oder einem früheren Geschäftsjahr zuzuordnende Aufwendungen, die am Abschlussstichtag wahrscheinlich oder sicher, aber hinsichtlich ihrer Höhe oder des Eintrittszeitpunktes unbestimmt sind (Aufwandsrückstellungen). Für Sachverhalte a) bis d) müssen, für die Sachverhalte e) und f) können Rückstellungen gebildet werden. BEISPIELE FÜR DIE BEGRÜNDUNG VON RÜCKSTELLUNGEN: · Pensionsverpflichtungen, Verpflichtungen aus Vorruhestandsvereinbarungen · Sozialplanverpflichtungen · Abschlussvergütungen · Steuerverbindlichkeiten · Provisionen, Boni, Rabatte · ausstehende Rechnungen · Prozessrisiken

6.5.3 Pensionsrückstellungen

a) Bodensatz, der langfristig zur Verfügung steht (Badewannentheorem) b) Kapital, das geringe Kosten verursacht c) keine Einschränkung der Unabhängigkeit der Unternehmensleitung d) gewinnerhöhende Auflösung bei vorzeitigem Ausscheiden von Arbeitnehmern

6.6

Wertberichtigungen

Wertberichtigungen = Korrekturposten

Aktivseite

Passivseite

Goodwill

Pauschalwertberichtigungen auf: Forderungen,

Ausstehende Einlagen auf Eigenkapital Reinverluste Anleihendisagio ARAP

Sachanlagen, Beteiligungen und Wertpapiere des Anlagevermögens PRAP

Finanzierung

53

FINANZIERUNGSEFFEKT: · kurzfristig: ständiger Zu- oder Abfluss · langfristig: Badewannentheorem ZUSATZFINANZIERUNGSEFFEKT: · Pauschalwertberichtigungen können stille Reserven enthalten, die dann den Charakter von Rücklagen = Eigenkapital haben. Selbstfinanzierung in dieser Höhe

6.7

Erhöhung des Kapitalumschlags

a) Verminderung der Lagerbestände (RHB, Halbfabrikate, Fertigfabrikate) b) Erhöhung der Kreditorenumschlagsdauer c) Verkürzung der Debitorenumschlagsdauer

54

Finanzierung

7 Außenfinanzierung

Die Außenfinanzierung umfasst alle Vorgänge (wie die Aufnahme von Krediten, Ausgabe von Anleihen oder Beteiligungsrechten oder Einlagen alter und neuer Gesellschafter), die zu einem Zufluss von Zahlungsmitteln führen, ohne dass dazu unmittelbar Maßnahmen im Leistungsbereich der Unternehmung (Beschaffung, Produktion, Absatz) erforderlich sind. Von Außenfinanzierung spricht man, wenn Kapital, das in der Volkswirtschaft bereits vorhanden ist, auf eine Betriebswirtschaft übertragen wird. ARTEN DER AUßENFINANZIERUNG: a) Eigenfinanzierung (Beteiligungsfinanzierung) · Kapitalerhöhung bei Kapital- und Personengesellschaften · Erhöhung der Einlagen bisheriger Gesellschafter oder Aufnahme neuer Gesellschafter · stille Beteiligungen b) Fremdfinanzierung (Kreditfinanzierung) · kurzfristig: Bank-, Lieferantenkredit, Kundenanzahlungen, Industrieclearing, Kreditorenfinanzierung, Factoring · langfristig: Anleihe, Schuldscheindarlehen, langfristiger Bankkredit, Leasing

7.1 Eigenfinanzierung

7.1.1 Eigenkapitalbegriff

a) variables Eigenkapital (Einzelunternehmung, Personengesellschaft) b) festes Eigenkapital (Kapitalgesellschaften) EIGENKAPITALFORMEN: AG / KGaA GmbH KG e.G. Grundkapital (bzw. gez. Kapital) Stammkapital Kommanditkapital Geschäftsguthaben gesetzlich geregelt

formlos

+ Rücklagen (gesetzliche und freiwillige) + Stille Reserven + Gewinnvortrag = Haftendes Eigenkapital / Garantiekapital

Nominelles Eigenkapital (bilanziell ausgewiesenes EK von AG und GmbH)

Bilanziell ausgewiesenes Eigenkapital und Garantiekapital stimmen nicht notwendigerweise überein.

Finanzierung

55

7.1.2 Merkmale des Eigenkapitals

EIGENKAPITAL VERKÖRPERT: a) Recht am Gewinn b) Recht an den Rücklagen c) Recht auf Liquidationserlös d) meist unbefristet zur Verfügung gestelltes Kapital e) vollständige Haftung f) einen Leitungsanspruch FUNKTIONEN DES EIGENKAPITALS: a) Gründungsfunktion b) Haftungs- und Garantiefunktion c) Existenzsicherungsfunktion d) Kreditwürdigkeitsfunktion e) Finanzierungsfunktion f) Gewinnverteilungsbasis g) Repräsentationsfunktion h) Herrschaftsfunktion i) Unabhängigkeitsfunktion GRÜNDE FÜR HOHE EIGENKAPITALQUOTE:

a) sichert die Dispositionsfreiheit und Unabhängigkeit des Unternehmens b) schützt vor Unternehmenszusammenbrüchen infolge von Überschuldung c) vermindert das Risiko für die Gläubiger d) gute Grundlage für neue Kreditaufnahme durch vorhandene Kreditwürdigkeit e) reduziert die Gefahr kurzfristiger Liquiditätsengpässe f) Eigenkapital steht zeitlich langfristig (unbegrenzt) zur Verfügung g) Eigenkapital ist frei von Zinsbelastungen und Tilgungsleistungen h) kein juristisch durchsetzbarer Anspruch auf Zins- und Dividendenzahlungen i) Unternehmensleitung muss sich in schlechten wirtschaftlichen Zeiten nicht um die Liquidität und Bilanzstruktur kümmern, sondern kann sich auf die Überwindung der eigentlichen Krise konzentrieren

GRÜNDE FÜR NIEDRIGE EIGENKAPITALQUOTE: a) Eigenkapital ist "teuer"

56

Finanzierung

· Eigenkapitalgeber erwartet Risikohonorierung in Form von hoher Dividende · Dividenden werden mit einem Ausschüttungssteuersatz von derzeit 30 % belastet, während Fremdkapitalzinsen Betriebsausgaben darstellen · Für die Rücklagenbildung aus versteuertem Gewinn muss derzeit 45 % Körperschaftssteuer für Gewinnthesaurierung bezahlt werden b) Zahlreiche Eigenkapitalgeber beanspruchen Mitspracherechte c) Für mittelständische nicht emissionsfähige Unternehmen ist Eigenkapital oft schwer erlangbar d) Obwohl Eigenkapitalgeber keinen juristischen Anspruch auf Gewinn- bzw. Dividendenzahlungen haben, ist für die künftige Eigenkapitalbeschaffung eine regelmäßige Bedienung erforderlich e) Unternehmen, die Scheu vor Fremdfinanzierung haben und ihren Verschuldungsspielraum nicht ausnutzen, verzichten oftmals auf Wachstumschancen PARAMETER ZUR OPTIMIERUNG DES EIGENKAPITALANTEILS a) Branche b) Betriebsgröße c) Technologie d) Anpassungsfähigkeit e) Haftungsverhältnisse f) Umschlagshäufigkeit des Kapitals g) Faustregeln: · Eigenkapital : Fremdkapital = 1 : 1 · Eigenkapital : Fremdkapital = 2 : 1 - Eigenkapitalanteil deutscher Unternehmen ist weit geringer

7.1.3 Motivation der Beteiligungsfinanzierung

ANLÄSSE DER BETEILIGUNGSFINANZIERUNG: a) Gründung b) Kapitalerhöhung c) Kapitalherabsetzung d) Umwandlung e) Fusion f) Liquidation

Finanzierung

57

OBJEKTE DER BETEILIGUNGSFINANZIERUNG: a) Personengesellschaften: OHG, KG, Stille Gesellschaft, BGB-Gesellschaft b) Kapitalgesellschaften: GmbH, AG, Mischformen c) Genossenschaften RECHTE AUS DER BETEILIGUNGSFINANZIERUNG: a) Informationsrecht b) Mitspracherecht c) Mitentscheidungsrecht d) Anteil am Liquidationserlös e) Gewinnbeteiligung KONSEQUENZEN DER BETEILIGUNGSFINANZIERUNG: a) Kapitalgebern müssen Eigentumsrechte eingeräumt werden (Kontrolle, Mitsprache, Stimmrecht) b) Kapitalgeber sind am Gewinn, Verlust und Liquidationserlös beteiligt c) Beteiligungskapital haftet d) Beteiligungskapital bringt keine feste Liquiditätsbelastung e) Beteiligungskapital wird meist langfristig zur Verfügung gestellt f) Beteiligungskapital ist für alle Zwecke einsetzbar Ausnahmen bestehen bei Genussscheinkapital, bei der Vorzugsaktie sowie bei stillen Beteiligungen

7.1.4 Kapitalbeteiligungsgesellschaften

Kapitalbeteiligungsgesellschaften oder auch (kurz) Beteiligungsgesellschaften sind Finanzintermediäre, die Anteile von mittelständischen, nicht emissionsfähigen Unternehmen erwerben. Häufig sind die Transaktionen mit Gesellschafterwechseln oder Kapitalerhöhungen und zusätzlicher Finanzierung über Fremdkapital und Mischformen zwischen Eigen- und Fremdkapital verbunden. Durch eine Verbesserung der Kapitalversorgung folgen Wachstums- und Entwicklungsmöglichkeiten, von denen sich die Beteiligungsgesellschaften angemessene Renditen für die risikoreichen Investitionen versprechen. Bei jungen Unternehmen in schnell wachsenden Geschäftsbereichen spricht man vom Begriff des ,,Venture Capital", ansonsten werden die Engagements auch als ,,Private Equity-Investitionen" bezeichnet. Träger der Beteiligungsgesellschaften sind i. d. R. institutionelle Investoren (Banken und Versicherungen), Industrieunternehmen (Corporate Venture Capital), der Staat in Form seiner Fördergesellschaften, aber auch

58

Finanzierung

private Anleger (z. B. über notierte Venture Capital-Gesellschaften und Private EquityHoldings). Die Beteiligung wird auf Zeit eingegangen, d. h. Ziel der Gesellschaften ist der Verkauf der Anteile an weitere Investoren nach einer Haltezeit. Innerhalb der Halteperiode wird das Wachstum des Unternehmens und dessen Wertes angestrebt. Aus der Differenz zwischen dem Verkaufserlös der Anteile und dem beim Eingehen der Beteiligung gezahlten Kaufpreis errechnet sich die erzielte Rendite der Beteiligungsgesellschaft. Diese kann durch Fremdfinanzierung des Kaufs der Anteile gesteigert werden. Die gesetzliche Grundlage zur Finanzierung über Beteiligungsgesellschaften liefert in Deutschland das Gesetz über Unternehmensbeteiligungsgesellschaften (UBGG). Es sieht bestimmte (v. a. steuerliche) Vorteile für die Gesellschaften vor, welche als Unternehmensbeteiligungsgesellschaft firmieren. Es beinhaltet jedoch auch nachteilige Vorschriften, beispielsweise über Anlagegrenzen, weshalb nur wenige Gesellschaften in Deutschland die Wahlmöglichkeit nutzen und als Unternehmensbeteiligungsgesellschaften firmieren, obwohl sie das Geschäft im engeren Sinn betreiben.

7.2

Eigenfinanzierung bei verschiedenen Gesellschaftsformen

7.2.1 Einzelunternehmung und Personengesellschaft (OHG)

· Eigenkapital = Kapital der Gesellschafter · keine Beschränkung der Anzahl der Gesellschafter PROBLEME: · umfassende Mitwirkungs- und Kontrollrechte der Gesellschafter · Anzahl der Geschäftsführer beschränkt · Harmonie der Gesellschafter · unbeschränkte, gesamtschuldnerische Haftung ( bestehende Verbindlichkeiten) · Gesellschafter sind zur Mitarbeit verpflichtet und unterliegen dem Wettbewerbsverbot de facto bleibt der Gesellschafterkreis beschränkt Aufnahme stiller Gesellschafter Rechtsformänderung z. B. in eine KG neue Gesellschafter haften auch für bereits

Finanzierung

59

7.2.2 Kommanditgesellschaft (KG)

a) Komplementär · persönlich unbeschränkte Haftung · Mitwirkung an der Geschäftsleitung b) Kommanditist · Kapitaleinlage · Kontrollrechte · Haftung auf Einlage beschränkt c) Vorteile · Kommanditisten erweitern EK-Basis · keine Begrenzung der Anzahl der Kommanditisten · kaum Verschiebung der Machtverhältnisse

7.2.3 Stille Gesellschaft

a) nach außen nicht sichtbar, d. h. stiller Gesellschafter nicht im Handelsregister eingetragen b) ökonomisch = langfristiger Kredit, obwohl Eigenkapitalcharakteristika c) lediglich Kontrollrecht zum Jahresende d) Gewinnbeteiligung e) Möglichkeit des Ausschlusses der Verlustbeteiligung f) keine Haftung für Geschäftsschulden g) im Konkursfall Gläubigerstellung h) Mitwirkungsrechte vertraglich vereinbar i) Beteiligung an stillen Reserven vertraglich vereinbar j) Sonderform: atypische stille Gesellschaft · Beteiligung an Gewinn und Verlust · Beteiligung an Vermögenswerten (stille Rücklagen / Firmenwert) · ggf. Ausübung bestimmter unternehmerischer Funktionen · kein Recht zur Geschäftsführung und Vertretung

60

Finanzierung

7.2.4 Genossenschaft (eG)

a) wirtschaftlicher

Verein

mit

nicht

geschlossener

Mitgliederzahl

(mind.

7

Gründungsmitglieder) b) als Kaufmann kraft Rechtsform den Handelsgesellschaften gleichgestellt c) kein festes Kapital (Geschäftsguthaben) d) Übernahme mehrerer Geschäftsanteile möglich (Satzung) e) ,,Ein Mann eine Stimme", unabhängig von der Einlage f) Begrenzung des wirtschaftlichen Risikos (Geschäftsanteil / Haftsumme)

7.2.5 Gesellschaft mit beschränkter Haftung (GmbH)

a) Eigenkapital Kapital der Gesellschafter (Stammkapital) + + + Nachschusskapital der Gesellschafter Rücklagen Gewinnvortrag

./. noch nicht eingezahltes Kapital ./. Verlustvortrag a) Stellung der Gesellschafter · Anzahl der Gesellschafter theoretisch unbeschränkt · primär Funktion des Kapitalgebers · Leitung nicht an die Personen der Gesellschafter gebunden b) Gesetzliche Reglementierungen · Mindestkapital: 25.000 (Stammkapital) · Mindeststammeinlage: 100 · Gesellschaftsgründung: 25 % jeder Stammeinlage eingezahlt, mind. 12.500 Stammkapital eingezahlt c) Führung der Gesellschaft · Geschäftsführer · Gesellschafterversammlung (je 50 Geschäftsanteil 1 Stimme) · evtl. Aufsichtsrat (BetrVerfG: 500 Arbeiter, MontanMG: 1000 Arbeiter) d) Gesetzliche Erfordernisse · Änderung des Gesellschaftsvertrages mit ¾ Mehrheit und notarieller Beurkundung (§ 53 GmbHG) · Eintragung der Änderung im Handelsregister (§ 54 GmbHG)

Finanzierung

61

· Notariell beglaubigte Erklärung des Eintretenden, dass er eine Stammeinlage übernimmt (§ 55 GmbHG) · Eintragung der vollzogenen Kapitalerhöhung im Handelsregister (§ 57 GmbHG) · Veröffentlichung der HR-Eintragung · Verzugszinsen für nicht rechtzeitig geleistete Einzahlungen, nach Nachfrist Ausschluss und Verlust der Einlage (Kaduzierung) und Versteigerung des Geschäftsanteils · Nachschusspflicht (gemäß Gesellschaftsvertrag): beschränkt (Kaduzierung) oder

unbeschränkt (Abandonrecht) · Einmann-Gesellschaft zulässig

7.2.6 Aktiengesellschaft (AG)

Das Prinzip der Aktienfinanzierung beruht auf der Streuung des Grundkapitals auf viele Anteilseigner.

7.2.6.1 Begriff Aktie

Eine Aktie ist ein Wertpapier, das vom Aktionär durch Übernahme eines Anteils am Grundkapital erworbene Rechte an einer AG oder KGaA verbrieft. Ursprünglich wurden Aktienurkunden gedruckt. Käufe und Verkäufe hatten physische Umschichtungen in Aktiendepots zur Folge. Heute jedoch existieren vor allem Globalurkunden, die an einer Sammelstelle hinterlegt werden. Der Eigentümerwechsel von Anteilen wird nur noch elektronisch erfasst. Die ursprüngliche Aktienurkunde besteht aus folgenden Elementen:

Aktienurkunde

Bogen Coupons Dividendenscheine (Gewinnanteilscheine) Auszahlung der Dividende Ausübung des Bezugsrechts Erneuerungsschein Talon (letzter Abschnitt des Bogens) Ausgabe eines neuen Bogens

Mantel Wertpapierurkunde ohne Dividendenscheinbogen

62

Finanzierung

7.2.6.2 Eigenkapital der Aktiengesellschaft

gezeichnetes Kapital (Nominal- oder auch Stammkapital) + Kapitalrücklage (Agio) + Gewinnrücklage · gesetzliche Rücklage · Rücklage für eigene Anteile · satzungsmäßige Rücklage · andere Gewinnrücklagen + Gewinn-, ./. Verlustvortrag + Jahresüberschuss, ./. Jahresfehlbetrag = Eigenkapital der Aktiengesellschaft

7.2.6.3 Gründung einer Aktiengesellschaft

a) mindestens 1 Person b) Festlegung der Satzung c) Grundkapital mindestens 50.000, davon 25 % eingezahlt d) Anmeldung zum Handelsregister e) hohe Gründungskosten

7.2.6.4 Organe der Aktiengesellschaft

a) Vorstand (Leitung) b) Aufsichtsrat (Kontrolle) c) Hauptversammlung ENTSCHEIDUNGSKOMPETENZ DER HAUPTVERSAMMLUNG a) Wahl der Aufsichtsratsmitglieder b) Entlastung des Vorstandes und des Aufsichtsrates c) Bestellung der Abschlussprüfer d) Satzungsänderungen e) Maßnahmen der Eigenkapitalbeschaffung f) Eigenkapitalherabsetzungen g) Auflösung der Gesellschaft h) Verwendung des Bilanzgewinnes

Finanzierung

63

7.2.6.5 Rechte des Aktionärs

a) Stimmrecht in der Hauptversammlung (HV) b) Recht auf Dividendenzahlung c) Anteil am Liquidationserlös d) Bezugsrecht bei Kapitalerhöhungen STIMMRECHT a) Stammaktie: · jede Aktie hat eine Stimme, Ausnahme: Höchststimmrechtsaktie mit Stimmrechtsbeschränkung b) Vorzugsaktie · Mehrstimmrechtsaktien: nach § 12 (2) AktG i. d. F. vom 24.2.2000 unzulässig · stimmrechtslose Vorzugsaktie in Form der kumulativen Vorzugsaktie: Vorzug bei Gewinnverteilung, bei Gewinnausfall Vorrecht auf Nachzahlung aus Gewinnen späterer Jahre

7.2.6.6 Aktienformen Kriterium Aktienform

Übertragbarkeit

Inhaber- (Normalfall in der BRD), Namensaktie (auf den Namen des Aktionärs ausgestellt), vinkulierte Namensaktie (Übertragung von der Zustimmung der Gesellschaft abhängig)

Wertbezeichnung

Nennwert (fester Betrag), Mindestnennwert: 1 Stückaktie (am Grundkapital in gleichem Umfang beteiligt; anteiliger Betrag darf 1 nicht überschreiten)

Stückelung Verbrieftes Recht Entstehung

Kleinaktie, Globalaktie (ab ca. 5.000) Stamm-, Vorzugsaktie (z. B. ohne Stimmrecht aber erhöhte Dividende) ,,Normalaktie" und Gratisaktie (=Berichtigungsaktie) durch Umwandlung von Rücklagen

Kreis der berechtigten Bezieher Kapitalerhöhung

Normal-, Belegschafts-Aktie, Volksaktie (Privatisierung von staatl. Unternehmen)

alte Aktien, junge Aktien

64

Finanzierung

Exkurs: Stückaktiengesetz vom 01.04.1998

· Stückaktien sind eine Alternative zur Nennbetragsaktie, aber nebeneinander in einer Aktiengesellschaft nicht zulässig · Der auf die Stückaktie entfallende anteilige Wert am Grundkapital muss mindestens 1 betragen, Centbeträge sollen vermieden werden · Das Verbot der Unterpari-Emission bleibt bestehen, die Ausgabe unter dem auf die Stückaktie entfallenden anteiligen Betrag des Grundkapitals ist unzulässig · Alle ausgegebenen Aktien einer Gesellschaft verkörpern dieselbe Quote · Stückaktien können ebenso wie die Nennbetragsaktie auf den Inhaber oder auf den Namen lauten sowie verschiedene Aktiengattungen bilden · Mit den Stückaktien wird den Gesellschaften die Möglichkeit gegeben, Kapitalerhöhungen aus Gesellschaftsmitteln ohne Ausgabe neuer Aktien durchzuführen Die Einführung von Stückaktien setzt voraus, dass in der Satzung die Anzahl der insgesamt umlaufenden Aktien angegeben wird. Aufgrund dieser satzungsmäßigen Regelung ist weder eine Nennwert- noch eine Quotenangabe erforderlich. Um dennoch der in der deutschen Rechtsprechung vorherrschenden Zielsetzung des Gläubigerschutzes zu genügen, wird weiterhin an einem festen Grundkapital festgehalten. Deshalb darf das auf eine Stückaktie entfallende Grundkapital nicht unter 1 fallen. Unbegrenzte Aktiensplits sind aus diesem Grund nicht möglich.

7.2.6.7 Aktienmehrheit

a) einfache (absolute) Mehrheit · mehr als

1 2

der abgegebenen Stimmen

grundsätzlich bei HV-Beschlüssen

b) qualifizierte Mehrheit · eine größere als die einfache Stimmenmehrheit/Kapitalmehrheit bzw. Stimmen ( 3 4 des vertretenen Grundkapitals) · nötig für Satzungsänderungen, Kapitalerhöhungen, Fusionen, Auflösung · Sperrminorität verhindert solche HV-Beschlüsse

7.2.6.8 Dividende

3 4

der abgegebenen

a) Bardividende · echte Ausschüttung von versteuertem Reingewinn b) Stockdividende (Wertpapierdividende) · keine echte Dividende, da keine Ausschüttung · kein Liquiditätsabfluss bei Unternehmung, kein Liquiditätszufluss beim Aktionär

Finanzierung

65

· Gewinn in offene Rücklage eingestellt, diese wird durch Ausgabe neuer Aktien in Grundkapital umgewandelt

7.2.6.9 Kapitalerhöhung

a) Effektive Kapitalerhöhung = Barkapitalerhöhung · ordentliche Kapitalerhöhung (§§ 182 - 191 AktG) - Ausgabe junger Aktien - Eintragung im Handelsregister · bedingte Kapitalerhöhung (§§ 192 - 201 AktG) - bei Emission von Wandelschuldverschreibungen oder Optionsanleihen - bei Fusionen - Bezugsrechtseinräumung für Belegschaftsaktien - Eintragung im Handelsregister · genehmigtes Kapital (§§ 202 - 206 AktG) - kein besonderer Finanzierungsanlass - HV ermächtigt den Vorstand für einen Zeitraum von maximal 5 Jahren zur Kapitalerhöhung - Kapitalerhöhung bis maximal 50 % des bisherigen Grundkapitals - Ausweis im Geschäftsbericht - Eintragung im Handelsregister b) Nominelle Kapitalerhöhung = Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln · Gratisaktien bzw. Stockdividende, Berichtigungsaktien · keine Zufuhr neuer Mittel, sondern Umschichtung der Struktur des Eigenkapitals ·

3 4

Mehrheit der Hauptversammlung

7.2.6.9.1 Kapitalerhöhung aus Gesellschaftsmitteln a) kein Zufluss finanzieller Mittel b) Umwandlung offener Rücklagen in gebundenes Haftungskapital c) Umwandlung stiller Rücklagen in offene Rücklagen und dann in gebundenes Haftungskapital d) Neuaufteilung des Eigenkapitals in stimm- und dividendenberechtigtes Haftungskapital einerseits und Rücklagen andererseits e) Ausgabe von Zusatzaktien (Gratisaktien) f) Seit 1.1.1960 keine Auslösung von Steuerpflichten (Einschränkung durch §§ 207 ff. AktG)

66

Finanzierung

BEISPIEL: Bilanz vor der Kapitalerhöhung Vermögen 900 Grundkapital Rücklagen Verbindlichkeiten 900 200 600 100 900 Bilanz nach der Kapitalerhöhung Vermögen 900 Grundkapital Rücklagen Verbindlichkeiten 900 400 400 100 900

Das Grundkapital wird zu Lasten der Rücklagen um 100 % erhöht, Bezugsverhältnis 1:1. Bilanzkurs vor der Kapitalerhöhung = Bilanziertes Eigenkapital 800 100% = 100% = 400 % Grundkapital 200 800 100% = 200 % 400

Bilanzkurs nach der Kapitalerhöhung = 7.2.6.9.2 Ausgabe von Gratisaktien a) Verhältnis Rücklagen

Eigenkapital

b) Hoher Börsenkurs durch hohe Rücklagen c) Hohe Nominaldividende aus Gründen der Dividendenpolitik d) bewusste Kapitalverwässerung 7.2.6.9.3 Ordentliche Kapitalerhöhung a) Gesetzesgrundlagen der ordentlichen Kapitalerhöhung sind §§ 182 ff. AktG b) unentziehbares Bezugsrecht der Aktionäre § 186 Abs. 1 AktG c) Aufrechterhaltung der bisherigen prozentualen Beteiligung d) Ausschluss des Bezugsrechts mit

3 4

der HV-Mehrheit nach § 186 Abs. 3 und 4

e) muss in der Tagesordnung zur HV enthalten und ordnungsgemäß bekannt gegeben sein (§ 124 Abs. 1 AktG) BEISPIEL: Grundkapitalerhöhung von 600 Mio. auf 800 Mio. junge Aktien zum Nennwert von 5/Stück Ausgabekurs 15,-Verkauf von 40 Mio. Aktien ( 200 Mio. : 5 = 40 Mio.) Liquiditätszufluss 600 Mio.(40 Mio. * 15 = 600 Mio.) Zusammensetzung des Liquiditätszuflusses: 200 Mio. gez. Kapital, 400 Mio. Agio GK-Veränderung von 600 Mio. auf 800 Mio. / Zuführung zu Kapitalrücklagen 400 Mio.

Finanzierung

67

BILANZ VOR DER KAPITALERHÖHUNG: Aktiva Anlage- und Umlaufvermögen Mio 700 Passiva gezeichnetes Kapital Kapitalrücklage BILANZ NACH DER KAPITALERHÖHUNG: Aktiva Anlage- und Umlaufvermögen Bankguthaben Mio 700 600 Passiva gezeichnetes Kapital Kapitalrücklage Mio 800 500 Mio 600 100

7.2.6.9.4 Festsetzung des Bezugskurses a) Festlegung durch Organe der AG b) Untergrenze Nennwert (Parikurs) c) theoretische Höchstgrenze (Börsenkurs der Altaktie) d) Unterbringung am Markt

Bilanzkurs als Ausgangsgröße + Zuschlag für stille Reserven + Feineinstellung in Hinblick auf den gegenwärtigen Börsenkurs (Zu- oder Abschlag) = Bezugskurs junger Aktien BEISPIEL: Bilanz (in T) Sachanlagen Finanzanlagen 2.000 Gez. Kapital 1.000 Kapitalrücklage Gewinnrücklage Umlaufvermögen 2.000 Jahresüberschuss Rückstellungen Verbindlichkeiten 5.000 500 600 400 200 100 3.200 5.000

Im Sachanlagevermögen (Grundstücke) stecken stille Reserven in Höhe von T 3.000. Verkehrswert der Finanzanlagen: T 2.000 Börsenkurs der Aktie ( 5,--): ca. 70.-Bilanzkurs = 500 + 600 + 400 100 = 300 % 500 Wert der Aktie auf Basis des Bilanzkurses: 15

korrigierter Bilanzkurs =

1.500 + 3.000 + 1.000 100 = 1.100 % 500

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Finanzierung

(3.000 = stille Reserven Sachanlagen, 1.000 = stille Reserve Finanzanlagen) Wert der Aktie auf Basis des korrigierten Bilanzkurses: 55,-Feineinstellung: beispielsweise Zuschlag 7,-festgelegter Ausgabekurs: 62,-In diese Überlegungen sind keine Ertragswertbetrachtungen eingegangen. Der Kurs der Aktie bei 70,-- lässt sich bilanzanalytisch nicht rechtfertigen, wenn vom Liquidationswert der Aktiva ausgegangen wird. Hier spielen Ertragserwartungen die entscheidende Rolle. Dazu kann beispielsweise der Unternehmenswert nach dem ,,Discounted Cash Flow"-Verfahren herangezogen werden, das zukünftige, prognostizierte Cash Flows auf den Gegenwartswert abzinst. MERKMALE EINES NIEDRIGEN BEZUGSKURSES a) Untergrenze: Parikurs b) geringer Zufluss neuer Finanzierungsmittel c) wird an der Börse besser aufgenommen d) führt zu einem niedrigeren Börsenkurs der Altaktien (,,Erleichterung" der Aktie) e) Zugeständnis an Aktionäre, die vermutlich Kursgewinne erzielen werden f) erleichtert nachfolgende Kapitalerhöhungen MERKMALE EINES HOHEN BEZUGSKURSES a) Höchstgrenze: Börsenkurs der Altaktien b) junge Aktien werden nur schleppend aufgenommen, Kapitalerhöhung ist evtl. nicht unterzubringen c) bei nicht liquiden Aktionären Verschlechterung der Beteiligungsquote (,,Hinauswerfen der Kleinaktionäre") d) mögliche anschließende Kursverluste schaden dem Renommee der Gesellschaft und erschweren weitere Kapitalerhöhungen 7.2.6.9.5 Bezugsrecht Um junge Aktien erwerben zu können, muss der Käufer im Besitz der nötigen Anzahl Bezugsrechte sein. Jede Altaktie verkörpert das Recht auf den Bezug junger Aktien. Der Anteil am Grundkapital eines Aktionärs darf durch die Ausgabe neuer Aktien nicht verändert werden. Daher muss dem Altaktionär die Möglichkeit geboten werden, entsprechend seinem Anteilsbesitz an der Kapitalerhöhung teilzunehmen. Die jungen Aktien werden zu einem Kurs unter dem Börsenkurs der alten Aktien emittiert. Es ergibt sich nach der Emission ein neuer Kurs im gewichteten Mittel aus dem Emissionspreis und dem Kurs der Altaktien. Dadurch entstehen

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· Kursverluste für alte Aktionäre · Kursgewinne für junge Aktionäre Das Bezugsrecht gleicht diese Differenzen aus. Der Erlös des Bezugsrechts entspricht dieser Differenz. Der Verkäufer eines Bezugsrechts (Altaktionär) deckt damit seinen Kursverlust, während der Käufer des Bezugsrechts die Aufwendung durch den Kursgewinn ausgleicht. Das Bezugsrecht wird zwei Wochen vor der Kapitalerhöhung an der Börse gehandelt. WERT DES BEZUGSRECHTS Für das Bezugsrecht lässt sich ein Wert errechnen, hier ohne Berücksichtigung eventueller Dividendenvor- oder Nachteile: B: Bezugsrecht (B) = Bezugsrecht a: n: Anzahl der alten Aktien Anzahl der neuen Aktien

Ka - Kn a +1 n

Ka: Kurs der alten Aktie Kn Kurs der neuen Aktie

BV: Bezugsverhältnis (a/n)

BEISPIEL: Börsenkurs der alten Aktien 80,-Emissionskurs (Bezugskurs) der jungen Aktien 30,-Verhältnis 6: 1 6 alte Aktien zu 80,-1 neue Aktie zu 30,-7 Aktien 1 Aktie (neuer Durchschnittswert je Aktie = 510,-- : 7) = = = = 480,- 30,- 510,- 72,86 (Kapitalverwässerung) Bezugsrechtswert = 80,-- - 72,86 = 7,14 AUSSCHLUSS DES BEZUGSRECHTS Ausschluss des Bezugsrechts ist nur in folgenden Fällen möglich: a) durch Beschluss mit

3 4

Mehrheit in der Hauptversammlung

b) bei Fusionen und Übernahmen, Entschädigung der Altaktionäre des aufgenommenen Unternehmens durch Cash-Zahlung oder durch Umtausch der Aktien in Anteilspapiere des beherrschenden Unternehmens c) bei Emission von Belegschaftsaktien OPERATION BLANCHE a) Teilnahme an Kapitalerhöhung ohne zusätzliche Finanzmittel b) die jungen Aktien wird aus dem Erlös der Bezugsrechte finanziert, d. h. · teilweiser Bezugsrechtsverkauf · teilweiser Einsatz für Aktienbezug

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Finanzierung

c) Substanz des Portefeuilles bleibt erhalten d) Prozentualer Anteil an der AG reduziert sich OB: AB:

OB = AB B Kn + B BV

Anzahl der zu beziehenden neuen Aktien Anzahl der vorhandenen Bezugsrechte Rechnerischer Wert des Bezugsrechts Kurswert der jungen Aktien

B: Kn:

Berechnung: BEISPIEL: Aktienbesitz: 480 Aktien, Nennwert: 5 / Aktie, derzeitiger Börsenkurs: 25 Depotwert: 480 Aktien à 25 = 12.000 Bezugsverhältnis: 4:1 zum Kurswert 20 B= 25 - 20 Ka - Kn =1 = 4 +1 a +1 1 n 480 1 = 20 20 + 1 41 OB = Mittelkurs 4 25 + 1 20 = 24 4 +1

AB B Kn + B BV

B=

Verkauf von 400 Bezugsrechten (Verkaufserlös 400), Kauf von 20 neuen Aktien zu je 20 Gesamtwert des Depots: 500 Aktien à 24 (Mittelkurs) = 12.000 (unverändert)

7.2.6.10 Aktienemission Selbstemission Fremdemission

· Unternehmen begibt Aktien selbst · platziert die Aktien bei befreundeten Unternehmen, Kunden, Zulieferern oder Privatleuten · spart Emissionsprovisionen · Unternehmen trägt das Platzierungsrisiko · kein Emissionskredit · entsprechendes know how des Unternehmens ist erforderlich

· Bankenkonsortium übernimmt die Emission und den Verkauf der Aktien an Investoren · Konsortium platziert die Emission bei den eigenen Kunden · Provision für die Banken fällt an · Konsortium trägt das Platzierungsrisiko · Emissionskredit kann in Anspruch genommen werden · know how der Banken kann genutzt werden

Finanzierung

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7.2.6.10.1 Emissionspolitik a) Emissionskurs (Bezugskurs) b) Emissionszeitpunkt (Timing) Zukunftserwartungen, Zinsniveau, Marktverfassung,

Liquidität der Investoren, Emissionen anderer Unternehmen c) Ausstattung der Anteile, z. B. Inhaber-, Namens-, Vorzugsaktien 7.2.6.10.2 Interessenkonflikte des Emissionsverfahrens · Emittent wünscht hohen Liquiditätszufluss · Investor wünscht niedrige Einstandspreise Banken übernehmen die Vermittlerfunktion (Lead Manager) und versuchen einen Interessenausgleich zu schaffen durch: a) marktorientierte Preisfindung b) faire Verteilung des Emissionsrisikos c) Wahrung der Unabhängigkeit gegenüber Emittent und Investor 7.2.6.10.3 Festpreisverfahren a) Übernahme der Gesamtemission durch Konsorten b) Preisfestsetzung durch Konsortium nach · fundamentaler Unternehmensbewertung · Orientierung der Börsenbewertung vergleichbarer Unternehmen · allgemeiner Marktverfassung c) Konsorten sorgen für Platzierung d) Zeichnungswünsche der Anleger sind zunächst unbekannt e) tatsächliche Nachfrage wird erst nach Verkaufsfrist offenbar f) Störung der Aktiennotierung durch hohe Umschichtungen · Belastung durch nicht platzierte Aktien · stabile Platzierung fraglich 7.2.6.10.4 Bookbuilding - Verfahren a) Einbeziehung der Anleger in die Preisfindung b) Erfassung der Zeichnungswünsche (Lead Manager · quantitativ · qualitativ ( Preisfestlegung, Zuteilung der Aktien) Bookrunner)

stabile Kursentwicklung durch am Marktpreis orientierten Emissionskurs

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Finanzierung

zeitlicher Ablauf eines Bookbuilding: PRE-MARKETING-PHASE a) gezielte Ansprache institutioneller Anleger (Chancen, Risiko, Profil), Einholung von Preisund Mengenvorstellungen b) Research-Berichte c) Equity-Story: Wettbewerbsposition, Ziele, Zukunftsstrategien, Ertragserwartungen MARKETING-PHASE · öffentliche Bekanntgabe des Emissionspreisspanne · gezielte Ansprache der Anleger · Unternehmenspräsentation für institutionelle Anleger und Anlageberater · Einzelgespräche mit ausgewählten institutionellen Anlegern Emittent wird direkt in das Marketingverfahren einbezogen aktive Mitwirkung des Emittenten am Meinungsbildungsprozess der Investoren höherer Platzierungspreis ORDER-TAKING a) Banken melden vorliegende Nachfrage an Bookrunner b) genauere Abschätzung der Preissensitivität c) Sammlung der Nachfrage im EDV-Orderbuch d) Transparenz der Nachfrage e) Zusatzinformationen bei Großanfragen · Nationalität · Anlegertyp (Versicherung, Vermögensverwaltung, Pensionskasse, Investmentfonds) · Preisvorstellungen · Qualität des Investors (kurz- oder langfristige Anlageorientierung) ENDE DER ORDER-TAKING-PHASE a) Analyse der Preiselastizität der Nachfrage in Abhängigkeit von einzelnen Qualitätskategorien b) In Abstimmung mit dem Emittenten Festlegung eines marktorientierten einheitlichen Platzierungspreises c) Zuteilung an die einzelnen Investoren d) Vorgabe an Konsorten, welchen institutionellen Anlegern wie viel Aktien zuzuteilen sind

Finanzierung

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Auswirkungen des Bookbuilding-Verfahrens

FÜR DEN EMITTENTEN:

a) Unsicherheit des Mittelzuflusses bis zu Festlegung des Emissionspreises b) größere Sicherheit einer marktgerechten und erfolgreichen Platzierung c) Einfluss der Gesamtmarktentwicklung bis zum Ende des Bookbuildings d) gut geeignet für mittelständische Unternehmen

FÜR DIE BANKEN:

a) erweiterter Aufgabenbereich des Lead Managers (Nachfrageanalysen, Nachfragebewertung, Detailkenntnisse über Märkte und über Investoren) b) durch Transparenz Nachweis des Platzierungspotentials c) Empfehlung für künftige Emissionen d) Vergütung (Garantieprovision, Verkaufsprovision)

7.2.7 Venture Capital

Potenziell neu zu gründende Unternehmungen im mittelständischen Bereich besitzen i. d. R. einen relativ hohen Kapitalbedarf, um ihre notwendigen Investitionsvorhaben ­ ob materieller oder immaterieller Art ­ zu finanzieren. Im Allgemeinen wird privates Eigenkapital nicht ausreichen, um die während der Entwicklungs-, Gründungs- und Wachstumsphase anstehenden Investitionen vollständig finanzieren zu können, so dass eine Diskrepanz zwischen Kapitalbedarf und -ausstattung deutlich wird.

Während

sich

die

Innenfinanzierung

zumindest

nicht

in

der

Gründungsphase

als

Instrumentarium eignet, ist eine Finanzierung durch Aufnahme eines Bankkredits als Außenfinanzierung in Form der Kreditfinanzierung grundsätzlich geeignet. Als nachteilig erweisen sich allerdings die i. d. R. laufenden Zins- und Tilgungszahlungen sowie die aus Bonitätsüberlegungen erforderlichen banküblichen Sicherheiten. Gelingt es dem Unternehmensgründer jedoch trotz mangelnder Sicherheiten, in der Anfangsphase eine Fremdfinanzierung durchzuführen, so kann sich die ständige Rückzahlung dann als Problem erweisen, wenn z. B. aufgrund zeitlicher Verzögerungen von Produkteinführungen die Zahlungsfähigkeit des Unternehmens nicht gewährleistet werden kann. Es kann also möglich sein, dass die Innenfinanzierungskraft des Unternehmens nicht ausreicht, die laufenden Zins- und Tilgungszahlungen zu decken. Als Ausweg bieten sich Wege der Eigenfinanzierung als Außenfinanzierung in Form einer Einlagen- bzw. Beteiligungsfinanzierung an, wobei sowohl im Hinblick auf die Vielzahl von nicht börsennotierten bzw. nicht emissionsfähigen Unternehmen als auch auf das mit der

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Finanzierung

Innovation verbundene Risiko Venture Capital zur Verfügung gestellt wird. Diese ursprünglich aus den USA stammende Finanzierungsform wurde Ende der 70er bzw. Anfang der 80er Jahre erstmalig in Deutschland eingeführt.

7.2.7.1 Begriffsabgrenzungen

Eine einheitliche Definition des Begriffes Venture Capital (VC) gibt es weder im angelsächsischen noch im deutschsprachigen Raum. Die Begriffe Risikokapital, Wagniskapital und

Venture Capital werden häufig synonym verwendet. Dennoch ist es erforderlich, sie von

einander abzugrenzen um Begriffsklarheit zu schaffen. ·

Risikokapital

Der Begriff Risikokapital bezieht sich ausschließlich auf die Bedingungen des im Rahmen der Beteiligungsfinanzierung zur Verfügung gestellten Kapitals. Beteiligungskapital wird als Risikokapital bezeichnet, wenn es folgende Eigenschaften besitzt: Es besteht keine Rückzahlungsverpflichtung Es existiert kein Kündigungsrecht des Kapitalgebers Es ist kein fester Zinsanspruch vereinbart Das Kapital geht im Konkursfall verloren. Dagegen sind die Ausstattung mit Stimmrechten, die Haftung über den zur Verfügung gestellten Betrag hinaus, der Einfluss auf die Geschäftsführung oder die Gewinnverteilung keine konstitutiven Eigenschaften zur Klassifizierung von Risikokapital. ·

Wagniskapital

Der Begriff des Wagniskapitals wird nicht über die Bedingungen der Kapitalvergabe, sondern über die damit verbundenen Aktivitäten und Projekte der Kapitalnehmer charakterisiert. Dementsprechend ist Wagniskapital das im Rahmen der Wagnisfinanzierung vergebene Kapital. Wagnisfinanzierung bezeichnet die Bereitstellung von Beteiligungskapital und unternehmerische Betreuung für Innovationen in einem Stadium mit noch hohen Risiken, aber stark wachsenden Erträgen. Die Begriffe Risikokapital und Wagniskapital sind aus der Übersetzung des englischen Begriffs Venture Capital, unter gleichzeitiger Anpassung dieser Finanzierungsformen auf die Aktivitäten

Finanzierung

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am deutschen Beteiligungsmarkt entstanden. Sie geben jedoch nicht die anglo-amerikanische Auffassung von Venture Capital bzw. Venture Capital-Finanzierung wieder. ·

Venture Capital

Venture Capital ist im Wesentlichen durch folgende Merkmale bestimmt: Neben reinem Beteiligungskapital vergeben Venture Capital-Gesellschaften auch beteiligungsähnliches Kapital (Mezzanine) Das Kapital wird vorwiegend wachstumsträchtigen, technologisch innovativen, kleinen und mittleren Unternehmen zur Verfügung gestellt Die Bereitstellung von Venture Capital ist untrennbar mit der Bereitstellung von Managementunterstützung verbunden Die Renditeerwartungen der Investoren sind auf langfristige Kapitalgewinne gerichtet Diese Definition unterscheidet sich von den o. g. Bedingungen des deutschen Sprachraums durch die Erweiterung der Finanzierungsleistung um beteiligungsähnliches Kapital. Sie nimmt außerdem eine Eingrenzung des Zielbereichs durch die Beschreibung der Zielunternehmen vor. Im Gegensatz zur Wagnisfinanzierung werden bei der Venture Capital-Finanzierung auch junge Unternehmen finanziert, die sich noch nicht in der Ertragsphase befinden. Es kann aber davon ausgegangen werden, dass im Rahmen der Venture Capital-Finanzierung das Beteiligungskapital zu den Konditionen von Risikokapital vergeben wird.

Venture Capital-Finanzierung findet in den Unternehmensphasen seed stage, start-up stage, first

stage sowie expansion stage Anwendung, geht also über die reine Frühphasenfinanzierung

hinaus.

Charakteristisch für den Begriff Venture Capital sind somit folgende Eigenschaften: VC ist zeitlich für fünf bis zehn Jahre zur Verfügung stehendes Eigenoder Fremdkapital, dem zusätzliche Gewinnchancen eingeräumt werden; i. d. R. wird eine Minderheitsbeteiligung eingegangen und Options- und Wandlungsrechte (Equity Kicker) werden eingesetzt. VC-Engagements zeichnen sich durch ein besonders hohes Risiko aus, dem ein entsprechend hohes Renditepotenzial entgegensteht. Dies impliziert jedoch auch, dass für den Investor kein Anspruch auf Kapitalrückzahlung oder eine feste Verzinsung besteht.

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Finanzierung

VC findet Verwendung im Rahmen innovativer Unternehmenskonzepte, d. h. für innovative Investitionen oder Unternehmensgründungen mit erhofftem überdurchschnittlichem Wachstumspotenzial. Laufende Beteiligungserlöse werden nicht erwartet. Der Erlös aus der abschließenden Veräußerung der Unternehmensanteile sollte um ein Vielfaches über der Beteiligungssumme liegen. VC-Engagements sind mit umfassender betriebswirtschaftlicher Beratung und Betreuung verbunden (Kontroll- und Mitspracherechte, Managementunterstützung). VC ist weder auf bestimmte Innovationen noch auf bestimmte Innovationsbereiche beschränkt.

Venture Capital ist also Beteiligungskapital oder beteiligungsähnliches Kapital, das für die Gründung, den Aufbau und den Ausbau junger Unternehmen zur Verfügung gestellt wird, die ein hohes Wachstumspotenzial vermuten lassen, aber von den Geschäftsbanken mangels banküblicher Sicherheiten kein Fremdkapital erhalten können. Die Kapitalrendite resultiert ausschließlich aus der Wertsteigerung des Unternehmens während der Beteiligungsdauer. Die Realisierung der Rendite erfolgt meist durch den Verkauf der Beteiligung nachdem das Unternehmen die Gewinnphase erreicht hat.

7.2.7.2 Beteiligungsfinanzierung nach den Lebensphasen eines Unternehmens

Innerhalb des Lebenszyklus eines Unternehmens entstehen unterschiedliche Bedürfnisse bezüglich Finanzierungsvolumen, -struktur und -dauer. Dementsprechend kann die Beteiligungsfinanzierung nach den Lebensphasen einer Unternehmung eingeteilt werden. Typisch für die Venture Capital-Beteiligung ist die Finanzierung von der frühen Produktionsphase bis zur erfolgreichen Vermarktung des Produktes. Im Regelfall dauert die Beteiligung fünf bis zehn Jahre.

Finanzierung

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Gewinn

Early Stage

Seed Start Up First Stage Expansion Stage

Second Stage Third Stage

Late Stage

Bridge, Buy Outs Turnaround

Finanzierungsphasen

Unternehmensphasen

Konzeptionsentwicklung

UnternehmensGründung

Markteinführung

Erweiterung des ÜberbrükSanierung Vertriebssystems, kungsDiversifikation der finanzierung Produkte Übernahmen

Zeit

Die Grobeinteilung der Beteiligungsfinanzierung unterscheidet Frühphasen- und SpätphasenFinanzierung (Erarly-Stage und Late-Stage). Der Lebenszyklus wird mit einer idealisierten Gewinn- bzw. Verlustkurve eines Unternehmens dargestellt.

7.2.7.3 Frühphasen-Finanzierung

Die Frühphasen-Finanzierung umfasst die Finanzierung der Entwicklung eines Konzepts auf der Basis einer Idee vor Unternehmensgründung bis zum Start der Produktion und Vermarktung. Sie setzt sich aus folgenden Subphasen zusammen: ·

Seed Financing

Eigene Mittel Öffentliche Fördermittel VC-Finanzierung schwierig aber nicht ausgeschlossen ·

Start Up Financing

Nahezu vollständige Eigenkapitalfinanzierung Anfallende Verluste erschweren Kreditaufnahme Evtl. Start-up-Beteiligung als Beginn einer VC-Finanzierung ·

First Stage Financing

Höchster Fremdmitteleinsatz des Innovationsprozesses Erste Gewinne erleichtern die Aufnahme von Bankkrediten

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Die Frühphasenfinanzierung ist durch geringen Kapitalbedarf und ein hohes Finanzierungsrisiko gekennzeichnet. Für das besonders hohe Finanzierungsrisiko der Frühphase sind folgende Faktoren maßgebend: Die frühen Phasen eines Unternehmens sind von fehlenden Erträgen gekennzeichnet. Dies kann zu Liquiditätsengpässen führen. Es liegen keine Vergangenheitswerte vor, so dass Erfolgsgrößen wie Umsatz, Cash Flow und Gewinne ohne historische Datenbasis prognostiziert werden müssen. Unternehmensgründer verfügen häufig nicht über die notwendigen betriebswirtschaftlichen Kenntnisse und Führungserfahrungen. Neben industriellen Investoren, Banken und Beteiligungsgesellschaften beteiligen sich auch informelle Investoren, beispielsweise Privatpersonen (Business Angels) an Early Stage projekten.

7.2.7.4 Spätphasen-Finanzierung

Die Spätphasenfinanzierung bezeichnet die Finanzierung bereits etablierter Unternehmen. Man unterscheidet · · · · Expansion Financing (Wachstumsfinanzierung) Turnaround Financing (Sanierungsfinanzierung) Bridge Financing (Überbrückungsfinanzierung) und Buy Outs (Unternehmensübernahmen).

Wachstumsfinanzierung wird typischerweise vorgenommen, wenn das Unternehmen den BreakEven-Point erreicht hat oder bereits Gewinne erwirtschaftet. Das Kapital wird zur Finanzierung Produktionskapazitäten, Produktdiversifikation, Marktausweitung und/oder als zusätzliches working capital verwendet.

Während dieser Phase hat das Unternehmen einen sehr hohen Kapitalbedarf, so dass Beteiligungsfinanzierungen häufig stattfinden. Die Expansionsphase kann in weitere Stufen unterteilt werden ·

Second Stage Financing (Finanzierung der Marktdurchdringung)

Ausbau der Vertriebskanäle Überschreitung der Gewinnschwelle Steigende Verkaufserlöse, abnehmender Fremdmittelbedarf Herkömmliche Bankfinanzierung Kaum zusätzliches Venture Capital Vorbereitung des Desinvestment durch die VC-Gesellschaft

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·

Third Stage Financing

Weiterer Ausbau von Produktpalette, Produktions- und Vertriebsapparat Einführung des Unternehmens an der Börse Verkauf der Anteile der VC-Gesellschaft zum Börsenkurs ·

Bridge Financing

Durch Bridge Financing werden Unternehmen unterstützt, die einen Gang an die Börse vorbereiten. Das zusätzliche Kapital wird verwendet, um die Zulassungs- und Emissionsaufwendungen zu tragen. ·

Turnaround Financing

Finanzierung eines Unternehmens, das sich nach Überwindung von Schwierigkeiten wieder aufwärts entwickeln soll (Sanierungsfinanzierung) ·

Buy Outs

Mit Buy Outs werden Formen von Unternehmensübernahmen bezeichnet. Folgende Varianten können unterschieden werden:

Management Buy Out (MBO)

Anteilige oder vollständige Übernahme durch das Management

Management Buy In (MBI

Anteilige oder vollständige Übernahme durch ein externes Management

Leveraged Buy Out (LBO)

Überwiegend fremdkapitalfinanzierte Unternehmensübernahme

In der Regel ist der Kapitalbedarf in Spätphasen-Projekten extrem hoch und das Investitionsvolumen ist im Vergleich zur Frühphasen-Finanzierung durchschnittlich drei mal so groß. Aus diesem Grund finden bei Late-Stage-Beteiligungen häufig Syndizierungen statt.

Die Beteiligungsdauer der Late-Stage-Beteiligungen ist mit drei bis sieben Jahren etwas kürzer angelegt als die der Early-Stage-Beteiligungen. Vornehmlich institutionelle Investoren wie Banken, Versicherungen und Industrieunternehmen etc. beteiligen sich an Spätphasen-Projekten.

7.2.7.5 Typen von Beteiligungsgesellschaften

Beteiligungsgesellschaften sind Intermediäre (Kapitalsammelstellen), die in erster Linie Eigenkapital zur Verfügung stellen. Ihre Beteiligung an einem Unternehmen bildet eine Möglichkeit, dem Mangel an Eigenkapital nicht-emissionsfähiger kleiner und mittlerer Unternehmen zu begegnen.

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Finanzierung

Für die Bereitstellung des Kapitals werden Fonds aus Mitteln von Banken, Versicherungen, Unternehmen und Privatpersonen aufgelegt und verwaltet. Kreditinstitute, Versicherungen und große Konzerne verfügen häufig über eigene Beteiligungsgesellschaften in Form von Tochterunternehmen (semi-captive Beteiligungsgesellschaften) oder einzelnen Abteilungen (captive Beteiligungsgesellschaften).

Die am deutschen Markt aktiven Beteiligungsgesellschaften lassen sich in drei Gruppen einteilen: ·

Universalbeteiligungsgesellschaften

Sie stellen den Grundtyp der VC-Beteiligungsgesellschaften in Deutschland dar. Sie können sich in allen Finanzierungsphasen an nicht börsenreifen Unternehmen beteiligen. Eine Spezialisierung, z. B. auf bestimmte Branche, ist nicht üblich. Universalbeteiligungsgesellschaften arbeiten i. d. R. nicht mit öffentlicher Förderung ·

Öffentlich-rechtliche Kapitalbeteiligungsgesellschaften

Sie nehmen als Kerngeschäft die Bereitstellung von Kapital aus öffentlichen Quellen wahr. Typische Fördermodelle gewähren zinsverbilligte Darlehen an Beteiligungsgesellschaften, welche diese dann als stille Beteiligungen mit einer Zinsobergrenze unterhalb der marktüblichen Verzinsung investieren. Durch Ausfallbürgschaften übernimmt der Staat außerdem einen Teil der den Beteiligungsgesellschaften entstehenden Risiken. Die Existenz dieser i. d. R. nicht gewinnorientierten staatlichen Institutionen legitimiert sich aus den wirtschaftspolitischen Zielsetzungen der Bundes- und Landesregierungen. ·

Unternehmensbeteiligungsgesellschaften

Sie erfüllen die im Gesetz über Unternehmensbeteiligungsgesellschaften (UBG) genannten Voraussetzungen. Unternehmensbeteiligungsgesellschaften sind einerseits von der Gewerbesteuer befreit, aber andererseits Anlagegrundsätzen und ­grenzen, Einschränkungen bei der Kreditaufnahme und weiteren Regeln unterworfen, die sie von Universalbeteiligungsgesellschaften unterscheiden.

7.2.7.5.1 Wertschöpfungsprozess von VC-Gesellschaften Der Wertschöpfungsprozess von VC-Gesellschaft lässt sich in sechst Stufen aufteilen: Kapitalakquisition Deal Flow

Finanzierung

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Projektprüfung Beteiligungsverhandlung Managementunterstützung Exit Die einzelnen Stufen des Wertschöpfungsprozesses haben erheblichen Einfluss auf alternative Investmentstrategien der VC-Gesellschaft.

7.2.7.5.2 Exit (Desinvestitionsphase) Die Veräußerung der Portfoliounternehmen ist wesentlicher Bestandteil eines VC-Konzeptes. Der Veräußerungserfolg ist letztlich entscheidend für die Projektrendite und ­ aggregiert betrachtet ­ für die Portfoliorendite. Die herausragende Bedeutung dieser Wertschöpfungsstufe zeigt sich auch darin, dass bereits bei der Investitionsentscheidung eine mögliche Exit-Strategie betrachtet und ggf. auch gleich vertraglich festgelegt wird. Aus Portfoliosicht sind insbesondere die Wahl des Exit-Kanals und -zeitpunktes relevant.

Für die Veräußerung der Anteile an dem Portfoliounternehmen nach Ablauf der Beteiligungszeit (i. d. R. nicht mehr als zehn Jahre) kommen insbesondere vier Exit-Varianten in Betracht. ·

Buy Back

Bei dem in Deutschland dominierenden Buy Back ist die Höhe des Veräußerungserlöses eher als gering anzusehen, da gegensätzliche Interessen der VC-Gesellschaft und der Altgesellschafter bei der Unternehmensbewertung einer Maximierung des Veräußerungserlöses entgegenstehen. Darüber hinaus wird die Finanzkraft der Altgesellschafter neben den entnommenen Gewinnen vor allem durch die Möglichkeit der Fremdfinanzierung des Rückkaufs der Anteile bestimmt, welche wiederum durch niedrige Bewertung gekennzeichnet wird. Ist die Finanzierung des Rückkaufs durch den Altgesellschafter gesichert, kann die Realisation der Veräußerung i. d. R. zügig erfolgen. ·

Trade Sale

Im Rahmen eines Trade Sales treten interessierte Unternehmen als Käufer auf, die mit der Akquisition neben hohen Erträgen auch die Erweiterung des Produktangebots oder die Übernahme der technologischen Kompetenz des Venture-Unternehmens anstreben. Es kann davon ausgegangen werden, dass bei dieser Exit-Variante höhere Veräußerungserlöse erzielt werden können als bei einem

Buy

Back.

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Finanzierung

Die Suche nach einem geeigneten Partner, dessen Unternehmensprüfung und Bewertung sowie die anschließenden Verhandlungen erfordern jedoch einen vergleichsweise längeren Zeitraum bis zur Veräußerung der Beteiligung durch die VC-Gesellschaft. ·

Secondary Purchase

Bei dem in Deutschland in äußerst geringem Umfang vorkommenden Secondary

Purchase treten institutionelle und private Investoren, insbesondere VC-Gesellschaften, als Käufer auf, deren dominantes Ziel für die Übernahme einer Beteiligung deren Renditechance darstellt. Der Verkaufserlös wird jedoch geringer sein als beim Trade Sale, da die strategischen Interessen der Investoren beim letztgenannten zusätzlich zu den Renditezielen vergütet werden. ·

Going Public

Als idealtypische Exitvariante eines VC-Investments wird das Going Public angesehen. Diese Veräußerungsvariante vermeidet Bewertungs- und Liquiditätsprobleme weitestgehend und führt eine Harmonisierung der Interessen hinsichtlich der Marktwertmaximierung zwischen der VC-Gesellschaft und dem Altgesellschafter herbei. Die Attraktivität dieses Veräußerungsweges liegt auch in der Erwartung begründet, dass sich mit der Börseneinführung ein höherer Veräußerungserlös erzielen lässt als mit den vorangenannten Varianten. Die Veräußerung eines Portfoliounternehmens über eine Börseneinführung erfordert jedoch einen deutlich längeren Zeithorizont als die alternativen Exit-Kanäle. Sowohl die Vorbereitung des Börsengangs als auch die Notwendigkeit, die Anteile zumindest partiell über den Zeitpunkt des Initial Public Offerings (IPO) hinaus zu halten, verlängern den Zeitraum bis zur Realisation des Veräußerungserfolges.

Erklärtes Ziel der Deutschen Börse AG mit der Etablierung des Neuen Marktes ist auf Seiten der Emittenten insbesondere auch die Gewinnung von Venture Capital-finanzierten Unternehmen für den Börsengang. Der Neue Markt soll dabei als Anschlussfinanzierung fungieren, indem er Venture Capital-Gesellschaften eine Ausstiegsmöglichkeit aus ihren Beteiligungen bietet.

Finanzierung

83

7.3

Fremdfinanzierung

Fremdfinanzierung liegt vor, wenn einer Unternehmung von außen Kapital durch Gläubiger zugeführt wird, die keine Eigentumsrechte erwerben. VORTEILE DER FREMDFINANZIERUNG a) keine Neuaufnahme von Gesellschaftern erforderlich (keine Machtverlagerung, Mitspracherechte, besondere Informationsrechte) b) Zinsen sind steuerlich abzugsfähige Betriebsausgaben c) keine Gewinnbeteiligung, keine Beteiligung am Liquidationserlös d) schwankender Bedarf kann bei entsprechender Bonität relativ leicht und kurzfristig ausgeglichen werden e) zeitlich begrenzte Projekte können mit entsprechenden Fristen fremdfinanziert werden f) Leverage-Effekt, wenn Fremdkapitalzinsen geringer sind, als die Gesamtkapitalrendite NACHTEILE DER FREMDFINANZIERUNG a) feste Liquiditätsbelastung durch Zinszahlung und Tilgung b) Kündigung durch den Gläubiger z. T. auch vor Ablauf der vereinbarten Zeit möglich c) Sicherheitsleistungen sind erforderlich d) Kapitalverwendung wird oftmals vorgeschrieben e) Fremdkapital nimmt nicht am Verlust teil f) Fremdeinfluss steigt g) Strukturkennzahlen verschlechtern sich

7.3.1 Ausweisformen des Fremdkapitals Aktiva Bilanz Passiva Eigenkapital Verbindlichkeiten Anleihen Verbindlichkeiten gegenüber KI Erhaltene Anzahlungen Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen Verbindlichkeiten aus Wechseln Verbindlichkeiten gegen verbundene Unternehmen Verbindlichkeiten gegen Unternehmen, mit denen ein Beteiligungsverhältnis besteht sonstige Verbindlichkeiten Rechnungsabgrenzungsposten

Innovationen können verhindert werden

keine Haftung

Vermögen

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Finanzierung

7.3.2 Systematik der Kreditformen

Kreditformen Kapitalherkunft bzw. Kapitalgeber

Lieferantenkredit Kundenkredit Bankkredit Staatskredit Kredite von Privaten oder Unternehmen in- oder ausländische Kreditgeber schuldrechtlich sachenrechtlich

Juristische Merkmale

verbrieft (Obligation) unverbrieft

Gegenstand der Übertragung

Sachkredit Geldkredit Kreditleihe

Fristigkeit

kurzfristig: bis 1 Jahr mittelfristig: 1 bis 4 Jahre langfristig: über 4 Jahre

Weiterhin können Kredite nach der Art der Besicherung und nach der Risikoklasse eingestuft werden. EINFLUSSFAKTOREN AUF DIE HÖHE DES FREMDKAPITALS a) vorhandenes Eigenkapital b) gegenwärtige und zukünftige Ertragskraft des Unternehmens c) individuelle Risikofreude (Kapitalgeber und -nehmer) d) vorhandene Kreditsicherheiten e) Zinsniveau = Preis für Fremdkapital VORAUSSETZUNGEN DER KREDITFINANZIERUNG a) Kreditfähigkeit b) Kreditwürdigkeit c) Sicherheiten d) Potential zur Rückführung

7.3.3 Kreditwürdigkeitsprüfung

Rechts- und Geschäftsfähigkeit

a) Ziel · Feststellung, wie groß die Gefahr ist, dass ein bereits hingegebener oder zu gewährender Kredit verloren geht. b) Aufgabe · Überprüfung der persönlichen und sachlichen Verhältnisse, Kreditsicherheiten und Kreditverwendung c) Ergebnis

Finanzierung

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· Grundlage der Kreditvergabeentscheidung · Anhaltspunkte für die Festlegung der Kredithöhe · Kreditlaufzeit · Kreditkonditionen d) Interessenten · Kreditinstitute (KI) als Gläubiger (§ 18 KWG) · Eigenkapitalgeber · Investoren · Lieferanten, Kunden, evtl. Öffentlichkeit · Obligationäre · staatliche Stellen ( Deckungsstockfähigkeit)

7.3.3.1 Inhalt der Kreditwürdigkeitsprüfung

a) Prüfung der persönlichen Kreditwürdigkeit · Ruf · Charakter · Erfahrung und unternehmerische Fähigkeiten · Familienlebenszyklus (Alter, Familienstand etc.) · Ausbildung und Fachkenntnisse b) Prüfung der sachlichen Kreditwürdigkeit (wirtschaftliche Verhältnisse) · Rentabilitätsanalyse · Vermögensanalyse · Liquiditätsanalyse und -entwicklung · Jahresabschluss · Kreditstatus · Betriebsbesichtigung c) Prüfung der Kreditsicherheiten d) Prüfung des Kreditbedarfs und der Kreditverwendung (Marktrisiko schwer einschätzbar)

7.3.3.2 Instrumente der Kreditwürdigkeitsprüfung

a) persönliche Kreditwürdigkeit · Selbstauskunft · Befragung · gewerbliche Auskunfteien (z. B. Schimmelpfeng, Schufa) · Geschäftsfreunde

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Finanzierung

· Kreditinstitute b) sachliche Kreditwürdigkeit · Bilanzanalyse · Finanzpläne · Grundbucheintragungen · Verträge mit Lieferanten und Kunden · Ausbildung und Erfahrung des Managements · Alter und Image der Unternehmung · Stellung in der Branche

7.3.3.3 Offenlegung der wirtschaftlichen Verhältnisse (§ 18 KWG)

Von Kreditnehmern, denen Kredite von insgesamt mehr als 250.000 gewährt werden, hat sich das KI die wirtschaftlichen Verhältnisse (...) offen legen zu lassen, insbesondere: · Handelsregisterauszüge · Gesellschaftsverträge

· Summen- und Saldenlisten für Kreditoren und · Geschäftsberichte inkl. der Jahresabschlüsse Debitoren · Prüfungsberichte · Liquiditätsanalysen · Cash Flow Analysen · Zwischenbilanzen des laufenden Geschäftsjahres · Aufstellung bestehender Darlehen und Kredite nach Laufzeiten, Zins- und Tilgungssätzen und Terminen · Vermögensverzeichnisse evtl. mit Gutachten über Zeitwerte von besonderen Vermögenswerten, (z. B. Gebäuden) · Steuerbescheide · Auftragsbestandslisten und des Lageberichts · Finanzstatus · Finanzplan · Investitionsrechnung · Unterschriftenlisten der Zeichnungsberechtigten · Aufstellungen über Leasingverbindlichkeiten und deren Fälligkeiten

7.3.4 Kreditsicherheiten

Kreditsicherheiten sollen durch Verwertung/Verkauf, Versteigerung, bzw. Inanspruchnahme die Rückerlangung des Kredites bei Zahlungsunfähigkeit des Schuldners ermöglichen.

Personalsicherheiten Realsicherheiten

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Rechte Bürgschaft Schuldübernahme Garantie Kreditauftrag Schuldbeitritt Pfandrecht Forderungsabtretung

unbewegliche Sachen Grundpfandrechte: Hypothek Grundschuld Rentenschuld

bewegliche Sachen

Pfandrecht Sicherungsübereignung Eigentumsvorbehalt

Schuldrechtliche Sicherung

Sachenrechtliche Sicherung

7.3.4.1 Bürgschaft

Der Bürgschaftsvertrag (§§ 765 - 778 BGB) ist ein einseitig verpflichtender Vertrag, durch den sich der Bürge gegenüber dem Gläubiger verpflichtet, für die Erfüllung der Verbindlichkeiten des Hauptschuldners einzustehen. Die Bürgschaft bedarf grundsätzlich der Schriftform (Ausnahme: Vollkaufleute). 7.3.4.1.1 Beendigung der Bürgschaftsverpflichtung Eine Bürgschaft endet durch: · Wegfall der Hauptverbindlichkeit (Akzessorietät der Bürgschaft) · Ablauf einer festgelegten Frist · Freistellung aus der Bürgschaft (unbefristete Bürgschaft) · Kündigung des Bürgen für zukünftige Forderungen · Aufgabe eines zusätzlich sichernden Rechtes (z. B. Grundschuld) durch den Kreditgeber ohne Genehmigung des Bürgen 7.3.4.1.2 Inanspruchnahme Wird ein Bürge aufgrund seiner Bürgschaft in Anspruch genommen, treten folgende Rechte auf ihn über: · Bürge wird Gläubiger des Hauptschuldners · Bürge erhält sämtliche bisherigen Rechte und Pflichten des Gläubigers übertragen

Gläubiger Kreditgeber

Hauptforderung z. B. aus dem Kreditvertrag Bürgschaftsforderung aus dem Bürgschaftsvertrag

Hauptschuldner Kreditnehmer

Grundsatz der Akzessorietät

Bürge Sicherungsgeber

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7.3.4.1.3 Bürgschaftsverträge von KI · selbstschuldnerische Bürgschaft ohne zeitlich Begrenzung · unbegrenzte Bürgschaft, falls nicht durchsetzbar: Höchstbetragsbürgschaft · Haftungsausdehnung auf Zinsen, Provisionen, Spesen und Kosten (zusätzlich zur Bürgschaftssumme) · Bürgschaft für Kontokorrent-Verhältnis bleibt auch bei vorübergehender Rückzahlung bestehen. · Bürgschaft gilt auch bei Verlängerung des Kredits. · Bürgschaft bleibt auch dann in Kraft, wenn die Bank bestellte Sicherheiten freigibt. · Ansprüche der Bank gegen den Kreditnehmer gehen erst dann auf den Bürgen über, wenn der Kredit vollständig abgedeckt ist.

7.3.4.2 Garantie

Die Garantie ist ein Vertrag, durch den sich ein Dritter verpflichtet, für einen bestimmten Erfolg einzustehen und insbesondere den Schaden zu übernehmen, der sich aus einem bestimmten unternehmerischen Handeln ergeben kann. · insbesondere im Außenhandel · Die Garantie ist nicht akzessorisch!

7.3.4.3 Schuldbeitritt (Schuldübernahme)

Die Schuldübernahme ist ein Vertrag, mit dem ein Dritter gegenüber dem Kreditgeber die Verpflichtung eingeht, an die Stelle des bisherigen Kreditnehmers zu treten oder zusätzlich zu dem Kreditnehmer für die selbe Verbindlichkeit zu haften.

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7.3.4.4 Sicherungsübereignung

Die Sicherungsübereignung ist die Übertragung des Eigentums an einer beweglichen Sache durch den Kreditnehmer an den Kreditgeber zur Sicherung einer Forderung.

Einigung über die Übereignung

(Sicherungsgeber) Kreditnehmer

Vereinbarung eines Besitzkonstitutes (z. B. Miete, Leihe oder Pacht)

(Sicherungsnehmer) Kreditgeber

bleibt

wird

unmittelbarer Besitzer GEFAHREN DER SICHERUNGSÜBEREIGNUNG: a) Gefahr der Doppelübereignung b) Eigentumsvorbehalt eines Lieferanten c) Gesetzliches Vermieterpfandrecht

treuhänderischer Eigentümer mit mittelbarem

d) Sicherungsübereignung von Zubehör eines Grundstücks auf dem ein Grundpfandrecht lastet e) Verkauf des Sicherungsgutes an gutgläubige Dritte f) Preisverfall g) Verwertungsprobleme Niedrige Beleihungsansätze PROBLEME DER SICHERUNGSÜBEREIGNUNG: a) Sicherungsgeber ist nicht Eigentümer b) Gutgläubigkeit des Sicherungsnehmers (grobe Fahrlässigkeit) c) genaue Bestimmung des übereigneten Gegenstandes (Individualisierung) EIGENTUMSVORBEHALT: Der Käufer erwirbt das Eigentum erst nach Bezahlung a) verlängerter Eigentumsvorbehalt: Bei Weiterverkauf der Ware durch den Käufer erhält der Verkäufer die Kaufpreisforderung, bei Weiterverarbeitung erlangt er das Eigentum an der hergestellten Ware b) erweiterter Eigentumsvorbehalt: Der Käufer erwirbt das Eigentum erst nach Bezahlung aller Schulden

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7.3.4.5 Vertragliches Pfandrecht (§§ 1204 - 1296 BGB)

Das vertragliche Pfandrecht ist ein dingliches, gegen jedermann wirkendes Recht an beweglichen Sachen oder Rechten zur Sicherung einer Forderung, welches den Gläubiger berechtigt, sich daraus zu befriedigen. Einigung über die Verpfändung und Schuldner Kreditnehmer Übergabe des Pfandgegenstandes und

bestehende, künftige o. bedingte Forderungen

Pfandgläubiger Kreditgeber

bleibt

Eigentümer, aber mit mittelbarem Besitz

Grundsatz der Akzessorietät

wird

unmittelbarer Besitzer mit Aufbewahrungspflicht

a) Eignung als Pfandrecht · Sache oder Recht genau bestimmbar · Sache oder Recht übertragbar b) Pfandrecht an beweglichen Sachen (Münzen, Edelmetall, Schmuck, Gemälde) c) Pfandrecht an Rechten · Forderungen gegen Kreditinstitute oder Lebensversicherungen · Effekten · Beteiligungen ENTSTEHUNG DES PFANDRECHTS DURCH: a) Einigung, dass das Pfand dem Gläubiger zusteht b) Übergabe des Pfandes (Faustpfandprinzip) c) Akzessorietät des Pfandrechts (Bestehen einer Forderung) Bei Verpfändung von Rechten ist eine Anzeige an den Gläubiger erforderlich. UNTERSCHEIDUNG VON VERPFÄNDUNG UND SICHERUNGSÜBEREIGNUNG Verpfändung (Wertpapiere, Forderungen, Schmuck, Kunstgegenstände) Kreditgeber (Gläubiger) Besitzer Kreditnehmer (Schuldner) Eigentümer Sicherungsübereignung (Maschinen, KFZ, Warenlager) Eigentümer Besitzer

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7.3.4.6 Zession

Zessionar Kreditgeber Kreditvertrag

Abtretungserklärung

bewirkt Übergang Forderung Drittschuldner z. B. Kaufpartner des Zedenten

Zedent Kreditnehmer

Die Forderungsabtretung (Zession) ist eine Abtretungserklärung des Kreditnehmers (Zedenten), in der er seine Forderungen gegenüber einem Dritten (Drittschuldner) zur Sicherung eines Kredits an den Kreditgeber (Zessionar) abtritt. a) wichtige Kreditsicherheit b) gesetzlich nicht geregelt, formfrei (§ 398 und § 413 BGB) c) Außenverhältnis (Drittschuldner) · Sicherungsabrede · Nur Sicherung einer Kreditforderung · Eingenommene Forderungsbeträge zur Abdeckung der Kreditschuld · Auszahlung von Überschüssen uneingeschränkte Rechtsstellung des Gläubigers

d) Innenverhältnis (Kreditgeber/Kreditnehmer)

Offene Zession

Stille Zession

a) Information des Drittschuldners b) Schuldbefreiende Zahlung nicht mehr möglich c) Probleme: · Ausschluss der Forderungsabtretung · verlängerter Eigentumsvorbehalt 7.3.4.6.1 Arten der Abtretung

a) Verzicht auf Benachrichtigung b) schuldbefreiende Zahlung möglich c) Offenlegungsrecht d) Zedent zur Abführung der Forderungseingänge an den Zessionar verpflichtet

a) Einzelabtretung (i. d. R. nicht geeignet, weil zu aufwendig und zu riskant) b) Mantelzession · laufende Forderungen in festgelegter Höhe · Mantelvertrag · Rechnungskopien/Debitorenlisten c) Globalzession

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· Sämtliche Forderungen gegen bestimmte Kunden (z. B. A-K / O-Z) · Bestehende und zukünftige Forderungen · Übergang im Zeitpunkt des Entstehens · Debitorenliste (deklaratorische Wirkung) 7.3.4.6.2 Risiken der stillen Zession a) Forderungseingänge auf anderen Konten des Zedenten (keine Kredittilgung) b) Mehrfachabtretung von Forderungen c) Abtretung von Forderungen, die nicht oder nicht mehr existieren d) Abtretung von Forderungen mit vertraglichem Abtretungsverbot e) für abgetretene Forderungen bestehen Gegenforderungen f) Forderungen sind kaum werthaltig (Mängelrügen etc.) 7.3.4.6.3 Kreditüberdeckung durch Zession a) Risikobegrenzung seitens des Kreditgebers b) Schuldner mit guter Bonität: 40 % Anrechnung c) Schuldner ohne Bonitätsnachweis: 20 % Anrechnung Bei Überbesicherung kann der Vertrag wegen ,,Gläubigergefährdung" nichtig sein.

7.3.4.7 Grundpfandrechte

Grundpfandrechte sind Pfandrechte an Immobilien, die dem Gläubiger sowohl in rechtlicher als auch in wirtschaftlicher Hinsicht eine Vorzugsstellung einräumen. Es ist ein in das Grundbuch eingetragenes Recht des Kreditgebers, aus dem Grundstück Befriedigung seiner Ansprüche zu verlangen. Grundpfandrechte gibt es in Form der: · Hypothek §§ 1113 - 1190 BGB · Grundschuld §§ 1191 - 1198 BGB · Rentenschuld §§ 1199 - 1203 BGB 7.3.4.7.1 Grundbuch Das Grundbuch informiert über den Rechtszustand von Grundstücken und liegt beim Amtsgericht. Das Grundbuch genießt ,,öffentlichen Glauben". Einsicht in das Grundbuch ist bei Nachweis von ,,berechtigtem Interesse" möglich. Es hat folgenden formalen Aufbau: a) Grundbuchblatt (= Grundbuch für das Grundstück) b) Aufschrift (Amtsgericht, Grundbuchbezirk) c) Bestandsverzeichnis (Lage, Art, Größe des Grundstücks und Rechte des Grundstückseigners) d) Abteilung I

Finanzierung

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· Angabe des Eigentümers (Alleineigentümer, Miteigentum nach Bruchteilen, Gesamthandseigentum) · Grundlage des Eigentumserwerbs (Auflassung, Erbschein, Testament, Zuschlagsbefugnis) e) Abteilung II · Lasten und Beschränkungen (z. B. Wegerecht) · Vormerkungen f) Abteilung III · Grundpfandrechte (Hypothek, Grundschuld, Rentenschuld)

Die Rangfolge der Eintragungen entscheidet über die Reihenfolge der Befriedigung bei einer Verwertung des Grundstücks. Die Rangfolge wird von der Reihenfolge des Eingangs der Anträge bestimmt. 7.3.4.7.2 Hypothek Die Hypothek ist die Belastung eines Grundstücks in der Weise, dass an denjenigen, zu dessen Gunsten die Hypothek eingetragen ist, eine bestimmte Geldsumme aus dem Grundstück wegen des Bestehens einer Forderung zu zahlen ist.

Grundstückseigentümer Kreditnehmer Einigung über die Eintragung der Hypothek a z. B. Auszahlung des Kredits Entstehen der Forderung Grundsatz der Akzessorietät

Hypothekengläubiger Kreditgeber

Bewilligung der Eintragung

b Erwerb der Hypothek

Grundbuchamt Eintragung der Hypothek

evtl. Übergabe des Hypothekenbriefes

EIGENSCHAFTEN DER HYPOTHEK: a) Einigung und Eintragung im Grundbuch b) akzessorisch c) persönliche Haftung des Schuldners d) dingliche Haftung des Grundstücks e) Buchhypothek · Entsteht durch Eintragung im Grundbuch · Entstehung der Forderung f) Briefhypothek · Eintragung im Grundbuch

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Finanzierung

· Entstehung der Forderung · Übergabe des Briefes an den Gläubiger 7.3.4.7.3 Grundschuld Die Grundschuld ist die Belastung eines Grundstücks, nach der dem Begünstigten eine bestimmte Geldsumme einschließlich Zinsen und Nebenleistungen aus dem Grundstück zusteht.

Grundstückseigentümer Einigung über die Eintragung der Grundschuld

Hypothekengläubiger

Bewilligung der Eintragung

Abstraktes Pfandrecht

Erwerb der Grundschuld

Grundbuchamt

evtl. Übergabe des Grundschuldbriefes

EIGENSCHAFTEN DER GRUNDSCHULD: a) abstrakter Charakter (setzt im Gegensatz zu einer Hypothek nicht das Bestehen einer Forderung voraus) b) lediglich dinglicher Anspruch aus dem Grundstück c) Hauptsicherungsmittel der Kreditinstitute, weil · durch den abstrakten Charakter die Besicherung mehrerer voneinander unabhängiger oder auch künftiger Forderungen möglich ist · keine Einwendungen aus dem Grundgeschäft möglich sind · der Schuldgrund nicht eingetragen wird · auch Briefgrundschulden möglich sind · Zwangsvollstreckungsklausel auf Beantragung im Grundbuch eingetragen werden können 7.3.4.7.4 Rentenschuld Sonderform der Grundschuld, bei der aus einem Grundstück Zahlungen in regelmäßigen Raten zu erfolgen haben. · unkündbar seitens des Gläubigers · Kreditnehmer kann kündigen und Ablösungswert zahlen

Finanzierung

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7.3.5 Kurzfristige Fremdfinanzierung 7.3.5.1 Bankkredite Art Definition Merkmale

Kontokorrentkredit

Kredit, der bis zu einer bestimmten Kreditlinie (= Höchstgrenze der Kreditbeanspruchung) immer wieder in Anspruch genommen werden kann, kurzfristiger Kredit in laufender Rechnung

· Real- oder Personalsicherheiten erforderlich · KI erhält Einblick in wirtschaftliche Lage des Unternehmens · kurzfristig · flexibel · Umsatzfinanzierung/Ausgleich von Saisonschwankungen - Überbrückungskredit · Kosten: Sollzinsen, Überziehungsprovision, Umsatzprovision (Kontoführung), Nebenkosten · Sicherungsgut muss wertbeständig und schnell verwertbar sein · Beleihungsgrenze limitiert Kreditbetrag · Zinsbelastung etwa wie Nettozins KKK · Bürge wird nur in Anspruch genommen, wenn Schuldner nicht fristgerecht zahlt · der begünstigte Dritte kann unter Risikoausschluss und ohne Kreditwürdigkeitsprüfung Kredite einräumen Prolongation

Lombard- Gegen Verpfändung von kredit Wechseln, Wertpapieren (Effektenlombard), Edelmetallen und Waren gewährter Kredit Avalkredit Bürgschaftskredit KI gibt Bürgschaft oder Garantie (bedingtes Zahlungsversprechen) gegenüber Dritten (Gläubiger eines Unternehmens) ab 7.3.5.1.1 Kontokorrentkredit

Der Kontokorrentkredit (KKK) ist ein mit dem KI individuell ausgehandelter Betriebskredit, den der Kreditnehmer innerhalb der festgelegten Laufzeit durch Verfügung über sein Konto bis zum vereinbarten Kreditlimit in Anspruch nehmen kann (§§ 355 - 357 HGB und §§ 607 - 610 BGB). a) Buchkredit b) Inanspruchnahme schwankend c) passt sich dem Liquiditätsbedarf an d) Verwendungszweck · Umsatzfinanzierung · Saisonschwankungen

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Finanzierung

· Überbrückungskredit e) Verfügungen mittels Zahlungsverkehrsinstrumenten oder bar f) kurzfristiger Kredit g) nicht in Anspruch genommene Kreditlinie als Liquiditätsreserve h) Abrechnung monatlich, viertel- oder halbjährlich KOSTEN DES KKK · Orientierung am Geld- und Kapitalmarktzins · Markstellung des Kreditnehmers (Bonität) beeinflusst Zinssatz · Zinsen nur vom in Anspruch genommenen Volumen · evtl. Bereitstellungsprovision · evtl. Umsatzprovision · evtl. Überziehungsprovision · Barauslagen wie Porto und Spesen 7.3.5.1.2 Lombardkredit Der Lombardkredit ist ein kurzfristiger, auf einen festen Betrag lautender und für eine feste Laufzeit vereinbarter Einzelkredit, der durch Verpfändung marktgängiger und damit leicht verwertbarer Sachen und Rechte gesichert ist. a) ,,Mobiliarkredit" als kurzfristiger Buchkredit b) i. d. R. keine Prolongation ( Effektenlombard wird für Börsianer mehrmals verlängert!)

c) Liquiditätsbeschaffung ohne Veräußerung von Gegenständen d) Pfandgegenstände · Edelmetalle · Wertpapiere (Beleihungswert Aktien ca. 50 %, Rentenpapiere bis zu 100%) · Wechsel · Waren (Zucker, Getreide, Kaffee, Baumwolle) e) Kosten vergleichbar mit KKK: · Basiszinssatz + X %, evtl. Sonderlombardsätze · evtl. Kreditprovision 7.3.5.1.3 Avalkredit Der Avalkredit ist eine ,,Kreditleihe", bei der ein KI für die Verbindlichkeiten eines Kunden die Haftung in Form einer Bürgschaft oder Garantie übernimmt. a) keine liquiden Mittel b) Kreditleihe (Eventualverbindlichkeit)

Finanzierung

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c) selbstschuldnerische Haftung des KI d) keine Einrede der Vorausklage (Recht des Bürgen, zunächst Zwangsvollstreckung zu verlangen) des KI e) i. d. R. keine Kreditsicherheit durch den Kreditnehmer f) Kosten: Avalprovision je nach Bonität ca. 1 - 3 %

7.3.5.2 Lieferantenkredit

Der Lieferantenkredit ist ein kurzfristiger Kredit, der durch Gewährung von Zahlungszielen, d. h. durch Verzögerung der Zahlung an den Lieferanten entsteht. a) Buchkredit · Vorteile: formlos, i. d. R. keine Kreditwürdigkeitsprüfung, leichter erhältlich als Bankkredit · Sicherung: Eigentumsvorbehalt · Nachteile: Liquiditätsschwierigkeiten bei Umsatzrückgang, Abhängigkeit vom

Lieferanten, Beschränkung der Verfügungsgewalt (Eigentumsvorbehalt), Einschränkung der Kreditwürdigkeit durch hohe Lieferantenverbindlichkeiten, hohe Kosten b) Schuldwechsel · Annahme gezogener Wechsel (Tratte: Bezogener muss an Remittenten (Aussteller bzw. Wechselnehmer) zahlen, Sonderform Sichttratte: bei Vorlage sofort zu zahlen) · Ausstellung von Solawechseln (eigener Wechsel: Aussteller verpflichtet sich zur Zahlung) c) Akzeptkredit (Umkehrwechsel) · Lieferant akzeptiert einen vom Abnehmer (unzweifelhafter Bonität) ausgestellten Wechsel, nachdem dieser seine Schuld bar bezahlt hat.

Ware Wechsel

Bank

Diskontkredit

Abnehmer (Aussteller)

Barzahlung akzeptiert Wechsel Anschaffung des Wechselbetrags bei Fälligkeit

Lieferant (Bezogener)

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Finanzierung

7.3.5.3 Marktübliche Anzahlungen

a) umfangreiche Planungs- und Konstruktionsarbeiten b) lange Fertigungszeiten c) hohes technisches Risiko d) beträchtlicher Auftragswert und daher hoher Kapitalbedarf · im Großanlagengeschäft, bei schlüsselfertigen Fabrikanlagen, im Schiffsbau, in der Bauindustrie oder im Maschinenbau MOTIVE FÜR KUNDENANZAHLUNGEN: a) für den Lieferanten: · Sicherheit, dass der Kunde die Ware abnimmt · durch zinslose Kundenanzahlungen entfallen Finanzierungskosten · ertragreiche Geldanlage bei nicht betriebsnotwendigem Einsatz b) für den Abnehmer: · Aushandeln besserer Lieferbedingungen · Absicherung durch Anzahlungsgarantie (Bank)

7.3.5.4 Industrieclearing

a) kurzfristige Geldgeschäfte zwischen Industrieunternehmen b) keine Verwandten- und Kundenbeziehungen c) Realisierung von Ertrags- bzw. Kostenvorteilen durch Ausschalten der Kreditwirtschaft, daher: · hohe Bonitätsanforderungen · Größenordnung ab 2,5 Mio. · Tages- und Termingelder · Telefonverkehr

7.3.5.5 Factoring Dienstleistungsfunktion Finanzierungsfunktion Delkrederefunktion

· Debitorenbuchhaltung · Mahnwesen · Inkassodienst · Beratung

· Kreditgewährung

· Übernahme des Kreditrisikos

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Produzent

Lieferung mit Zahlungsziel

Abnehmer

Forderungsverkauf

Rechnungsbegleichung

Factor KOSTEN DES FACTORING: · abhängig von Arbeits- und Prüfaufwand, Risikoeinschätzung, Gewinnaufschlag des Factors · reine Factoringgebühren (ca. 1 % bis 2,5 % vom Umsatz (Rechnungsbeträge)) · Delkrederegebühren (Risikoübernahme, Prüfungs- und Überwachungsaufwand) · Limitgebühr (Aufwand für die Bearbeitung von Limitanträgen) · Zinsen für die Laufzeit der Forderung (KK-Zins) EINSPARUNG DER KOSTEN FÜR: · Auskunfteinholung · Kreditnebenkosten · Delkredere-Versicherung · Mahnwesen · Fremdsprachenkorrespondenz · Rückstellungen (für von Versicherungen nicht gedeckte Beträge) FINANZIERUNGSFUNKTION: a) Bevorschussung von Forderungen (Aktivtausch) b) Finanzsurrogate/Finanzierungsvermeidung (bilanzorientierter Finanzierungsbegriff) c) Mittelherkunft als Aktivminderung (bewegungsbilanzorientierter Finanzierungsbegriff) d) nachgelagerte finanzwirtschaftliche Funktionsausgliederung durch Vermögensliquidation und Kapitalfreisetzung e) Kennzahleneffekt · Limitbearbeitung · Sicherstellung der Bankkredite · Akkreditive · Inkasso · Zinsverluste (bis zum Eintritt der Versicherung) · Buchhaltung

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Finanzierung

AUSGLIEDERUNG DES DELKREDERERISIKOS: a) Risikoausgliederung b) Delkrederefall (120 Tage) c) Delkredereprämie 0,2 - 1,2 % des Umsatzes, abhängig von der · Bonität der Abnehmer · Zahlungsmoral · Risikostreuung der Abnehmer · dem Anteil zweifelhafter Forderungen LEISTUNGSWIRTSCHAFTLICHE FUNKTIONSAUSGLIEDERUNG: a) Debitorenbuchhaltung b) Terminüberwachung c) Mahn- und Inkassowesen d) Dienstleistungsgebühr 0,3 - 3 % des Umsatzes, abhängig · vom Gesamtumsatz · vom durchschnittlichen Rechnungsbetrag · von der durchschnittlichen Laufzeit · von Beanstandungen/Rückbelastungen · von der Anzahl der Abnehmerkunden FINANZIERUNGSSPIELRAUM: a) unabhängig von der Finanzlage des Unternehmens · Risikokapital · bankgeeignete Sicherheiten · Unternehmensgröße b) Überbrückung von Finanzierungsengpässen · diskontinuierlicher Investitionsrhythmus · expansive Unternehmensentwicklung · Bonität der Debitoren · Qualität der Produkte c) ergänzendes Finanzierungsinstrument d) Entwicklungsstand finanzieller Planungssysteme e) Wertvorstellungen

Finanzierung

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ANWENDUNGSBEREICHE DES FACTORING Vorraussetzungen für Factoring sind: a) mittelständische Produktions- und Großhandelsunternehmen b) Mindestumsatz 500.000 p.a. c) Belieferung gewerblicher Abnehmer d) weitgehend konstanter Kundenstamm e) Mindestumsatz 2.500 p.a./Abnehmer f) durchschnittliche Rechnungsgröße > 500 g) Zahlungsziel max. 90 Tage h) verhältnismäßig gute Bonität der Käufer i) Forderungen aus Lieferungen von Gebrauchsgütern j) kein Zessionsverbot (§ 399 BGB, § 9 AGBG) PERSPEKTIVEN: · Factoringumsatz 2000 ca. 15 Mrd. · 1 % aller kurzfristigen Unternehmenskredite · Chancen durch EU-Binnenmarkt · Sinkende Eigenkapitalquoten · Auslastung vorhandener Kreditsicherheiten · Lean-Management-Überlegungen FORMEN DES FACTORING

nach dem Leistungsumfang nach der Art der Forderungsabtretung

· echtes Factoring (Old-line-Factoring) · Fälligkeits-Factoring (Maturity Factoring) · Eigenservice-Factoring (Bulk-Factoring) · unechtes Factoring (Account receivable financing)

· offenes Factoring (NotificationFactoring) · stilles Factoring (Non-NotificationFactoring) · halboffenes Factoring

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Finanzierung

BEURTEILUNG FÜR DAS UNTERNEHMEN

Vorteile Nachteile

a) Finanzierungsfunktion · sofortige Bereitstellung von Liquidität · Finanzierung des Forderungsbestandes · Anpassung des Finanzierungs- an das Umsatzvolumen · Liquiditätspläne können leichter erstellt werden · eine aus Vorsichtsmaßnahmen gehaltene Liquiditätsreserve kann verringert werden · alle Skontovorteile können ausgenutzt werden · Ausnutzung von Expansionschancen · Finanzierungskosten vergleichbar mit KKK · Factoring-Kosten sind eine im voraus bekannte Kalkulationsgröße · Verbesserung der Kapitalstruktur · problemlose Finanzierung von Umsatzwachstum b) Delkrederefunktion · Vermeidung von Verlusten aus Insolvenzen der Abnehmer · keine Reservebildung für Forderungsausfälle · Einsparung von Vertriebskosten, da aufgrund der Bonitätsprüfung des Factors nur noch ,,gute" Kunden beliefert werden · Tilgungssicherheit c) Dienstleistungsfunktion · Einsparung von Verwaltungskosten für die Debitorenbuchhaltung und das Mahnwesen (Personal- und EDVKapazitäten) · Gebühreneinsparung für Auskunftseinholung · profimäßiges Inkasso verbessert das Zahlungsverhalten der Abnehmer d) sonstige Vorteile · unabhängig von der Unternehmenssituation · Verminderung der Steuerbelastung (Gewerbekapitalsteuer) · Stärkung der Wettbewerbsposition durch Flexibilität bei der Gewährung von Zahlungszielen · Synergieeffekte durch Risikoübernahme und Dienstleistungsfunktion

· Unterbrechung des direkten Kontaktes zwischen Lieferant und Abnehmer · Abnehmer könnten die Offenlegung des Factoring als wirtschaftliche Schwäche interpretieren · konsequentes Mahn- und Inkassowesen bei guten Kunden kann zu Missstimmungen führen härtere Kreditwürdigkeitsprüfung durch den Factor als den Warenverkäufer kann zu Umsatzeinbußen und trotz Delkredereübernahme zu Gewinnausfall führen · Factoring verringert die eigene Wertschöpfung · Kosten des Factoring

Finanzierung

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7.3.6 Langfristige Fremdfinanzierung

a) Anleihe b) Schuldscheindarlehen c) langfristiger Bankkredit (z. B. Hypothekarkredit) d) Leasing

unverbrieft

verbrieft

unverbriefte Darlehen aufgrund Anleihen, Schuldverschreibungen sowie eines Darlehensvertrages Sonderform: Schuldscheindarlehen Anleihen mit Sonderrechten: Gewinnschuldverschreibungen, Wandelschuldverschreibungen (Wandelanleihe, Optionsanleihe), Zerobonds, Floating Rate Notes, Doppelwährungsanleihen, Commercial Paper, Euronotes, Genussscheine

7.3.6.1 Anleihen

Unter Anleihen (auch Schuldverschreibung, Obligation oder engl. Bond) versteht man verbriefte, langfristige, fest verzinsliche Darlehen, welche von Großunternehmungen, dem Staat (Bund, Länder, Kommunen, Städte), bzw. seinen Sondervermögen über die Börse von einer Vielzahl von Darlehensgebern aufgenommen werden. Die Gesamtsumme wird in Teilschuldverschreibungen gestückelt, über die in der Vergangenheit einzelne Urkunden ausgestellt wurden, welche aber heute meistens nur noch als Globalurkunde hinterlegt werden. In der einfachsten Form zur Ausgestaltung einer Anleihe werden dem Gläubiger das Recht auf Rückzahlung des Darlehens und der Zahlung von Zinsen zugesprochen und dem Schuldner evtl. die Möglichkeit einer vorzeitigen Tilgung eröffnet. Darüber hinaus bestehen zahlreiche zusätzliche Gestaltungs- und Ausprägungsformen, von denen die wichtigsten hier vorgestellt werden. 7.3.6.1.1 Anleihearten a) Staats-, Bundes-, Länderanleihe, Kommunalanleihe b) Auslandsanleihe c) Anleihe öffentlich-rechtlicher Körperschaften d) Pfandbrief e) Industrieanleihen f) Sonderformen

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Finanzierung

Merkmal Darlehen

typische Charakteristika und Ausprägungsformen von Anleihen · in Wertpapieren verbrieft · Gläubigeransprüche · keine Beteiligungsrechte Darlehens· Großunternehmen, unabhängig von Rechtsform nehmer · Staat, bzw. Sondervermögen · ausländische Unternehmen · fremde Staaten Darlehensin- und ausländische geber · private Anleger · Banken · Kapitalsammelstellen Laufzeit · i. d. R. 5 - 12 Jahre Verzinsung · i. d. R. fester Zinssatz über die gesamte Laufzeit · Konversion (Emissionsbedingungen) · Zinszahlung i. d. R. jährlich nachschüssig Tilgung · in einem Betrag am Ende der Laufzeit (hohe Liquiditätsbelastung) · freihändiger Rückkauf an der Börse (Kursgewinne / Kursstützung) · ratenweise Tilgung durch Auslosung von Serien · i. d. R. 5 tilgungsfreie Jahre · vorzeitige Kündigung durch den Emittenten möglich · vorzeitige Kündigung durch den Gläubiger nicht möglich Stückelung · i. d. R. Teilschuldverschreibungen zum Nominalwert 100, 500, 1000, 10.000 Sicherung · Grundpfandrechte · Bürgschaften anderer Gesellschaften oder des Staates · Sicherungsklauseln - Negativklausel - Patronatserklärung · Asset backed securities Kosten · Zinsen p. a. · einmalige Kosten wie z. B. Begebungsprovisionen, evtl. Druckkosten · laufende Kosten wie Auslösungs- und Couponeinlösungskosten oder Kosten der Kurspflege von 1 - 2 % des Nennwertes Übertragung · i. d. R. Inhaberpapiere, die durch Einigung und Übergabe übertragen werden

VORAUSSETZUNG FÜR DIE EMISSION: a) keine Abhängigkeit von der Rechtsform b) Größe des Unternehmens · Bekanntheitsgrad des Unternehmens · Reputation des Unternehmens c) Einplanung durch den zentralen Kapitalmarktausschuss (ZKMA) · Freiwilliges Untersuchungsgremium der Kreditwirtschaft für Neuemissionen, 11 Mitglieder ,,Elferausschuss" · Sicherstellung der Funktions- und Aufnahmefähigkeit des Kapitalmarktes

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· Festlegung der Reihenfolge der Platzierung der jeweiligen Emittenten (,,EmissionsFahrplan") d) Prospektpflicht · Anlegerschutz und Prospekthaftung · Genehmigung durch den Bundesminister der Finanzen nicht mehr erforderlich! e) Prüfung durch die Börse · Zulassungspflicht § 36 BörsG · Zulassungsstelle § 37 BörsG · Verweigerung der Zulassung § 39 BörsG (Bonitätsprüfung der kapitalsuchenden Unternehmung) f) Deckungsstockfähigkeit · keine juristische Platzierungsvoraussetzung · praktische Platzierungsvoraussetzung · ,,Gütesiegel" für den Erwerb durch Versicherungen

7.3.6.1.1.1 Industrieobligationen

· Emittent: emissionsfähige Industrieunternehmen · Genehmigung: staatliche Genehmigung durch das Finanzministerium abgeschafft! · Genehmigung durch den Kapitalmarktausschuss (Freiwilliges Untersuchungsgremium der Kreditwirtschaft für Neuemissionen, 11 Mitglieder

7.3.6.1.1.2 Zerobonds

,,Elferausschuss")

Zerobonds (Null-Kupon-Anleihen oder Zeros) sind Anleihen ohne laufende Zinszahlungen a) Zinsen und Zinseszinsen werden zusammen mit dem Rückzahlungsbetrag ausgezahlt. b) Verzinsung liegt in der Differenz zwischen dem Rückzahlungskurs und dem Emissionskurs. c) Abzinsungs- und Aufzinsungsanleihen (,,Zerobond issued with discount" und ,,Capital Growth Bond" bzw. Kapitalzuwachsanleihe) d) Vorteile für Emittent · höhere Liquidität, da keine zwischenzeitlichen Zins- und Tilgungsleistungen zu erbringen sind · flexible Gestaltung des Finanzierungsinstrumentes · keine Kosten durch Kuponzahlungen · steuerliche Absetzbarkeit der rechnerischen Zinsen · im allgemeinen niedrigere Effektivverzinsung · inflationsbedingte Reduzierung des Rückzahlungswertes e) Vorteile für Anleger

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Finanzierung

· kein Wiederanlagerisiko der Zinszahlungen · Steuerpflicht erst bei Fälligkeit · bei zwischenzeitlicher Veräußerung ist der fiktive Zins zu versteuern, der rechnerisch auf die Zeit der Inhaberschaft entfällt

7.3.6.1.1.3 Floating Rate Notes

Floating Rate Notes (Floaters) sind Anleihen, bei denen der Kupon normalerweise periodisch meist alle 3 oder 6 Monate auf Basis von internationalen Leitzinssätzen festgesetzt wird. Referenzzinssätze, die Kreditinstitute für das Angebot von Kapital im internationalen Interbankenmarkt bieten: EURIBOR Prime Rate EUROLIBOR European Interbank Offered Rate Zins im Interbankenhandel in New York Euro London Interbank Offered Rate

Der ,,spread" ist die Marge, die sich an der Kreditwürdigkeit des jeweiligen Emittenten orientiert und dem jeweiligen Bezugszins hinzugerechnet wird.

EIGENSCHAFTEN VON FLOATING RATE NOTES:

Merkmal Vorteile

Emittenten

Anleger

Laufzeit Perpetual Floaters Cap Floor Collar

· Industrieunternehmen · bei fallendem Zinsniveau fallen auch die Zinsen des Floaters aber auch vice versa · Kreditinstitute · staatliche Institutionen · relativ geringe Kostenbelastung (im Vergleich zu internationalen Konsortialkrediten) · Versicherungen · minimales Kursrisiko aufgrund variabler Verzinsung · Pensionsfonds · relativ hohe Rendite (im Vergleich zu Bank· Kreditinstitute einlagen) · Privatanleger · fungibel · i. d. R. zwischen 5 und 15 Jahren · Floating Rate Notes ohne festgelegte Höchstlaufzeit · Verabredung über einen Maximalzinssatz, der auch bei steigenden Referenzzinssätzen nicht überschritten wird · Pendant zum Cap, d. h. garantierter Mindestzinssatz · Mischung von Cap und Floor, d. h. sowohl Maximal- als auch Minimalzinssatz

Finanzierung

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7.3.6.1.1.4 Doppelwährungsanleihen (Dual Currency Bonds)

· Ausgabe und Zinszahlungen in einer Währung · Rückzahlung erfolgt in einer anderen Währung · Risikostreuung in zwei Anleihewährungen

7.3.6.1.1.5 Commercial Paper

a) Inhaberschuldverschreibung mit Geldmarktcharakter b) Laufzeit zwischen 1 Woche und 2 Jahren c) unbesichert, daher nur von Unternehmen zweifelsfreier Bonität d) zur Deckung des täglichen Kapitalbedarfs e) diskontiertes Wertpapier, keine Zinszahlungen (vergleichbar Zeros) f) Mindestanlagevolumen 250.000 oder ein Vielfaches g) keine Börseneinführung (kurze Laufzeit) h) Charakter einer Privatplatzierung i) Emission im Rahmen eines Commercial-Paper-Programms · Charakter einer Daueremission · Ausgabe in mehreren Tranchen (Teilbetrag einer Wertpapieremission) · Keine Übernahmeverpflichtung des vermittelnden KI · Rahmenvereinbarung beidseitig jederzeit kündbar j) hohe Fungibilität k) Anleger i. d. R. institutionelle Institutionen (Versicherungen, Investmentfonds, Pensionsfonds, KI) l) Referenzzinssätze LIBOR und FIBOR zuzüglich spread m) Vorteile für Emittenten: · Ausgleich eines permanenten kurzfristigen Liquiditätsbedarfs · flexible und unkomplizierte Kreditaufnahme (hinsichtlich Laufzeit und Volumen) · attraktive Refinanzierungssätze (i. d. R. geringer als bei einer Buchkreditaufnahme) · Diversifikation der Anleger

7.3.6.1.1.6 Euronotes

a) kurzfristige Inhaberschuldverschreibungen, Laufzeit zwischen 1 und 6 Monaten b) Finanzierung von mittel- bis langfristigem Kapitalbedarf c) revolvierende Emission zu Geldmarktsätzen d) Platzierung durch KI (underwriter) e) Übernahmeverpflichtung nicht abgesetzter Euronotes durch das KI (oder: ,,stand-by-Credit") f) Kosten für den Emittenten:

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Finanzierung

· Verzinsung, nach EURIBOR oder LIBOR · Führungs- und Bereitstellungsprovision für das KI, bzw. Bankenkonsortium g) Vorteile für Emittent · Verzinsung nach EURIBOR oder LIBOR · flexible Gestaltung des Finanzierungsinstruments · kein Liquiditätsrisiko, da der Kreditnehmer eine langfristige Liquiditätszusage mit Übernahmeverpflichtung erhält

7.3.6.1.1.7 Pfandbriefe

Pfandbriefe sind Anleihen, emittiert von Realkreditinstituten, die durch ein erstrangiges Grundpfandrecht besichert sind. Sie zeichnen sich aus durch: a) hohe Fungibilität b) geringes Kursrisiko c) feste Verzinsung d) grundpfandrechtliche Sicherung e) Deckungsstockfähigkeit f) Mündelsicherheit (§ 1807 BGB) · Hypotheken-, Grund-, und Rentenschulden · verbriefte Forderungen gegenüber der BRD · für mündelsicher erklärte Pfandbriefe und Kommunalobligationen

Zinsen + Rückzahlung Deckungswerte: Grundstücke und Gebäude Hypothekarkredit Kommunaldarlehen Deckungswerte: Vermögen und Steuerkraft von Städten und Gemeinden Private Bauherren Öffentliche Hand Zinsen + Tilgung

Pfandbriefen Käufer von Pfandbriefen und Kommunalobligationen Kauf von Kommunalobligationen

Öffentliche und private Kreditinstitute (Kreditanstalten des Bundes und der Länder, private Hypothekenbanken

Zinsen + Rückzahlung

Zinsen + Tilgung

DECKUNGSSTOCKFÄHIGKEIT: Deckungsstock (Pämienreservefonds): derjenige Vermögensteil, der in erster Linie zur Deckung der unmittelbaren Ansprüche der Versicherten bestimmt ist ( Deckungsrückstellungen).

Finanzierung

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Versicherungsgesellschaften dürfen Rentenanlagen nur in deckungsstockfähigen Papieren tätigen. a) Beantragung beim Bundesaufsichtsamt für das Versicherungs- und Bausparwesen b) Kapitalstruktur maximal (2:1 / FK:EK) c) Grundkapital/Stammkapital mind. 3 Mio. d) Bilanzkennzahlen (Anlagedeckungsgrad, Liquidität) e) Konjunkturabhängigkeit: Unternehmen dürfen keinen übermäßig starken Konjunkturschwankungen ausgesetzt sein f) Sicherung z. B. durch Grundpfandrechte: erstrangige vollstreckbare Grundschuld, die höchstens 40 % des Beleihungswertes der Anlage umfassen darf oder durch Negativklausel: Verpflichtung, das Vermögen nicht weiter zu belasten, bzw. den Altgläubigern die gleichen Sicherheiten wie den neuen Gläubigern einzuräumen g) Laufzeit der Anleihe nicht über 15 Jahre h) Umfang eines einzelnen Schuldscheindarlehens darf einen bestimmten Prozentsatz des Deckungsstocks einer Versicherungsgesellschaft nicht übersteigen

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Finanzierung

7.3.6.1.2 Vergleich von Gläubiger- und Teilhabereffekten AUS SICHT DES INVESTORS:

Beurteilung Gläubigerpapiere Teilhaberpapiere

Vorteile/ Chancen

· fester Zinsertrag während der gesamten Laufzeit

· in guten Geschäftsjahren Dividendenerträge

· kein Kursrisiko, sofern die Papiere · Kursgewinne möglich, die außerhalb der nicht vorzeitig verkauft werden Halbjahresfrist steuerfrei sind · Kursgewinne bei vorzeitigem Ver- · Sachwertanlagen vermindern das kauf, sofern das allgemeine Zinsniveau sinkt · hohe Sicherheit der Rückzahlung · höhere Beleihungsquoten · Stichtagsrückzahlung kann für Finanzplanung bedeutend sein · sichere Anlage (Deckungsstockfähigkeit) Nachteile/ Risiken · Kursrisiko, sofern die Papiere vor- · Kursrisiko zeitig verkauft werden müssen · Wertverlust durch Inflation · geringeres Risiko geringerer Ertrag · Aktionär trägt das Unternehmerrisiko mit seiner Einlage · in schlechten Geschäftsjahren keine Dividendenerträge · zur Risikostreuung ist hoher Kapitalbedarf vorhanden Inflationsrisiko · Einflussnahme auf das Unternehmen möglich

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AUS SICHT DES EMITTENTEN:

Beurteilung Gläubigerpapiere Teilhaberpapiere

Vorteile

· fest kalkulierte Zinskosten · kein Mitspracherecht des Kapitalgebers · Zinsen mindern das zu versteuernde Einkommen · Ausnutzung des Leverages

· Dividendenzahlung passt sich in ihrer Höhe der geschäftlichen Entwicklung an · Kapital steht unbefristet zur Verfügung · Zunahme des EK verbessert das Bilanzbild und damit die Kreditwürdigkeit · langfristiges Wachstum ist nur durch EK finanzierbar · Aufnahme von Risikokapital

Nachteile

· Zinsbelastung muss auch in schlechten Geschäftsjahren in gleicher Höhe getragen werden · Kapital muss zum vereinbarten Zeitpunkt zurückgezahlt werden · Zunahme des FK verschlechtert das Bilanzbild

· in guten Geschäftsjahren muss eine Dividende ausgeschüttet werden · Kapitalgeber erhält Mitspracherecht · Dividende muss aus dem versteuerten Gewinn bezahlt werden

7.3.6.2 Darlehen Merkmal Ausprägung

Laufzeit Verzinsung Sicherung

· 4 - 10 Jahre · Festzins oder variable Verzinsung · Grundpfandrechte · Zusatzsicherheiten - Verpfändungs- und Belastungsverbote - Fusionsverbote - Beschränkung der Fremdkapitalaufnahme (Negativerklärung) · in einem Betrag · nach Investitions- o. Baufortschritt · in einem Betrag · in gleichmäßigen Tilgungsraten · in gleichbleibenden Annuitäten (z. B. Bauspardarlehen)

Auszahlung

Tilgung

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Finanzierung

RÜCKZAHLUNGSMODI BEI DARLEHEN:

Annuität Tilgung Zinsen (Zinssatz fest)

Annuitätendarlehen gleichbleibend Abzahlungsdarlehen fallend Festdarlehen gleichbleibend

steigend gleichbleibend in einer Summe am Ende

fallend fallend gleichbleibend

KAPITALGEBER VON UNVERBRIEFTEN DARLEHEN: Kreditinstitute Großbanken, Sparkassen, Genossenschaftsbanken. Regionalbanken, Privatbankiers Kreditinstitute mit Sonderaufgaben Deutsche Lasten- und Ausgleichsbank, Kreditanstalt für Wiederaufbau u. a. Die Kredite dieser Institute werden i. d. R. bei den Erstgenannten als durchlaufende Kredite geführt. öffentliche Hand Bund, Länder und Gemeinden Die Kredite dieser Institute werden i. d. R. bei den Erstgenannten als durchlaufende Kredite geführt. private Kredite z. B. Gesellschafterdarlehen; problematisch, wenn sie ,,verdecktes Eigenkapital" darstellen Kapitalsammelstellen i. d. R. Versicherungen, aber auch Investmentfonds

7.3.6.3 Schuldscheindarlehen

Ein Schuldscheindarlehen ist ein langfristiger Kredit, der von Kapitalsammelstellen gegen Ausstellung eines Schuldscheines gewährt wird.

Gläubiger von Schuldscheindarlehen (Kapitalsammelstellen) · Versicherungen · Kreditinstitute · Bausparkassen · Pensionskassen · Unterstützungseinrichtungen · Bundesanstalt für Arbeit indirekter Weg Vermittler · Makler · Bank · Industrie · Handel · Öffentliche Hand direkter Weg Nehmer von Schuldscheindarlehen

Finanzierung

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VERGLEICH VON ANLEIHE UND SCHULDSCHEINDARLEHEN:

Kriterium Anleihe Schuldscheindarlehen

Schuldner

nur Gesellschaften mit Emissionsrecht, Börsenfähigkeit

Unternehmen mit beliebiger Rechtsform, aber hervorragender Bonität: emissionsfähige Unternehmen, z. T. auch nicht emissionsfähige Unternehmen

Kapitalgeber

institutionelle und private Anleger (Kleinbeträge)

nur Kapitalsammelstellen (nur Großbeträge) entsprechend dem Darlehensantrag, i. d. R. nach einigen tilgungsfreien Jahren als feste Rate p.a.

Tilgung

nach festem Tilgungsplan, zusätzlich freihändiger Rückkauf möglich

Gestaltung der Gläubigerrechte Fungibilität

Wertpapier

kein Wertpapier, nur Vertragsdokument (Schuldurkunde)

hoch, da an der Börse gehandelt

Einzelvertragsverhältnis, nicht an der Börse gehandelt, nicht fungibel, in Teilbeträgen ( 50.000) abtretbar

Tilgung Publizität

Rückkauf möglich ( Publizitätspflicht für Darlehensnehmer

Börse)

frei vereinbarter Darlehensvertrag anonymes Darlehen

Verzinsung

Kapitalmarkt

0,25 bis 0,5 % über Zinssatz einer Anleihe

Nebenkosten

einmalig bis ca. 5 %, laufend bis ca. 2 % des Nominalbetrages

einmalig bis ca. 2 % des Nominalbetrages, keine laufenden Nebenkosten

Flexibilität

schwerfällig

beweglich, schnell durchführbar

VORTEILE DES SCHULDSCHEINDARLEHENS: · geringere Beträge als bei der Anleihe (Börsenzulassung ca. 250.000, Emission lohnt sich erst ab ca. 3 Mio.), Schuldscheindarlehen kann ratenweise (ab 50.000) in Anspruch genommen werden. · kürzere Laufzeiten möglich · Kosten i. d. R. erheblich geringer (Zinsen sind zwar höher als bei der Anleihe, Zulassungskosten und Kurspflegekosten sowie Emissionskosten entfallen aber) · beschränkte Publizitätspflicht, i. d. R. Privatplatzierung

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Finanzierung

7.3.6.4 Leasing

Beim Leasing überträgt der Leasinggeber (Vermieter) dem Leasingnehmer (Mieter) die Nutzung an einer Sache auf eine bestimmte Zeit gegen Entgelt (Mietzins, Leasingraten)

Hersteller = Verkäufer Kaufpreis Leasingnehmer Leasing-Raten Leasing-Vertrag Kaufvertrag Refinanzierung Sicherheiten Kreditinstitut

LeasingGesellschaft

a) Rechtsgrundlagen § 535 - 580 a BGB b) sonstige über die Miete hinausgehende vertragliche Leistungen · Wartung · Beratungsservice bei der Investitionsplanung · günstige Beschaffungsmöglichkeiten der Leasinggeber · günstige Verwertungsmöglichkeiten des Leasinggegenstandes LEASING-FORMEN:

Operating Leasing Financial Leasing

· keine feste Grundmietzeit · kurzfristig

· feste Grundmietzeit (unkündbar) · langfristig

· Wartung und Unterhaltung durch Vermieter · reine Gebrauchsüberlassung steuerlich nicht anerkannt: · Spezialleasing (,,made for you only") · Grundmietzeit = betriebsgewöhnliche Nutzungsdauer VORTEILE DES LEASING a) kein Kapitaleinsatz für Investitionen (= hundertprozentige Fremdfinanzierung) b) Schonung der Liquidität (bei langfristiger Nutzung werden Leasing-Raten niedrig kalkuliert) c) Schonung der Sicherheiten (Leasingobjekt als einzige Sicherheit) d) evtl. Erweiterung des Finanzierungsrahmens e) keine Bilanzierung (handels- und steuerrechtlich als Mietvertrag angesehen) f) bei Umstellung von Kreditfinanzierung zu Leasing erfolgt eine Verkürzung der Bilanz, Verbesserung der Bilanzkennziffern g) feste monatliche Leasing-Raten schaffen gute Kalkulationsbasis

Finanzierung

115

NACHTEILE DES LEASING a) verhältnismäßig hohe laufende Mietkosten, die bis zu 40 % über der Kaufsumme des Leasinggegenstandes liegen können b) Bindung des Leasing-Nehmers während der Grundmietzeit, bei rückläufigem Umsatz können die Leasing-Fixkosten zu einer Gefahr werden c) während der Grundmietzeit kann der Leasing-Nehmer den Gegenstand nicht zurückgeben, als Eigentümer könnte er ihn abschreiben und verkaufen 7.3.6.4.1 Erscheinungsformen des Leasing verschiedene Unterscheidungskriterien des Leasing: a) Leasing-Geber · direktes Leasing/Hersteller-Leasing · indirektes Leasing/Leasinggesellschaft b) Umfang der Service-Leistungen · Full Service Leasing · Netto-Leasing c) Einsatz und Verwendung der Objekte · Investitionsgüter-Leasing · Konsumgüter-Leasing d) Art der Objekte · Immobilien Leasing · Mobilien Leasing/Equipment-Leasing e) betriebswirtschaftliche Funktion / Verpflichtungscharakter · Operating-Leasing / unechtes Leasing: Vermieter trägt das Investitionsrisiko · Finanzierungs-Leasing / Finance-Leasing / echtes Leasing: mittel- oder langfristige Vertragszeiten, Mieter trägt das Investitionsrisiko f) steuerliche Gesichtspunkte und daraus resultierende Wirkungen · allgemeines Leasing · Spezialleasing g) Verhältnis zwischen Amortisationsdauer des Leasingobjektes und der Laufzeit des LeasingVertrages · Vollamortisations-Leasing · Teilamortisations-Leasing h) Art der Abschlusszahlung bei Teilamortisation

116

Finanzierung

· Leasing-Vertrag mit Andienung des Leasing-Gebers · Leasing-Vertrag mit Mehrerlösbeteiligung des Leasing-Nehmers · kündbarer Leasing-Vertrag i) Anschlussrechte bei Ende der Grundmietzeit · Leasing ohne Optionsrecht · Leasing mit Optionsrecht j) Art der Option · Leasing ohne Option: Grundmietzeit zwischen 40 % und 90 % der betriebsgewöhnlichen Nutzungsdauer · Leasing mit Kaufoption: Grundmietzeit zwischen 40 % und 90 % der betriebsgewöhnlichen Nutzungsdauer, außerdem geringerer Kaufpreis, als der mit linearer Abschreibung ermittelte Buchwert · Leasing mit Vertragsverlängerungsoption: Grundmietzeit zwischen 40 % und 90 % der betriebsgewöhnlichen Nutzungsdauer, außerdem deckt die Anschlussmiete den Wertverzehr, der sich aus linearer Abschreibung ergibt 7.3.6.4.2 Vergleich von Leasing und Kreditfinanzierung Vergleiche sind einzelfallabhängig, folgende Faktoren sind relevant: a) Höhe des fiktiven Kalkulationssatzes, den die Unternehmung ansetzt b) Höhe der Steuersätze (KSt, GewSt, VSt) und steuerliche Behandlung des Leasingobjektes c) mögliche Kreditkonditionen (Kreditzinsen, Kreditnebenkosten, Tilgung) d) Gestaltung des Leasingvertrages (Leasingraten, Gebühren) e) Abschreibungsverfahren beim Kauf BEISPIEL OHNE BERÜCKSICHTIGUNG VON STEUEREFFEKTEN UND SONSTIGEN FINANZIELLEN VORTEILEN VON LEASING: Konditionen der Kreditfinanzierung: Anschaffungskosten einer Computeranlage 60.000 Nutzungsdauer Kreditlaufzeit Kredittilgung Kreditzins 6 Jahre 3 Jahre in gleichen Raten 8 % p.a.

Konditionen des Leasingvertrages

Finanzierung

117

Grundmietzeit Leasingraten während der Grundmietzeit Leasingraten nach der Grundmietzeit

4 Jahre

1 3

der Anschaffungskosten

5 % der Anschaffungskosten

Jahre 1 2 3 4 5 6 Summe

Darlehenstilgung 20.000 20.000 20.000

FK-Zinsen 4.800 3.200 1.600

Kapitaldienst 24.800 23.200 21.600

Leasing-Raten 20.000 20.000 20.000 20.000 3.000 3.000

Vergleich + 4.800 + 3.200 + 1.600 - 20.000 - 3.000 - 3.000 -26.000

60.000

9.600

69.600

86.000

118

Finanzierung

7.4

Zwischenform von Eigen- und Fremdkapital

Begriff Merkmale

Wandelschuldverschreibung

Inhaber ist (nach einer Sperrfrist) berechtigt, Schuldverschreibung unter vorher festgelegten Bedingungen in Aktien umzuwandeln

feste Verzinsung, Rückzahlung, Umtausch in Beteiligung, bei Wandlung Übergang des FK in EK (Beteiligung)

Optionsanleihe

verbrieft das Recht, innerhalb einer bestimmten Zeit oder zu

Schuldverschreibung geht nicht unter, der Gläubiger wird

bestimmten Zeitpunkten Aktien zusätzlich Aktionär der ausgebenden Gesellschaft zu einem bestimmten Preis zu erwerben Gewinnschuld- Inhaber hat Ansprüche auf Ver- Gläubigerrecht, Anreiz für verschreibung zinsung und Beteiligung am Reingewinn Genussschein verbrieft Vermögensrecht (i. d. R. Anspruch auf Beteiligung am Reingewinn und/oder Liquidationserlös), kein Stimmrecht Gesellschafterdarlehen Gesellschafter bringt Darlehen in den Betrieb ein Kapitalgeber zur Zeichnung des Papiers begrenzte Lebensdauer durch Kündigung und Rückzahlung oder Fristablauf, durch Möglichkeit des Bezugs neuer Aktien kann EK entstehen ersetzt als sogenanntes ,,verdecktes Stammkapital" notwendiges EK (steuerlich und konkursrechtlich oft problematisch) Sonderposten mit Rücklagenantei l aus unversteuertem Gewinn gebildete Rücklagen in Bilanz gesondert auszuweisen, unmittelbarer Finanzierungseffekt durch vorübergehende Verminderung des zu versteuernden und auszuschüttenden Gewinns

Finanzierung

119

7.4.1 Options- und Wandelanleihe

Vorteile für den Emittenten: a) Aufnahme von billigem Fremdkapital (ca. 1 ­ 2 % unter dem üblichen Kapitalmarktzins) b) günstiger als sonstige Fremdkapitalfinanzierung c) in Zeiten unübersichtlicher Börsenentwicklung evtl. bessere Absatzchancen als bei direkter Ausgabe junger Aktien, bzw. Emission von Anleihen d) Fremdkapital, zu dem schrittweise Eigenkapital hinzukommen kann (Verbesserung des Bilanzbildes) VORTEILE DER OPTIONSANLEIHE FÜR DEN ANLEGER a) feste (relativ niedrige) Verzinsung b) Anleihendisagio: Zinseinnahmen sind zu versteuern, Kurssteigerungen (nach Halbjahreszeitraum) nicht c) aufgrund der niedrigen Verzinsung unterliegt die Anleihe starken Kursschwankungen bei Zinsänderungen, die bei fallenden Zinserwartungen genutzt werden können d) günstiger Aktienbezug zum Optionsbasispreis möglich e) Kurs der Wandelanleihe nimmt an Kursentwicklungen der Aktie nach oben teil, nach unten wird der Kurs aber durch die Verzinsung begrenzt f) Chance, Kursgewinne beim Optionsschein zu erzielen ( Hebelwirkung) BEISPIEL DER AUSSTATTUNG EINER OPTIONSANLEIHE:

Bayer Capital Corporation NV, Amsterdam

Emissionszeitpunkt Zinssatz Betrag Zinstermin Emissionskurs Laufzeit Stückelung Option

Anfang Januar 1999 2,75 % ( Verzinsung Industrieobligation 7,4 %) 600.000.000 7. Februar ganzjährig 100 % 10 Jahre 1.000,2 Optionsscheine (je T berechtigen zum Bezug von insgesamt 6 Stammaktien der Bayer AG zum Kurs von 168,--)

Optionsausübung

1. März 1999 - 1. März 2009

7.4.1.1 Merkmale der Optionsanleihe Emittent (Bank) Bilanz

Käufer

FK

120

Finanzierung

a Kapital b Optionsanleihe Gläubiger Ausübung Optionsrecht

Gläubiger und Teilhaber

a Zusätzliches Kapital b Junge Aktien

a) Recht auf Zins b) Recht auf Tilgung c) Optionsrecht · festgelegtes Optionsverhältnis · festgelegte Optionsfrist · festgelegter Basispreis (Bezugskosten) d) Emittent von Anleihe und Aktie müssen nicht identisch sein · BASF-Optionsanleihe: - Anleiheemittent: BASF-Tochter OVERZEE NV (Curacao) - Aktienemittent: BASF AG (Muttergesellschaft) e) Verbriefung des Optionsrechts im Optionsschein (warrant) f) Schuldverschreibung bleibt bestehen g) Optionsschein und Anleihe können separat gehandelt werden

7.4.1.2 Merkmal der Wandelanleihe

Das besondere Merkmal der Wandelschuldverschreibung (engl. Convertible Bond) ist das Recht des Gläubigers auf Wandlung der Anleihe in eine Aktie. Emittent (Bank) Bilanz a Kapital FK Vermögen Umwandlung EK Gläubiger

b Wandelschuldverschreibung

Käufer

Wandlung

Umwandlung in Aktien

Teilhaber

Finanzierung

121

a) mit Sonderrechten ausgestattetes Papier b) gesicherte Mindestrendite c) evtl. höhere Rendite für Investor d) zunächst kreditfinanzierte Investition kann bei Erfolg langfristig durch Eigenkapital finanziert werden e) Wechsel von Fremd- in Eigenkapital f) Risiken für das Unternehmen wegen Ungewissheit der Umwandlung (bedingte Kapitalerhöhung) g) Verzinsung unterhalb des Kapitalmarktzinssatzes

7.4.1.3 Voraussetzungen für die Emission

a) bedingte Kapitalerhöhung (§§ 192 - 201 AktG) b) Bezugsrecht der Aktionäre (§ 221 Abs. 4 AktG) c)

3 4

- Mehrheit der Hauptversammlung

d) Bezugsaufforderung an Aktionäre mit folgenden Punkten · Bezugsfrist und Bezugsausweise · Bezugsverhältnis und Bezugspreis · Verzinsung · Laufzeit · Tilgung und Kündigung · Rückzahlungsmodalitäten · Umtauschbedingungen BEISPIEL: Wandelschuldverschreibung ( 100), Umtausch in Aktien im Verhältnis 2:1 1. Jahr Zuzahlung: 30 2. Jahr Zuzahlung: 50 3. Jahr Zuzahlung: 70 Aktienkurs: 240 30 ,,Verlust" keiner wird wandeln Aktienkurs: 270 20 ,,Gewinn" Passivtausch (FK EK) Aktienkurs: 250 Umtausch 200 + 30 20 ,,Gewinn"

122

Finanzierung

7.4.2 Gewinnschuldverschreibung

a) Schuldverschreibung mit Anspruch auf anteiligen Reingewinn b) mit Sonderrechten ausgestattetes Papier c) zusätzliche Gewinnchance bei positiver Unternehmensentwicklung d) HV-Beschluss mit

3 4

- Mehrheit

e) gem. § 221 Abs. 4 AktG besteht ein Bezugsrecht für Aktionäre f) kein Bezugsrecht für Obligationäre

7.4.3 Genussschein

a) Genussscheine verbriefen Genussrechte, keine Mitverwaltungsrechte b) kein Stimmrecht bei der HV c) Anspruch auf Reingewinn und Liquidationserlös d) Anspruch auf Bezug neuer Aktien e) evtl. freie Nutzung von Einrichtungen der Gesellschaft f) Ausgabe bei: · Unternehmensgründung zur Stärkung des EK · Sanierung (Forderungsverzicht gegen Genusscheine, z. B. Gildemeister, Metallgesellschaft) · Kapitalherabsetzung (Besserungsschein) · Mitarbeiterbeteiligungsmodellen · außergewöhnlich guten Erträgen g) Genussrechte unterliegen keiner genauen gesetzlichen Definition · Ableitung der inhaltlichen Bestimmung aus der Praxis · große Gestaltungsbreite - festverzinsliche Scheine mit Verlustbeteiligung - Scheine mit Mindestausschüttung und dividendenabhängigem Bonus - Scheine mit vollkommen dividendenabhängiger Ausschüttung - Grenzen: keine Verbriefung von Mitgliederrechten h) Genussrechte sind primär Gläubigerrechte i) Emission nicht auf börsenfähige Unternehmen beschränkt GESETZLICHE REGELUNGEN FÜR GENUSSSCHEINE: a) Erwähnung in § 221 Abs. 2 AktG b) Regelung gemäß Wandelanleihen und Gewinnschuldverschreibungen · HV-Beschluss mit

3 4

- Mehrheit

Finanzierung

123

· Modifikation durch Satzung c) Ausgabe bedingt zunächst keinen Bilanzausweis d) als Sonderposten unter den Anleihen auszuweisen, wenn gewinnabhängige Forderungen entstehen e) öffentliche Bekanntmachung, da sie eine Belastung künftiger Gewinne darstellen f) Angabe über bestehende Genussrechte im Geschäftsbericht (§160 Abs. 2 Nr. 6 AktG) g) je nach Ausgestaltung steuerlich als Eigen- oder Fremdkapital zu werten h) Bedingungen für Behandlung als Fremdkapital: Beteiligung am Liquidationserlös ausgeschlossen, Laufzeit befristet, Kündigung durch Inhaber vorgesehen i) Haftung im Konkursfall für Verbindlichkeiten des Unternehmens

7.4.4 Vergleich finanzwirtschaftlicher Merkmale von Aktie, Genussschein und Anleihe

Aktie · Aktionär ist Miteigentümer der Gesellschaft. · eingezahlte Beträge sind EK

Genussschein

Anleihe

· Genussscheininhaber ist Gläubiger der · Inhaber ist Gläubiger Gesellschaft. · eingezahlte Beträge sind steuerrechtlich FK, wirtschaftlich und bilanziell sind eingezahlte Beträge jedoch EK · Inhaber hat Anspruch auf feste Verzinsung · fester Ertrag der Gesellschaft. · eingezahlte Beträge sind FK

· Aktionär hat Anspruch · Genussscheininhaber hat z.T. feste auf Anteil am Gewinn: · variabler Ertrag = variable Verzinsung Verzinsung durch Mindestdividende oder fortwährend gewährte Rechte, zuzüglich möglicher variabler Verzinsung in Form von Zusatzgewinnausschüttung · Aktionär hat Stimmrechte

· Genussscheininhaber hat kein Stimm- · Inhaber hat kein recht Stimmrecht

124

Finanzierung

· Dividende stellt für die · Verzinsung des Genussscheins Gesellschaft Gewinnverwendung dar (Ausschüttung) steuerlich als Betriebsausgaben (Aufwand) behandelt, da Genusskapital steuerrechtlich FK darstellt. · Voraussetzung dafür: keine Beteiligung der Genussscheine am Liquidationserlös des Unternehmens · Eigenkapitalverhältnis ist durch Kapitalgeber nicht kündbar · keine Rückzahlung des · Rückzahlung des Kapitals von der Kapitals Gesellschaft nicht vorgesehen

· Zinsen sind für die Gesellschaft Betriebsausgaben = Aufwand bzw. Kosten

· Genussrechte sind durch Kapitalgeber · Forderungsrechte sind nicht kündbar auf bestimmten Zeitpunkt bezogen · Inhaber hat Rückzahlungsanspruch zum Stichtagstermin

7.4.5 Vergleich von Vorzugsaktie, Gewinn- und Wandelschuldverschreibung Kriterium Vorzugsaktie Gewinnschuldverschreibung Wandelanleihe

Laufzeit

· nicht begrenzt

· fester Rückzahlungstermin · Verzinsung und Gewinnbeteiligung

· abhängig vom Umtauschzeitpunkt · vor Umtausch: Festverzinsung · nach Umtausch: Dividende

Verzinsung · ergebnisabhängige Dividende, jedoch bevorzugt vor Stammaktien Inhaberrechte · eingeschränkte Gesellschafterrechte

· Gläubigerrechte

· vor Umtausch: Gläubigerrechte · nach Umtausch: Gesellschafterrechte

Verlust/ Konkursfall

· kein Stimmrecht · bei Ausfall der Dividende Behandlung wie Stammaktie, Stimmrecht lebt auf

· Vorrechte bei Konkurs, Zinszahlung auch im Verlustfall, Ansprüche an Konkursmasse

· vor Wandlung: wie Obligation · nach Wandlung: wie Aktie

Finanzierung

125

8 Finanzmärkte

8.1 Abgrenzung der Teilmärkte

Auf den Finanzmärkten treffen Angebot und Nachfrage nach kurz-, mittel- und langfristigen Finanzierungsmitteln zusammen. Man unterscheidet traditionell grundsätzlich nach der Fristigkeit der Mittel zwischen Geld- und Kapitalmarkt: Finanzmarkt

Geldmarkt

Kapitalmarkt

Bankengeldmarkt

Unternehmensgeldmarkt

börslich

außerbörslich

Geldmarktpapiere

Zentralbankguthaben

Industrieclearing

Konzernclearing

Terminmarkt

Spotmarkt

Terminmarkt

Spotmarkt

Geldmarkt = Markt für kurzfristige Gelder (bis zu 90 Tage)

Kapitalmarkt = Markt für langfristiges Kapital

organisierte Märkte (Interbankenmarkt) für · Tagesgelder · Termingelder · Devisen · Diskonte

nicht organisierte Märkte für · Lieferantenkredite · Kundenkredite · Industrieclearing · Konzernclearing

organisierte Märkte für · Effekten · Waren · Rohstoffe · Derivate

nicht organisierte Märkte für · Hypotheken · Beteiligungen · Individualdarlehen

NICHT GEHANDELT WERDEN: · Schecks, Wechsel und sonstige geldnahe Forderungen · sonstige Forderungen (Kreditkartenforderungen) · Investmentzertifikate · GmbH-Anteile

126

Finanzierung

· Beteiligungen an nicht notierten Aktiengesellschaften · sonstige Beteiligungen · sonstige, nicht fungible Wertpapiere Am Spotmarkt werden Geschäfte abgeschlossen, bei denen Zahlung und Lieferung taggleich, bzw. an den folgenden Handelstagen erfolgen. Am Terminmarkt werden Geschäfte (auf Termin) abgeschlossen, deren Zahlung und Lieferung bei am Abschlusstag festgelegten Konditionen in der Zukunft erfolgen. Grundsätzlich können und werden am Geldmarkt auch Termingeschäfte abgeschlossen.

Spotmärkte Terminmärkte

· Tagesgeldmarkt · Devisenspotmarkt · Effektenmarkt

· Optionsmarkt · Futuresmarkt · Devisenterminmarkt · Termingeldmarkt · Warenterminmarkt

Neben dem nationalen Finanzmarkt hat sich ein internationaler Kreditmarkt entwickelt, der als Euromarkt bezeichnet wird. Gründe für das Ausweichen der Unternehmen zur Kapitalbeschaffung auf den Euromarkt sind u. a.: · Marktgröße · Marktliquidität · Zinskonditionen · Kreditrestriktionen im Stammland · steuerliche Aspekte · die Möglichkeit der Kreditaufnahme in allen gängigen Währungen

Euromarkt

Geldmarkt · maximale Kreditlaufzeit bis zu 360 Tage

mittelfristiger Kreditmarkt · Laufzeiten bis zu 5 Jahren · revolvierend finanziert

Kapitalmarkt · Laufzeiten zwischen 5 und 15 Jahren · finanziert durch internationale Anleihen

Finanzierung

127

HANDELSOBJEKTE AN DEN TEILMÄRKTEN DES EUROMARKTES SIND: · Devisen · Depositenzertifikate · alle Arten von Anleihen

8.2

Funktionen der Finanzmärkte

a) Losgrößentransformation · Transformation der Beträge · Zusammenfassung mehrerer kleinerer Sparbeträge zu Finanzierung großer Investitionen b) Fristentransformation · Transformation der Kapitalbindungszeiten · Zusammenfassung mehrerer kurzer Sparfristen zur Finanzierung langfristiger Investitionen c) Risikotransformation · Transformation des Unternehmerrisikos auf eine Vielzahl von Investoren d) Transparenzfunktion · transparente Bildung und Veröffentlichung von Marktpreisen STELLUNG DER FINANZINTERMEDIÄRE AUF DEN KAPITAL- UND FINANZMÄRKTEN:

Kapitalanbieter: Private Haushalte Versicherungsgesellschaften Bausparkassen Sozialversicherungsträger Investmentfonds Unternehmungen mit vorübergehenden Liquiditätsüberschüssen Finanzintermediäre: Börse Makler KI Investmentbanken Kapitalsammelstellen Kapitalnachfrager: Unternehmungen Private Haushalte Staat ausländische Unternehmungen und Staaten

NICHT ORGANISIERTER KAPITALMARKT: Auf nicht organisierten Kapitalmärkten werden u.a. folgende Geschäfte getätigt: a) Selbstemission und evtl. Handel von Aktien und Schuldscheinen b) Privatplatzierung von Kommandit- und GmbH-Anteilen c) Investitionen von Beteiligungsgesellschaften in nicht notierte Kapitalgesellschaften

128

Finanzierung

8.3

Börsenwesen

8.3.1 Börsenmärkte

Hochorganisierte sowie zeitlich und örtlich zentralisierte Märkte Handel von fungiblen Gütern (jede Einheit eines Gutes kann durch eine andere

ersetzt werden)

Konzentration auf wenige Börsenplätze Nahe an der Erfüllung der Kriterien eines vollkommenen Marktes Wie jeder Markt dient eine Börse insbesondere dazu, (potenzielle) Käufer und Verkäufer zusammenzuführen. Um von einer Börse sprechen zu können muss dieser Markt jedoch zusätzlich eine Reihe weiterer Aufgaben wahrnehmen. Eine Börse definiert und überwacht den Prozess der Preisbildung und sorgt für einen ordnungsgemäßen Handel, einen fairen Wettbewerb zwischen den Marktteilnehmern sowie eine ökonomisch effiziente Durchführung der Transaktionen. In der Tatsache, dass Börsen einer staatlichen Aufsicht unterworfen sind, liegt der wesentliche Unterschied zu außerbörslichen Märkten, die prinzipiell die gleiche Funktion erfüllen können. Speziell Wertpapierbörsen erfüllen zudem eine Reihe wichtiger volkswirtschaftlicher Funktionen: Selektionsfunktion Fristentransformationsfunktion Losgrößentransformationsfunktion

8.3.2 Börsenplätze

Kassahandel mit Wertpapieren

Frankfurt

Berlin Bremen Düsseldorf Hamburg München Stuttgart

Terminkontrakte, Wertpapieroptionen, Indices und Zinssätze

Frankfurt

Finanzierung

129

Warenbörsen

z. B. Bremen (Kassahandel) Hannover (WTB) Leipzig / Frankfurt (Strom)

8.3.3 Börsenarten

Effektenbörsen Devisenbörsen Warenbörsen Terminbörsen Computer- und Präsenzbörsen Market-Maker- und Open Outcry Börsen

8.3.4 Börsenaufsicht

Damit Wertpapierbörsen ihre volkswirtschaftlichen Funktionen erfüllen können, ist es notwendig, dass die potenziellen Anleger Vertrauen in eine faire Abwicklung ihrer Börsenaufträge haben und nicht wegen unfairer Praktiken vor einem Engagement zurückschrecken. Es muss gewährleistet sein, dass alle Anleger gleich behandelt werden, gegen die Verwendung von (insider-)Informationen geschützt sind und dass Manipulationen der Börsenkurse ausgeschlossen sind. Die Schaffung derartiger staatlicher bzw. institutioneller Rahmenbedingungen trägt entscheidend zur Reputation und somit zur ­ vor allem auch internationalen ­ Wettbewerbsfähigkeit und Attraktivität eines Finanzplatzes bei. Mit In-Kraft-Treten des Zweiten Finanzmarktförderungsgesetzes (1994) wurde die Börsenaufsicht in Deutschland neu geordnet und grundsätzlich dreigliedrig strukturiert.

Bundesaufsichtsamt für den Wertpapierhandel

· · · · · ·

Regelung im Wertpapierhandelsgesetz (WpHG) Aufsicht über den gesamten Wertpapierhandel

Bundesaufsichtsbehörden der Länder

Genehmigung der Börseneinrichtung Rechtsaufsicht über die Börsen und ihre Organe

Handelsüberwachungsstellen der Börsen

Selbstverwaltung der Börse Überwachung des Börsenhandels und der Börsengeschäftsabwicklung

130

Finanzierung

8.3.4.1 Bundesaufsichtsamt für den Wertpapierhandel (BaWe) (seit 1.5.2002 Teil der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht)

· · ·

Aufgaben und Kompetenzen im Wertpapierhandelsgesetz (WpHG) geregelt Ziel der Aufsicht: Gewährung eines fairen Handels Arbeitsschwerpunkte Sämtliche börslichen und außerbörslichen Geschäfte mit ,,Insiderpapieren" unterliegen der laufenden Überwachung Alle Geschäfte mit ,,Insiderpapieren" müssen lückenlos dem BaWe gemeldet werden

(Definition Insiderpapiere: Alle Wertpapiere und Derivate, die in Deutschland oder einem anderen Mitgliedstaat der EU zum Handel an einem organisierten Markt zugelassen sind)

·

Sonstige Aufgaben des BaWe

Ad-hoc-Publizität

Unverzügliche Mitteilung von der Öffentlichkeit noch nicht bekannten Tatsachen, die den Börsenkurs erheblich beeinflussen können Entgegenwirken von Insiderkenntnissen Vor der Veröffentlichung des Inhalts an BaWe Bei besonderen Gründen auf Antrag Befreiung von der Publizitätspflicht durch das BaWe

Mitteilungspflichten

Über- oder Unterschreitung bestimmter Stimmrechtsanteile in Zusammenhang mit der Erwerb oder der Veräußerung von Anteilen börsennotierter Unternehmen Unterrichtung der Marktteilnehmer von wesentlichen Veränderungen der Besitzverhältnisse

8.3.4.2 Börsenaufsichtsbehörden der Länder

· · ·

Errichtung der Börse nur mit Zustimmung der Behörde Rechtsaufsicht über die Börse und ihre Organe nach den Bestimmungen des Börsengesetzes Handels- und Marktaufsicht über den Börsenhandel

Finanzierung

131

· · ·

die Handelsteilnehmer (z.B. Kursfeststellung der amtlichen Makler) elektronische Hilfseinrichtungen und Handelssysteme

Genehmigung der Börsenordnung Möglichkeit der Einfügung zusätzlicher Vorschriften in die Börsenordnung Recht zur Einsichtnahme in die Unterlagen der Handelsteilnehmer

8.3.4.3 Handelsüberwachungsstellen der Börsen

· · · · ·

Als Börsenorgan eine Einrichtung der Selbstverwaltung der Börse Überwachung des Börsenhandels und der Börsengeschäfte Gleiche Rechte wie die Börsenaufsichtsbehörde, mit Ausnahme der Befugnis ,,Anordnungen" zu treffen Unterliegt ihrerseits der Kontrolle durch die Börsenaufsichtsbehörde Lediglich Beaufsichtigung des Marktgeschehens (Marktaufsicht) Preisfindung Handelsusancen Handelsvolumina Eigengeschäfte der Makler

·

Keine Rechtsaufsicht

8.3.5 Organisation von Börsen

·

Börsenrat (§ 3 BörsG)

Oberstes Organ der Börse (max. 24 Personen) Erlass der Börsen- und Gebührenordnung Bestellung und Abberufung der Geschäftsführung Überwachung der Geschäftsführung Erlass der Bedingungen für die Geschäfte an der Börse

·

Geschäftsführung (§ 3c BörsG)

Leitung der Börse Gerichtliche und außergerichtliche Vertretung

·

Zulassungsstelle (§ 37 BörsG)

Selbständiges Börsenorgan Unabhängig von jeglicher Weisung Zulassung von Wertpapieren zum Amtlichen Handel

132

Finanzierung

· ·

Handelsüberwachungsstelle Börsenschiedsgericht / Sanktionsausschuss

Börsenorgane

Börsenaufsichtsamt für den Wertpapierhandel Börsenaufsichtsbehörde des Bundeslandes

Börsenrat

bei Verstößen und Streitigkeiten Marktaufsicht Zulassung von Wertpapieren zum Börsenhandel

Leitung der Börse

Geschäftsführung

Sanktionsausschuss

Börsenschiedsgericht

Handelsüberwachungsstelle

Zulassungsstelle

8.3.6 Organisation des Börsenhandels

Jede börsennotierte Aktie in Deutschland wird einem von drei Marktsegmenten zugeordnet. Amtlicher Markt Geregelter Markt Freiverkehr.

Voraussetzung für die Aufnahme in eines dieser Segmente ist das Durchlaufen eines bestimmten Zulassungsverfahrens. Bei Aktien des Amtlichen Marktes und des Geregelten Marktes ist dieses öffentlich-rechtlich, bei Aktien des Freiverkehrs privatrechtlich geregelt. Seit Januar 2003 können Unternehmen bei der Zulassung zum Amtlichen Markt zwischen zwei Transparenzstandards unterscheiden: General Standard und Prime Standard. Ein Listing im Prime Standard ist verbunden mit besonders hohen Transparenzstandards und Voraussetzung für die Aufnahme in einen der Auswahlindizes der Deutschen Börse. Die Indizes sind ebenfalls als Segmente anzusehen, da sich die Unternehmen durch ihre Größe bzw. Liquidität im Börsenhandel profilieren.

General Standard

Finanzierung

133

Der General Standard ist geeignet für kleinere und mittlere Unternehmen, die überwiegend nationale Investoren ansprechen und sich für ein kostengünstiges Listing interessieren. In diesem Segment müssen Unternehmen die gesetzlichen Mindestanforderungen des Amtlichen Marktes oder Geregelten Marktes erfüllen. Zu den Berichtspflichen zählen u.a.: · ·

Jahresabschluss/Halbjahresbericht Ad-hoc Mitteilungen auf Deutsch.

Prime Standard

Der Prime Standard ist auf Unternehmen zugeschnitten, die sich gegenüber internationalen Investoren positionieren wollen. Sie müssen über das Maß des General Standard hinaus hohe internationale Transparenzanforderungen erfüllen.: · · · · ·

Quartalsberichterstattung Anwendung internationaler Rechnungslegungsstandards (IFRS oder US-GAAP) Veröffentlichung eines Unternehmenskalenders mit den wichtigsten Terminen Durchführung mindestens einer Analystenkonferenz pro Jahr Ad-hoc Mitteilungen und laufende Berichterstattung in englischer Sprache.

8.3.6.1 Marktsegmente im Kassahandel

Handelssegmente

Präsenzbörse und XETRA-Handel

beaufsichtigt vom Bundesaufsichtsamt für den Wertpapierhandel (BaWe) und die Börsenaufsicht

außerbörslich

Bundesaufsichtsamt für den Wertpapierhandel (BaWe) kann Kontrollmitteilungen verlangen

Amtlicher Handel Freiverkehr

Geregelter Markt

z.B. Telefonhandel

8.3.6.1.1 Amtlicher Handel · Nennwertaktien: Emissionsvolumen mind. 1,25 Mio. Kurswert

134

Finanzierung

· · · · · · · · ·

Stückaktien: Mindeststückzahl 10.000 Zulassungsantrag ist mit einem Kreditinstitut zu stellen, das an einer inländischen Wertpapierbörse zum Handel zugelassen ist Unternehmen muss mindestens 3 Jahre bestehen Vorlage der Geschäftsabschlüsse der letzten 3 Jahre Wertpapiere müssen frei handelbar sein Stückelung muss den Bedürfnissen des Börsenhandels und des Publikums entsprechen Druckausstattung muss ausreichenden Schutz vor Fälschung bieten Streuung im Publikum mind. 25 % Zulassungsprospekt (§§ 13 ff. BörsG)

8.3.6.1.2 Geregelter Markt · · · · · · Lediglich Rahmenvorschriften des Gesetzgebers (§§ 71 ­ 78 BörsG), die durch Regelungen der Börsenordnung ergänzt werden Zulassungsantrag ist mit einem Kreditinstitut zu stellen, das an einer inländischen Börse zum Handel zugelassen ist Emissionsvolumen mind. 250.000 Veröffentlichung eines Unternehmensberichts Keine Streuungsvorschriften Weitere Regelungen in den jeweiligen Börsenordnungen

8.3.6.1.3 Freiverkehr · · · Privatrechtlich organisiertes Marktsegment ohne gesetzliche Zulassungsvoraussetzungen Detaillierte Bedingungen durch die jeweilige Börse geregelt Zulassungsbedingungen an der Frankfurter Börse z.B.: Antrag eines zum Handel zugelassenen Kreditinstitutes Veröffentlichung eines aussagefähigen Exposés Information des Börsenträgers über Hauptversammlung Dividendenzahlungen Kapitalveränderungen Benennung einer inländischen Zahl- und Hinterlegungsstelle

Finanzierung

135

8.3.6.2 Neuregelungen per 1.7.2002

Mit Inkrafttreten des 4. Finanzmarktförderungsgesetzes ergaben sich bei den Handelssegmenten und den Handelsformen erhebliche Änderungen. Die bisherigen Marktsegmente Amtlicher Handel, Geregelter Markt und Freiverkehr wurden auf zwei Börsensegmente verschmolzen bzw. gingen im Geregelten Markt auf. Damit gelten an allen deutschen Börsen die gleichen Regeln. Die Neuerungen sind durch den Versuch der Steigerung der Attraktivität des Finanzplatzes Deutschland im internationalen Börsenwettbewerb begründet. Bei der Preisfeststellung wird die ,,Amtlichkeit" abgeschafft. Bislang war die Kursfeststellung im Premiumsegment, dem Amtlichen Handel, an den amtlichen Kursmakler gebunden. Der Amtliche Kursmakler wurde abgeschafft und es entfiel gleichzeitig per 1.7.2003 der gesetzliche Vorrang des Präsenzhandels. Im Gegenzug hierzu dürfen sich die Makler künftig aktiv oder passiv an Unternehmen beteiligen, die den Wertpapierhandel gewerbsmäßig betreiben, an

Finanzdienstleistungsinstituten, an Finanzunternehmen oder an Versicherungen. Es wurde eine Übergangszeit von drei Jahren festgelegt.

8.3.6.3 Arten der Kursbildung

·

Unlimitierte Börsenaufträge (Market Order)

-

Keine Preisvorstellung des Auftraggebers vorgegeben Verkauf ,,bestens" Kauf ,,billigst"

·

Auftrag wird i.d.R. ausgeführt

Preislimit (Limit Order)

-

Mindestpreis (Verkauf) Höchstpreis (Kauf) Auftrag kann zu dem Limit evtl. nicht ausgeführt werden

8.3.6.4 Arten der Preisfeststellung

·

Auftragsgetriebener Handel (Order-Driven-Market)

-

Preisbildung durch Angebot und Nachfrage (z. B. Parketthandel) Auktionen (Meistausführungsprinzip) Fortlaufender (variabler) Handel (Börsenpreis, sobald zwei Aufträge

ausgeführt werden können)

·

Preisgetriebener Handel (Quote-Driven-Market)

-

Market Maker stellen verbindliche Geld- und Briefkurse (Quotes) Market Maker tritt zugleich als Anbieter und Nachfrager auf

136

Finanzierung

·

Abschluss kommt bei Akzeptanz der Market-Maker-Preise zustande

Hybride Handelssysteme (Quotes-and-Order-Driven-Market)

-

In Deutschland in XETRA realisiert Grundsätzliche Kursfeststellung nach Angebot und Nachfrage Zusätzlich Market Maker für wenig liquide Papiere Market Maker als Zulassungsvoraussetzung für den Neuen Markt und den SMAX

8.3.6.5 Handelsformen

8.3.6.5.1 Parketthandel · · · · Detaillierte Regelungen in den Börsenordnungen Makler muss als Börsenpreis den Preis feststellen, welcher der wirklichen Marktlage entspricht Für Wertpapiere mit geringem Umsatz gg. 12 Uhr Feststellung des Kassakurses (Einheitskurs) Makler muss nach dem ,,Meistauftragsprinzip" handeln, d. h. er muss den Preis feststellen, zu dem der größte mengenmäßige Umsatz bei größtmöglichem Ausgleich der Aufträge stattfindet

Einheitskurs

Die Einheitskursermittlung ist wichtig zur Feststellung eines Eröffnungs-, eines Kassa- und eines Schlusskurses. Es findet eine Auktion statt, in der alle zu diesem Zeitpunkt vorliegenden Verkaufsaufträge berücksichtigt werden. Das Kriterium zur Feststellung eines Einheitskurses ist die maximale Umsatzerzielung.

Finanzierung

137

Beispiel für die Ermittlung eines Eröffnungskurses, bei dem folgende Aufträge vorliegen:

Käufe (Stück) Limit () 30 billigst 10 50 40 Verkäufe (Stück) Limit () 20 bestens 203 40 204 30 205 10

203 204 206

Bei einem Kurs von ergeben sich Kurs Käufe (Stück) Verkäufe (Stück) Umsatz (Stück) 203 130 60 60 204 120 90 90 205 70 90 70 206 30 100 30 207 30 100 30 208 30 100 30

140 130 120 110 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 203 204 205 206 207 208 Käufe (Stück) Verkäufe (Stück) Umsatz (Stück)

Stück

Kurs ()

Der Einheitskurs wird zu 204,-- bG festgelegt, bei einem Umsatz von 90 Stück

Fortlaufender (variable) Notierung

Zwischen den oben genannten Zeitpunkten wird fortlaufend gehandelt, d. h. wann immer Aufträge (oder Teile davon) zweier Kontrahenten zur Deckung gebracht werden können, findet eine Transaktion statt und der beobachtete Preis wird veröffentlicht. Zur Teilnahme am fortlaufenden Handel sind allerdings bestimmte Mindestgrößen erforderlich. In wenig liquiden Märkten kommt der fortlaufende Handel teilweise zum Erliegen und es bleibt nur die Feststellung eines oder mehrerer Einheitskurse.

138

Finanzierung

Zusätze und Hinweise bei der Kursfeststellung Zusatz G Abkürzung Geld Bedeutung zu diesem Preis bestand nur Nachfrage zu diesem Preis bestand nur Angebot alle Aufträge sind ausgeführt

B b oder Kurs ohne Zusatz Bg

Brief bezahlt bezahlt Geld

bB

bezahlt Brief

ebG

etwas bezahlt Geld etwas bezahlt Brief rationiert Geld

ebB

ratG

ratB

rationiert Brief

* -G

Sternchen gestrichen gestrichen Geld

-B

gestrichen Brief

-T ex D ex BR ex BA

gestrichen Taxe ohne Dividende ohne Bezugsrecht ohne Berichtigungsaktien

die zum festgestellten Kurs limitierten Kaufaufträge müssen nicht vollständig ausgeführt sein; es bestand weitere Nachfrage die zum festgestellten Kurs limitierten Verkaufaufträge müssen nicht vollständig ausgeführt sein; es bestand weiteres Angebot die zum festgestellten Kurs limitierten Kaufaufträge konnten nur zu einem geringen Teil ausgeführt sein die zum festgestellten Kurs limitierten Verkaufaufträge konnten nur zu einem geringen Teil ausgeführt sein die zum Kurs und darüber limitierten sowie die unlimitierten Kaufaufträge konnten nur beschränkt ausgeführt werden die zum Kurs und darunter limitierten sowie die unlimitierten Verkaufaufträge konnten nur beschränkt ausgeführt werden kleine Beträge konnten nicht gehandelt werden ein Kurs konnte nicht festgestellt werden ein Kurs konnte nicht festgestellt werden, da überwiegend Nachfrage bestand ein Kurs konnte nicht festgestellt werden, da überwiegend Angebot bestand ein Kurs konnte nicht festgestellt werden, der Preis ist geschätzt erste Notiz unter Abschlag der Dividende erste Notiz unter Abschlag eines Bezugsrechts erste Notiz nach Umstellung des Kurses auf das aus Gesellschaftsmitteln berichtigte Aktienkapital

Finanzierung

139

Zusatz -Z

Abkürzung gestrichen Ziehung

exZ

ausgenommen Ziehung

Bedeutung die Notierung ist an den beiden dem Auslosungstag vorangehenden Börsentagen ausgesetzt der notierte Kurs versteht sich für die nicht ausgelosten Stücke. (Der Hinweis ist nur am Auslosungstag zu verwenden)

8.3.6.5.2 Computerhandel (Elektronisches Handelssystem XETRA) Merkmale des Computerhandels · · · · · · · · · · Handel in der elektronischen Handelsplattform XETRA (Exchange Electronic Trading) Börsenaufträge werden unabhängig vom Standort in einen Zentralrechner eingegeben Durch Konzentration aller Aufträge für ein Wertpapier in einem elektronischen Orderbuch wird der Handel in diesem Papier liquider Keine unterschiedlichen Preise an den unterschiedlichen Börsenplätzen Transparentes Orderbuch schafft Überblick über die Marktlage Informationsvorsprünge Einzelner werden reduziert Kostengünstiger Marktzugang durch nicht erforderliche lokale Börsenpräsenz Betreuer sollten für zusätzliche Liquidität in umsatzschwachen Aktien sorgen Wertpapiere müssen entweder zum Amtlichen Handel oder im Geregelten Markt zugelassen oder in den Freiverkehr einbezogen sein Organisation des Handels nach einheitlichen Segmenten (z.B. Indexzugehörigkeit, Liquidität)

140

Finanzierung

Vorhandel

Eröffnungsauktion

Zeit

Offenes Orderbuch

Indikativer Preis oder bestes GeldBrieflimit wird angezeigt

Aufruf mit zufälligem Ende

nicht ausgeführte Orders, deren Ausführung nicht auf Auktionen beschränkt ist

Fortlaufender Handel

Aufruf

P E

Marktausgleich

Betreuer Markt

Überhang kann zum Auktionspreis akzeptiert werden

PE = Preisermittlung

Ablauf der Eröffnungsauktion

Grundprinzipien des XETRA Marktmodells · · · Der fortlaufende Handel beginnt mit der Eröffnungsauktion und endet mit der Schlussauktion Die Ausführung der Orders erfolgt nach Preis-/Zeitpriorität Der Handel ist anonym, d. h. die Marktteilnehmer erkennen am Handelsschirm nicht, welcher Marktteilnehmer die Order eingestellt hat. Die Information über den Kontrahenten · · · erfolgt aber unmittelbar nach Geschäftsabschluss mit der

Geschäftsbestätigung (Trade Confirmation). Es gibt immer nur einen ermittelten Börsenpreis in einem Wertpapier zu einem Zeitpunkt. Market-Orders (unlimitierte Aufträge) können für alle Handelsphasen erteilt werden. Im fortlaufenden Handel ist das Orderbuch einschließlich der Market-Orders für alle Teilnehmer sichtbar.

Finanzierung

141

· ·

Als Referenzpreis dient grundsätzlich der zuletzt in einem Wertpapier ermittelte Preis aus einer Auktion oder dem fortlaufenden Handel. Zur Sicherung der Preiskontinuität wird wie folgt verfahren: Der Handel wird unterbrochen, wenn der zu erwartende Preis außerhalb des vordefinierten Preiskorridors um den Referenzpreis liegt (Volatilitätsunterbrechung) Market-Orders werden zum Referenzpreis ausgeführt, wenn sich nur MarketOrders ausführbar im Orderbuch gegenüberstehen Wenn sich im fortlaufenden Handel nicht ausgeführte Market Orders im Orderbuch befinden und gegen eingehende Limit-Orders ausgeführt werden, erfolgt bei der Preisermittlung eine Orientierung am Referenzpreis.

· ·

Die Ordergültigkeit beträgt höchstens 90 Tage ab dem Eingabezeitpunkt Die Handelszeit ist derzeit von 09:00 bis 20:00 h. Im Vor- bzw. Nachhandel (vor 09:00 h bzw. nach 20:00 h) ist das Orderbuch geschlossen, es können aber Orders eingegeben, geändert oder gelöscht werden.

Ordertypen Sowohl im fortlaufenden Handel als auch in den Auktionen sind zwei Ordertypen zugelassen: · ·

Market-Orders sind unlimitierte Kauf- oder Verkaufsorders. Sie sollen zum nächsten

Preis ausgeführt werden.

Limit-Orders sind Kauf- oder Verkauforders, die zum angegebenen Limit oder besser

ausgeführt werden sollen.

Zusätzliche Ausführungsbedingungen im fortlaufenden Handel sind: · ·

Immediate-or-Cancel-Order (IOC-Order): Die Order soll sofort und vollständig oder

soweit wie möglich ausgeführt werden.

Fill-or-Kill-Order(FOK-Order): Die Order soll sofort vollständig oder gar nicht

ausgeführt werden.

Folgende Gültigkeitsbeschränkungen sind möglich: · · ·

Good-for-day: Die Order ist nur für den aktuellen Börsentag gültig. Good-till-day: Die Order ist nur bis zu einem bestimmten Tag gültig (maximal 1 Jahr

ab Eingabezeitpunkt).

Good-till-cancelled: Die Order ist solange gültig, bis sie entweder ausgeführt oder

vom Auftraggeber bzw. vom System (nach einem Jahr) gelöscht wird.

Folgende Handelsbeschränkungen sind möglich:

142

Finanzierung

· · ·

Opening Auction only (OA only): Die Order ist nur in Eröffnungsauktionen gültig. Closing Auction only (CA only): Die Order ist nur in Schlussauktionen gültig Auction only (A only): Die Order ist nur in Auktionen gültig.

Handelsphasen Der Handel findet ganztägig statt und beginnt mit der Vorhandelsphase, an die sich die

Haupthandelsphase (derzeit 09:00 bis 20:00 Uhr) und danach die Nachhandelsphase anschließt.

8.3.6.5.3 Terminhandel an der EUREX Daneben existiert in Deutschland eine Computer-Terminbörse EUREX (European Exchange) an der ganztägig Derivate auf Aktien, Renten und Indizes gehandelt werden. In Hannover existiert eine Warenterminbörse, ferner gibt es zwei Strombörsen. Eine davon ist in Leipzig, die andere in das XETRA- bzw. EUREX-Handelssystem der Deutschen Börse AG, Frankfurt, integriert. An den Strombörsen werden Spot- und Terminkontrakte auf Elektrizität gehandelt. Der organisierte Börsenhandel von fungiblen Kapitalmarktpapieren verläuft mittlerweile fast ausschließlich über das elektronische Handelssystem XETRA. Lediglich Spitzen oder Aufträge in wenig liquiden Märkten werden noch über die Präsenzbörse oder über die Regionalbörsen abgewickelt. Die zukünftige Rolle der Regionalbörsen ist ungewiss. Vielleicht können sie ihre regionalen Vorteile im Handel von Anteilen und auch vorbörslichen Finanzierungen von jeweils in der Nähe angesiedelten kleineren und mittleren Unternehmen nutzen. Eine direkte Aufsicht im nicht organisierten Handel existiert nicht. Jedoch kann das BaWe in Verdachtsmomenten Kontrollmitteilungen verlangen. Der nicht organisierte oder außerbörsliche Handel verläuft vor allem nach wie vor über das Telefon, die Handelsgeschäfte können aber über jedes dafür geeignete Medium abgewickelt werden.

8.3.6.6 Indizes

· ·

Schneller Überblick über die Geschäftsentwicklung des Marktes Aggregierte Kenngrößen Verschiedene Märkte (z.B. Länder, Branchen) Performance in den Märkten

·

Basiswert für derivative Finanzinstrumente (Futures, Optionen, Optionsscheine)

Indizes der Deutschen Börse AG

Die Indexwelt der Deutschen Börse ist sektoral ausgerichtet und damit auf die Bedürfnisse der Investoren zugeschnitten. Für die Auswahlindizes DAX, MDAX, TecDAX und SDAX können

Finanzierung

143

sich Unternehmen qualifizieren, wenn sie eine Zulassung zum Prime Standard besitzen und fortlaufend auf XETRA gehandelt werden.

DAX

Der DAX bildet die Wertentwicklung der 30 größten deutschen Werte ab.

MDAX

Der MDAX ist der Auswahlindex der Midcaps. Der Index baut auf dem Prime Standard auf. Für den Auswahlindex MDAX können sich Unternehmen qualifizieren, wenn sie eine Zulassung zum Prime Standard besitzen und fortlaufend auf XETRA gelistet werden. Der MDAX enthält 50 Unternehmen aus den klassischen Branchen. Er schließt direkt unterhalb des DAX an. Wie alle anderen Auswahlindizes mit Ausnahme des DAX ist der MDAX für ausländische Unternehmen, die ihren Heimatmarkt an der Frankfurter Wertpapierbörse haben, offen. Die Berechnung der neuen Indexsystematik begann am 24. März 2003.

SDAX

Der SDAX ist der Auswahlindex der Smallcaps der klassischen Branchen. Er enthält die 50 Werte, die von der Größe her den MDAX-Werten folgen. Sie sind im Amtlichen Markt oder im Geregelten Markt der Frankfurter Wertpapierbörse zugelassen. Unternehmen können sich für den Auswahlindex SMAX qualifizieren, wenn sie eine Zulassung zum Prime Standard besitzen und fortlaufend auf XETRA gehandelt werden.

Die Indexzusammenstellung wird regulär vierteljährig überprüft und mit Wirkung zum März, Juni, September und Oktober angepasst.

TecDAX

Der TecDAX ist der Auswahlindex der größten Technologiewerte. Er enthält die 30 Werte, die von der Größe her den DAX-Werten folgen. Sie sind im Amtlichen Handel oder im Geregelten Markt der Frankfurter Wertpapierbörse zugelassen. Unternehmen können sich für den Auswahlindex TecDAX qualifizieren, wenn sie eine Zulassung zum Prime Standard besitzen und fortlaufend auf XETRA gehandelt werden.

144

Finanzierung

Prime All Share

Der Prime All Share umfasst alle Unternehmen des Prime Standard. Er wird zusätzlich unterteilt in 18 Branchenindizes und bildet die Werte der klassischen und Technologiebranchen ab. Alle Werte des Prime All Share werden fortlaufend auf XETRA gehandelt.

CDAX

Der CDAX umfasst segmentübergreifend alle deutschen Unternehmen des Prime Standard und General Standard.

18 Branchenindices seit 2003

18 Branchenindizes Automobile Banks Basic Resources Chemicals Construction Consumer Financial Services Food & Beverages Industrial Insurance Media Pharma & Healthcare Retail Software Technology Telecommunication Transportation & Logistic Utilities

DAX

Prime All Share

MDAX TecDAX

SDAX

CDAX

General Standard

Information

Überblick

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